1月债券托管数据跟踪：外资持续加码，债市杠杆率抬升

固收研究|固定收益跟踪报告 2024年02月27日 外资持续加码，债市杠杆率抬升 ——1月债券托管数据跟踪 固收研 究 固定收益跟踪报 告 证券研究报 告 投资要点： 总览：债券托管量稳步增长，月增量环比小幅扩大。中债登和上清所 债券总托管余额为141.82万亿元，较上月增加1.38万亿元，月增量环 比小幅增长（前值为1.04万亿元）。其中，中债登总托管余额为106.25 万亿元，较上月增加1,590.25亿元，增量主要来源于地方债；上清所 总托管余额为35.56万亿元，较上月增加1.22万亿元，增量主要来源于同业存单、短融及超短融。 分券种：1）利率债方面，国债增量骤降，地方债仍处于低位，政金债 由正转负，利率债托管月增量环比大幅回落。2024年1月，利率债托 管总增量为2,724.36亿元，其中：国债、地方政府债、政策性银行债托管月增量分别为773.93亿元、2,173.33亿元、-222.9亿元，增量较 上月分别-7,708.21亿元、+953.77亿元、-368.9亿元。2）信用债及存单方面，信用债托管增量由负转正，中票、短融及超短融为主要支撑项；同业存单托管增量大幅走高。2024年1月，信用债托管总增量为 2,106.38亿元，其中：企业债、中期票据、短融及超短融、定向工具托管月增量分别为-138.54亿元、967.18亿元、1,731.83亿元、-454.08亿元，增量较上月分别+162.36亿元、+445.71亿元、+4,561.26亿元、 -94.99亿元。2024年1月，同业存单托管量环比增加9,278.07亿元，月增量环比增长237%。 分机构：1）商业银行：利率债增持力度减弱，信用债及存单由减转增。 2）广义基金：国债转为减持，其余券种全面增配。3）证券公司：利率债小幅增持，存单持续减持。4）保险机构：利率、信用增持为主，存单持续减持。5）信用社：利率债减持趋缓，存单由减转增。6）境外机构：利率债及存单持续增持。 债市杠杆率：由于自2021年3月起中债登口径的待回购余额不再披露， 我们采用银行间质押回购式余额来代替待回购余额对债市杠杆率进行估算（2021年3月及之前数据已追溯）。经计算，2024年1月债市杠杆率为108.5%，环比增长0.4pct。 债市总结与展望：从1月中债登和上清所债券托管数据来看，利率债 净供给减少导致托管月增量大幅下滑；资产荒行情下，信用债净融资有所改善，整体由减持转为增持；存单净融资高增带动托管增量持续走高。当前，我国经济仍处于弱修复进程中，资产荒以及机构欠配逻辑延续，需求端对债市有持续支撑，两会召开前预计多头仍占主导，债市调整风险可控。利率债方面，预计利率仍有下行空间，建议重点关注资金价格对短端利率走势的扰动，可适度布局中长期品种。信用债方面，地方化债工作持续取得进展，建议对优质区域城投债进行信用下沉并适度拉久期，尾部区域谨慎关注。 风险因素：经济基本面变化超预期，资金面波动超预期，化债进度不及 预期。 分析师:刘馨阳 执业证书编号：S0270523050001 电话：18652269737 邮箱：liuxy1@wlzq.com.cn 相关研究 收益率集体下行，信用利差被动走阔国债发行增加，利率曲线下移走陡 5年期LPR单边下调，货币政策保持宽松 正文目录 1总览：托管月增量环比走高3 2分券种：3 2.1利率债：月增量环比大幅回落3 2.2信用债及存单：信用债托管增量由负转正，存单增量大幅走高4 3分机构：4 3.1商业银行：利率债增持力度减弱，信用债及存单由减转增4 3.2广义基金：国债转为减持，其余券种全面增配4 3.3证券公司：利率债小幅增持，存单持续减持5 3.4保险机构：利率、信用增持为主，存单持续减持5 3.5信用社：利率债减持趋缓，存单由减转增6 3.6境外机构：利率债及存单持续增持6 4债市杠杆率7 5债市总结与展望7 6风险提示7 图表1：中债登、上清所债券托管余额及增量（单位：亿元）3 图表2：利率债主要券种托管月增量（单位：亿元）3 图表3：信用债及同业存单托管月增量（单位：亿元）4 图表4：机构主要券种托管月增量（单位：亿元）5 图表5：商业银行债券托管情况（单位：亿元）5 图表6：广义基金债券托管情况（单位：亿元）5 图表7：证券公司债券托管情况（单位：亿元）6 图表8：保险机构债券托管情况（单位：亿元）6 图表9：信用社债券托管情况（单位：亿元）6 图表10：境外机构债券托管情况（单位：亿元）6 图表11：债市杠杆率走势（估算）7 1总览：托管月增量环比走高 债券托管量稳步增长，月增量环比小幅扩大。中债登和上清所债券总托管余额为 141.82万亿元，较上月增加1.38万亿元，月增量环比小幅增长（前值为1.04万亿元）。其中，中债登总托管余额为106.25万亿元，较上月增加1,590.25亿元，增量主要来源于地方债；上清所总托管余额为35.56万亿元，较上月增加1.22万亿元，增量主要来源于同业存单、短融及超短融。 图表1：中债登、上清所债券托管余额及增量（单位：亿元） 1500000中债登托管量上清所托管量24000 中债登环比增量（右轴）上清所环比增量（右轴） 20000 1200000 16000 900000 12000 600000 8000 4000 300000 0 0 -4000 资料来源：Wind，万联证券研究所 2分券种： 2.1利率债：月增量环比大幅回落 国债增量骤降，地方债仍处于低位，政金债由正转负，利率债托管月增量环比大幅回落。2024年1月，利率债托管总增量为2,724.36亿元，其中：国债、地方政府债、政策性银行债托管月增量分别为773.93亿元、2,173.33亿元、-222.9亿元，增量较上月 分别-7,708.21亿元、+953.77亿元、-368.9亿元。 