固定收益跟踪报告：信贷迎来“开门红”，春节错位拉升M1增速

固收研究|固定收益跟踪报告 2024年02月19日 信贷迎来“开门红”，春节错位拉升M1增速 ——固定收益跟踪报告 固收研 究 固定收益跟踪报告 证券研究报 告 事件：1月社融存量同比持平于上月的9.5%。新增人民币贷款 4.92万亿元，同比多增200亿元。M2同比增速继续下行1个百分点至8.7%，M1同比由1.3%上行至5.9%。 信贷数据“开门红”，高基数下同比保持多增。春节错位，1月工作日多于2023年同期，也有更多的时间来完成信贷投放，需要关注2、3月信贷投放的可持续性。央行政策上仍关注信贷投 放，设立了“信贷市场司”，信贷节奏上要“均衡投放，平滑波动”，预期全年信贷有望保持增长，“三大工程”和“�大篇 章”预期将对后续企业中长贷形成支撑。 企业表内票据明显缩量，政策“均衡投放”调控作用显现。1月企业中长贷同比回落，但仍处高位，表内票据明显缩量。信贷均衡投放的政策背景下，银行票据投放放缓，存量票据规模持续压降。 春节、银行利率优惠带动居民短贷增长，长端贷款低基数下保持修复。开年银行提供消费贷利率优惠来冲量，春节长假带来了部分信贷需求提前释放，带动短贷同比明显多增。从30大中 城市地产销售数据来看，居民购房需求依然偏弱，中长期贷款增长或主要由中长期经营贷和消费贷拉动，低基数作用也带来部分影响。地产、居民购房意愿的修复依然需要时间消化。 社融的未贴现银行承兑汇票和企业债分项明显走强。政府债对社融贡献度季节性下降，地方债发行节奏带来一定影响。非标同比多增，表外票据为主要拉动。企业债融资明显增长，企业融资成本持续压降，部分带动了企业发债融资需求。股权融资延续回落，IPO政策调整下阶段性放缓，给股票融资增速带来一定影响。 3424 春节错位效应影响下，M1、M2剪刀差大幅缩窄，后续预期逐步修复。由于部分企业春节前夕发放年终奖，会使得当月M1余额变动较大，企业、居民间的存款转移力度弱于去年同 期。春节错位带来M1回升，2月仍将承压。 M1、M2剪刀差预期再度走阔，社融走势仍具支撑。2月春节错位影响，M1预期再度回落。春节影响下，叠加开年储备项目的消耗，2月信贷数据表现承压，政府债发行仍将给社融带来支撑。2月MLF利率持平，需要关注LPR利率是否如期调降，政策如果落地，可能带来市场止盈情绪部分扰动。股市上涨和LPR利率调整可能给市场带来一定影响，当基前本债面市逻辑 不变，可以关注市场阶段性调整后的交易机会。 风险因素：海外政策调整节奏和幅度超预期，地产政策提振效果不及预期，居民消费修复可持续性不及预期。 分析师:于天旭 执业证书编号：S0270522110001 电话：17717422697 邮箱：yutx@wlzq.com.cn 相关研究 春节线下消费明显复苏 3月暂缓降息，政策关注平衡风险 流动性分层压力持续，央行投放保持宽松 正文目录 事件3 1信贷迎来“开门红”，居民端边际修复3 2社融增速持平，非标分项和企业债同比走强4 3春节错位效应，M1、M2剪刀差缩窄5 4市场展望6 5风险提示6 图表1：票据融资缩量，居民信贷结构好转（亿元）3 图表2：居民新增存款（MA12）逐步回落（%，亿元）3 图表3：社融存量同比增速持平（%）4 图表4：政府债分项占比季节性回落（%）4 图表5：企业债券融资、股权融资走势（亿元）5 图表6：表外票据支撑加强，委托贷款回落（亿元）5 图表7：M1、M2剪刀差收窄（％）5 图表8：M1同比受春节错位影响拉升（%）5 图表9：新增存款同比减少（亿元）6 图表10：居民新增存款同比大幅少增（亿元）6 图表11：广义流动性缺口剪刀差走阔（%）6 图表12：春节错位下，M1-PPI同比反弹（%）6 事件 2024年1月新增社融6.5万亿元，同比多增5044亿元，前值1.94万亿元，社融存量同比增速9.5%（市场预期增速9.4%），前值9.5%；新增人民币贷款4.92万亿元（市场预期4.67万亿元），同比多增200亿元，上月为1.17万亿元；M2同比增速继续下行1个百分点至8.7%，M1同比上行4.6个百分点至5.9%。 1信贷迎来“开门红”，居民端边际修复 信贷数据“开门红”，高基数下同比保持多增。2024年1月新增人民币贷款4.92万亿元，高于市场预期，同比多增200亿元。春节错位，1月工作日多于2023年同期，也有更多的时间来完成信贷投放。去年同期高基数作用下，信贷同比依然保持高增，但也需要 关注2、3月信贷投放的可持续性。央行政策上仍关注信贷投放，设立了“信贷市场司”，信贷节奏上要“均衡投放，平滑波动”，预期全年信贷有望保持增长，“三大工程”和“�大篇章”预期将对后续企业中长贷形成支撑。 企业中长贷同比回落，但仍处高位，表内票据明显缩量。从企业端来看，1月企业部门贷款新增3.86万亿元，同比少增8200亿元。其中，新增中长期贷款3.31万亿元，同比少增1900亿元。本月短期贷款1.46万亿元，同比回落500亿元，上月值为-635亿元。1月企业表内票据融资明显走弱，叠加到期压力较大，企业表内票据融资缩减-9733亿元，同比多减5606亿元。信贷均衡投放的政策背景下，银行票据投放放缓，存量票据规模持续压降。 春节、银行利率优惠带动居民短贷增长，长端贷款低基数下保持修复。从居民端来看， 1月居民部门贷款新增9801亿元，同比多增7229亿元。其中，中长期贷款新增6272亿元，同比多增4041亿元，短期贷款新增3528亿元，同比多增3187亿元。开年银行提供消费贷利率优惠来冲量，春节长假带来了部分信贷需求提前释放，带动短贷同比明显多增。从30大中城市地产销售数据来看，居民购房需求依然偏弱，中长期贷款增长或主要由中长期经营贷和消费贷拉动，低基数作用也带来部分影响。