宏观点评：如何理解超预期的1月金融数据？

宏观点评20240219 证券研究报告·宏观报告·宏观点评 如何理解超预期的1月金融数据？2024年02月19日 事件：2月9日央行公布了1月金融数据，新增社融6.5万亿，新增人民币贷款49200亿元，两者在去年同期高基数下均实现同比多增，超市场预期。 如何理解平滑信贷导向下1月金融数据超预期“开门红”？第一，从1月数据回溯来看，央行对信贷投放平滑均衡的引导目前更多体现在结构上—零售信贷同比多增，对公长贷保持力度，票据空转大幅减少；而新增总量冲高或离不开银行“年初投放早收益”因素，后月信贷投放可能 回归央行导向而节奏放缓。 第二，金融数据超预期是政策逆周期加码的体现。新年伊始实体经济与市场仍处波动，经济“开门红”的压力下政策“雷厉风行”，从央行降准到房企“白名单”加速推进。我们认为假期后政策逆周期很可能继续发力，2月20日的LPR利率或迎调降，3月初的两会上赤字率可能上调 至3.5%~3.8%。 1月具体数据方面： 居民部门信贷大幅多增。1月居民部门贷款增加9801亿元，为本次信贷总量同比多增的主要贡献。其中居民短贷同比多增3187亿元，结合 1月服务价格回升来看，春节前旅游及出行信用卡消费或有不少支撑。 居民中长贷同比多增4041亿元，考虑到1月新房销售景气整体不及去年同期，居民中长贷可能更多由住户经营贷与长期消费贷组成。 企业信贷量不及去年同期，但成色并不差。1月企业部门贷款同比少增 8200亿元，少增部分主要来自于票据大幅缩量，而反映实体融资的对公 长贷在去年高基数下仅同比少增1900亿元，1月对公长贷3.31万亿元的新增量也是录得历史第二高，一方面是PSL向三大工程的投放体现，另一方面或也受近期房企项目融资支撑。 新增社融同样创新高。1月社融在高基数下同比多增5044亿元，主要由企业债与表外票据贡献。直接融资方面，政府债同比少增1193亿元， 新年财政的积极发力尚不明显；企业债同比多增3197亿元，一是由于 去年基数较低，二是可能存在信贷需求外溢现象，央行最新发布的2023年四季度货币政策执行报告新提“合理把握债券与信贷两个最大融资市场的关系”，或反映企业债等直接融资方式的重要性有所提升。 表外方面，1月未贴现银票同比多增2672亿元，历史上来看未贴现银票与表内票据融资多呈反比关系，反映信贷需求旺盛时银行收票需求降温，而企业寻求表外方式获得资金。1月委托、信托贷款分别同比变化 -943亿元、794亿元。 存款方面，1月M1同比跳升至5.9%值得注意，我们认为其背后有两大原因：一是春节因素，由于年终企业集中发放薪资，历史上M1在1-2月往往波动较大，观察春节假期同为2月中旬的2018及2021年，其 M1同比在1月均大幅冲高，2月大幅回落，今年可能也符合这一季节性；二是前期政策加码的资金到账，其中可能去年四季度的国债与PSL资金，以及近期加速推进的房企项目“白名单”资金。而本次1月M1同比反弹是否能反映实体预期好转还需观察春节因素消退后2-3月M1的走势。 1月M2同比回落1pct至8.7%，一方面是受春节错位影响，去年居民存款基数较高；另一方面是1月政府存款新增8604亿元，同比多增1776亿元。 风险提示：政策出台节奏及项目落地放缓导致经济复苏偏慢；海外经济体提前显著进入衰退，国内出口超预期萎缩。 证券分析师陶川 执业证书：S0600520050002 taoch@dwzq.com.cn 证券分析师邵翔 执业证书：S0600523010001 shaox@dwzq.com.cn 相关研究 《今年春节“热辣滚烫”了吗？》 2024-02-17 《三条线索透视假期“乐观向上”的海外市场》 2024-02-17 1/5 图1：2024年1月社融多项同比多增 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：1月服务价格回升图3：1月房企业绩显示新房销售仍低迷 % 1.2 0.8 0.4 0.0 -0.4 -0.8 服务项：环比 20222023 2024最小 均值最大 亿元 18,000 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 百强房企月 20202021 -1.2 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 0 度业绩： 20222023 2024 123456789101112月 注：平均值取值范围为2017-2023年数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：克而瑞，东吴证券研究所 2/5 东吴证券研究所 图4：PSL连月投放 亿元 4,000 中国:抵押补充贷款(PSL):期末余额:环比增加 PSL连月投放，本轮净投放已达5000亿元 3,000 2,000 1,000 0 -1,000 -2,000 2016-012017-052018-092020-012021-052022-092024-01 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图5：地产政策“抢开局” 1月15日两部门 联合印发《关于建立城市房地产融资协调机制的通知》 1月25日金融监管总局 地方筛选确定可以给予融资支持的房地产项目名单向本行政区域内金融机构推送 1月27日广州 建立我市房地产融资协调机制提出可以给予融资支持的房地产项目名单 2月6日多地响应 房地产融资“白名单”迅速扩容，已向27个城市83个项目发放贷款近200亿元 1月24日央行 印发《关于做好经营性物业贷款管理的通知》，提高了可贷额度上限，拓宽了用途范围 1月26日住建部 召开城市房地产融资协调机制部署会，市政府牵头，及时研判 1月30日上海、苏州 苏州全面放松限购、上 海放松非户籍单身限购 数据来源：央行，住建部，各地方政府网站，东吴证券研究所 3/5 东吴证券研究所 同比新增： 亿元 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 -10,000 -15,000 -20,000 企业债政府债本外币贷款委托贷款信托贷款未贴现银行承 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图7：表内票据与表外票据通常呈此消彼长的关系图8：1-2月M1同比的波动往往较大 亿元 10,000 5,000 0 -5,000 -10,000 -15,000 %中国:M1:同比 新增票据融资:当月值 新增未贴现银行承兑汇票:当月值 30 25 20 15 10 5 0 -5 2016201720182019202020212022202320242015201620172018201920202021202220232024 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 4/5 东吴证券研究所 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身