【债券深度报告】机构行为系列专题之二十一：重要货基名单公布，整改压力大么？

债券研究 证券研究报告 债券深度报告2024年02月28日 【债券深度报告】 重要货基名单公布，整改压力大么？ ——机构行为系列专题之二十一 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 相关研究报告 《【华创固收】TLAC非资本债券供给测算与投资价值展望——聚焦大金融债系列之二》 2024-02-06 《【华创固收】低利率环境下信用择券如何选择？ ——从2023Q4前�大持仓看债基信用策略》 2024-02-05 《【华创固收】违约“明牌”之年——2023年信用债市场违约年鉴》 2024-02-05 《【华创固收】债基突破9万亿，货基赎回压力增加——债基、货基2023Q4季报解读》 2024-01-31 《【华创固收】转债仓位高位延续，底部企稳政策发力——23Q4公募基金可转债持仓点评》 2024-01-28 一、重要货币基金名单公布 2024年2月9日，证监会发布首批重要货币市场基金名录。确定13支重要货币市场基金，表示相关基金管理人和产品均已按照《重要货币市场基金监管暂行规定》做好相应调整和准备工作，要求在公示后3个月内调整完毕。 本次公布的13支重要货基规模达2.2万亿，占所有货基的19.5%,多数基金或是由于同一渠道、相同管理人合并计算的规模达标而被划分为重要货基。 二、13支重要货基投资运作达标情况 本文主要根据2023年末基金季报数据对重要货币基金各维度指标进行测算，与目前实际运行情况可能存在差异，测算结果仅供参考。 1、杠杆率：半数不满足，或需压降近400亿正回购。 2、久期：13支或均已满足监管要求。 3、信用评级：一般机构内部评级比外部评级更为严格，外部主体评级低于AAA或中债隐含评级低于AAA-的标的，可能更难达到内评“较高级”的标准，若按此标准筛选或至少7支基金需要整改，需减持近700亿低资质存单。 4、投资集中度：2支基金配置国开债以及口行债的比例超过资产净值的5%，或需要抛售15亿政金债才能达标；4支基金配置政金债比例超过5%，需要注意分散主体投资。 5、流动性：流动性受限资产指标或难达标，流动性资产和存款指标达标难度不大。（1）流动性资产指标：基本满足，4支基金或需短期化逆回购期限结构 （2）流动性受限资产指标：12支不满足，或需压降近680亿正回购释放抵押债券；（3）银行存款指标：3支不满足，或需减持近百亿非活期存款。 6、交易对手:2支基金资金融出意愿不大，逆回购占比不到10%，其余基金需要关注逆回购中私募资管产品为交易对手的占比。 三、影响：资产抛售冲击或有限，关注基金投资策略受限和资金市场新变化 1、重要货基因监管标准提高而调仓，资产抛售对市场的直接冲击可能不大。 （1）需要直接压降的资产占全市场比重较小。（2）监管给予3个月整改期， 多数重要货基持有资产规模有60%-70%的剩余期限在3个月以内，大部分未达标资产或可自然到期。 2、重要货基增强收益手段更加受限，久期已提前调整，新规或进一步影响杠杆套利策略、高静态策略和高趴账现金策略的收益。（1）多数重要基金杠杆套利策略或受限：54%的重要货基需要降低杠杆率到110%以下，为满足流动性受限指标，92%的重要货基需要限制债券正回购交易中作为抵押的债券比例。 （2）多数重要基金高静态策略或受限：普通货基可适当信用下沉增厚收益，而重要货基“较高级”的内评要求更加严格，或限制基金对中小行存单的配置以及信用债评级下沉等高静态策略。（3）部分重要基金高趴账现金策略或受限：为满足流动性指标，重要货基需增加5个交易日以内逆回购比例，并控制 非活期存款占比不超过资产净值的50%，会影响高趴账现金策略收益，不过鉴于超半数基金监管指标已达标，预计影响或相对有限。