出栏目标顺利完成，畜禽养殖成本下行

温氏股份（300498） 公司研究/公司点评 出栏目标顺利完成，畜禽养殖成本下行 报告日期：2024-02-01 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）18.79 近12个月最高/最低（元）22.33/15.89 总股本（百万股）6,652 流通股本（百万股）5,442 流通股比例（%）81.8 总市值（亿元）1250 流通市值（亿元）1023 公司价格与沪深300走势比较 分析师：�莺 执业证书号：S0010520070003电话：18502142884 邮箱：wangying@hazq.com 相关报告 主要观点： 2023年实现归母净利润-60亿元~-65亿元 公司公布业绩预告：2023年实现归母净利润-60亿元~-65亿元，2022年同期盈利52.89亿元。分季度看，Q1、Q2、Q3、Q4分别实现归母净利润-27.5亿元、-19.4亿元、1.59亿元、-14.3亿元~-19.7亿元。分业务看，生猪业务亏损55亿元左右，肉鸡业务微利。 Q4生猪业务亏损16-19亿元，生猪养殖综合成本约16.3元/公斤 2023年，公司生猪出栏量2626.2万头，同比大增46.6%，养殖综合成 本8.35元/斤，较2022年下降约0.3元/斤。分季度看，Q1、Q2、Q3、Q4生猪出栏量分别为559.5万头、619.0万头、654.03万头、794万头，同比分别增长39%、55%、48%、45%，2023年2600万头出栏目标顺利完成；Q1、Q2、Q3、Q4生猪业绩分别为，亏损约17亿元、亏损约18亿元、亏损3-4亿元、亏损16-19亿元。10-12月，公司生猪出栏均价分别为15.11元/公斤、14.43元/公斤、14.81元/公斤，我们估算Q4生猪养殖综合成本16.3元/公斤，与Q3基本持平。目前，公司能繁母猪存栏量155万头，较2022年末略有增加，上市率92%， PSY22.4头，为2024年生猪出栏量3000-3330万头奠定基础。 Q4肉鸡业务盈利约4亿元，肉鸡出栏成本降至13元/公斤 2023年，公司肉鸡出栏量11.83亿羽，同比增长9.5%。分季度看，Q1、Q、Q3、Q4肉鸡出栏量分别为2.67亿羽、2.87亿羽、3.08亿羽、3.22亿羽，同比分别增长17.8%、9.5%、4.7%、8%；Q1、Q2、Q3、Q4肉鸡业绩分别为，亏损约10亿元、亏损约2亿元、盈利8-9亿元、盈 利4亿元。10-12月，公司肉鸡销售均价分别为14.37元/公斤、13.68元/公斤、13.33元/公斤，我们估算Q4肉鸡出栏成本13元/公斤，较Q3肉鸡出栏成本下降0.2-0.3元/公斤。 生猪产能中期去化逻辑不变，黄羽鸡有望获得正常盈利 �根据统计局、农业部数据，2023年1-6月，全国能繁母猪存栏量同 1.温氏股份（300498）2022年业绩预告点评：Q4猪鸡业绩双盈利，肉猪上市率明显改善2023-2-2 2.温氏股份（300498）年报季报点评：畜禽业务稳健增长，生猪生产指标逐步改善2023-4-26 3.温氏股份（300498）中报点评：生猪出栏量同比增长47.2%，生产指标持续改善2023-8-31 4.温氏股份（300498）三季报点评：公司Q3业绩实现盈利，畜禽养殖成本稳步下行2023-10-26 比分别增长1.8%、1.8%、2.9%、2.6%、1.6%、0.4%，与此同时，2023年生猪养殖效率提升，我们粗略估计1H2024生产效率较1H2023同比提升幅度有望接近10%，1H2024全国生猪出栏量同比有望增长10%，生猪价格大概率低于2023年上半年水平。根据猪易通数据，1H2023 生猪均价14.7元/公斤，最低价13.7元/公斤，1H2024生猪价格有望至 少跌破13元/公斤，生猪价格持续低迷，有望加速产能去化。短期看， 仔猪价格出现大幅反弹，将拖累2024年1月能繁母猪去化。②2024年 第2周（1.8-1.14），黄羽在产祖代存栏140.3万套，创近年同期新高； 黄羽在产父母代存栏1271.6万套，创2018年以来同期最低水平，黄羽父母代鸡苗销量115.6万套，处于近年同期低位，2024年黄羽鸡有望获得正常盈利。 投资建议 我们预计2023-2025年公司生猪出栏量2626万头、3300万头、4000万 头，同比分别增长46.6%、25.7%、21.2%，预计肉鸡出栏量11.83亿羽、 12.42亿羽、13.04亿羽，同比分别增长10.9%、5%、5%，对应归母净利润-63.58亿元、31.88亿元、188.25亿元，同比分别增长-220.2%、150.1%、490.5%，归母净利润前值2023年7.31亿元、2024年167.9亿元、2025年219.54亿元，本次调整幅度较大的原因是，修正了23-25年生猪出栏量和猪价预期。随着生猪养殖行业持续去产能，2024年生猪价格有望迎来新一轮上行周期，公司作为我国第二大生猪养殖企业、第一大黄羽鸡养殖企业，有望实现净利润大幅增长，维持公司“买入”评级不变。 风险提示 疫情；鸡价上涨晚于预期；猪价持续低迷。