高途：4季度业绩超预期；拉新战略确定长期收入增长趋势

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 教育 2024年 2月 28日 高途 (GOTU US)4季度业绩超预期；拉新战略确定长期收入增长趋势  2023年4季度业绩：收入同比增 21%至 7.6亿元（人民币，下同），超我们/彭博一致预期 5%，超过公司指引的 6-9%同比增速，主要受 K12业务拉新和续班加速增长拉动，大学生/成人业务调整影响小于预期。调整后净亏损 1亿元，对比我们/彭博一致预期的亏损 1.4亿元。截至 2023年底，公司现金储备 40亿元，同比增 2.6亿元。2023年全年收入约 25亿元，同比增 19%，现金收款增速 32%，显示收入持续增长能力。 4季度业绩亮点：1）现金收款 12.8亿元，同比增 28%，其中非学科三位数增长，大学生/成人恢复 10%+增速；2）K12业务收入同比增 35%+，K9非学科及高中均保持高速增长；3）大学生/成人业务调整影响好于预期，收入同比下降约 16%；4）留学培训收入和现金收款均实现 200%+同比增长，得益于短视频直播布局；考研业务经营现金流连续两个季度为正。5）线下教学点布局进一步拓展，以满足用户线上线下结合的教学需求。  2024年业绩展望：公司指引 2024年 1季度收入增速 28%-31%，受益于 4季度高于收入增长的收款增速及寒假旺季影响，但由于续班时间受春节假期影响，1季度现金收款增速或低于收入增长。公司通过线上/线下多渠道布局，将在 2024年继续加大拉新营销投入，从而带动 2024年全年收入增速超过 40%（此前预期 25%）达到 41.9亿元，其中我们预计非学科素养/高中/大学生成人收入增速分别为 88%/38%/20%，但利润仍基本维持此前约 1亿元预期，主要考虑线下教学点扩张及营销投入影响。 估值：高途线上获客渠道+线下教学点扩张战略提升公司收入增长信心，受益于教育需求旺盛，我们认为未来 2-3年收入确定性强，2024年仍为投入年，预计 2025-26年利润率将有一定优化，对应 2025年教育业务 20倍市盈率，上调目标价至 9.1美元（前为 3.80美元）。受教育行业季节性影响及营销投入加大影响，公司股价仍将波动，但若全年收入增长确定，公司价值将继续释放。业绩后股价涨 31%，对应 2024年核心利润 20倍市盈率，维持买入。资料来源：公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅美元7.76美元9.10↑+17.3%财务数据一览年结12月31日202220232024E2025E2026E收入(百万人民币)2,4982,9614,1895,3806,391同比增长(%)-61.918.541.528.418.8净利润(百万人民币)13651102323475每股盈利(人民币)0.510.190.391.251.83同比增长(%)-104.8-62.6104.4216.747.1前EPS预测值(人民币)0.521.21调整幅度(%)-24.53.3市盈率(倍)108.6290.0141.944.830.5每股账面净值(人民币)11.7311.8214.1815.8517.61市账率(倍)4.764.733.943.523.17个股评级买入2/236/2310/232/24-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%GOTU USMSCI中国指数股份资料52周高位(美元)7.7652周低位(美元)2.24市值(百万美元)1,180.30日均成交量(百万)32.51年初至今变化(%)114.36200天平均价(美元)3.23谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1088009788-8045孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86)1088009788-8048赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1088009788-8054蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86)1088009788-8041 2024年 2月 28日高途 (GOTU US) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1: 2023年4季度业绩概览 (百万人民币)4Q223Q234Q23环比 (%)同比(%)交银国际预测差异(%)点评净营收630 789 761 -4 21 728 5 受 K12业务拉新和续班贡献加速增长拉动 市场预期725 收入分布 高中353 434 411 -5 28 432 -5 非学科82 118 122 3 76 139 -12 现金收款同比三位数增长成人183 197 190 -4 -16 152 26 收入贡献约 25%，调整影响好于预期教育内容及其他13 39 38 -4 202 5 619 营收成本(159)(218)(228)4 43 (211)8 毛利470 571 533 -7 13 517 3 毛利率72 70 71 销售及营销开支(290)(434)(466)7 61 (475)-2 占收比 (%)46 55 61 65 研发开支(111)(131)(136)4 22 (141)-4 占收比 (%)18 17 18 19 行政开支(82)(106)(119)13 45 (91)31 占收比 (%)13 13 16 13 经营利润(13)(100)(188)89 1,318 (190)-1 调整后经营利润4 (84)(172)106 