深度研究报告：全球PCB刀具领先企业，多方向拓展打开公司成长曲线

全球PCB刀具领先企业，多维度业务布局。公司致力于为PCB、数控精密机件等领域的企业提供工具、材料、装备等一体化解决方案，产品主要包括微型钻针、铣刀、刷磨轮、数控刀具、PCB特殊刀具、自动化设备、功能性膜产品等。2018-2022年公司营收从5.29亿元增长至12.19亿元，CAGR为23.19%，归母净利润从0.7亿元增长至2.23亿元，CAGR达33.80%。 PCB行业技术迭代，钻针业务有望受益于PCB高密化。我国PCB微型刀具仍处于发展阶段，兼具规模化生产和高水平生产技术的企业较少。根据Prismark研究报告，2020年全球PCB钻针销量约为25.80亿支，其中公司市场占有率约为19%，排名第1位；排名第2位至第4位为金洲精工、日本佑能、尖点科技，市场占有率分别约为18%、14%和9%。PCB板未来将向多层板、高密度、高集成、小孔径方向发展，将带来更多微型钻针的需求。公司PCB钻针产销齐增，在建项目可实现年产4.8亿支钻针，有望进一步巩固公司的龙头地位。 数控刀具营收持续增长，钛合金加工刀具打开成长空间。公司数控刀具营收规模从2019年的1849万元增长到2021年的4785万元。公司数控刀具目前是以3C刀具为主，标刀为辅，但已逐步开始向汽车、航空航天、牙科等各领域拓展；此外，公司积极布局钛合金加工数控刀具，由于加工钛合金材料对刀具的损耗更大，同时钛合金加工刀具的售价相较于不锈钢加工刀具及铝合金加工刀具会更高一些，随着钛合金材料未来在3C中的应用趋势增加，对刀具的需求量也会相应增长，预计2024年一季度扩产后综合月产能约为60万支，募投项目实施完毕后综合月产能约为100万支左右。 子公司鼎泰机器人，逐步由为内部生产赋能转向外销。公司目前已实现数控刀具全流程生产设备的自主研发和制造，包括刀具的涂层加工设备，且品质稳定可靠、生产交期可控，核心产品具有较强竞争力。一方面，将增强公司PCB钻针及数控刀具的市场竞争力，另一方面，鼎泰机器人的战略调整由为内部生产赋能转向外销设备为主，有望打开公司未来成长空间。 积极探索与主业协同的新兴产业，前瞻布局功能性膜业务。公司在不断深耕PCB领域的同时，也积极关注与主业相关且成长性较好的新兴产业。功能性膜产品等方面的主要产品有手机防窥膜、家居家电防爆膜产品、车载光控膜产品、AG防爆膜产品。2023H1公司功能性膜营收2775万元，同比增长93.17%。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收分别为12.78、16.00、20.66亿元，实现归母净利润分别为2.35、3.25、4.26亿元，对应EPS分别为0.57、0.79、1.04元。参考可比公司估值水平，基于公司为全球PCB刀具生产的领先企业，逐步拓展数控刀具、自动化设备及功能性膜等成长性较好业务，给予2024年30倍PE，目标价为23.70元，首次覆盖，给予“强推”评级。 风险提示：下游PCB行业需求不及预期；新业务开拓不及预期；技术替代风 主要财务指标 投资主题 报告亮点 本报告：1）以公司核心业务PCB钻针业务为出发点，逐步梳理与主业协同的新兴业务。2）从市场规模、市场竞争格局、下游应用场景等多维度剖析公司各块业务未来的发展趋势及带来的机遇。2）分析公司数控刀具、功能性膜、设备等公司前瞻布局新业务，分析各块业务未来增长点。 投资逻辑 PCB板未来将向多层板、高密度、高集成、小孔径方向发展，将带来微型钻针的需求。我国PCB用微型刀具仍处于发展阶段，兼具规模化生产和高水平生产技术的企业较少。根据Prismark研究报告，2020年全球PCB钻针销量约为25.80亿支，其中鼎泰高科市场占有率约为19%，排名第1位；受益于PCB行业技术迭代，公司钻针业务有望受益于PCB高密化。 公司积极探索与主业协同的新兴产业，前瞻布局公司第二成长曲线。