宏观专题：2024年去产能：行业、路径与影响

宏观专题 2024年去产能：行业、路径与影响 2023年12月，中央经济工作会议时隔4年重提“部分行业产能过剩”，前期报告 证券研究报告|宏观经济研究 2024年02月23日 作者 《新思路、新对策—逐句解读中央经济工作会议》中我们指出，“部分行业产能过 剩”可能包括钢铁、煤炭、光伏等行业。本文则在此基础上进一步细化分析：哪些行业可能存在产能过剩；后续可能如何化解；“去产能”影响如何等。 核心观点：综合4大维度测算，当前产能过剩最明确的行业包括：非金属矿物（水泥）、电气机械（新能源相关，尤其是光伏、组件、硅料等）、石化化工、纺织等；其次包括：汽车制造（卡车）、通信电子、专用设备。此外，环保、安全等同样可能对生产形成扰动，重点关注钢铁、石化、建筑、交通等行业“节能降碳改造”，以及煤炭安全生产。针对不同行业，2024年去产能可能有4种路径。 一、为何中央经济工作会议重提“部分行业产能过剩”？ 中央经济工作会议时隔4年重提“部分行业产能过剩”，核心原因在于工业产能利 用率明显回落。具体看，截至2023年12月，我国工业企业产能利用率75.9%，相 比2021年的高点下降2.5个百分点，相比2017-2019年均值下降1.3个百分点；同样显著低于美国、欧元区（20国）的产能利用率均值78.5%、80.8%。 二、4大维度看产能过剩可能涉及的行业？ >维度1：部委的相关表述：不少行业存在“低端产能过剩和高端产品供给不足”的结构性问题，重点关注两类：1）传统行业：包括钢铁、建材（水泥等）、石化化工、有色金属等；2）新兴行业：包括新能源相关，光伏、组件、多晶硅等。 >维度2：行业产能利用率：1）大类行业看，制造业产能利用率偏低，采矿、公用事业产能利用率仍偏高。2）细分行业看，非金属矿物（水泥）产能利用率明显偏低，纺织、食品制造、电气机械、通信电子、黑色冶炼等产能利用率同样偏低。 >维度3：行业营收利润率：煤炭、油气开采等利润率偏高，产能过剩风险不大；利润率偏低的行业包括：上游原材料的黑色、非金属矿物、化纤；中游设备的废弃资源、汽车制造；下游消费品的农副食品、造纸、纺织；公用事业的燃气生产等。 >维度4：行业PPI涨跌幅：价格相对产能利用率高点时下降、且价格偏低的行业包括：非金属矿物、造纸、橡胶塑料、电子通信、汽车、印刷等；纺织、电气机械、专用设备PPI相对产能利用率高点时持平，但绝对水平偏低，也有产能过剩风险。此外，除上述4个维度，环保、安全同样可能对生产形成扰动，也需重点关注，尤其是钢铁、石化、建筑、交通等重点行业“节能降碳改造”，以及煤炭安全生产。 三、本轮产能过剩产生的原因、特征如何？ >本轮产能过剩的原因：1）传统行业：产能过剩主要源于需求不足，包括地产下行、消费不及预期、出口下降；2）新兴行业：产能过剩源于产能扩张、供给增加。 >本轮产能过剩的特征：1）相比历史3轮产能过剩，幅度并不算高；2）涉及行业更加分散，包括化工、建材等上游行业，也包括中下游纺织、食品制造，以及新能源、通信电子等；3）传统行业产能过剩主要由需求因素导致、而非供给因素；4）新兴行业，产能过剩的同时，也是政策鼓励的方向，产能过剩和高资本开支共存。四、以史为鉴，本轮产能过剩可能如何化解？ 参考1997-1999年、2012-2018年的情况，“去产能”需要供需两端共同发力，需求端政策包括“房改”、“棚改”货币化、加入WTO等；供给端行政命令色彩偏强。相比之下，本轮“去产能”需求增量可能来自“三大工程”；由于涉及到中下游、新兴行业，供给端政策行政命令色彩可能更低。具体看，可能存在4种路径：1）通信电子、医药等行业：产能过剩主要源于海外需求的周期性下行，政策可能不会过多干预；即使有，可能会更多地着眼于限制中低端产能、鼓励高端产能。 2）钢铁、有色等传统行业：当前产能过剩并不明显，应以巩固前一轮“去产能”成果为主，可能采用“回头看”等方式；另外，可能继续关注绿色化、智能化转型。