海外公司财报点评：云增速恢复，广告业务稳健增长

证券研究报告|2024年02月01日 核心观点公司研究·海外公司财报点评 业绩总览：广告业务保持双位数增长，云增速恢复，利润率承压。①整 体：2023年公司全年收入为3070亿美元，同比+9%。FY23Q4公司实现营收863亿美元（同比+13%，CC+13%），GAAP毛利率56.5%（同比+3%，环比-0.2pcts），GAAP净利润207亿美元（同比+52%）。②分业务：谷歌服务收入763亿美元（同比+8.5%），其中包括：谷歌搜索广告收入 480亿美元稳健增长（同比+13%），YouTube广告收入92亿美元表现良 好（同比+15.5%），视频广告增速提升。谷歌网络联盟收入83亿美元 （同比-2%），负增长影响广告业务。其他非广告业务收入108亿美元 （同比+22%）。谷歌云收入92亿美元（同比+26%，环比+9.5%），同比 增速较上季度略上升。谷歌创新业务收入6.6亿美元（同比+191%）， 营业亏损9亿美元。 业务重点：①谷歌广告业务保持稳健，网络联盟负增长：宏观景气，四季度零售领域收入增长驱动广告维持双位数高增长，网络联盟同比-2%。 ②云业务增速有所恢复：谷歌云收入同比增速+26%，较上季度+22%上升，云业务营业利润率提升至9.4%（上季为3.2%）。③整体营业利润率承压：本季度营业利润率27.5%，环比-0.3pcts，主要由于YouTube内容获取成本增加，研发费包括固定资产投资、薪酬等增长。④资本支出积极：谷歌23Q4资本支出110亿美元（同比+45%），上季度为80.5亿美元（环比+37%）。财报会预计资本支出将在2024年继续增加并显著高 于23年，主要为技术基础设施投资,同时调升服务器等折旧年限（服务 器从4年调整至6年）。 业绩展望：公司对广告业务的持续增长保持乐观预期，YouTube和搜索广告商支出持续稳定。同时公司将AI基础设施投入，促进Gemini等AI技术与平台化产品结合，提升搜索等产品体验。 投资建议：我们给予2024-2025财年公司收入预测3421/3757亿美元（前值3405/3739亿美元），增加2026财年公司收入预测4094亿美元。考虑公司持续增加AI领域基础设施投入，给予2024-2025财年净利润预测为839/953亿美元（前值948/1100亿美元），增加2026财年利润预测1075亿美元，给予目标价165-185美元，中值对应2024财年PE27x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观压力与IT支出放缓；云与AI竞争加剧；产品落地低于预期。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万美元) 282,836 307,394 342,106 375,696 409,420 (+/-%) 9.8% 8.7% 11.3% 9.8% 9.0% 归母净利润(百万美元) 59,972 73,795 83,873 95,290 107,749 (+/-%) -21.1% 23.0% 13.7% 13.6% 13.1% EPS（元） 4.81 5.92 6.73 7.65 8.65 EBITMargin 26.5% 27.4% 27.8% 28.2% 28.9% 净资产收益率（ROE） 23.4% 26.0% 22.8% 20.6% 18.9% 市盈率（PE） 32 26 23 20 18 EV/EBITDA 22 21 16 14 12 市净率（PB） 7 7 5 4 3 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 互联网·互联网Ⅱ 证券分析师：张伦可联系人：刘子谭0755-81982651 zhanglunke@guosen.com.cnliuzitan@guosen.com.cnS0980521120004 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值165.00-185.00美元 收盘价151美元 总市值/流通市值18957/17634十亿美元 52周最高价/最低价154/95美元 近3个月日均成交额4437百万美元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《谷歌(ALPHABET)-A（GOOGL.O）-谷歌发布Gemini原生多模态模型，性能出色有望带来应用新变革》——2023-12-08 《谷歌(ALPHABET)-A（GOOGL.O）-广告增长稳健，云业务增速放缓，持续布局AI产品》——2023-10-26 《谷歌(ALPHABET)-A（GOOGL.O）-广告增长强韧，AI布局值得期待》——2023-08-07 谷歌(ALPHABET)-A（GOOGL.O） 云增速恢复，广告业务稳健增长 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 财报表现：广告增长稳健，云业务增速恢复 业绩重点： ①广告实现两位数增长，后续预期乐观：基本盘广告业务稳健，保持两位数增长，在大体量的基础上高速增长持续为公司提供稳定的营收。公司表示对后续广告的持续增长保持乐观，PerformanceMax新型效果广告持续提升转化率。 ②云业务增速有所恢复,利润率持续提升：谷歌云收入同比增速+26%，较上季度 +22%上升，主要由于席位的平均收入增加，云业务营业利润率上升至9.4%（上季为3.2%）。 ③整体利润率持续承压：本季度总收入成本为376亿美元，同比增长16%，主要是YouTube订阅服务相关的内容获取成本增长以及优化全球办公环境带来的12亿美元支出。营业费用为250亿美元，同比增长18%，反映了研发费用包括固定资产开支与薪酬的增加。后续将通过调整折旧周期优化毛利，优化员工成本和放缓招聘速度降低研发费用。 分业务财务概况： 谷歌服务：收入763亿美元（同比+8.5%），营业利润率为35%。