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 83725 92120 116671 151318 收入同比（%） 28.9% 10.0% 26.7% 29.7% 归属母公司净利润 5289 -6358 3188 18825 净利润同比（%） 139.5% -220.2% 150.1% 490.5% 毛利率（%） 15.5% 0.3% 10.0% 18.7% ROE（%） 13.3% -20.3% 9.2% 35.3% 每股收益（元） 0.82 -0.96 0.48 2.83 P/E 23.92 — 39.21 6.64 P/B 3.24 3.99 3.63 2.34 EV/EBITDA 12.57 -63.11 20.51 5.65 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 36594 31892 39375 53837 营业收入 83725 92120 116671 151318 现金 4266 157 10 11211 营业成本 70699 91884 105034 122981 应收账款 538 486 811 871 营业税金及附加 132 145 183 238 其他应收款 2502 2616 3866 4540 销售费用 812 1117 1325 1397 预付账款 1194 1194 1365 1599 管理费用 4374 5053 5991 6135 存货 20388 20249 26133 28426 财务费用 1816 1257 1377 1165 其他流动资产 7706 7190 7190 7190 资产减值损失 -277 -200 -100 0 非流动资产 61491 61806 62571 62143 公允价值变动收益 -774 300 300 300 长期投资 934 934 934 934 投资净收益 1473 921 1167 1513 固定资产 35077 35668 36633 35977 营业利润 6118 -6629 3730 20698 无形资产 1648 1598 1548 1498 营业外收入 144 30 30 30 其他非流动资产 23832 23606 23456 23733 营业外支出 447 300 300 300 资产总计 98084 93698 101946 115979 利润总额 5815 -6899 3460 20428 流动负债 24951 33711 36004 39221 所得税 174 -207 104 613 短期借款 1089 3489 5989 989 净利润 5641 -6692 3356 19816 应付账款 5802 9512 7994 12503 少数股东损益 352 -335 168 991 其他流动负债 18060 20711 22021 25729 归属母公司净利润 5289 -6358 3188 18825 非流动负债 30219 25819 28419 19419 EBITDA 12725 -2509 7976 24479 长期借款 10153 7853 7853 2853 EPS（元） 0.82 -0.96 0.48 2.83 其他非流动负债 20066 17966 20566 16566 负债合计 55169 59530 64422 58640 主要财务比率 少数股东权益 3212 2877 3045 4036 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 6554 6652 6652 6652 成长能力 资本公积 8312 7466 7466 7466 营业收入 28.9% 10.0% 26.7% 29.7% 留存收益 24837 17173 20361 39186 营业利润 147.2% -208.4% 156.3% 455.0% 归属母公司股东权 39703 31291 34479 53304 归属于母公司净利 139.5% -220.2% 150.1% 490.5% 负债和股东权益 98084 93698 101946 115979 获利能力毛利率（%） 15.5% 0.3% 10.0% 18.7% 现金流量表 单 位:百万元 净利率（%） 6.3% -6.9% 2.7% 12.4% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 13.3% -20.3% 9.2% 35.3% 经营活动现金流 11075 4016 -64 28823 ROIC（%） 9.1% -9.2% 4.8% 23.7% 净利润 5641 -6692 3356 19816 偿债能力 折旧摊销 5408 3884 4235 4428 资产负债率（%） 56.2% 63.5% 63.2% 50.6% 财务费用 1978 1321 1380 1165 净负债比率（%） 128.6% 174.2% 171.7% 102.3% 投资损失 -1473 -921 -1167 -1513 流动比率 1.47 0.95 1.09 1.37 营运资金变动 -2533 6254 -7938 4957 速动比率 0.42 0.18 0.21 0.49 其他经营现金流 10228 -12776 11364 14829 营运能力 投资活动现金流 -5763 -2749 -3803 -2457 总资产周转率 0.86 0.96 1.19 1.39 资本支出 -6404 -4770 -5270 -4270 应收账款周转率 176.28 180.00 180.00 180.00 长期投资 516 800 0 0 应付账款周转率 13.06 12.00 12.00 12.00 其他投资现金流 125 1221 1467 1813 每股指标（元） 筹资活动现金流 -9225 -5376 3720 -15165 每股收益 0.82 -0.96 0.48 2.83 短期借款 -668 2400 2500 -5000 每股经营现金流薄） 1.66 0.60 -0.01 4.33 长期借款 -8233 -2300 0 -5000 每股净资产 6.06 4.70 5.18 8.01 普通股增加 202 98 0 0 估值比率 资本公积增加 2802 -846 0 0 P/E 23.92 — 39.21 6.64 其他筹资现金流 -3328 -4727 1220 -5165 P/B 3.24 3.99 3.63 2.34 现金净增加额 -3898 -4109 -147 11201 EV/EBITDA