惠誉博华2024年信用展望：房地产开发

2023年房地产行业销售持续底部盘整，需求端购买力仍受压制，结构性调整特征延续。预计2024年行业销售跌幅进一步收窄 2023年，房地产行业销售持续底部盘整，跌幅有所收窄，同时持续聚焦核心城市、核心地段与改善型产品的结构性调整特征显示需求端购买力仍然存在，但购房意愿受到压制。新房价格受供需关系及二手房替代效应影响，走势继续承压。房地产销售乏力与流动性紧张局面将继续压制行业投资，土地市场延续低迷，“缩量提质”特征明显，新开工延续弱势，“保交楼”稳步推进引致强竣工。融资端利好政策密集出台，但未明显改善行业再融资困局，到位资金规模持续下降。财务方面，样本房企盈利持续下滑，不同所有制房企分化态势延续，民营房企再融资持续受限；受益于债务结构持续优化，行业短期偿付压力有所缓解。 2023年，房地产行业景气度仍处低位，销售持续探底，历经约2.5年的深度调整，销售跌幅较上年有所收窄。行业全年销售金额为11.7万亿元，回落至约2016年水平，同比下跌6.5%，跌幅较上年收窄20.2个百分点；销售面积为11.2亿平方米，回落至约2012年水平，同比跌幅8.5%，跌幅较上年收窄15.8个百分点。综合而言，2023年房地产市场仍然表现为持续聚焦核心城市、核心地段与优质改善型产品的结构性调整特征，下沉城市销售跌幅更深，从而带动行业销售均价继续提升。 展望2024年，惠誉博华认为，伴随房地产支持力度加码，宏观经济发展继续复苏，居民信心改善，行业销售跌幅有望收窄至3%-5%。新房价格短期内将继续承压，各能级城市房价走势持续分化。投资方面，“保交楼”与“三大工程”稳步推进，有望形成正向拉动力量，而土地市场回温仍待销售拐点。融资方面，2024年行业仍面临较大债务偿付压力，预计化解房地产风险，切实改善行业融资环境仍是政策主线。 综上，惠誉博华对房地产开发行业的展望为“低景气稳定”。 惠誉博华 来源：iFinD，惠誉博华 根据12个月滚动销售测算来看，房地产行业销售面积与销售金额均于2021年6月达到历史峰值，分别为19.5亿平方米、20.0万亿元，截至2023年末，二者分别较峰值跌去42.8%、41.6%。销售规模深度下跌与改善型产品成交占比提升并存，显示需求端购买力依然存在，但短期内仍受压制，一方面居民对房价下行和按期交付仍存担忧，另一方面经济复苏波折削弱了居民对未来收入增长和稳定性的预期，降低其长期加杠杆的意愿。2023年末，个人住房贷款余额38.2万亿元，同比下降1.6%，连续3个季度下降，侧面印证了居民购房意愿较低，对存量房贷主动提前还款，缩减负债规模。 相关研究 惠誉博华2023年房地产开发行业信用展望(2023.02) 分析师 王兴萍CPA+86(10) 5665 3871xingping.wang@fitchbohua.com 周纹羽CPA(中国);CPA, CGA(Canada)+86 (10) 5663 3872wenyu.zhou@fitchbohua.com 媒体联系人 李林Jack Li+ 86(10)59570964jack.li@thefitchgroup.com 逐月来看，2023年1-3月，受益于疫情防控政策转向后积累的购房需求释放，楼市“小阳春”如约而至，3月销售金额与销售面积均达年内单月最高，分别为15,097亿元、14,813万平方米，亦为行业单月销售历史较高水平。小阳春过后，二季度地方支持政策尽管仍然较为密集，但缺少中央层面与核心城市政策引领，导致提振效果不佳，后续增长支撑动能不足，4-5月单月销售热度开始回落，但在上年低基数效应作用下，单月销售同比仍为正增。6月开始，行业单月销售同比增速下滑至负增区间，单月销售金额跌幅达19.2%。 及首套房存量房贷利率下行。几近同时，4个一线城市先后宣布执行“认房不认贷”；此后，各一线城市需求端政策持续加码，先后宣布降低首二套房首付比例、下调新发放个人按揭贷款利率水平下限、放宽普宅认定标准等政策。