外销需求有望改善，内销自主品牌启航

2024年02月06日永艺股份(603600.SH) 外销需求有望改善，内销自主品牌启航 公司快报 证券研究报告其他家居投资评级买入-A首次评级 6个月目标价12.95元股价(2024-02-05)8.92元 事件：根据公司公告，永艺股份全资子公司永艺尚品被列入浙江省认定机构2023年认定报备的高新技术企业备案名单，公司将 交易数据总市值(百万元) 2,969.54 流通市值(百万元) 2,698.41 总股本(百万股) 332.91 流通股本(百万股) 302.51 12个月价格区间8.92/13.0元 在连续三个会计年度（即2023-2025年度）享受国家关于高新技术企业的相关税收优惠政策，即按15%的税率缴纳企业所得税。 以研发创新立足，办公椅龙头不断完善新品类、新产品 公司持续专注研发创新，2023H1公司共申请专利151项，获得发明专利9项、实用新型专利68项、外观设计专利93项。办公椅方面擅长洞察久坐用户痛点，以“撑腰”为价值锚点，目前已形成分区撑腰、可调撑腰、随动撑腰和主动撑腰四条人体工学撑腰办公椅产品线，通过不同的撑腰技术，实现不同价位段产品撑腰技术全覆盖，持续推出基于公司核心撑腰科技的差异化产品。公司围绕“坐健康”场景和家具智能化趋势，持续拓展健康家具新品类，23年推出智能办公椅、智能升降桌、智能学习桌椅、智能沙发新产品，构建智能产品电控自研能力，并将智能桌椅产品接入华为鸿蒙、涂鸦智能等主流智能生态升降桌方面，产品坚持差异化定位，持续开发家居和电竞风格升降桌，全球主流市场的大型零售商客户开拓情况理想，有望贡献增量。 制造优势行业领先，有望受益海外需求回暖 美国零售同比销量增加，批发商及零售库存水平下降，美国家居市场可能正处于去库存阶段逐步过渡至补库存阶段。23年6月以来，我国办公椅出口额同比增速由负转正，12月同比增速提升至30.32%。美国降息预期下，地产相关的家居消费需求有望复苏，床垫出口有望持续回暖。外部压力下，公司多措并举降本增效，23H1改善项目达到1500多件，有效降低运营成本。公司在采购环节通过优化供应商评价管理机制、整合供应商资源、缩减供应商数量、实施供应商赋能项目、优化瓶颈类供应商布局等措施，持续降低采购成本；在运营环节大力实施T+3精益变革项目，进一步优化采产销一体化计划体系和精益运营水平，降低库存、缩短交期。ODM方面，23年公司坚持“数一数二”战略不动摇，进一步加强大客户价值营销高频次“走出去”参加展会、拜访客户、推荐新品，成功开拓多个重要渠道和大客户，为后续订单增长蓄积动能。 永艺股份 沪深300 18% 8% -2% -12% -22% 2023-022023-062023-092024-01 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -17.1 6.8 7.0 绝对收益 -20.9 -3.9 -15.7 罗乾生 分析师 SAC执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn 相关报告 重点发力国内市场，加大品牌渠道投入 公司加快推进“内外销并重、自主品牌和ODM模式并重”的战略转型，围绕产品、渠道、品牌等方面持续发力。品牌方面，公司通过视觉优化、内容营销、户外广告、品牌联名等方式，持续开展符合品牌定位的市场营销活动，加快构建品牌认知的护城河；同时通过分众、抖音、小红书、知乎、B站等平台的品牌内容投放，持续扩大市场流量渠道，打造“久坐怕腰酸、永艺撑腰椅”的品牌心智，让更多消费者了解永艺撑腰椅。渠道建设方面，持续深耕天猫、京东等传统电商渠道外，加快布局抖音、拼多多、社群私域营销等平台，覆盖不同区域和圈层的消费者；同时加快布局线下经销商渠道，加大直营大客户拓展力度，加快推进线下ToC渠道建设，不断扩大品牌产品销售通路。 海外三大产能基地布局加码，关税优势推动进一步提升份额 公司于2018年在行业内率先“走出去”投资建设越南生产基地，已成为国内办公椅行业建设国外产能最早、规模最大、拥有客户资源最多的企业之一。同时经过数年建设已在本地化供应链、人员素质、技术工艺等方面奠定了坚实基础。根据公司公告，公司优质海外产能零关税优势突出，近年公司越南基地订单及产能快速增长，推动公司美国大客户市占率、全市场份额快速提升。同时，罗马尼亚生产基地建设取得积极进展，2023H1实现投产，为公司加快开拓欧洲及其他海外市场提供有力支撑。公司越南基地现有厂房已无法满足未来业务布局需要，23年11月，公司公告计划总投资5000万美元建设第三期越南生产基地项目。在当前欧美客户新一轮订单转移背景下，公司位于国内、越南和罗马尼亚的三大生产基地能够协同满足客户全球采购需求，进一步提高公司在服务海外大客户中的竞争优势。 投资建议：公司为办公椅ODM出口龙头，海外终端需求有望回暖，内销自有品牌有望成为第二增长曲线。我们预计永艺股份2023-2025年营业收入为36.17、43.34、51.28亿元，同比增长- 10.80%、19.82%、18.32%；归母净利润为2.76、3.38、4.33亿元，同比增长-17.09%、22.20%、27.87%，对应PE为10.7x、8.8x、6.9x，给予24年12.7xPE，对应12.95元目标价，给予买入-A的投资评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；海外需求下滑风险；海运风险等。 (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 4,658.6 4,055.3 3,617.3 4,334.3 5,128.4 净利润 181.3 335.2 276.2 338.3 432.7 每股收益(元) 0.54 1.01 0.83 1.02 1.30 每股净资产(元) 4.35 5.29 6.07 6.77 7.66 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 16.4 8.9 10.7 8.8 6.9 市净率(倍) 2.1 1.7 1.5 1.3 1.2 净利润率 3.9% 8.3% 7.6% 7.8% 8.4% 净资产收益率 12.5% 19.0% 13.7% 15.0% 17.0% 股息收益率 2.2% 3.5% 2.9% 3.6% 4.6% ROIC 16.4% 18.7% 18.8% 21.6% 26.8% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 4,658.6 4,055.3 3,617.3 4,334.3 5,128.4 成长性 减:营业成本 3,976.7 3,271.0 2,917.3 3,495.2 4,135.5 营业收入增长率 35.7% -13.0% -10.8% 19.8% 18.3% 营业税费 26.3 17.8 15.9 19.0 22.5 营业利润增长率 -26.2% 103.4% -17.1% 22.2% 27.9% 销售费用 161.3 147.0 131.2 143.0 169.2 净利润增长率 -22.0% 84.9% -17.6% 22.5% 27.9% 管理费用 146.1 176.4 157.3 130.0 153.9 EBITDA增长率 -27.1% 29.9% 8.0% 18.9% 24.9% 研发费用 159.5 160.7 143.4 143.0 169.2 EBIT增长率 -36.6% 33.5% 12.0% 21.0% 27.4% 财务费用 41.7 -14.4 -12.9 -15.4 -18.2 NOPLAT增长率 -28.7% 45.5% -17.3% 22.3% 28.3% 资产减值损失 -6.5 -13.8 -10.0 -10.1 -11.3 投资资本增长率 27.6% -17.9% 6.1% 3.5% 9.1% 加:公允价值变动收益 4.4 - 55.0 -35.2 5.1 净资产增长率 4.1% 21.7% 14.8% 11.5% 13.2% 投资和汇兑收益 20.3 -2.7 11.4 18.7 12.1 营业利润 190.7 387.7 321.4 392.8 502.2 利润率 加:营业外净收支 -0.1 2.0 -0.3 0.5 0.7 毛利率 14.6% 19.3% 19.4% 19.4% 19.4% 利润总额 190.6 389.7 321.1 393.3 503.0 营业利润率 4.1% 9.6% 8.9% 9.1% 9.8% 减:所得税 8.4 52.3 43.1 52.8 67.5 净利润率 3.9% 8.3% 7.6% 7.8% 8.4% 净利润 181.3 335.2 276.2 338.3 432.7 EBITDA/营业收入 6.3% 9.4% 11.4% 11.3% 11.9% EBIT/营业收入 4.7% 7.2% 9.1% 9.2% 9.9% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 56 83 103 86 75 货币资金 404.5 688.5 438.5 661.7 818.1 流动营业资本周转天数 36 32 22 24 25 交易性金融资产 4.4 - 55.0 19.8 24.9 流动资产周转天数 159 160 159 141 142 应收帐款 600.8 414.9 456.4 502.0 552.2 应收帐款周转天数 50 45 43 40 37 应收票据 5.7 2.4 2.6 2.9 3.2 存货周转天数 57 50 42 41 41 预付帐款 28.6 20.4 23.3 29.0 32.9 总资产周转天数 248 276 290 251 237 存货 714.4 406.7 447.3 536.8 644.1 投资资本周转天数 119 140 146 128 115 其他流动资产 201.5 115.1 115.1 115.1 115.1 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 12.5% 19.0% 13.7% 15.0% 17.0% 长期股权投资 - - - - - ROA 5.7% 11.3% 9.8% 10.7% 12.2% 投资性房地产 4.0 3.6 2.8 2.1 1.3 ROIC 16.4% 18.7% 18.8% 21.6% 26.8% 固定资产 825.1 1,050.9 1,027.3 1,045.3 1,100.8 费用率 在建工程 166.7 28.7 28.7 28.7 28.7 销售费用率 3.5% 3.6% 3.6% 3.3% 3.3% 无形资产 199.9 209.1 208.7 207.9 206.5 管理费用率 3.1% 4.3% 4.3% 3.0% 3.0% 其他非流动资产 65.0 47.0 40.9 34.7 31.3 研发费用率 3.4% 4.0% 4.0% 3.3% 3.3% 资产总额 3,220.5 2,987.1 2,846.5 3,185.8 3,559.1 财务费用率 0.9% -0.4% -0.4% -0.4% -0.4% 短期债务 723.4 327.8 - - - 四费/营业收入 10.9% 11.6% 11.6% 9.2% 9.2% 应付帐款 805.9 515.9 450.7 518.8 551.6 偿债能力 应付票据 48.9 135.5 176.1 211.3 253.6 资产负债率 54.7% 40.6% 28.4% 28.7% 27.8% 其他流动负债 134.7 151.6 150.3 152.1 150.8 负债权益比 121.0% 68.