成都先导：DEL恢复显著，研发费用率持续维持高位

事件：公司发布2023年业绩快报，2023年公司实现营业收入3.72亿元，同比增长12.74%；归母净利润4394.37万元，同比增长73.92%；扣非归母净利润329.77万元，同比下降73.61%。 DEL业务稳步恢复，23Q4收入稳健增长，汇兑收益减少影响扣非。①2023年收入稳健增长我们预计主要系公司核心业务DEL板块恢复显著，同时其他技术平台持续完善，公司积极探索新的商业转化；②2023年公司英国子公司Vernalis受其客户研发战略调整的影响，收入不及预期，因此为了更加公允地反映公司的财务状况和资产价值，根据《企业会计准则》等相关规定，公司计提了一部分商誉减值准备。若剔除商誉减值的影响，预计2023年度归属于母公司所有者的净利润为5637.95万元；③2023年扣非波动我们预计主要系研发投入持续维持高位（2023年公司研发投入约8042万元，占营业收入约22%）及受全球汇率波动影响，公司2023年汇兑收益同比大幅减少，带来财务费用的增加所致。此外，分季度看，2023Q4营业收入为1.26亿元（同比+12.95%），归母净利润2565万元（+72.87%），扣非净利润305万元（-71.01%）。 多技术平台持续完善，新药管线价值不断提升。1）新药研发服务：公司依托DEL、FBDD/SBDD等技术搭建了蛋白降解平台与核酸新药研发平台，持续横向拓展新的药物开发领域。①蛋白降解平台：涵盖PROTAC库设计、合成、筛选及三元复合物形成实验在内的生物评价；②核酸平台：siRNA设计、合成、修饰及大部分体内外生物功能评价基本完备，最为关键的递送技术也在自主开发。随着新技术平台的持续完善，有望逐步贡献新增量。2）新药项目权益转让方面，公司新药项目处临床早期，但产品定位明确，差异化显著。截止2023年6月底，HG146、HG030、HG381均获临床批准，我们预计随着项目管线逐步向后端延伸，项目价值持续放大，新药项目转让带来的业绩弹性有望持续提升。 盈利预测与投资建议：考虑到公司整体恢复稳健及汇兑收益减少影响，我们调整公司盈利预测，我们预计2023-2025年公司收入3.72、4.35和5.02亿元（调整前3.50、4.49和5.80亿元），同比增长12.74%、17.03%、15.31%，预计2023-2025年归母净利润0.44、0.50和0.60亿元（调整前0.28、0.42和0.63亿元），同比增长73.92%、14.00%、20.25%。公司是全球领先的药物发现CRO+Biotech公司，新药研发管线储备丰富，有望持续转化带动业绩弹性提升，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、新冠疫情后业务恢复不及预期风险、新药项目对外转让的不确定性风险、客户相对集中的风险、核心技术人员流失的风险。 图表1：成都先导财务模型预测 风险提示 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险 报告中使用了大量公开资料，可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 新冠疫情后业务恢复不及预期风险 公司业务受疫情影响较大，虽然全球大部分地区疫情在稳步恢复，但也存在业务恢复较慢导致恢复不及预期的风险。 项目转让的不确定性风险预期风险 公司新药项目权益转让业务存在项目失败或延后导致转让无法如期完成的不确定风险。 核心技术人员流失风险 公司从事的药物发现服务为技术密集型，高素质专业人才是公司的核心竞争要素。虽然公司持续为员工提供有竞争力的薪酬及股权激励，但由于行业近些年来发展迅速，对专业人才需求与日俱增，不排除发生人才流失或人才短缺的情况，这将给公司经营带来不利影响。 原材料供应及其价格上涨的风险 公司研发、生产所需原材料主要以基础化工原料、化学试剂和溶剂为主，这些原材料市场供应充足、价格较为市场化，且公司与主要供应商已建立稳定的合作关系，但是如果宏观经济环境发生重大变化或发生自然灾害等不可抗力，可能会出现原材料短缺、价格波动或原材料不能达到公司生产所要求的质量标准等情况，会影响公司的正常经营。 环保和安全生产风险 随着公司业务规模的逐步扩大，环保及安全生产方面的压力也在增大，可能会存在因设备故障、人为操作不当、自然灾害等不可抗力事件导致的安全环保方面事故的风险。一旦发生安全环保事故，不仅客户可能会中止与公司的合作，且公司将面临着政府有关监管部门的处罚、责令整改或停产的可能，进而严重影响公司正常的业务经营。 汇率波动风险 公司海外销售占比较高，海外客户以美元结算订单，随着公司业务持续、稳定的发展，公司业务量逐渐变大，汇率波动将会对公司业绩产生较大的影响。