光储出货量保持高增，筹划分拆阳光新能源上市

公司2023年实现归母净利润93-103亿元，同比增长159-187%。阳光电源发布业绩预告，2023年实现营收710-760亿元，同比增长76%-89%，实现归母净利润93-103亿元，同比增长159-187%。对应Q4公司营收245.85-295.85亿元，同比增长36.3%-64%，环比增长38.2%-66.3%，Q4实现归母净利润20.77-30.77亿元，同比增长35.5%-100.7%，环比-27.6%至+7.2%。 公司筹划分拆控股子公司阳光新能源境内上市。阳光新能源主要从事新能源电站的系统研发、项目开发以及系统解决方案销售业务，2023年前三季度阳光新能源实现营收138亿元，实现净利润7.02亿元，净利率5.1%。此次分拆上市有利于优化阳光电源在新能源开发领域的布局，强化新能源电站开发业务的市场优势和技术优势。同时公司拟对阳光新能源增资10亿元，其中0.79亿元用于新增股本，9.21亿元用于资本公积，增资完成后，阳光新能源注册资本由14.2亿元提升至14.99亿元，公司持有阳光新能源股权比例由82%增加至82.94%，目前增资方案已通过公司董事会与临时股东大会审议。 公司发布2023年股权激励方案。公司此次股权激励对象共计518人，拟授予限制性股票共计1150万股，占公司总股本0.77%，此次股权激励授予价格为43.22元/股，此次股权激励产生管理费用共计4.27亿元，2024-2027年将分别摊销2.17/1.17/0.65/0.28亿元。公司2023年股权激励考核方案为2024年-2027年营业收入分别不低于724.7/885.7/1046.8/1207.8亿元或归母净利润分别不低于79/86.2/93.4/100.6亿元，目前股权激励方案已通过公司董事会与临时股东大会审议。 光储出货量保持高增，龙头企业市场份额保持稳固。我们估计公司2023年光伏逆变器出货120-140GW，同比增长56%-82%，其中Q4出货35.5-55.5GW，储能系统方面，我们估计2023年出货12-15GWh，同比增长56%-95%，其中Q4出货4-7GWh。展望2024年，我们预计公司光伏逆变器出货150-170GW，同比增长7%-42%，储能系统出货20-24GWh，同比增长33%-100%，在光储行业装机需求持续高增背景下，龙头企业市场份额保持稳固。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。我们基于公司现有业绩，考虑全球光储行业竞争格局变化以及市场价格变动情况，下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润97.76/88.48/95.94亿元（原预测23-25为99.18/100.34/117.41亿元，同比增速分别为172/-9.5%/8.4%，EPS分别为6.58/5.96/6.46元，对应估值为12.2/13.5/12.5倍。维持买入评级。 风险提示：原材料波动风险、行业竞争加剧风险、全球政策波动的风险。 盈利预测和财务指标 公司2023年实现归母净利润93-103亿元，同比增长159-187%。阳光电源发布业绩预告，2023年实现营收710-760亿元，同比增长76%-89%，实现归母净利润93-103亿元，同比增长159-187%。对应Q4公司营收245.85-295.85亿元，同比增长36.3%-64%，环比增长38.2%-66.3%，Q4实现归母净利润20.77-30.77亿元，同比增长35.5%-100.7%，环比-27.6%至+7.2%。 图1：公司年度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司年度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图3：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 盈利能力来看，公司2023年净利率约13.3%，同比+4.1pct。Q4净利率约9.5%，同比+0.8pct，环比-6.9pct. 图5：公司年度毛利率及净利率（单位：%） 图6：公司单季度毛利率及净利率（单位：%） 2021年以来公司净资产收益率（ROE）稳步增长,2023年前三季度公司ROE为28.3%。 偿债能力方面，公司整体资产负债率较为稳定，截至2023Q3，公司资产负债率为66.3%。 图7：公司年度净资产收益率（ROE）（单位：%） 图8：公司年度资产负债率（单位：%） 公司筹划分拆控股子公司阳光新能源境内上市。阳光新能源主要从事新能源电站的系统研发、项目开发以及系统解决方案销售业务，2023年前三季度阳光新能源实现营收138亿元，实现净利润7.02亿元，净利率5.1%。此次分拆上市有利于优化阳光电源在新能源开发领域的布局，强化新能源电站开发业务的市场优势和技术优势。同时公司拟对阳光新能源增资10亿元，其中7893万元用于新增股本，9.21亿元用于资本公积，增资完成后，阳光新能源注册资本由14.2亿元提升至14.99亿元，公司持有阳光新能源股权比例由82%增加至82.94%，目前增资方案已通过公司董事会与临时股东大会审议。 表1：阳光新能源此次增资扩股后股权变动情况（2023年12月） 阳光新能源曾于2020年12月进行首次增资扩股实施股权激励，共计出资5.68亿元，其中2.47亿元用于新增股本，3.21亿元用于资本公积。完成后阳光新能源注册资本由8.26亿元增至10.73亿元，阳光电源持有阳光新能源股权比例由100%降至77%。 表2：阳光新能源首次增资扩股实施股权激励（2020年12月） 2021年12月，阳光电源以债转股方式增资阳光新能源，同时阳光新能源增资扩股实施股权激励，此次增资共计20.04亿元，其中3.48亿元用于增加股本，16.56亿元用于增加资本公积。此次增资完成后，阳光电源注册资本由10.73亿元增加值14.2亿元，阳光电源持股比例由77%增加至82%。 表3：阳光新能源第二次增资扩股（2021年12月） 公司发布2023年股权激励方案。公司此次股权激励对象共计518人，拟授予限制性股票共计1150万股，占公司总股本0.77%，此次股权激励授予价格为43.22元/股，此次股权激励产生管理费用共计4.27亿元 ，2024-2027年将分别摊销2.17/1.17/0.65/0.28亿元。公司股权激励考核方案为2024年-2027年营业收入分别不低于724.7/885.7/1046.8/1207.8亿元或归母净利润分别不低于79/86.2/93.4/100.6亿元，目前股权激励方案已通过公司董事会与临时股东大会审议。 表4：阳光电源股权激励方案业绩考核内容（满足收入或归母净利润其中之一即可） 光储出货量保持高增，龙头企业市场份额保持稳固。我们估计公司2023年光伏逆变器出货120-140GW，同比增长56%-82%，其中Q4出货35.5-55.5GW，储能系统方面，我们估计2023年出货12-15GWh，同比增长56%-95%，其中Q4出货4-7GWh。展望2024年，我们预计公司光伏逆变器出货150-170GW，同比增长7%-42%，储能系统出货20-24GWh，同比增长33%-100%，在光储行业装机需求持续高增背景下，龙头企业市场份额保持稳固。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。我们基于公司现有业绩，考虑全球光储行业竞争格局变化以及市场价格变动情况，下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润97.76/88.48/95.94亿元（原预测23-25为99.18/100.34/117.41亿元），同比增速分别为172/-9.5%/8.4%，EPS分别为6.58/5.96/6.46元，对应估值为12.2/13.5/12.5倍。维持买入评级。 表3：可比公司估值表（2024年1月29日） 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）