（4）重要货基实现偏高的收益难度更大，对管理人“择时能力”的依赖更强。 3、重要货基逆回购体量较大，资金融出期限短期化、提高向私募户“出钱”的限制等或对资金市场产生影响。（1）5个交易日以内的短期逆回购供给或将有所加大，有利于降低跨年、跨季、跨节等时点的资金波动。（2）重要货币基 金逆回购交易对手的内部信用评级以及私募资管产品占比限制的要求下，偏低资质主体向重要货基借钱的难度增加，不同主体的资金分层可能会有所加剧。 风险提示：重要货基整改压力超预期；数据可得性有限、披露滞后，测算结果与目前实际运行情况可能存在差异。 投资主题 报告亮点 1、机构行为视角解读重磅货币基金监管文件：本文系统梳理了《重要货币市场基金监管暂行规定》的监管规定，并与普通货币基金以及现金管理类理财的监管要求进行对比。 2、定量测算结合定性分析，明确新规对名单中的重要货币基金影响方向及程度：对重要货币基金需要满足的每一条监管指标结合基金运作数据进行逐项分析，从而对基金整改的压力进行定量测算。 3、聚焦投资侧，对重要货币基金投资行为和市场影响进行详细分析。将重要货币基金指标达标情况与各类投资策略相结合，落脚货币基金组合管理变化，并分析逆回购调整对资金市场的影响。 投资逻辑 本篇报告的主要逻辑框架： 重点梳理《重要货币市场基金监管暂行规定》的监管要求，分析13支重要货币基金的各项监管指标是否满足，并对基金投资行为和市场影响进行分析。 （1）梳理重要货币基金名单和划分标准。根据监管要求、基金规模及持有人情况，确定多数重要货币基金的划分标准或是同一渠道、相同管理人合并计算的规模达标。 （2）判断重要货币基金指标达标情况以及整改压力。基于杠杆率、久期、信用评级、投资集中度、流动性、交易对手等多项监管要求，根据基金季报和中报的运作数据进行一一构建指标，判断重要货币基金在各个投资维度的整 改压力。 （3）分析新规对重要货基投资行为和市场影响。根据重要货基达标情况，资产抛售对市场的直接冲击可能不大，影响一方面体现在基金投资行为，尤其是增强收益策略更加受限；另一方面，对于资金市场，基金逆回购的调整利 于降低跨年、跨季、跨节等时点的资金波动，但不同主体的资金分层可能会有所加剧。 目录 一、重要货币基金名单公布5 二、13支重要货基投资运作达标情况6 （一）杠杆率：半数未达标，或需压降近400亿正回购8 （二）久期：13支或均已满足监管要求8 （三）信用评级：至少7支不满足，或需减持近700亿低资质存单9 （四）投资集中度：2支不满足，4支配置政金债或需要分散主体9 （🖂）流动性：流动性受限资产指标或难达标，流动性资产和存款指标达标难度不大10 （六）交易对手:多数基金需要控制私募资管产品作为逆回购交易对手的占比12 三、影响：资产抛售冲击或有限，关注基金投资策略受限和资金市场新变化13 四、风险提示15 图表目录 图表1“重要货币市场基金”的定义及评估标准5 图表213支重要货币基金名单6 图表3重要货币基金、普通货币基金、银行现金理财，三者监管差异6 图表413支重要货基杠杆率达标情况（2023Q4）8 图表513支重要货基久期达标情况（2023Q4）8 图表6重要货基重仓券评级情况（2023Q4）9 图表7重要货基隐含评级AAA-以下的重仓券（2023Q4）9 图表87支重要货基重仓券规模最大主体为政策行10 图表96支重要货基重仓券规模最大主体为商业银行10 图表10重要货基投资集中度情况（2023Q4）10 图表112023年末，货币基金逆回购余额的期限分布11 图表12重要货基流动性资产占比（2023Q4）11 图表13重要货基流动性受限资产比例及降压规模11 图表1413支重要货基银行存款类型占比分布（2023Q4）12 图表1513只重要货基逆回购占货基净值比例（2023Q4）13 图表16重要货基因监管标准提高需要调整的资产汇总13 图表1713只重要货基资产剩余期限分布情况（2023年中报）14 图表182023年末，重要货基监管指标达标情况汇总15 2024年2月9日，中国证监会发布首批重要货币市场基金名录，确定13支货币市场基金产品为重要货币市场基金，表示相关基金管理人和产品均已按照《重要货币市场基金监管暂行规定》（以下简称“重要货基新规”）做好相应调整和准备工作，要求在公示后3个月内调整完毕。 