2H16：前景较好，但仍不及市场预期；持有

关键变更德意志银行评分保持亚洲香港消费者公司新秀丽国际路透社彭博交易所代号1910.HKADR股票代号1910年香港信息系统恒指1910短信US79604U1079日期2016年8月30日预测变化于2016年8月30日的价格（港元）25.10目标价-12个月（港元）21.1152周范围（港元）27.45-19.24恒生指数22,8212H16：前景较好，但仍不足市场的期望；保持目标价下调6.5％至21.11港元；保持我们认为，鉴于所有跨国公司的市场环境艰难，新秀丽的1H16业绩是可观的。管理层对基于7月/ 8月趋势的2H前景更为乐观，并预计LCY的销售额将以中位数至高个位数增长。我们认为2H15的低基数在销售增长方面也起了作用。我们将2016-18F NP调整为-14 / + 0.8 / -2.5％，反映了新秀丽EBIT（原Tumi）的下调幅度为5-6％，并对Tumi的前景和2016年一次性成本进行了一些调整。我们相信的安玲玲研究分析师(+852 ) 2203 6177目标价22.57至21.11↓-6.5%销售（FYE）2,772至2,814↑1.5%运算教授13.4至12.0↓-10.7%保证金（FYE）以当前价格对股票进行合理估值，并建议持有这些股份，从Tumi的收益很可能会在2018财年以后贡献。2H16前景–较为乐观的基调，但也受2H15较低基数的帮助。管理层的指导意见将2HFY16 LCY的销售额中到高个位数增长（〜5-7％）（与之前的高个数据显示，2016年全年的数字增长）和2016年全年的GPM持平。迄今为止，第三季度，美国，中国和韩国这四个充满挑战的市场中有三个已经复苏。香港/澳门仍然具有挑战性，尽管那里的下降速度也有所缩小。在欧洲，与第二季度相比，它正在趋于稳定。2016-18F NP调整为-14 / + 0.8 / -2.5％净利润（FYE）3228242016207至179↓-13.8%尽管1H16的销售和息税前利润符合我们的预期，但我们进行了调整9/143/159/153/16我们对2016-18财年新秀丽（Tumi）的全年EBIT预测降低了5-6％到期 新秀丽国际由于销售的边际调整，利润率低于预期。我们还包括与交易相关的费用以及Tumi的其他调整的额外2,000万港币。基于贴现现金流的目标价为21.11港元，下降6.5％；保持保持我们喜欢新秀丽在旅游领域的领先地位，强大的现金流和市场份额，以及其多品牌战略带来的协同效应。即使在增长前景放慢的情况下，我们认为股票的估值还是合理的。在我们的模型中，我们考虑了Tumi的贡献。我们基于DCF的TP假设COE为7.1％，无风险率为2.1％，ERP为5.18％。我们使用0.94的贝塔系数和1％的长期增长率。风险：外汇变动，并购潜力和新收购品牌的业绩（请参阅第3页）。恒生指数（重新定基）表现（％）1m 3m 12m绝对13.8 8.7 5.2恒生指数4.2 10.6 5.6预测和比率年底12月31日2014A2015A2016年2017年2018年报告的NPAT（百万美元）186198179228282报告每股收益（美元）0.130.140.130.160.20DB EPS FD（美元）0.10.10.10.20.2OLD DB EPS FD（美元）0.10.10.10.20.2变化百分比0.0%0.0%-13.0%0.8%-2.4%DB EPS增长（％）4.26.6-9.525.722.8市盈率（x）23.122.524.819.816.1收益率（净值）（％）2.01.91.82.22.8资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS已完全摊薄，不包括非经常性项目2 倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年末结算的P / B除外德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）057/04/2016。资料来源：德意志银行市场研究资料来源：德意志银行价格/相对价格 2016年8月30日消费者新秀丽国际页面PAGE2德意志银行/香港价格表现型号更新：8月30日2016会计年度结束12月31日2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E亚洲DB EPS（美元）0.13 0.14 0.14 0.13 0.16 0.20 报告每股收益（美元）0.13 0.13 0.14 0.13 0.16 0.20香港消费者路透社：1910.HK彭博社：1910 HK价钱（16 Aug 30）HKD 25.10目标价HKD 21.11每股股息（美元）0.06 0.06 0.06 0.06 0.07 0.09BVPS（美元）0.8 0.9 1.0 1.0 1.1 1.2加权平均股份（百万）1,407 1,408 1,409 1,410 1,410 1,410平均市值（美元）3,619 4,400 4,577 4,556 4,556 4,556市盈率（已报告）（x）20.6 23.7 23.2 25.6 20.3 16.5市净率（x）3.59 3.29 3.12 3.13 2.88 2.62FCF产率（％）4.1 3.5 4.1 nm 4.6 6.2 股息收益率（％）2.2 2.0 1.9 1.8 2.2 2.852周范围HKD 19.24-27.45 EV /销售额（x）1.7 1.8 1.8 2.2 1.8 1.6市值（百万）港币百万元35,341美元百万元4,556Samsonite International S.A.是全球最大的旅行箱包公司，主要从事设计，制造，采购和分销全球范围内的箱包，箱包和旅行配件。