NA(172)0 其他收入/(支出)49 43 57 33 15 33 74 税费35 (1)12 NA-66 (2)NA归母净利润/(亏损)71 (58)(120)107 NA(159)-25 调整后归母净利润/(亏损)87 (42)(104)149 NA(141)-26 业绩超预期，得益于收入超预期及持续优化的线上运营及营销转化效率市场预期(143) 调整后经营利润率 (%)1 -11 -23 -24 调整后净利率 (%)14 -5 -14 -19 每股盈利 (调整后，人民币)0.33 (0.16)(0.40)152 NA(0.54)-26 市场预期 (0.58) 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 2024年 2月 28日高途 (GOTU US) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表2: 损益表预测(百万人民币)年结12月31日1Q234Q231Q24E新预测1Q24E原预测差异(%)环比(%)同比(%)20232024E2025E2026E净营收707 761 928 917 1 22 31 2,961 4,189 5,380 6,391 市场预期885 3,615 4,392 4,358 收入分布 高中389 411 513 513 0 25 32 1,614 2,219 2,773 3,314 非学科106 122 170 170 0 39 60 494 930 1,406 1,688 成人198 190 220 220 0 15 11 747 894 1,043 1,219 教育内容及其他14 38 25 13 89 -33 80 106 146 158 171 营收成本(160)(228)(269)(238)13 18 68 (790)(1,215)(1,547)(1,838)毛利547 533 659 678 -3 24 20 2,171 2,975 3,832 4,553 毛利率77 70 71 74 73 71 71 71 销售及营销开支(277)(466)(495)(406)22 6 79 (1,501)(2,049)(2,468)(2,785)占收比 (%)39 61 53 44 51 49 46 44 研发开支(97)(136)(143)(144)-1 5 47 (462)(583)(678)(861)占收比 (%)14 18 15 16 16 14 13 13 行政开支(78)(119)(102)(96)6 -15 31 (356)(458)(588)(664)占收比 (%)11 16 11 11 12 11 11 10 经营利润95 (188)(80)32 -349 -57 -185 (149)(116)98 244 调整后经营利润115 (172)(62)51 -222 -64 -154 (91)(33)206 372 其他收入/(支出)36 57 33 36 -6 -41 -8 152 134 141 141 税费(17)12 3 (5)-169 -72 -119 (11)0 (24)(39)归母净利润/(亏损)114 (120)(44)63 -169 -63 -139 (7)18 215 347 调整后归母净利润/(亏损)134 (104)(25)82 -131 -76 -119 51 102 323 475 市场预期102 136 276 305 调整后经营利润率 (%)16 -23 -7 6 -3.1 -0.8 3.8 5.8 调整后净利率 (%)19 -14 -3 9 1.7 2.4 6.0 7.4 每股盈利 (调整后，人民币)0.49 (0.40)(0.10)0.31 -131 -76 -120 0.19 0.39 1.25 1.83 市场预期 0.26 0.39 0.93 0.65 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 2024年 2月 28日高途 (GOTU US) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4图表 3: 高途 (GOTU US)目标价及评级资料来源：FactSet，交银国际预测 2024年 2月 28日高途 (GOTU US) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 5图表4: 交银国际互联网及教育行业覆盖公司股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业BIDU US百度买入112.36140.0024.6%2024年 01月 25日广告BILI US哔哩哔哩买入10.3113.0026.1%2024年 01月 24日文娱内容1024 HK快手买入45.7575.0063.9%2024年 01月 23日文娱内容IQ US爱奇艺买入3.675.6052.6%2024年 01月 19日文娱内容TME US腾讯音乐买入10.419.00-13.5%2023年 11月 15日文娱内容9899 HK云音乐买入90.4099.009.5%2023年 09月 26日文娱内容772 HK阅文集团中性24.7529.0017.2%2024年 02月 21日文娱内容MOMO US挚文集团中性6.908.3020.4%2023年 12月 11日文娱内容YY US欢聚集团中性32.0539.0021.7%2023年 12月 01日文娱内容PDD US拼多多买入128.33180.0040.3%2024年 01月 12日电商BABA US阿里巴巴买入77.68108.0039.0%2024年 01月 11日电商JD US京东中性24.0830.0024.6%2023年 11月 16日电商GOTU U