公司目前已实现数控刀具全流程生产设备的自主研发和制造，包括刀具的涂层加工设备，且品质稳定可靠、生产交期可控，一方面，将增强公司PCB钻针及数控刀具的市场竞争力，另一方面，子鼎泰机器人的战略调整由为内部研发赋能转向外销设备为主，有望打开公司未来成长空间。 关键假设、估值与盈利预测 我们预计公司2023-2025年实现营收分别为12.78、16.00、20.66亿元，实现归母净利润分别为2.35、3.25、4.26亿元，对应EPS分别为0.57、0.79、1.04元。 参考可比公司估值水平，基于公司为全球PCB刀具生产的领先企业，逐步拓展数控刀具、自动化设备及功能性膜等成长性较好业务，给予2024年30倍PE，目标价为23.70元，首次覆盖，给予“强推”评级。 一、全球PCB钻针领先企业，刀具/设备/材料多方向布局 （一）深耕PCB钻针行业，前瞻布局公司第二成长曲线 公司是国家级高新科技企业，聚焦工业制造的三大核心要素“材料、工具、装备”，全球PCB刀具生产的龙头，拥有PCB刀具全系列研发设计、制造能力和多元化的产品线，主要产品包括钻针、铣刀、刷磨轮、数控刀具、PCB特殊刀具、自动化设备、功能性膜产品等，下游主要为PCB企业，终端面向互联网、物联网、云计算与大数据、工业自动化等战略新兴产业。 图表1公司发展历程 图表2公司主要产品：工具、装备和材料 全球PCB刀具生产领军企业，前瞻开辟第二成长曲线。公司以钻针、铣刀及精密刀具为发展重心，与国内外知名厂商保持良好稳定的合作关系，稳居全球PCB刀具生产龙头企业地位。据中国电子电路行业协会（CPCA）披露，公司在刀具类专用材料企业中连续两年（2021年、2022年）营收居前；据Prismark，2020年公司在全球PCB钻针销量市场占有率约为19%，排名第1位。此外，公司积极布局功能性膜、刷磨轮、自动化设备等产品，前瞻开辟第二成长曲线。 图表3公司已投产业布局图 图表4公司下游重点客户 s 图表5公司主营业务构成 图表6公司各产品毛利率 w （二）股权结构稳定，管理层行业经验及技术储备丰富 公司股权高度集中，管理层管理经验丰富。公司实际控制人为王馨、林侠、王俊锋和王雪峰，四人系亲属关系，直接和间接持有的股份合计占公司股本总额的83.31%。核心技术人员具有丰富行业经验及技术储备，目前拥有多名资深研发工程师，为向客户提供品质优良的产品提供了充分保障。 图表7公司股权结构（20240123） 图表8公司董高监简介 健全长效激励机制，调动核心团队积极性。公司于2023年11月开展股权激励，计划首次授予激励对象总人数为303人，包括核心人员、管理人员、技术人员、骨干人员，首次授予限制性股票517.46万股，约占总股本的1.26%；预留限制性股票129.36万股，占公司总股本的0.32%。在业绩考核目标方面，第一个归属期解锁条件为2024年净利润不低于3.15亿元或2024年营业收入不低于17亿元。 图表9公司股权激励（截至20231114） （三）公司盈利能力持续提升，研发投入逐年增加 公司营收及归母净利润增长较稳健。公司营业收入由2018年的5.29亿元增长至2022年12.19亿元，CAGR为23.19%，其中核心产品钻针CAGR为25.25%。公司归母净利润由2018年0.70亿元增至2022年2.23亿元，CAGR为33.80%。2023年前三季度公司营收9.27亿元，同比增长1.91%；归母净利润1.69亿元，同比增长0.24%。 图表10公司营业收入（亿元） 图表11公司归母净利润（亿元） 近两年公司毛利率维持在38%左右，净利率维持在18%左右。公司毛利率在2019年稍有回落，现基本维持在38%左右；净利率从2018年的13.00%提升至2022年的18.27%，2023年前三季度为18.26%。近些年，公司经营性现金流状况较好。 图表12公司毛利率和净利率 图表13公司经营性现金流净额及净利润 提质增效优化费用结构，加大研发投入保持技术先进性。