保险行业2023年报前瞻：负债端复苏为主线

证券研究报告|行业投资策略报告 2024年01月28日 保险行业2023年报前瞻：负债端复苏为主线 20 10 0 -10 -20 沪深300（%） 非银金融（%） 行业走势图 证券分析师：罗惠洲 邮箱：luohz@hx168.com.cnSACNO：S1120520070004 联系电话： 行业评级：推荐 评级及分析师信息 保险II 报告摘要： ►寿险：负债端高景气度 2023/1/6 2023/1/30 2023/2/14 2023-03-01 2023-03-16 2023/3/31 2023-04-18 2023-05-08 2023-05-23 2023-06-07 2023-06-26 2023-07-11 2023-07-26 2023/8/10 2023/8/25 2023-09-11 2023-09-26 2023-10-19 2023-11-03 2023/11/20 2023/12/5 2023/12/20 2024/1/5 存款利率和人身险预定利率下调助推储蓄险热销，寿险NBV全面回暖。相较于波动的基金、银行理财，“保本保息”的储蓄类产品更能匹配低风险偏好居民的理财需求。在人身险产品预定利率将于2023年7月底下调的预期下，居民对增额终身寿险等储蓄型保险产品的需求短期集中释放；叠加银行存款利率连续多次下调，预定利率下调后的传统险相对优势仍较为显著，进一步加剧储蓄型产品的热销。 外部监管引导和内部改革下，各渠道价值率将持续提升。代理人渠道方面，受益于各险企相继推出代理人精英培养计划提升从业人员专业素质、推动基本法改革从制度上助力队伍转型，上市险企人均产能显著提升。2023年9月以来，监管持续引导保险销售专业化与规范化发展，我们认为，持续推进保险代理人的专业化、保险销售的规范化，代理人整体素质和人均产能将进一步提升，助推渠道NBV继续正增长。银保渠道方面，内部改革下，“价值银保”转型成效显现。外部监管方面，2023年以来，监管连续出台多项政策持续规范和强化银保渠道“报行合一”。我们认为，短期来看，“报行合一”会对银保产品的销售造成负面影响，我们预计对银保渠道依赖较高的险企所受影响更大。但短期调整不改银保双方合作的长期稳定性，长期来看，“报行合一”有助于促成渠道降本增效及可持续发展，降低利差损风险，银保渠道价值率或有望持续提升。 ►财险：保费稳中向好，全年COR环比Q3有望改善 保费稳中向好，结构逐渐优化。保费方面，2023年下半年以来，国家和地方新一轮汽车消费政策密集出炉，拉动新车消费持续增长，新车销量增长传导至各险企车险保单销售的增长。非车险在农险、健康险、责任保险等险种带动下保持较高增速增长。与此同时，中国平安持续压降高风险险种、中国人保积极开拓其他险类，非车险业务结构逐渐优化。COR方面，受居民出行活动增加、行业费用竞争、灾害事故频发等因素影响，产险公司承保端盈利整体下滑。 ►投资端：受资本市场下行有所承压 各险企净投资收益率和总投资收益率受资本市场下行均出现大幅下滑。1）权益市场回调叠加金融工具准则切换拖累险企投资业绩。截至2023年12月31日，沪深300指数较年初累计下跌11.7%,上证综指较年初累计下跌4.5%，各险企在2022年增配的权益资产或面临减值压力。同时，新金融工具准则的实施进一步加剧险企投资业绩的波动。2）长端利率中枢 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 下行导致固收类资产配置承压，同时，保险合同准则下以“国债收益率”作为传统险准备金的折现率，因此利率下行会增加风险准备金的提取，造成净利润下滑。3）地产在2023Q1短暂微弱复苏后重回下行周期，但目前平安和国寿的房地产投资敞口均有所下降。 ►板块2023年行情复盘：整体跑赢大盘 整体来看，2023年全年保险指数跑赢沪深300指数，主要系负债端和资产端合力支撑。