2024年开年以来地产政策持续放松，需求方面，广州、上海、北京、苏州、深圳等城市陆续放松了地产限购政策，供给方面，城市房地产融资协调机制和经营性物业贷款政策先后出台，地产、居民购房意愿的修复依然需要时间消化。 图表1：票据融资缩量，居民信贷结构好转（亿元）图表2：居民新增存款（MA12）逐步回落（%，亿元） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 2社融增速持平，非标分项和企业债同比走强 社融同比持平，未贴现银行承兑汇票和企业债拉动作用加大。1月新增社会融资规模6.5万亿元，同比多增5044亿元，为历史上月度最大增量。社融存量同比增速持平于上月的9.5%，市场预期增速9.4%。扣除政府债券之后，社融增速回落0.29个百分点至8.4%。具体来看： 图表3：社融存量同比增速持平（%）图表4：政府债分项占比季节性回落（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 政府债对社融贡献度季节性下降，未来仍将支撑社融走势。1月新增政府债券2947亿元，同比减少1193亿元，在社融占比季节性回调。剔除政府债的社融增速小幅回落，可见政府债对社融的支撑作用持续。后续国债发行接力下，预期政府债的支撑作用仍将保持。 表内信贷同比回落，非标同比多增，表外票据为主要拉动。1月新增人民币贷款4.84万亿元，同比减少914亿元，规模上给社融带来一定托举。1月非标融资6008亿元，同比增加2523亿元。其中，表外票据融资5635亿元，同比上行2672亿，表内票据贴现缩量给表外置换出一定空间；信托贷款融资732亿元，同比上行794亿；委托贷款-359亿元，同比减少943亿。 企业债融资明显增长，股权融资延续回落。1月，企业债券融资4835亿元，同比增加 3197亿元，部分受低基数影响，前值-2741亿元。企业融资成本持续压降，部分带动了企业发债融资需求。非金融企业境内股票融资422亿元，同比减少542亿元，前值508亿元，政策调整下，IPO阶段性放缓，给股票融资增速带来一定影响。 图表5：企业债券融资、股权融资走势（亿元）图表6：表外票据支撑加强，委托贷款回落（亿元） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 3春节错位效应，M1、M2剪刀差缩窄 节错位效应影响下，M1、M2剪刀差大幅缩窄，后续预期逐步修复。1月M2同比增速回落1个百分点至8.7%，市场预期为9.3%，M1同比增速大幅上行4.6个百分点至5.9%。社融与M2剪刀差由上月的-0.2%上行为0.8%，M1与M2剪刀差由上月的-8.4%上行为-2.8%。由于部分企业春节前夕发放年终奖，会使得当月M1余额变动较大。春节错位带来M1暂时性回升，2月仍将承压。 图表7：M1、M2剪刀差收窄（％）图表8：M1同比受春节错位影响拉升（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 春节错位带来企业、居民间的存款转移力度弱于去年同期，财政存款同比多增。1月，新增人民币存款5.48万亿元，同比减少1.39万亿元。其中，居民户存款22.53万亿元，同比减少3.67万亿元，春20节23在年1月，节前奖金发放，企业→居民存款转移季节 性走高，在高基数作用影响下，居民存款同比少增。非金融企业存款1.14万亿元，同比增加1.86万亿元，春节错位，存款转移后置叠加企业债发行、信贷增加，企业资金表现较好。财政存款8604亿元，同比增加1776亿元，节前财政投放力度通常较大，春 节偏后，财政存款同比多增。 图表9：新增存款同比减少（亿元）图表10：居民新增存款同比大幅少增（亿元） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 4市场展望 M1、M2剪刀差预期再度走阔，社融走势仍具支撑。2月春节错位影响，M1预期再度回落。春节影响下，叠加开年储备项目的消耗，2月信贷数据表现承压，政府债发行仍将给社融带来支撑。2月MLF利率持平，需要关注LPR利率是否如期调降，政策如果落地，可能带来市场止盈情绪部分扰动。股市上涨和LPR利率调整可能给市场带来一定影响，当前债市基本面逻辑不变，可以关注市场阶段性调整后的交易机会。 图表11：广义流动性缺口剪刀差走阔（%）图表12：春节错位下，M1-PPI同比反弹（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 5风险提示 海外政策调整节奏和幅度超预期，地产政策提振效果不及预期，居民消费修复可持续性不及预期。 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％；卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。基准指数：沪深300指数 风险提示 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资 的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 证券分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观 地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项 业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告中的信息或所表述