AI+硬件龙头，AVP开启“空间计算”时代

全球消费硬件龙头，软硬件协同共筑闭环生态。苹果是全球消费硬件产品龙头，总收入由FY 2019的2602亿美元提升至FY2023的3833亿美元，CAGR为10%。 苹果净利润稳步提升，由FY2019财年的553亿美金提升至FY2023财年的970亿美元，CAGR为15%，净利润率由21%提升至25%。 硬件方面，iPhone奠定基石，电脑平板可穿戴持续拓展。iPhone全球市占率及盈利能力位居第一，Mac市占率第四，iPad、可穿戴（智能手表、TWS耳机等）市占率第一。软件方面，1）苹果自研iOS操作系统安全性更高、使用稳定流畅，Apple ID、iCloud打通互联各苹果硬件设备，共筑闭环生态。进一步提升用户对苹果设备的粘性及增购。2）服务方面，流量稳步增长，苹果全球付费订阅用户规模已突破10亿，我们预计随着苹果生态繁荣、流量增长，后续持续拓展多元变现。 加快布局AI，AI+硬件有望落地。1）硬件端：推出A17 Pro、M3芯片，为AI硬件落地提供强大支持。i）AI phone方面，苹果推出全球首款 3nm 工艺制程芯片A17 Pro，采用190亿个晶体管、6核CPU、6核GPU。A17 Pro的神经网络引擎操作次数达到每秒35万亿次，为AI应用提供强大支持。ii）AI PC方面，苹果的M3芯片能够支持内存容量最高达128GB、支持运行包含数十亿个参数规模或者更大的Transformer模型，为大模型端侧落地做准备。 2）软件端：开启大模型布局、发布MLX框架及创新闪存利用技术。i)大模型方面，23年7月，据彭博社，苹果创建大型模型框架Ajax及聊天机器人服务“Apple GPT”。23年10月，据彭博社，苹果计划最早在24年推出更智能的Siri版本，并将人工智能添加到更多应用程序中，如Apple Music和生产力应用程序。23年10月，苹果与哥伦比亚大学的研究人员合作发布了名为Ferret的开源多模态LLM，并在12月更新进展。ii）端侧部署方面，苹果在机器学习框架和闪存利用技术均有突破。2023年12月苹果推出Apple Silicon平台专用AI框架MLX，实现统一内存。苹果创新推出闪存利用技术，利用闪存芯片存储AI模型数据、从而在设备端执行大语言模型。 VisionPro开售，“空间计算”时代到来。VisionPro 1月19日开启预售，开订18分钟后库存就已售罄，据TrendForce集邦，预估2024年AppleVision Pro出货量约50-60万台。我们预计未来VisionPro有望成为新的增长动力。Vision Pro创新点主要体现在：1）硬件端：创新交互方式（手眼语音交互+Eyesight反向透视）、芯片配置（搭载M2 +R1双芯片）、显示（Micro OLED单眼分辨率达到4K）、极致隐私（虹膜识别）。2）内容生态端：自研系统visionOS、兼容苹果生态、应用场景持续拓展（从游戏延伸至办公、居家、观影）、沉浸式视频（3D空间内容）等。此外，我们也期待后续更多AI功能赋能VisionPro。 投资建议：首次覆盖给予“持有”评级。我们预计公司FY2024-2026收入为3874/4061/4234亿美元，yoy+1%/+5%/+4%。净利润为1014/1068/1127亿美元，同比增长5%/5%/6%。我们认为苹果公司合理股价为193美元，对应苹果FY 202528x P/E，首次覆盖给予“持有”评级。后续，消费硬件需求的好转、以及苹果在AI领域的更多突破，或为驱动公司业绩及估值的重要因素。 风险提示：核心硬件（iPhone、iPad、Mac、可穿戴等）需求不及预期、Vision Pro销量不及预期、AI推进不及预期。 财务指标 1、全球消费硬件产品龙头，利润稳步提升 苹果是全球消费硬件产品龙头，总收入由FY2019的2602亿美元提升至FY2023的3833亿美元，CAGR为10%。