分阶段来看，期间保险板块主要经历两轮涨幅和两轮回调：（1）4月中旬至5月中旬，保险指数区间涨幅超20%，主要系各上市险企一季报数据尤其是负债端数据表现亮眼，表明寿险负债端改善逻辑持续得到验证，市场的担忧有所缓解。（2）随后板块在市场对资产端的悲观预期下显著回落，主要系期间大盘指数和十年期国债收益率中枢整体呈现下行趋势。（3）7月24日政治局会议召开，强调“活跃资本市场、提振投资者信心”，积极的政策基调带动市场情绪改善，利好保险资产端；3.0%预定利率产品切换推动储蓄险热销带动负债端高景气度，资负两端合力推动保险板块在半月内上涨近15%。（4）9月以来市场对寿险资产端和负债端的担忧使得保险板块整体显著回调，主要系险企三季报业绩低于市场预期且会计准则切换后投资收益波动性加大、权益市场持续低迷、银保渠道“报行合一”对开门红形成短期扰动、监管限制开门红预收保费进一步影响险企开门红节奏。 ►2023年业绩前瞻 我们预计2023年全年寿险延续高景气度，产险龙头效应持续凸显。寿险方面，考虑到以往Q4险企更倾向于备战来年年初的开门红从而业绩占比较低，同时，各险企个险人力2023Q3以来逐渐企稳，我们预计各上市险企2023年全年NBV仍有望保持双位数增长：太保（+21.0%）>平安（+19.6%）>国寿（+15.5%）>新华（+14.9%）。产险方面，我们预计车险保费将受益于2023年乘用车销量高景气，我们预计2023年行业及老三家车险保费增速有望保持6%左右的增速；非车险保费将受各险企经营策略影响而有所分化；COR来看，我们预计在车险报行合一持续落地下车险费用率有所下降，非车险业绩结构持续优化下赔付率有望企稳，带动2023Q4综合成本率环比有所改善。 ►风险提示 宏观经济持续下行风险；长期利率超预期下行风险；险企渠道改革不及预期风险；险企新品开发不及预期风险。 盈利预测与估值 重点公司 股票代码 股票名称 收盘价（元） 投资评级 2021A EPS(元)2022A2023E 2024E 2021A P/E 2022A 2023E 2024E 601601.SH 中国太保 24.87 买入 2.79 2.56 3.62 4.32 8.91 9.71 6.87 5.76 601318.SH 中国平安 41.25 买入 5.77 4.8 5.58 7.81 7.15 8.59 7.39 5.28 601628.SH 中国人寿 28.62 买入 1.64 1.14 24.14 18.91 17.45 25.11 1.19 1.51 601336.SH 新华保险 31.37 买入 3.58 3.15 4.83 5.95 8.76 9.96 6.49 5.27 资料来源：Wind，华西证券研究所注：收盘价对应日期为2024年1月26日 正文目录 1.寿险：负债端高景气度4 1.1.产品端：存款利率和人身险预定利率下调助推储蓄险热销4 1.2.渠道端：外部监管引导和内部改革下，价值率将持续提升6 1.3.2023年人身险业绩预测7 2.财险：保费稳中向好，全年COR环比Q3有望改善8 2.1.保费稳中向好，结构逐渐优化8 2.2.COR：2023年前三季度赔付率及费用率有所恶化8 2.3.2023年财险业绩预测9 3.投资端：受资本市场下行有所承压9 4.2023年保险板块行情复盘：整体跑赢大盘12 5.风险提示13 图表目录 图12023年前三季度各上市险企新单保费增速6 图22023年前三季度各上市险企NBV增速6 图32023年前三季度各险企净投资收益率10 图42023年前三季度各险企总投资收益率10 图52023年权益市场震荡下行11 图62023年十年期国债收益率中枢下行11 图7国房景气指数12 图82023年保险板块行情复盘13 图92023年保险个股呈现分化趋势13 表12023年以来人身险预定利率下调及银行存款利率下调的相关新闻5 表22023年以来监管连续出台多项政策持续规范和强化银保渠道“报行合一”7 表32023年上市险企寿险NBV预测8 表4老三家产险综合成本率（单位：%）9 表5保险行业资金运用概况10 1.