3）石化化工、建材、纺织等传统行业：可能采取“严格产能置换+转型升级”结合的方式化解产能过剩；另外，需求端政策也需配合，比如“三大工程”、出口等。4）新能源+汽车制造（卡车为主）等行业：可能采用“限制低端产能新增投资+‘走出去’强化外部协作”的方式，比如加大对欧洲、“一带一路”国家出口。 �、“去产能”对经济、行业、资产影响如何？ >“去产能”对经济的影响：1）工业增加值：参照历史经验，“去产能”阶段工业增加值趋于回落，并且政策要求越严格、下行斜率更快；2）制造业投资：“去产能”阶段制造业投资同样趋于回落；3）PPI：产能过剩阶段，相关行业PPI持续回落；相关行业PPI的回升，不仅需要供给端“去产能”，也要需求端的刺激配合。 >“去产能”对行业的影响：1）营收利润率：产能过剩阶段，相关行业利润率多数趋降；“去产能”阶段可能止跌甚至有所回升，如果存在需求端催化，利润率回升更快；2）资产负债率：产能过剩和“去产能”阶段，相关行业资产负债率都趋回落，尤其“去产能”阶段下降速度可能更快；当“去产能”政策告一段落或者相对松动之后，相关行业资产负债率下行可能趋缓，甚至有所回升。 >“去产能”对资产的影响：1）大宗商品价格：“去产能”可能阶段性推升大宗价格；如果存在需求端刺激，价格可能趋势性上行；2）股票行业表现：“去产能”相关行业并不一定能够获得持续超额收益；政策落地之前，可能存在情绪上的催化。风险提示：外部环境、政策力度等超预期变化；模型测算有偏差。 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘安林 执业证书编号：S0680523020002邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《新思路、新对策—逐句解读中央经济工作会议》 2023-12-13 2、《思路有变化—逐句解读12.8政治局会议》2023- 12-08 3、《向变动要收益—2024年经济与资产展望》2023- 12-04 4、《城中村改造：特征、规模与影响》2023-09-20 5、《中美库存周期：共振补库何时开启？》2023-08- 01 6、《从PPI上行可能性看库存周期演化路径》2019- 04-28 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、为何此时重提“部分行业产能过剩”？3 二、4大维度看产能过剩可能涉及的行业？4 维度1：部委的相关表述5 维度2：行业产能利用率5 维度3：行业营收利润率8 维度4：行业PPI涨跌幅9 三、本轮产能过剩产生的原因、特征如何？11 1.本轮产能过剩的原因11 2.本轮产能过剩的特征11 四、以史为鉴，本轮产能过剩可能如何化解？12 �、“去产能”对经济、行业、资产影响如何？14 1.“去产能”对经济的影响14 2.“去产能”对行业的影响16 3.“去产能”对资产的影响17 风险提示19 图表目录 图表1：中央经济工作会议时隔4年重提“部分行业产能过剩”3 图表2：我国历史上共有3轮典型的产能利用率明显下行时期4 图表3：历史上的3轮产能利用率下行时期和当前对比4 图表4：按照4大维度测算，本轮产能过剩可能涉及的行业总结4 图表5：2021年底以来主要部委对当前各个行业产能过剩情况的相关表述5 图表6：采矿、制造、公用事业三类行业产能利用率对比6 图表7：主要细分行业产能利用率以及历史对比6 图表8：水泥粉磨开工率偏低；玻璃在产产线有所回升、但仍在低位7 图表9：江浙地区下游织机开工率处于偏低水平7 图表10：截至2023年末，光伏行业综合价格指数创历史新低7 图表11：由于供应充足，磷酸铁锂、硅料等价格大幅下跌7 图表12：汽车轮胎半钢胎开工率仍在高位，全钢胎开工率偏弱8 图表13：石油沥青装置开工率显著偏低8 图表14：截至2023年底，39个细分行业营收利润率走势，以及所处历史分位9 