食品饮料行业深度报告：大众品春节调研反馈：乳制品旺销，基调稳健、复调龙头亮眼

礼赠需求旺盛，液奶春节旺销，奶酪格局改善 1、液奶春节动销旺盛，龙头销售策略分化：1）堆头陈列：龙头重点布局礼赠品类，积极抢占货架堆头，伊利产品陈列中金典和安慕希占比相当，蒙牛陈列重心则在特仑苏。2）促销力度：伊利不同产品均有促销，金典促销力度较大，蒙牛价盘同比提升，促销政策收紧，龙头促销力度分化主因销售策略分化，伊利销售人员直接监督经销商费用使用和终端活动开展，终端直接减促力度较大，蒙牛则侧重于修复特仑苏渠道利润和价格体系，在经销商层面给予更多补贴和费用。3）渠道操作：除传统买赠促销外，春节期间乳企还进行了室外大棚陈列、千箱堆、抽奖等促销活动，减促活动更贴近消费者。 2、奶酪竞争格局缓和，新鲜度同比改善：1）竞争格局：春节期间华东地区妙可蓝多货架陈列占比高于其他品牌，对比23年春节，恩泽宝、妙飞等品牌陈列减少，竞争格局缓和。2）新鲜度：24年春节妙可、百吉福货龄均在1月左右，产品新鲜度同比改善，行业库存较为健康。3）促销力度：24年春节伊利、百吉福奶酪棒折扣率同比收缩、价盘回升，妙可蓝多促销力度较大。 基础调味品动销稳健，复调龙头动销旺盛。 1、基础调味品动销稳健，健康化趋势显著：1）陈列&促销：春节期间海天、千禾、欣和均加大零添加、有机等健康产品推广力度，健康类产品折扣率高于普通产品； 厨邦则重点发力厨邦酱油等主推产品，减促力度大于其他品牌，销售策略积极。2）新鲜度：春节期间海天产品新鲜度同比改善，货龄多在3个月以内，当前公司库存正常；千禾货龄较23年有所增加，但依然处于正常水平，当前渠道库存1.6个月，渠道动力足。3）动销：千禾货架较空，部分产品缺货，动销表现较好。 2、复合调味品品类丰富度提升，龙头动销亮眼：1）品类丰富度提升：传统品牌占据货架陈列主要位置，但部分小品牌货架陈列同样醒目，产品主要为冷泡汁、拌料汁、泰式底料等新风味，产品包装也更为时尚。2）新鲜度：复调产品货龄普遍在3个月以内，行业库存较为健康。3）动销：华东地区颐海国际不辣汤、天味手工牛油火锅底料等龙头主力产品均有缺货，龙头动销较旺。4）促销力度：复调折扣率低于基础调味品，价盘坚挺预计主因需求旺盛。 投资建议： 1）乳制品：礼盒装超预期下预计24年春节期间乳制品龙头伊利终端动销有望同比增长双位数，当前库存良性，开门红下全年收入有望实现稳健增长，重点推荐业绩稳健、低估值高股息龙头伊利股份。 2）基础调味品：我们预计海天24年1-2月终端动销同比增长个位数，中炬24年1-2月发货端同比增长双位数，千禾23Q4+24Q1收入端合计有望在高基数上同比实现正增长。推荐改革红利持续释放的中炬高新、终端调研中动销势能较强的千禾味业。 3）复调：预计天味24年1月出货有望同比增长双位数；颐海国际第三方同比增长较好、关联方春节表现超预期，24年1月收入有望同比增长双位数。推荐动销改善、24年有望开拓小B端新渠道的天味食品，春节动销表现积极的颐海国际。 风险提示：餐饮复苏不及预期、成本端压力上涨风险、竞争格局恶化、消费力恢复不及预期、食品安全问题 1.乳制品：礼赠需求旺盛，液奶春节旺销，奶酪格局改善 1.1.液奶：春节动销旺盛，龙头销售策略分化 春节期间龙头重点布局礼赠品类，积极抢占货架。草根调研反馈，春节期间乳制品龙头积极抢占货架和堆头，伊利、蒙牛在商超陈列中占比相当，合计占比超过80%，光明、德亚、认养一头牛等品牌陈列占比较小。考虑到春节期间礼赠需求旺盛，龙头重点布局高端白和常温酸等礼赠品类，均赠送礼品袋以吸引消费者。