32282420169月14日14年3月15日6月15日9月15日12月15日3月16日16月16日 新秀丽国际有限公司恒生指数（重新定基）17.016.015.014.013.012.011.013 14 15 16E 17E 18EEBITDA保证金EBIT保证金EV / EBITDA（x）10.4 12.3 12.1 15.0 11.0 9.5EV / EBIT（x）12.1 14.4 14.4 18.4 13.4 11.4销售收入2,038 2,351 2,432 2,814 3,403 3,731毛利1,088 1,244 1,279 1,501 1,850 2,039税息折旧及摊销前利润（EBITDA）326351368414553553折旧37 43 49 66 88 94摊销8 9 11 11 10 10息税前利润281299309337454522净利息收入（支出）-11 -17 -18 -59 -99 -98员工/会员0 0 0 0 0 0例外/非凡0 0 0 0 0 0其他税前收入/（支出）0 0 0 0 0 0税前利润270282291278356356424所得税费用73 77 74 79 107 121少数民族21 19 19 20 21 21其他税后收入/（支出）0 0 0 0 0 0净利润176186198179228282282DB调整（包括稀释）6 4 6 12 12 13DB净利润182191203191240295经营活动产生的现金流量207224257246317390净资本支出-57 -70 -68 -1,922 -107 -106自由现金流150155188 -1,676211285募集/回购股本0 0 0 0 0 0已付股息-46 -95 -100 -80 -102 -127借款净收益/（十月）-19 0 0 0 0 0其他投资/筹资现金流量-12 -196 -46 0 0 0现金流量净额74 -136 43 -1,757 108158营运资金变动-48 -36 -20 -30 -46 -26现金及其他流动资产225140181399507507665有形固定资产155178186 2,042 2,060 2,072商誉/无形资产663767762762752741731联营企业/投资214270297297297297297其他资产677776789789888 1,042 1,127资产总额1,935 2,131 2,216 4,378 4,648 4,892计息债务14 65 63 2,038 2,038 2,038252015105013141516E17E2015105018E其他负债691759754823947 1,015负债合计704824816 2,861 2,985 3,053股东权益1,193 1,270 1,360 1,458 1,583 1,738少数族裔38 38 40 59 80 101股东权益总额1,231 1,307 1,399 1,517 1,663 1,839净债务-212 -75 -118 1,639 1,530 1,373销售增长（LHS）ROE（RHS）120100806040200-20-4030252015105013 14 15 16E 17E 18E息税前利润率（％）13.8 12.7 12.7 12.0 13.3 14.0支付比率（％）45.4 47.2 44.5 45.0 45.0 45.0净资产收益率（％）15.7 15.1 15.0 13.1 15.4 17.3资本支出/销售额（％）2.8 3.0 2.8 68.3 3.1 2.8资本支出/折旧（x）1.3 1.3 1.1 25.0 1.1 1.0净债务/权益（％）-17.2 -5.8 -8.4 108.0 92.0 74.6净利息保障（x）25.7 17.7 17.3 5.7 4.6 5.3资料来源：公司数据，德意志银行估计净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）安玲+852 22036177运行数字财务摘要新秀丽国际有限公司保持公司简介保证金趋势增长与盈利关键公司指标偿付能力损益表（百万美元）现金流量（百万美元）资产负债表（美元）销售增长 （％）15.015.43.515.721.09.6DB EPS增长（％）15.94.26.6-9.525.722.8EBITDA利润率（％）16.014.915.114.716.216.8企业价值（百万美元）3,4074,3244,4596,1956,0875,929评估指标市盈率（DB）（x）19.823.122.524.819.816.1 2016年8月30日消费者新秀丽国际德意志银行/香港页面PAGE3估值与风险基于贴现现金流的目标价21.11港元，下调6.5％，与核心净利润相符；相当有价值；保持保持尽管1H16的销售和EBIT符合我们的预期，但由于利润率低于预期，我们将新秀丽（Tumi）对2016-18财年的EBIT预测下调了5-6％，销售。我们还计入2016年与交易相关的额外费用2000万港元，总计3,000万港元。这个数字仍然没有得到证实，这样的一次性费用可能会高于预期。我们认为，市场共识不是一个很好的指导，因为我们认为对Tumi的收购没有考虑某些预测。业绩公布后，股价今天上涨了9％我们认为，这在一定程度上是由于管理层对2016年下半年的前景持相对积极的评论，以及彭博社的标题“在全球推动下，新秀丽（Samsonite）看到Tumi的销售额翻了一番，达到10亿”。我们认为，这是管理层在3-5年内（而不是新闻中提到的三年）的目标，我们认为这比以前更加乐观。回顾过去，管理层希望随着时间的推移，将Tumi的非美国销售额提高一倍。目标价代表FY16E / FY17E市盈率21.6倍/17.1倍由于新秀丽是一家国际公司，因此我们使用其七个最大销售市场（美国，中国，韩国，印度，日本，英国和欧洲）的混合加权平均COE来得出其COE。这样得出的COE假设为7.1％（由于美国的权重随Tumi的收购而增加，因此从7.0％上升），无风险利率为2.2