尽管一线城市政策放松具有重要的信号意义，但本次房地产调整周期历时较长，同时叠加了经济复苏节奏不及预期等因素，政策效果十分有限，下半年以来行业销售调整趋势未止，尽管12月如期出现翘尾，但单月销售金额同比下滑幅度仍达17.1%，预计短期内销售企稳并不乐观。 不同能级城市销售分化进一步加深，相较于2022年各能级城市不同程度的深度下跌，2023年一线城市表现更为稳健，显示需求端仍具支撑，而二三线城市跌幅明显高于一线城市。根据30大中城市商品房成交面积数据，一线、二线、三线城市分别于2015年、2016年、2016年达到成交历史峰值，2023年30城中各能级城市成交面积分别为3,299.6万平方米、7,601.9万平方米、2,848.9万平方米，分别较峰值跌去34.6%、49.3%、65.0%，调整幅度已经很深。2023年，商品房成交面积同比分别下滑0.7%、9.0%、10.7%，其中一线城市购房需求相对坚挺，对利好政策的敏感度更高，上半年反弹较二三线城市更为明显，四季度在“认房不认贷”、局部放松限购等诸多利好政策加持下，一线城市市场运行较为平稳；二线城市在部分核心城市如成都、西安、郑州等引领下，四季度成交有所回升；三线城市市场表现乏善可陈。 为了推进房地产市场复苏，多地政府如济南、湖州、郑州等出台相关政策，包括鼓励国有企业收购存量房用于租赁储备住房或保障安置房、推出房票安置措施等。7月，中央政治局会议提出，“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策”，此后中央层面支持政策更加密集出台；8月25日，住建部、中国人民银行、金融监管总局三部门联合发布《关于调整优化差别化住房信贷政策的通知》和《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》，引导房贷首付比例和利率 注：右上图为2023年各能级城市成交面积月度同比增速来源：Wind，惠誉博华 尽管新房销售量持续萎缩，但房地产市场整体需求仍然有所回升。住建部数据显示，2023年1-11月，全国二手房成交量和新建商品房销售面积较2022年同期增长6.9%，其中二手房成交量同比增速超40%，绝对值达历史新高。二手房成交量占新房和二手房交易总量的比重达37.1%，较上年同期提高约10个百分点，全国有7个省和直辖市二手房成交量占比超50%。二手房对部分新房需求形成替代效应，除了政策放松后二手房交易成本明显降低，另一个重要原因是二手房通常配套成熟、生活便利，吸引了更多刚需群体。 不同能级城市房价表现持续分化，新房方面，2023年一线、二线城市房价表现相对稳健，大多数月份同比增速仍处正区间，三线城市房价一路下行。从具体城市来看，新房价格支撑力度较强的城市主要为都市圈核心城市，如北京、上海、成都、西安等，其拥有区域内庞大的具有较强购买力的中产群体，支撑了更为稳健的改善性需求，尤其北京、上海在年末新政出台以后，对新房价格进一步形成支撑。截至2023年12月，一线、二线、三线城市新建住宅价格同比分别变动-0.1%、+0.1%、-1.8%。二手房方面，2023年6月开始一线城市房价同比增速开始转负，此后跌幅不断扩大，各能级城市二手房价同比增速全部转向下跌区间，同时新房价格调整进一步加大了二手房房价下行压力。截至2023年12月，一线、二线、三线城市二手住宅价格同比分别下跌3.5%、4.0%、4.2%。 进入2024年，为了适应供需关系发生重大变化的新形势，政策端对房地产市场的支持力度进一步加强。1月26日，住建部明确“各城市在房地产调控方面应拥有充分的自主权，可以根据当地实际情况调整政策”；27日，广州宣布放开120平方米以上住房限购，成为第一个优化大面段住房限购的一线城市。惠誉博华认为，未来政策端对地产需求的支持有望继续加码，除此之外，中央政府仍需进一步着力稳定经济发展，提振居民对收入增长与稳定性的信心。 惠誉博华认为，目前房地产行业销售维持底部盘整，但需求端购买力仍在，持续聚焦核心城市、核心地段和改善型产品的结构性趋势将延续。