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【策略深度】新航海时代系列1:新航海时代:Long Chinese

2024-02-04姚佩、邢妍姝华创证券棋***
【策略深度】新航海时代系列1:新航海时代:Long Chinese

逆全球化普遍共识之下,全球贸易其实从未停滞。涛声依旧,风继续吹,但风向在新航海时代中转向南方——一带一路国家从工业化、到消费需求,33亿人口的市场空间比想象中更加广阔。而中国的触角已经走在前面,新兴经济体的基建、消费市场上,不乏中国企业的身影,制造业产能也顺势而为、向南出海布局。从long China走向long Chinese,正当时。 逆全球化思潮中,全球货物贸易&跨国投资逆流而上,呈现加速倾向。 全球货物出口金额/GDP占比在2018年中美贸易摩擦、2020年疫情影响下经历连续两年下行后,21-22年再度回升,出口依然是全球经济增长的重要引擎。 资本的流动同样在持续。全球FDI自2010年以来的上行趋势也并未放缓,18-21年全球FDI存量/GDP占比从38%升至47%。疫情后全球TOP100跨国公司海外销售比例从64.8%升至67.4%,海外雇员比例从53.9%升至55.6%。 开眼看世界:从大西洋世界观到一带一路世界观。 500年前的新航海时代,世界经济重心从地中海到大西洋。当下我们站在又一个新航海时代的节点,当大西洋两岸的欧美世界试图增加中国与其贸易的阻碍时,全球货物资金的洋流方向却悄然向曾经的地中海周边、今天的一带一路世界漂移,全球货物贸易&FDI呈现南移,亚非拉美升、美欧降。 中国的触角已经走在前面。 2017-2022年,中国进出口的全球占比提升近1个百分点,遥遥领先其他国家和地区。疫情后中国贸易顺差近乎翻两番。中国的贸易伙伴和海外投资也呈现南移:对中东、非洲、东盟、墨西哥出口合计占比从24%上升至30%,增幅6pct,超过美日欧合计占比降幅3.6pct;对欧洲北美地区直接投资占比下降,对亚非拉美地区占比上行。 基建的天空:一带一路工业化↑VS.国内地产↓ 新兴市场基础设施建设未来空间广阔。根据全球基础设施研究中心联合牛津研究院的测算,2040年前亚洲(除中国)、美洲(除美国)、非洲基建需求合计1.45万亿美元,假设中国基建份额占比30%,新兴市场可在未来为中国带来每年4300亿美元基建增量,占我国23年基建投资15%左右,占房地产开发投资28%左右,基本可以抵消中长期视角下国内经济动能转换带来的地产和基建投资放缓效应,大量上游材料、以及机械设备的需求相对确定。 消费的“加速现象”:中国品牌步步为营。 一带一路国家整体消费体量并不低,以其33.2亿的人口数量,可能撑起16.6万亿美元的消费体量,高于中国12.7亿美元、略低于美国19.7亿美元。不同收入门槛所对应的消费品类来看,手机或超千亿美元、汽车或超万亿美元。如果考虑一些国家较整体水平更高的边际消费倾向,可能更早迸发出领先于其人均收入门槛的产品需求。而中国家电品牌海尔、手机品牌传音、汽车品牌比亚迪等,在东南亚、非洲、拉美部分市场份额已经领先。 制造业产能向南出海布局,从longChina走向long Chinese 工程机械、动力电池等制造业海外产能2018年后呈现南移,追逐市场需求&关税优势。产业链韧性增强、迎接新兴市场的第二增长曲线。高端制造和上游资源是我国优势和全球空间的交集,包括电气&电子设备、汽车、机械,以及采矿&油气开采、金属制品等行业。 风险提示: 历史经验未必代表未来;技术发展和政策推进不及预期;地缘政治风险。 核心结论: 1、逆全球化思潮中,全球货物贸易&跨国投资逆流而上,呈现加速倾向,出口在绝大多数年份仍是全球经济增长重要引擎,跨国公司海外销售&雇员占比21-22年稳步回升。 2、开眼看世界:从大西洋世界观到一带一路世界观,全球货物贸易&FDI呈现南移,亚非拉美升、美欧降。 3、“世界工厂”在演变,中国依然深嵌于全球经贸合作,17-22年进出口的全球占比提升近1pct,遥遥领先。 