平安观联储系列（二）：美联储1月FOMC点评：降息预期延后，关注中期布局

平安观联储系列（二） 美联储1月FOMC点评—降息预期延后，关注中期布局 海外策略 2024年02月01日 证券分析师 【平安证券】平安观联储系列（一）本轮美联储降息初期大类资产将如何表现？ 证券分析师 魏伟投资咨询资格编号 S1060513060001BOT313 WEIWEI170@pingan.com.cn 周畅投资咨询资格编号 S1060522080004 ZHOUCHANG115@pingan.com.cn 事项： 北京时间2024年2月1日凌晨，美联储1月议息会议以12：0的投票结果决定不调整联邦基金利率的目标区间，维持在5.25%-5.50%，同时维持既定缩表路线不变，缩表继续按照950亿美元/月的计划进行，符合市场预期。 平安观点： 声明出现较大变动，指向政策姿态出现转向，由紧缩转向中性，但未指明降息路径。自去年12月份FOMC会议以来，美国经济数据仍保持较强 韧性。去年12月新增非农数据及11月CPI表现均并不让美联储那么舒心，一方面去年12月CPI略超预期反弹，核心通胀仍顽固，联储抗击通胀道路曲折，另一方面去年12月整体新增就业规模远超市场预期及前值，且就业广度情况有所好转，就业市场呈现较强韧性，但同时就业市 场部分领域持续出现松动。在此情况下，1月议息会议上美联储宣布维持利率水平不变，符合市场预期。本次会议声明较上次出现较大变化：一是对经济增速的描述由去年12月的“经济活动增长自2023年三季度的 强劲势头已经放缓”变成了“经济活动稳步扩张”，符合近期超市场预期的经济数据情况；二是声明出现“平衡风险”措辞，删除了对加息的措辞，明确政策姿态由紧缩转向中性，认证美联储下一步行动将是降息，但此次声明未指明降息路径，仅提及“如有风险威胁通胀目标，将准备调整政策“，并强调”在对通胀持续向2%迈进有更大信心之前，降低目标区间是不合适的”。 降息路径及缩表情况为市场对本次会议的重要关注点。鲍威尔整体表态中性，表示“3月份降息不是基准情形”，敲打市场过快降息的预期，同时表示将在3月议息会议上评估放缓缩表规模（QTTapering）： –降息方面，一是降息时间，鲍威尔认证政策利率已见顶，今年适合开始降息，但“3月份不太可能降息”，美联储仍在平衡“降息太早”与“降息太晚”的风险，强调过早利率下行可能会引发二次通胀的风险，降息具体时间点将与委员会对通胀持续回归至2%有信心的时点紧密相关。二是降息条件，鲍威尔暗示核心PCE同比需回落到2%（目前为2.9%），而并非市场目前普遍关注的核心PCE同比6个月年化，同时如果劳动力市场出现意外疲软，美联储将考虑更早降息。 –通胀方面，一是通胀现状，鲍威尔表示目前通胀仍在高位，抗通胀还有一段路要走，美联储更需要看到核心PCE同比回落到2%，而非市场目前普遍关注的核心PCE同比6个月年化，同时强调近期通胀下行主要来自于商品通胀下行的贡献，后续需要看到服务通胀也出现下行。二是通胀风险，表示通胀更大的风险在于通胀水平稳定在2%以上，这也是目前美联储保持政策开放性并不急于行动的主要原因之一。 策略报 告 策略点 评 证券研究报告 –缩表方面，一是缩减步伐，目前正处于处理放缓缩表问题的初期阶段，美联储计划在3月份FOMC会议深入讨论相关问题。二是鲍威尔也强调“利率调整和资产负债表缩减被视为独立的货币政策工具”，在政策正常化过程中，可能会同时降低利率和继续缩减资产负债表。 市场整体反应股跌债涨，对降息预期有所延后，首次降息时点为5月。根据CME观察工具，本次决议发布后，市场预 期3月降息的概率由前一日的40.41%下降至36.00%，首次降息时点为5月。决议发布后，当日美股三大股指均下行，道指、纳指、标普500分别下跌0.82%、2.23%、1.61%；美债利率受纽约社区银行（NYCB）事件的影响，在本次FOMC会议前已出现下行，5年期及10年期美债利率在会议前已分别下行8BP、7BP，本次FOMC会议结束后均再度 下行5BP；COMEX黄金上涨0.33%至2057.7美元/盎司。整体来看，我们维持此前观点，认为目前美国基本面仍维持 较强韧性，实际并不支持过早降息，首次降息时点或于年中开启。 后续资产走势如何？