在房地产与宏观经济政策联袂加码支持下，预计2024年行业销售跌幅将进一步收窄至3%-5%，销售金额下滑幅度继续小于销售面积。惠誉博华预计，本次房地产市场企稳将由高能级城市为起点，逐步引领市场复苏。一线城市与经济活力强、人口流入明显的二线城市需求端较为强劲，销售更为稳健，三四线城市销售大概率继续下行。 短期内新房价格受供需关系及二手房替代效应影响，走势将继续承压 2023年，房价走势愈加疲软，新房与二手房价格走势亦存在明显差异。从70大中城市住宅价格指数来看，截至2023年末，新建商品住宅与二手住宅平均价格同比增速已延续21、23个月下滑趋势，且二手住宅价格跌幅更深，主要由于新房价格受土地与开发成本、备案价格管控及改善型产品成交占比提升等因素约束，下跌空间有限；而二手房存议价空间，由于出售周期拉长，挂牌量不断增多，“以价换量”现象明显，导致二手房房价下行压力较大。截至2023年12月，新建住宅与二手住宅价格同比分别下跌0.9%、4.1%，跌幅均较1-11月有所扩大。 库存去化方面，受销售下滑持续拖累，尽管新房供应规模不断收缩，但行业去化周期仍处高位。根据克而瑞数据，截至2023年11月末，百城商品住宅狭义库存为5.2亿平方米，同比下降约13%，平均去化周期为25.4个月。其中，一线、二线、三四线城市去化周期分别为18.8个月、19.9个月和36.6个月，低能级城市去化风险凸显，房价持续调整压力加大。 月如期出现“翘尾”现象，但成交量仍不及上年，热度依旧处于低位，成交溢价率为2.8%，属年内较低水平。 惠誉博华认为，短期内新房价格受供需关系及二手房替代效应影响，走势有望继续承压，各能级城市房价走势持续分化。中长期来看，经济实力强、人口流入明显的高能级城市房价仍受需求端支撑，而非核心城市房价长期回落趋势不减。 土地购置与新开工持续走弱，“保交楼”稳步推进引致强竣工，预计2024年行业投资降幅有望减缓 2023年，中国房地产销售量价持续走弱，房企资金短缺局面未明显缓解，导致行业开发投资继续受到压制，规模已降至2018年水平。2023年，房地产行业开发投资完成额11.1万亿元，同比下滑9.6%，其中单月累计增速已连续21个月维持在负值区间。房企投资意愿薄弱，引致土地购置与新开工指标双双走弱。 土地市场整体疲软，各能级城市成交规模呈全线下跌，市场表现差异不大。根据克而瑞数据，2023年一线、二线、三线城市成交土地建面分别下跌32.0%、18.4%、21.1%，土地成交金额分别下跌24.0%、18.2%、16.7%。由于优质地块成交占比提升，各能级城市楼面均价呈全线上涨趋势，涨幅分别为11.7%、0.2%、5.7%，其中一线、三线城市涨幅更为明显，二线城市表现相对稳定。 土地市场供需两端持续缩量，各能级城市成交规模全线下跌；“提质缩量”特征明显，房企土地投资保持谨慎但边际修复 2023年，土地市场低迷态势未改，供需两端持续缩量，整体呈现“提质缩量”局面。全国土地供应与成交规模持续大幅下滑，已至近10年最低水平，土地供应质量普遍有所提升，核心城市与市内核心区域的优质地块更加受房企青睐。2023年，全国住宅类用地供应与成交规划建筑面积分别为12.7亿平方米、8.3亿平方米，同比分别下降19.0%、26.6%；土地成交总价3.2万亿元，同比下降20.0%，成交楼面均价同比有所提升。土拍热度方面，全年成交溢价率低位波动，处于历年较低水平。 2023年9月，自然资源部给各省市自然资源主管部门下发文件，建议取消土地拍卖中的地价限制。截至2023年末，重点22城中已有19个城市对地价上限政策进行优化，仅有北京、上海、深圳仍维持原有限地价规则。地价上限政策取消后，22城土地市场整体热度回升并不明显，而土拍市场分化进一步加剧，主要体现在 单月表现来看，2023年单月成交规模变动亦遵循了季节性特征，前三季度成交规模维持年内较低水平，四季度成交规模开始攀升，主要原因系临近年尾