主要产品包括iPhone/iPad/Mac/可穿戴、家居及配件，手机业务作为苹果核心业务、贡献过半营收。服务业务方面，主要包含广告、AppleCare、数字内容服务、云存储服务、支付服务等，营收占比不断提升。 以FY2023为例，苹果总收入为3833亿美元，yoy-2.8%，其中iPhone、Mac、iPad、可穿戴设备家居和配件业务、服务分别为2009/294/283/398/852亿美元，yoy-2.3%/-26.9%/-3.4%/-3.4%/+9%。 图表1：苹果收入（百万美元）及增速 图表2：苹果收入构成占比 图表3：苹果历史沿革 苹果综合毛利率由FY2019的38%提升至FY2023的44%，其中产品/服务分别由32%/64%提升至37%/71%。我们预计毛利率提升主要由于：1）硬件定价提升带来毛利率提升、 2）服务收入多元化、以及3）高毛利的服务收入占比提升。研发费用率略有提升，由FY2019的6%提升至FY2023的8%，销售及行政费用率相对稳定在6-7%。 图表4：苹果毛利率 图表5：苹果费用率 苹果净利润稳步提升，由FY2019财年的553亿美元提升至FY2023财年的970亿美元，CAGR为15%，净利润率由21%提升至25%。23Q4财季净利润229.6亿美元，同比增长11%，好于预期。 图表6：苹果净利润及增速 图表7：苹果持股5%以上股东 2、软硬件协同，共筑闭环生态 苹果公司通过软硬件协同，共筑完整的闭环生态： 硬件方面，苹果的主要硬件产品包括iPhone、Mac、iPad、Watch、AirPods、家居及配件等。 软件方面，1）苹果自研iOS操作系统安全性更高、使用稳定流畅，给用户带来较好的使用体验，Apple ID、iCloud打通互联各苹果硬件设备，共筑闭环生态。这也将进一步提升用户对苹果设备的粘性及增购。据Omdia，2021美国家庭平均拥有2.4台苹果设备，高于三年前的1.8台，增长率高达31%，且许多其他市场也出现超过20%的持有量增长。2）苹果生态的繁荣也将推动服务业务的持续增长。 图表8：苹果主要硬件产品 图表9：美国市场按品牌划分的设备持有量：苹果vs三星 2.1硬件：iPhone奠定基石，电脑平板可穿戴持续拓展 2.1.1iPhone：全球龙头，盈利优异 iPhone市占率持续提升、2023年实现登顶。据IDC，按出货量，2020年起苹果手机年度市占率位居全球第二、并在2023年超越三星实现登顶，市占率水平从2018年的14.9%提升至2023年的20.1%，稳步提升。据Counterpoint Research，2023年苹果手机在高端市场（大于600美元）市占率为71%，但同比2022年的75%有所下降。 图表10：全球手机市占率 图表11：全球高端手机（大于600美元）市占率 收入端看，苹果iPhone营收持续增长，由FY2019年1424亿美元提升至FY2023的2009亿美元，CAGR为9%。其中ASP保持稳步增长、提升至接近900美元，销量稍有波动。 图表12：iPhone收入及增速 图表13：iPhone出货量及ASP iPhone盈利能力突出，营业利润市场份额超80%。由于iPhone在高端手机的绝对龙头地位 ，iPhone在全球智能手机营收和营业利润方面领先 ，据Counterpoint，2023Q2iPhone在全球智能手机营收和营业利润的市场份额分别达到45%和85%，创最高季度纪录，营业利润市场份额高于上季度的84%和去年同期的81%。 图表14：苹果智能手机收入和运营利润在2023Q2创下6月季度记录 华为回归竞争加剧，后续苹果系列涨价难度提升。华为Mate60系列销售火爆、一时间各个渠道供不应求。与此同时，华为在国内市场的渗透率快速攀升。随着销量的增长，华为屡次提高2024年的销售目标，市场预期亦越来越高。据IDC，2023Q4中国手机市场华为重回跻身前五，市场份额达13.9%，出货量同比增长36%。 