寿险：负债端高景气度 1.1.产品端：存款利率和人身险预定利率下调助推储蓄险热销 居民“保本保息”理财需求驱动下储蓄型保险产品热销，寿险NBV全面回暖。相较于波动的基金、银行理财，“保本保息”的储蓄类产品更能匹配低风险偏好居民的理财需求。在人身险产品预定利率将于2023年7月底下调的预期下，居民对增额终身寿险等储蓄型保险产品的需求短期集中释放；叠加银行存款利率连续多次下调，预定利率下调后的传统险相对优势仍较为显著，进一步加剧储蓄型产品的热销。2023年前三季度各险企新单保费增速从高到低分别为：平安（+44.8%）>国寿（+14.8%）>太保（+13.1%）>新华（+11.9%），NBV增速分别为太保（+36.8%）>平安（+29.9%）>国寿（+14%）（新华仅披露2023H1增速为+17.1%），新单和NBV相比2021、2022年全面回暖。 表12023年以来人身险预定利率下调及银行存款利率下调的相关新闻 时间 相关新闻报道 2023.3.22 澎湃新闻获悉，银保监会人身险部近日下发调研通知，组织中国保险行业协会以及部分人身险公司于3月23日召开座谈会，为引导人身保险业降低负债成本，加强行业负债质量管理。此次调研重点内容包括降低责任准备金评估利率对公司的影响、降低责任准备金评估利率对行业的影响。 2023.4.21 财联社记者从业内获悉，近期监管部门正陆续召集相关保险公司开会，主要内容是进行窗口指导，要求寿险公司调整新开发产品的定价利率，控制利差损，要求新开发产品的定价利率从3.5％降到3.0％。主要思想是市场有效，监管有为，主体调节在先，控制节奏，实现软着陆。 2023.6.8 根据澎湃新闻，6月8日起，包括工商银行、农业银行、建设银行、中国银行、交通银行、中国邮政储蓄银行在内的六大国有银行下调存款挂牌利率。其中，活期存款利率从此前的0.25%下调至0.2%，2年期定期存款利率下调10BP至2.05%，3年期定存利率下调15BP至2.45%，5年定期存款利率下调15BP至2.5%。 2023.7.19 财联社记者从业内获悉，监管近日正陆续电话通知，对险企进行窗口指导，内容是要求在7月31日24点前下架定价利率大于3.0%的保险产品，包括重疾险等，以及保底2%以上的万能险产品。此外，部分险企也有内部下架的时间表，比如7月25日前或7月30日前等。 2023.9.1 根据澎湃新闻，工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、招商银行等集体更新的人民币存款利率表显示，一年期整存整取利率下调10BP至1.55%，二年期整存整取利率下调20个基点降至1.85%，三年期和五年期整存整取利率下调25BP，分别至2.2%和2.25%。活期存款、三个月、六个月整存整取利率保持不变。 2023.12.22 根据澎湃新闻，12月22日，工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、招商银行等银行更新的人民币存款利率表显示，本次调整涉及3个月、6个月、一年、两年、三年、五年期定期存款和大额存单，其中，3个月、6个月、一年期定期存款挂牌利率下调0.1个百分点至1.15%、1.35%和1.45%，两年定期存款挂牌利率下调0.2个百分点至1.65%，三年期、五年期定期存款挂牌利率下调0.25个百分点分别至1.95%和2.00%。 资料来源：澎湃新闻，财联社，华西证券研究所 图12023年前三季度各上市险企新单保费增速图22023年前三季度各上市险企NBV增速 70% 60% 60%50% 40% 40% 20% 30% 0% 20%10% -20% 平安 国寿 太保 新华 0% -40% -10%-20% 平安 国寿太保 新华 -60% -30% -80% 2021 20222023H12023Q3 2021 2022 2023H12023Q3 资料来源：各险企财报，华西证券研究所资料来