横向对比看，伊利产品陈列中，高端白奶金典和常温酸奶安慕希占比相当，蒙牛陈列重心则在特仑苏。 图1：24年春节期间商超高端白奶堆头 图2：24年春节期间商超常温酸堆头 龙头促销力度不一，销售策略分化。横向对比促销力度，24年春节期间，伊利不同产品均有促销，蒙牛产品促销较少，以高端白为例，特仑苏纯奶价盘高于金典纯奶且无折扣。对比23年春节，24年春节期间伊利基础白奶和金典价盘同比下降，折扣率同比提升，安慕希价盘较为坚挺，而蒙牛价盘同比提升，折扣率同比收窄，促销政策收紧。 我们认为伊利蒙牛春节促销力度分化主因销售策略分化，23年以来伊利液奶销售重心在于拉动金典动销，公司销售人员直接监督经销商费用使用和终端活动开展，终端直接减促力度较大，而蒙牛则侧重于修复特仑苏渠道利润和价格体系，在经销商层面给予更多补贴和费用，增厚经销商利润。 表1：23/24年春节期间主要乳制品产品价格对比（元/提） 龙头重点发展健康化新品，渠道操作更多元化。24年春节期间龙头继续推广零蔗糖、活性益生菌等健康产品，如伊利重点推广23年上市的安慕希益生菌新品（行业内首个常温活性益生菌酸奶），产品健康化趋势延续。从渠道操作上看，除了传统的买赠促销，24年春节乳企还进行了室外大棚陈列、千箱堆、抽奖等促销活动，形式多样，减促活动更贴近消费者。 图3：24年春节期间伊利安慕希新品室外堆头 图4：24年春节期间伊利金典进行抽奖促销 1.2.奶酪：行业竞争格局缓和，新鲜度同比改善显著 奶酪棒竞争格局改善，龙头积极布局货架。草根调研反馈，24年春节期间华东地区奶酪货架陈列主要以妙可蓝多、伊利、百吉福、奶酪博士为主，其中妙可蓝多货架陈列占比高于其他品牌，产品除奶酪棒外还有马苏里拉奶酪等，SKU更为丰富。对比23年春节，恩泽宝、妙飞等品牌陈列减少，反映出奶酪棒竞争格局缓和。 图5：24年春节期间商超奶酪棒货架陈列 新鲜度同比改善显著，品牌促销力度减弱。对比23年春节，24年春节期间奶酪棒产品货龄均更为新鲜，妙可、百吉福货龄均在1月左右，伊利产品货龄略大。我们认为24年春节期间奶酪棒新鲜度同比改善主因消费环境疲软+行业格局改善下，奶酪企业注重维护渠道体系健康，行业库存清理进入尾声。从促销力度上看，24年春节期间伊利、百吉福奶酪棒折扣率同比收缩、价盘回升，妙可蓝多促销力度较大。 表2：23/24年春节期间奶酪棒产品新鲜度和折扣率对比（元/包） 2.调味品：基础调味品动销稳健，复调龙头动销旺盛 2.1.基础调味品：动销稳健，健康化趋势显著 C端健康化产品堆头陈列增加，促销力度高于普通产品。草根调研反馈，24年春节期间酱油品牌陈列中海天依然占据显眼位置，李锦记、千禾、厨邦等品牌陈列占比相当。 产品方面，酱油陈列依旧以大包装产品为主，海天、千禾、欣和均加大零添加、有机等健康产品推广力度，健康类产品折扣率高于普通产品，其中欣和针对零添加+减盐产品重点推进堆头陈列，终端销售人员积极。厨邦重点发力厨邦酱油等主推产品，减促力度大于其他品牌，我们认为主因公司渠道改革下销售策略更为积极，渠道调研反馈，24年春节厨邦给予经销商开门红激励，经销商积极性较高。 图6：24年春节期间海天商超陈列位置较好 图7：24年春节期间欣和六月鲜零添加减盐产品堆头 表3：24年春节期间酱油货龄、价格（元/瓶）及折扣率对比 海天新鲜度改善，千禾动销旺盛。草根调研反馈，24年春节期间海天产品新鲜度较23年改善显著，货龄多在3个月以内，我们认为主因公司23年以来持续进行渠道改革，强化库存管理和终端动销监控，当前公司库存位于正常水平，未来随着终端补货，公司库存有望进一步改善；千禾货龄较23年有所增加，但依然处于正常水平，当前渠道库存1.6个月，渠道动力仍足。