4、中国的触角已经走在前面,贸易新伙伴中东、非洲、东盟、墨西哥的出口份额上升较旧伙伴的下降更为显著,OFDI同样转向亚非拉美。 5、亚非美洲(除中美)国家基建需求:预计每年近1.5万亿美元,中国份额可能超4300亿美元/年,占23年基建投资15%、地产投资28%,海外基建需求或可对冲国内地产下行压力。 6、带路国家消费体量或达16.6万亿美元,介于中美之间。中国汽车、手机、家电等消费品牌步步为营,东南亚、非洲、拉美部分市场份额已经领先。 7、从long China走向longChinese:制造业海外产能南移,追逐市场需求&关税优势,高端制造&上游资源是布局重点。 引言:逆全球化普遍共识之下,全球贸易其实从未停滞,涛声依旧,风继续吹。但风向在新航海时代中转向南方——一带一路国家从工业化、到消费需求,33亿人口的市场空间比想象中更加广阔。而中国的触角已经走在前面,新兴经济体的基建、消费市场上,不乏中国企业的身影,制造业产能也顺势而为、向南出海布局。从longChina走向long Chinese,正当时。 一、逆全球化?No!全球贸易加速 涛声依旧:货物贸易逆流而上,依然是全球增长的重要引擎。逆全球化的趋势似乎已经成为普遍共识。2018年中美贸易摩擦的切身体验依然在延续,疫情在全球的蔓延进一步加剧了东西方世界的割裂,俄乌冲突爆发、巴以局势恶化,全球主要经济体在效率和公平、发展和安全的天平中似乎都在向后者倾斜。但全球货物的流动并未在逆流中退缩,反而呈现加速倾向。全球货物出口金额/GDP占比在2018年中美贸易摩擦、2020年疫情影响下经历连续两年下行后,21-22年再度回升,从20年20.7%稳步上升至22年24.6%。 事实上,2017年后的绝大多数年份中,出口依然是全球经济增长的重要引擎,在GDP正增年份基本表现出更高的弹性,货物出口金额同比增速远高于GDP。 图表1 2020年后全球货物出口/GDP比例回升 图表2 2017年后多数年份,货物出口同比高于GDP 不止是货物,资本的流动同样在持续。全球FDI的上行趋势也在持续,18-21年全球FDI存量/GDP占比从37%升至48%,较此前的斜率更为陡峭;22年回落至44%,但依然明显高于2018年7pct。在此背后,是跨国公司真金白银的海外布局,2020年疫情的确对跨国公司的海外扩张造成了物理阻断,但全球TOP100跨国公司的海外雇员和销售占比,在21-22年再度稳步前进,海外销售比例从64.8%升至67.4%,海外雇员比例则从53.9%升至55.6%。溪流汇成大海,全球货物和人员的跨国流动,体现为宏观上全球经贸往来的进一步深化。 图表3全球FDI存量/GDP占比2018年后仍在上升 图表4 21-22年跨国公司海外销售、雇员比例回升 全球贸易加速的背后:跨区域的生产活动已成世界常态。据黄奇帆,上世纪80年代,国际贸易总量中70%左右是工业制成品,而2019年70%是零部件、原材料等中间品的贸易,全球的主要贸易品已非由单一国家、地区生产,而是在由不同国家、企业的上千个零部件互相组合形成,全球贸易结构已经发生根本性改变。全球产业链的深度融合,带来巨额的中间品贸易,也使得跨国贸易合作短期难以“脱钩”。但是,贸易的重心的确可能转移。 图表5全球贸易结构汇总中间品占比高达70% 二、开眼看世界:从大西洋世界观到一带一路世界观 500年前的贸易重心转移:从地中海到大西洋。全球的贸易活动,从来都在动态中变化。 500多年前,奥斯曼帝国占领君士坦丁堡,阻断了欧洲与地中海、丝绸之路大片区域的贸易。大航海时代的帷幕就此拉开,欧洲国家迅速在非洲进行版图扩张:从航海探险者从与当地土著的物物贸易迅速走向殖民统治,非洲的种植园成为欧洲国家的海外产能基地。 在欧洲大陆掀起的航海浪潮席卷下,哥伦布1492年发现美洲、达伽马1498年发现好望角行至印度,世界经济重心迅速从地中海转移到大西洋。 图表6君士坦丁堡被奥斯曼帝国占领后,世界贸易中心从地中海逐步转向大西洋 新航海时代:贸易重心南移,从大西洋重回一带一路。