2018-2022年，公司销售费用率由5.29%降至3.06%；管理费用率由2018年的8.21%降至2022年的7.33%，2023年前三季度为7.13%；财务费用率由2018年2.98%降至2022年的1.08%，2023年前三季度财务费用控制较好，为-0.39%；研发投入持续增加，研发费用率由2018年6.27%升至2022年的6.55%，2023年前三季度为7.33%，公司通过稳定的研发投入以保持市场竞争力及技术先进性。 图表14公司销售/管理/财务费用率 图表15公司研发费用及费用率 二、PCB钻针：PCB加工的重要耗材，公司产品竞争力不断提升 （一）微型刀具用于PCB加工制造，下游需求较旺盛 PCB钻针属于孔加工刀具，PCB制造过程中的重要工具。切削刀具被誉为机床的“牙齿”，其按工件加工表面的形式分类可分为：孔加工刀具、螺纹加工刀具、齿轮加工刀具、切断刀具、加工各种外表面的刀具。PCB钻针的主要功能是在PCB载板上钻孔，贯穿电路板层和层间的接点，从而制作出点对点间的通路，以便进行线路连接和电子元件的固定。 图表16切削刀具按工件加工表面的形式分类 PCB钻孔工艺主要分为机械钻孔和激光钻孔，但以机械钻孔为主，原因有三：一是机械钻孔的适用板材、钻孔直径范围覆盖率较高，激光钻孔对孔径及材料有要求；二是机械钻孔的钻机价格和维修更换成本低，而激光钻孔所需前期投入较高；三是激光钻孔存在着孔型不规则、烧灼过程会使PCB性能不稳定等劣势。 图表17 PCB机械钻孔和激光钻孔对比 PCB产业蓬勃发展前景可期，下游应用领域广泛。据鹏鼎控股引述Prismark数据，预计全球PCB产值将从2019年的613.11亿美元增长至2024年的782.54亿美元；据中商情报网，2023年我国PCB市场规模约达3000亿元；近年来，5G、人工智能、物联网、工业4.0、云端服务器、存储设备、汽车电子等成为驱动PCB需求增长的新方向。 图表18 PCB产品分类 图表19 PCB在电子信息产业的应用领域 图表20 2022年全球PCB板分下游应用结构 图表21全球PCB板市场规模 图表22 2022年全球PCB板分地区市场规模占比 图表23我国PCB板市场规模 图表24 2021年我国PCB下游应用占比 我国PCB用微型刀具仍处于发展阶段，兼备规模化生产和高水平生产技术的的微钻企业较少。PCB钻针行业全球主要公司包括日本佑能、尖点科技、金洲精工和鼎泰高科，2020年市场占有率分别为14%、9%、18%和19%。 图表25 2020年全球主要PCB钻针厂商市场占有率 （二）公司产品结构持续优化，核心竞争力不断提升 公司钻针产销同步增长，微钻贡献重要力量。2022H1公司钻针产销分别为3.25亿支和3.13亿支；在技术难度较高的微钻领域，2022H1公司0.45mm以下规格的钻针销量比例超86%，其中精细度较高的微钻（0.2mm及以下）销量占比超13%。随着“PCB微型钻针生产基地建设项目”建成投产，公司产能将进一步提升。 图表26公司钻针收入（亿元） 图表27公司钻针产销量（亿支） 夯实“钻针护城河”，向高端化加速迈进。公司致力于规模化生产精密度更高、稳定性更强的微钻等产品，在钻针结构设计及涂层工艺方面逐步升级，提高加工精度、降低断针率、提高耐磨性及使用寿命等，不断提高产品的核心竞争力，加速向高端迈进。 图表28钻针涂层工艺优化 图表29钻针结构设计优化 三、数控刀具：公司紧抓3C产业需求，逐步释放刀具产能 （一）数控刀具是强国战略重点，国产替代进程加速 数控刀具是数控加工过程中与数控机床相配套用于切削加工的工具，广泛应用于各种类型、材质、大小和精度的工件的外型加工，是实现高端制造和智能制造的关键耗材，也被誉为“工业的牙齿”。数控刀具制造工序较长且工艺复杂，生产过程中关键质量控制点多且难度大，装备要求水平高，因此具有较高的技术和资金壁垒。 图表30刀具按结构分类 2021年全球