横向对比动销，千禾货架较空，部分产品缺货，动销表现较好，我们认为主因添加剂事件后消费者对零添加概念认知度提升，千禾乘行业东风推广性价比零添加产品，发展势能强劲。 图8：23/24年春节酱油主要产品生产日期对比 图9：24年春节期间千禾货架较空 2.2.复合调味品：品类丰富度提升，龙头动销亮眼 复调格局分散，品类丰富度提升。24年春节期间复调商超货架陈列品牌众多，其中家乐、太太乐、好人家、吉香居川至美以中式调料为主，海底捞、名扬、德庄以火锅底料为主，反映出复调整体格局分散。家乐、太太乐、海底捞等品牌占据货架陈列主要位置，荟尚（大润发自有品牌）、幺麻子等小品牌货架陈列同样醒目，产品主要为冷泡汁、拌料汁、泰式底料等新风味，产品包装也更为时尚，复调产品丰富度进一步提升。 图10：24年春节期间拌汁类新产品货架陈列醒目 龙头动销较旺，优势品类均有缺货，促销力度弱于基础调味品。草根调研来看24年春节期间复调整体新鲜度较高，产品货龄普遍在3个月以内，行业库存整体较为健康。 动销方面，华东地区颐海国际不辣汤、天味手工牛油火锅底料等龙头拳头产品春节期间均有缺货，龙头动销较旺。从促销力度来看，复调折扣率低于基础调味品，价盘坚挺预计主因需求旺盛。 表4：24年春节期间复调主要产品价格（元/包）及折扣率对比 3.投资建议：看好乳业龙头价值回归，精选调味品强动销个股 乳制品龙头开门红可期，低估值高股息，看好价值回归。24年春节期间龙头销售策略分化，叠加返乡潮、四五线以下城市客流量增加，乳制品礼盒装销售超预期，我们预计24年春节期间乳制品龙头伊利终端动销有望同比增长10%，其中金典同比增长超过10%，基础白奶同比增长稳健，安慕希需求回暖，当前库存良性，开门红下全年收入有望实现稳健增长，重点推荐业绩稳健、低估值高股息龙头伊利股份。 基础调味品春节动销稳健，精选改革红利、动销势能强劲个股。1）渠道调研反馈，受益于返乡潮和餐饮回暖，24年春节期间龙头海天C端稳健增长，B端需求较节前有所改善，我们预计24年1-2月海天终端动销有望同比增长个位数。2）中炬渠道改革红利逐步释放，24年春节销售策略积极，叠加减盐新品放量，我们预计24年1-2月公司发货端有望同比增长双位数。3）根据千禾味业公司交流反馈，24年春节出货端好于去年，我们预计高基数下，23Q4+24Q1公司收入端合计有望同比实现正增长。推荐改革红利持续释放的中炬高新、终端调研中动销势能较强的千禾味业。 复调需求较好，优选动销亮眼的复调龙头。1）渠道调研反馈，华北地区天味食品出货端同比增长双位数，快于其他小品牌，我们预计天味食品24年1月出货表现环比23年12月有所改善，有望同比增长双位数。2）我们预计24年1月颐海国际第三方同比增长较好、关联方春节表现超预期，有望推动整体收入同比增长双位数。推荐动销改善、24年有望开拓小B端新渠道的天味食品，春节动销表现积极的颐海国际。 4.风险提示 餐饮复苏不及预期：餐饮行业受宏观经济影响较大，宏观经济疲软下，餐饮渠道恢复可能会不及预期。 成本端压力上涨风险：原材料成本上升将对公司盈利能力产生影响。若原材料价格持续上涨，公司盈利能力可能受到冲击。 竞争格局恶化：市场存在行业竞争格局变化不确定性。 消费力恢复不及预期：宏观经济持续疲软下消费者信心可能受损，消费力恢复速度可能会低于预期。 食品安全问题：食品安全问题一直为食品饮料企业的红线。