图表2：利率债主要券种托管月增量（单位：亿元） 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 国债 地方政府债 政策性银行债 2023-102023-112023-122024-01 资料来源：Wind，万联证券研究所 2.2信用债及存单：信用债托管增量由负转正，存单增量大幅走高 信用债托管增量由负转正，中票、短融及超短融为主要支撑项；同业存单托管增量大幅走高。2024年1月，信用债托管总增量为2,106.38亿元，其中：企业债、中期票据、 短融及超短融、定向工具托管月增量分别为-138.54亿元、967.18亿元、1,731.83亿元、-454.08亿元，增量较上月分别+162.36亿元、+445.71亿元、+4,561.26亿元、-94.99亿元。2024年1月，同业存单托管量环比增加9,278.07亿元，月增量环比增长237%。 图表3：信用债及同业存单托管月增量（单位：亿元） 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 企业债 中期票据短融及超短融定向工具 同业存单 2023-102023-112023-122024-01 资料来源：Wind，万联证券研究所 3分机构： 3.1商业银行：利率债增持力度减弱，信用债及存单由减转增 利率债方面，商业银行分别增持记账式国债、地方政府债20.98亿元、1099.35亿元，减持政策性银行债454.78亿元。信用债方面，商业银行分别减持企业债、中期票据71.03亿元、15.1亿元，增持短融及超短融1132.42亿元。商业银行还增持同业存单 7826.24亿元。 3.2广义基金：国债转为减持，其余券种全面增配 利率债方面，广义基金减持记账式国债216.06亿元，分别增持地方政府债、政策性银行债777.36亿元、315.21亿元。信用债方面，广义基金分别增持企业债、短融及超短融、中期票据71.11亿元、784.6亿元、1091.19亿元。广义基金还增持同业存单1749.94亿元。 记账式地方政府政策性银 单位：亿元 国债 债 行债 企业债 短融及超 短融 中期票据 同业存单 图表4：机构主要券种托管月增量（单位：亿元） 政策性银行 - - - - 61 -130 -1,278 商业银行 21 1,099 -455 -71 1,132 -15 7,826 国有行+股份行 ---- 729 -127 2,620 城商行 ---- 449 86 686 农商行+农合行 ---- -47 19 2,690 外资银行 ---- -1 1 37 广义基金 -216 777 315 71 785 1,091 1,750 非银机构 - - - - - - - 证券公司 259 361 -281 -81 -96 87 -52 保险机构 170 129 41 -7 -17 64 -49 信用社 45 46 -159 1 -3 3 1,200 境外机构 438 6 357 -1 4 -9 1,170 资料来源：Wind，万联证券研究所 图表5：商业银行债券托管情况（单位：亿元）图表6：广义基金债券托管情况（单位：亿元） 350,000 2023-12 2024-01 月增量（右轴） 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 -1,000 100,000 2023-12 2024-01 月增量（右轴） 2,000 80,000 1,000 60,000 40,000 0 20,000 0 -1,000 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 3.3证券公司：利率债小幅增持，存单持续减持 利率债方面，证券公司分别增持记账式国债、地方政府债258.93亿元、360.53亿元，减持政策性银行债281.08亿元。信用债方面，证券公司分别减持企业债、短融及超短融81.22亿元、96.38亿元，增持中期票据86.92亿元。证券公司还减持同业存单52.13亿元。 3.4保险机构：利率、信用增持为主，存单持续减持 利率债方面，保险机构分别增持记账式国债、地方政府债、政策性银行债169.93亿元、 128.85亿元、41.42亿元。信用债方面，保险机构分别减持企业债、短融及超短融、 12,000 2023-12 2024-01 月增量（右轴） 400 10,000 200 8,000 6,000 0 4,000 -200 2,000 0 -400 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 200 2023-12 2024-01 月增量（右轴） 150 100 50 0 -50 -100 6.8亿元、17亿元，增持中期票据63.71亿元。保险机构还减持同业存单48.8亿元。图表7：证券公司债券托管情况（单位：亿元）图表8：保险机构债券托管情况（单位：亿元） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 3.5信用社：利率债减持趋缓，存单由减转增 利率债方面，信用社分别增持记账式国债、地方政府债45.36亿元、46.1亿元，减持政策性银行债159.21亿元。信用债方面，信用社分别增持企业债、中期票据0.5亿元、2.74亿元，减持短融及超短融3.21亿元。信用社还增持同业存单1200.45亿元。 3.6境外机构：利率债及存单持续增持 利率债方面，境外机构分别增持记账式国债、地方政府债、政策性银行债438.43亿元、 6亿元、357.38亿元。信用债方面，境外机构分别减持企业债、中期票据0.92亿元、 7,0002023-122024-01月增量（右轴）1,4006,0001,200 1,000 5,000 800 4,0006003