一、重要货币基金名单公布 2023年2月，证监会发布《重要货币市场基金监管暂行规定》，于2023年5月16日起正式施行。其中就“重要货基”的划分标准而言，单个货基主要考察其规模和持有人数量，即规定两条线，一条是净值2000亿（连续20个交易日），另一条是持有人数 量5000万个（连续20个交易日）；若单支货基满足上述两条线中的一条，即可能被界 定为“重要货基”；若单支货基均不满足，还要从销售机构维度，考察同一管理人合并计算的货基规模是否满足。 图表1“重要货币市场基金”的定义及评估标准 条款 重要货币市场基金监管暂行规定 定义 本规定所称重要货币市场基金是指因基金资产规模较大或者投资者人数较多、与其他金融机构或者金融产品关联性较强，如发生重大风险，可能对资本市场和金融体系产生重大不利影响的货币市场基金。 初评范围 货币市场基金满足下列任一条件的，基金管理人应在10个工作日内主动向中国证监会报告：（一）基金资产净值连续20个交易日超过2000亿元；（二）基金份额持有人数量连续20个交易日超过5000万个；（三）中国证监会认为符合重要货币市场基金特征的其他标准。同一基金管理人管理且在同一基金销售机构销售的不同货币市场基金应予以合并计算。 评估指标及确定名单 中国证监会将对基金管理人上报的货币市场基金予以评估，评估标准包括但不限于基金资产净值、关联度、可替代性和复杂性。中国证监会将根据评估结果及相关辅助信息确定重要货币市场基金名单并按规定公示。公示后3个月内，重要货币市场基金应当符合本规定要求。对于已连续3个月不满足第四条规定条件的重要货币市场基金，中国证监会可以将其移出重要货币市场基金名单。 资料来源：证监会，华创证券 本次公布的13支重要货基规模合计达2.2万亿，占所有货币基金的19.5%，多数基金或是由于同一渠道、相同管理人合并计算的规模达标而被划分为重要货基。（1）规模达标情况：2023年四季度末，天弘余额宝、易方达易理财、南方现金通满足资产净值超过2000亿元的要求，其余10支重要货基的规模在2000亿元以下，但同一管理人合并后 的规模均超过2000亿元，推测是同一渠道、相同管理人合并计算后规模达标因此被划分 为重要货基。（2）持有人数量达标情况：根据2023年中报统计，仅天弘余额宝持有人 数量在5000万以上，其余基金不论是单只基金份额持有人还是合并同一管理人后的基金 份额持有人数量均不及5000万。 图表213支重要货币基金名单 资料来源：Wind，证监会，华创证券；注：资产净值为2023年末数据，持有人数量为2023年中报数据 二、13支重要货基投资运作达标情况 相较普通货基和现金管理类理财，重要货基新规对重要货基在杠杆、久期、评级、投资集中度、流动性、交易对手等方面的要求收紧。本次公布的13支重要货基运作情况是否符合监管要求，哪些领域的整改压力较大？ 需要注意的是，本文主要根据2023年末基金季报数据对重要货币基金各维度指标进 行测算，基金在2024年已经发生的实际运作过程中可能导致部分数据出现变化而影响测算结果。 图表3重要货币基金、普通货币基金、银行现金理财，三者监管差异 条款 重要货币市场基金（重要货币市场基金监管暂行规定） 普通货币市场基金（货币基金监督管理办法、公募基金流动性新规） 银行现金管理类产品（规范现金管理类理财产品管理通知、理财公司理财产品流动性风险管理办法） （一）同一机构发行的债券、非金融企业债务融资工具及