我们认为，华为的回归有望带动手机厂商配置升级，加剧手机市场在高端领域的彼此竞争。对于苹果而言，中国市场是相对重要的市场之一，以IDC2023Q4数据为例，iPhone中国地区出货量占全球出货量的18%。我们认为苹果面临竞争加剧，后续或将增加促销幅度。2024.1.18-1.21苹果对中国地区特定手机、mac、ipad及可穿戴产品进行降价，其中最新的iPhone 15系列所有机型、iPhone 14、iPhone 14 Plus或iPhone 13最多降500元。 图表15：华为手机重回中国区出货量前五 图表16：iPhone中国区起售价（元人民币） 2.1.2Mac：自研M系列芯片推动增长 Mac收入由FY2019年257亿美元提升至FY2023的294亿美元，CAGR为3%，FY 2023收入同比下滑27%，主要由于市场竞争加剧、PC需求低迷等。 M系列芯片将推动Mac市占率提升。据IDC，按出货量，苹果PC年度市占率位列全球第四，市占率水平从2018年的7.0%提升至2022年的9.3%，2023年略微下滑至8.4%。 Mac市占率2020年起提升幅度加大，我们预计主要由于高性能M系列芯片的推动。苹果2020年推出M1芯片，2021年推出M1 Pro与M1 Max，2022年推出M2芯片以及M1 Ultra，2023年苹果发布M2Pro和M2Max、以及M3系列（M3、M3Pro和M3Max），性能进一步升级，我们预计有望推动市占率提升。 图表17：Mac收入及增速 图表18：MAC出货量及ASP 图表19：全球PC市占率 2.1.3iPad：全球第一，持续领跑 全球第一，持续领跑。iPad收入由FY2019年的213亿美元提升至FY2023的283亿美元，CAGR为7%据IDC，按出货量，苹果iPad年度市占率稳居全球第一，市占率水平从2018年的29.6%提升至2022年的38%，稳步提升。 图表20：iPad收入及增速 图表21：iPad出货量及ASP 图表22：全球iPad市占率 2.1.4可穿戴、家居和配件：引领创新，AirPods、Watch保持领先 可穿戴引领创新，市占率保持领先。苹果的可穿戴、家居和配件的收入由FY2019年的245亿美元提升至FY2023的398亿美元，CAGR为13%。据IDC，按出货量，苹果可穿戴年度市占率稳居全球第一，市占率水平从2018年的26.8%提升至2022年的29.7%。 具体品类来看，TWS和手表均位列全球第一。苹果作为TWS耳机的开创者，市占率稳居第一、远超第二，据Canalys、2023Q3苹果TWS耳机市占率为27%。据Counterpoint、2023Q3苹果智能手表市占率为45%。 图表23：可穿戴家居及配件收入及增速 图表24：全球可穿戴市占率 图表25：全球智能手表市占率 图表26：2023Q3全球TWS市占率 2.2服务：流量稳步增长，探索多元变现 苹果的服务收入由FY2019年的463亿美元提升至FY2023的852亿美元，CAGR为16%，占收入比持续提升。苹果服务收入主要包含广告（第三方licensing和苹果广告）、APP Store收入、其他数字订阅内容、AppleCare、云存储、支付服务等。 苹果在2023Q3财季表示，全球付费订阅用户规模突破10亿，推动公司服务业务迈上新台阶。我们预计，随着苹果生态繁荣、流量增长，将持续推进多元变现。 图表27：服务收入及增速 1）广告：流量稳健增长，licensing及广告望持续增长 苹果的广告业务中，主要由第三方licensing收入和其他广告收入构成。第三方licensing收入主要来自谷歌作为苹果硬件产品默认搜索引擎从而支付的TAC费用，谷歌TAC费用近年来保持稳步提升趋势。从浏览器市场份额趋势来看，苹果Safari市占率持续提升，后续谷歌有望持续进行TAC投入。 图表