历史总在押韵,当下的贸易重心也在变化。大国博弈之下的贸易壁垒是客观事实,也的确推动着全球货物资金的洋流漂移。欧美国家2012年后走出经济危机的过程中,全球贸易占比的持续提升趋势,在2017年后似乎遭遇了逆风:欧美地区货物进出口的全球占比趋于下行,而反观亚非拉美地区持续上升,全球范围内的货物贸易呈现明显的南移迹象,东南亚(印尼、越南、马来西亚等)、中东(土耳其、阿联酋等)、拉美(巴西、墨西哥等)地区主要国家进出口占比上升,老牌欧美国家如美国、德国、英国、法国的占比下降尤为明显。同步进行的是新兴市场FDI的大幅流入,亚洲、拉美等发展中经济体FDI流入规模近三年的迅猛增长。相应地,欧洲、北美为代表的发达经济体的FDI流入明显下降,21-22年整体降幅近40%。 图表7亚非拉美货物贸易占比上行,欧美下降 图表8发展中经济体FDI流入上升、发达经济体下降 图表9 2017-2022年欧美主要国家进出口占比全球基本下降,贸易流通呈现南移 “世界工厂”向新兴经济体延伸:中国依然深嵌于全球经贸合作体系中。中国是一个特别的存在,站在G2竞争旋涡的中心,但17-22年进出口的全球占比提升近1个百分点,遥遥领先其他国家和地区。过去三十年,中国凭借规模庞大的产业链集群成为世界工厂,串联起西方国家的创新服务业和不发达国家的原材料产业。当下全球供应链向东南亚、拉美地区的转移的确在发生,2018年后越南、墨西哥对美国的贸易顺差大幅上行,但与此同时,他们对中国的贸易逆差也同步上行。“大进大出、两头在外”现象的背后,是越南、墨西哥等产业链转移目的地,进口来自中国的中间产品,进行简单加工后再出口至美国。这也可以一定程度解释全球FDI存量/GDP占比2018年后上行的阶段性加速:新兴市场工业体系的建设仍待完善,全球供应链迁移带动大量基础设施和产能建设投资涌入。不可否认,“大进大出、两头在外”的模式不会一成不变,新兴国家正在逐步向高附加值的产业链上游攀爬,“世界工厂”的角色将向东南亚、拉美、东欧等地延伸。但站在当下,中国依然深嵌于全球经贸合作中,并未在西方国家的贸易壁垒和技术封锁下沦为全球贸易的边缘。 图表10 2018年后越南对美顺差、对中逆差同步上行 图表11 2018年后墨西哥对美顺差、对中逆差上行 三、Long Chinese:中国的触角已经走在前面 贸易的新伙伴:中东、非洲、东盟、墨西哥。近年来,中国对传统贸易伙伴的出口占比的确在下行,2018-2023年,中国对美日欧出口占比从44.4%将至40.8%,降幅3.6pct。 旧世界的下滑既有其对中国等经济体增加关税提升贸易摩擦成本,也来自其本身在全球贸易占比的下行;但新世界的成长更为亮眼,中国对中东、非洲、东盟、墨西哥出口合计占比从24%上升至30%,增幅6pct,尤其我国对东盟出口占比2023年达到15.9%,已经超过美国15%。 图表12中国对东盟、中东、非洲等出口持续上升 投资的协同出海:OFDI触角从欧美转向亚非拉美。在此前报告《日本30年产业企业出海图鉴》中,我们观察到日本企业出口和海外直接投资的结构上体现出较为明显的协同效应,90年代至今整体遵循“从欧美到亚洲、从制造到消费”的规律,我们理解这或许与日本企业“披萨式”的出海模式相关,即核心技术留在国内,非核心生产部门逐步向海外搬迁。当下中国的海外直接投资,似乎也在重复日本的故事,区域结构上同样与出口表现出较为明显的一致性:2018年后对欧洲北美地区直接投资占比下降,对亚非拉美地区占比则持续上行,其中东盟和拉丁美洲是主要的增量贡献来源,东盟从19年9.5%升至21年11.4%,拉美则从4.7%升至10%。 图表13中国对亚非拉美直接投资占比18年后上升 图表14中国对东盟、拉美、中东直接投资趋于上升 中东主要国家包括:沙特、伊朗、埃及、巴林、伊拉克、以色列、约旦、科威特、卡塔尔、叙利亚、阿联酋、土耳其、也门 (一)基建的天空:一带一路工业化↑VS.国内地产↓ 一带一路基建的中国份额:或超4300亿美元/年,占23年基建投资15%