降息预期延后下，市场交易或易出现反复波折，但整体交易大方向还是明确的，我们建议短期不必过于纠结市场降息博弈，关注中期布局机会： –美债方面，美债供给过剩压力缓解，基本面情况和货币政策转向节奏重回美债利率重要影响因素，首次降息前有望达到低点3.6%-3.8%左右，建议短期不必过于纠结市场降息博弈。1月29日-1月31日，美国财政部季度再融资会议陆续公布今年1-6月多项发行计划，整体来看，发债量大幅不及预期，此前美债供给过剩压力逐步缓解：一是1月29日公布的 年一、二季度发债量，一季度预计发债7600亿美元，较去年10月计划发行量下调550亿美元，二季度预计发债2020 亿美元，远低于市场预期的5000亿美元；二是1月31日公布的2-4月发债计划，整体不会新增发行量，指向财政部在长端美债发行上谨慎的态度。基本面情况和货币政策转向节奏重回美债利率重要影响因素，首次降息前有望达到低点3.6%-3.8%左右，开启降息后利率有向上反弹的可能。近期重点关注纽约社区银行事件，如再度引发银行业风险发酵，可能对美债利率形成较大扰动。 –美股方面，目前美股估值高于增长和流动性合理水平，叠加近期财报扰动，短期建议低配，中期看大型科技股在AI板块持续带动下或迎来更高的盈利预期，或仍能够支撑高估值水平。近期美股三大股指均陆续突破历史新高，目前市场对 美股的质疑主要在于当前估值是否偏贵。目前标普500指数动态P/E为的25.37倍，高于近十年均值23.47倍，或指向目前美股估值高于增长和流动性合理水平。同时叠加近期财报扰动，短期内建议低配美股。往后看，今年美股走势核心在于降息预期下的估值扩张，大型科技股在AI板块持续带动下或迎来更高的盈利预期，能够支撑高估值水平。 风险提示：1）全球通胀超预期上行；2）美国经济陷入显著衰退；3）地缘冲突升级；4）市场金融风险加剧。 图表1市场预期首次降息时点为5月 资料来源：CME，平安证券研究；数据截至2024年2月1日 图表21月美联储按兵不动，区间维持5.25%-5.50%图表3美国核心CPI持续下行 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 美国:联邦基金目标利率（%） 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 0.00 美国:CPI:同比（%）美国:核心CPI:同比（%） 3.90 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 3.40 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2024年2月1日资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2024年2月1日 图表4美国十年期国债收益率走势图表5美国三大股指走势 5.50 4.50 3.50 2.50 1.50 0.50 -0.50 美国:国债收益率:10年（%） 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 0 道琼斯工业指数纳斯达克指数 标普500（右） 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 0 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2024年2月1日资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2024年2月1日 图表6标普500指数动态P/E为25.37倍，高于近十年均值23.47倍 市盈率PE(TTM)过去十年均值均值-1std均值+1std 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 资料来源：Wind，平安证券研究；数据截至2024年2月1日 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。 市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司2024版权所有。保留一切权利。 平安证券研究所电话：4008866338 深圳上海北京 深圳市福田区福田街道益田路5023 号平安金融中心B座25层 上海市陆家嘴环路1333号平安金