其中包括： 谷歌搜索广告收入480亿美元（同比+13%），主要受益于零售领域收入的增长，PerformanceMax作为新型的效果广告表现亮眼。 YouTube广告收入92亿美元（同比+15.5%），受到品牌广告推动。YouTube上的沉浸式、相关的视觉创意，包括YouTubeShorts、Gmail和Discover，帮助社交广告商找到并转化消费者。借助流媒体的新型广告比纯图片广告平均每投入1美元的转化率要高出6%。 谷歌网络联盟收入83亿美元（同比-2%）； 其他非广告业务（订阅、平台和设备业务）收入108亿美元（同比+22%），其中订阅产品总收入在2023年全年达到150亿美元，自2019年以来增长了5倍，订阅业务增长强劲主要由YouTubePremium和Music、YouTubeTV和GoogleOne(用户将超过一亿)驱动，反映了YouTube订阅收入的增长。 谷歌云：收入92亿美元（同比+26%，环比+9.5%），收入增长主要来源于席位的平均收入增加。同比增速较上季度略上升,营业利润率上升至9.4%（上季为3.2%）。客户对垂直整合的人工智能产品组合的需求强劲。 OtherBets（创新业务）：收入6.6亿美元（同比+191%），营业亏损9亿美元。 图1：谷歌总收入及增速（百万美元、%）图2：谷歌净利润及净利润率（百万美元、%） 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 图3：谷歌服务（广告与其他）收入及增速（百万美元、%）图4：谷歌云收入及增速（百万美元、%） 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 图5：谷歌三项经营费率（%）图6：谷歌营运利润及营运利润率（百万美元、%） 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 AI应用进展：Gemini赋能原有产品，持续提升搜索等用户体验 1）Geminiera发布、GeminiUltra即将推出，持续提升搜索体验。以本地多模态的方式理解和结合文本、图像、音频、视频和代码等信息形式，可以在移动设备、数据中心等各种平台上运行。在搜索中采用了Gemini，使搜索生成体验(SearchGenerativeExperience，简称SGE)更快，在美国英语搜索的延迟减少了40%，对于长查询或复杂问题优势明显，用户体验更佳。 2）GoogleLens提供了生成式人工智能（AI）概览。用户可以将文本添加到视觉搜索中，询问任何事物，立即获得由AI搜索生成的答案。 3）Bard由GeminiPro提供支持，能力持续提升。在理解、摘要、推理、编码和规划等方面的能力大大增强。支持40多种语言，在全球230多个国家和地区都可用。在未来将推出更高级的版本供订阅用户使用，由GeminiUltra提供支持。 3）谷歌云提供AI超级计算架构。结合了强大的自研TPU和GPU、AI软件以及多切片和多主机技术，为训练和提供模型提供性能和成本优势。像Anthropic、Character.AI、EssentialAI和MistralAI正在其上构建和提供模型。 4）提供VertexAI帮助构建GenAI应用程序的开发人员。VertexAI是一个全面的企业AI平台，帮助客户定制、增强和部署了130多个生成式AI模型，包括PaLM、MedPaLM、Sec-PaLM和Gemini。VertexAI在去年上半年到下半年的API请求增加了6倍。 5）硬件设备与AI结合，提升用户体验："CircletoSearch"允许用户在Android手机上进行简单手势搜索，而无需切换应用程序。本周开始在Pixel8、Pixel8Pro和新的三星GalaxyS24系列手机上提供。 6）DuetAI提供一站式AI代理以提高生产力。自推出以来，已有数千家公司和100多万值得信赖的测试人员使用了DuetAI。在Workspace中，DuetAI正在帮助全球数千名付费客户提高生产力和创造力。在谷歌云平台，DuetAI协助软件开发人员和网络安全分析师生成代码、分析数据、聊天支持。 财务预测与估值 资产负债表（百万美 元） 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万美元） 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 24048 97573 170409 255223 营业收入 307394 342106 375696 409420 应收款项 47964 53380 58621 63884 营业成本 133332 150028 163649 177172 存货净额 0 0 0 0 其他流动资产 12650 14078 15461 16849 研发费用 (45427) (49752) (51035) (54501) 流动资产合计 171530 256243 340263 436515 销售及管理费用 (44342) (47382) (54925) (59461) 固定资产 134345 158799 181116 204815 营业利润 84293 94944 106087 118286 无形资产及其他 29198 27738 26351 25034 投资性房地产 36311 36311 36311 36311 财务费用 1424 4032 6361 8866 长期股权投资 31008 31524 32040 32556 权益性投资损益 0 0 0 0 资产总计 402392 510615 616082 735231 其他损益净额 0 0 0 0 短期借款及交易性金融负债 0 0 0 0 税前利润 85717 98976 112448 127151 应付款项 7493 8806 9665 10529 所得税费用 11922 15103 17158 19402 其他流动负债 74321 98532 109022 120731 少数股东损益 0 0 0 0 流动负债合计 81814 107337 118687 131260 归