图表15：截至2023年12月，行业PPI相对本轮产能利用率高点时的变动情况，以及所处历史分位10 图表16：绿色低碳等仍是政策的重要方向10 图表17：地产下行是本轮产能过剩的重要拖累11 图表18：2019年以来我国动力电池和储能电池月均产量增长超过10倍11 图表19：非金属矿物制品行业固定资产投资增速低于整体制造业投资12 图表20：产能过剩的新兴行业固定资产投资仍在高位12 图表21：1997-1999年化解产能过剩相关政策措施13 图表22：2012-2018年化解产能过剩相关政策措施13 图表23：全球半导体销售周期已经逐步回升14 图表24：不同行业可能的“去产能”路径总结14 图表25：2012-2018年“去产能”阶段工业增加值增速趋于回落15 图表26：2012-2018年“去产能”阶段制造业投资趋于回落15 图表27：2013-2015年产能过剩相关行业PPI持续回落16 图表28：地产投资需求增加，应是2016年PPI回升的重要支撑16 图表29：1998年“去产能”政策出台后，相关行业利润率上升16 图表30：2016年“去产能”政策出台后，相关行业利润率上升16 图表31：1998年“去产能”政策出台后，相关行业资产负债率回落17 图表32：2016年“去产能”政策出台后，相关行业资产负债率回落17 图表33：2016年之后，钢铁、玻璃价格趋势性上行18 图表34：2016年之后，水泥、有色价格趋势性上行18 图表35：1999年之后，“去产能”相关行业超额收益情况18 图表36：2012-2018年“去产能”相关行业超额收益情况18 2023年12月，中央经济工作会议时隔4年重提“部分行业产能过剩”，前期报告《新思路、新对策—逐句解读中央经济工作会议》当中我们提出“部分行业产能过剩”可能包括钢铁、煤炭等传统行业，同样可能也包括光伏、电力装备等新兴行业的细分领域结构性产能过剩。本文则在此基础上，进一步分析为何中央经济工作会议此时重提“部分行业产能过剩”，具体哪些行业可能存在产能过剩，后续产能过剩可能如何化解等。 一、为何此时重提“部分行业产能过剩”？ 由于国内外经济形势变化，工业产能利用率明显回落，是中央经济工作会议重提“部分行业产能过剩”的核心原因。按照国家统计局公布的数据，截至2023年12月，我国工 业企业产能利用率75.9%，相比2021年的高点下降2.5个百分点，相比2017-2019年 均值下降1.3个百分点。同时，参考海外经验，美国、欧元区（20国）近30年（1994- 2023年）产能利用率分别为78.5%、80.8%，其中：美国如果剔除2008年经济危机和 2020年的偏低数据，整体产能利用率达到79.1%，明显高于当前中国工业产能利率。 历史上看，每一轮产能利用率回落，中央政策都会做出相应部署。具体看，20世纪90 年代以来，我国共有3次产能利用率的明显下行，分别是1994-1998年、2008-2010年、 2012-2018年。对应的，期间中央经济工作会议都重点关注产能过剩问题。其中，最为 典型的是2011-2015年工业产能利用率持续回落，中央经济工作会议连续7年（2012- 2018年）强调“部分行业产能过剩问题严重”，要求“全面化解产能过剩”。 图表1：中央经济工作会议时隔4年重提“部分行业产能过剩” 年份 中央经济工作会议对“行业产能过剩”相关具体表述 1997年 要对建设项目进行清理，加快建成、投产市场前景好的项目，压缩和调整生产能力超过市场容量的项目，坚决停建没有市场和效益差的项目。严格控制新开工项目，增加技术改造投资比重。 1999年 必须加快对老工业基地和传统产业的技术改造，淘汰落后的设备和工艺，压缩过剩的生产能力，积极发展新兴产业和高技术产业，推进国民经济信息化，努力培育新的经济增长点。 2008年 通过扩大最终消费需求，带动中间需求，有效吸收和消化国内生产能力，形成发展新优势。 2009年 有效缓解小企业融资难问题，保证重点建设项目贷款需要，严格控制对高耗能、高排放行业和产能过剩