信用债市场周报：信用债一级市场有何变化？

2024年01月28日 信用债一级市场有何变化？证券研究报告 作者 信用债市场周报（2024-01-28） 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 孟万林分析师 近期，市场关注信用债一级市场融资情况。 2023年，信用债整体融资怎么样？ 2023年信用债一级市场发行和净融资相比2022年均有所增加，但净融资 增加主要是由于金融债供给增加。2023年，城投债净融资从2022年的1.28万亿收缩至1.24万亿，非金融债产业债从-2525亿元进一步下滑至-5407亿元，而金融债（含二永债、券商债、银行普通债等，不含政金债）则从 1.15万亿扩张至1.64万亿。 城投债融资状态怎么样？ 一方面，弱资质、行政层级低的城投平台再融资较难，净融资规模减少；另一方面，化债政策出台后，2023年四季度以来，一级市场情绪火热，投标倍数屡创新高，带动城投债发行成本持续下降，发行期限有所拉长。 分区域来看，四季度，天津、浙江、四川、湖南、湖北、贵州等地区净融资相较去年同期明显减少，净融资超-150亿元，其中贵州、四川、浙江提前兑付金额较大。 更具体到主体来看，从2023年12月单月变动来看，贵州贵安、津城建、海淀国资、广州珠江实业、湘潭九华、大庆城投、武清经开、天津轨交等主体12月债券余额减少较多。 四季度为何城投债缩量明显？ 我们注意到，同期城投债提前兑付的规模明显增长。城投债净融资减少与城投债大量提前偿还有一定关系。2023年10月1日至今，城投债实际完 成提前兑付的只数达到152只，总规模达到861亿元，能部分解释2023 年11-12月城投债净融资为负。 另外，或与当前城投债融资政策偏紧直接相关。从监管层面来看，城投债借新还旧比例明显上升，审批“通过”、“注册生效”及“完成注册”的比重明显下行。监管对于城投债市场的调控仍然偏紧。 如何看待后续融资政策？ 短期，城投融资政策大概率偏紧，但各方仍在持续博弈过程中，仍需进一步观察政策变动。 风险提示：信用风险事件超预期，经济恢复不及预期，化债政策超预期 SAC执业证书编号：S1110521060003 mengwanlin@tfzq.com 近期报告 1《固定收益：长期限存单利率稍有回落-同业存单周度跟踪（2024-1-27）》2024-01-27 2《固定收益：经营性物业贷新规，如 何解读？-信用市场点评》2024-01-25 3《固定收益：债市利多是否已出尽？ -2024年1月24日央行发布会点评》 2024-01-25 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.从总量上看有何变化？3 2.聚焦城投债一级市场有何变化？4 3.小结10 图表目录 图1：信用债发行、偿还及净融资规模（亿元）3 图2：城投债发行、偿还及净融资规模（亿元）3 图3：产业债发行、偿还及净融资规模（亿元）3 图4：金融债发行、偿还及净融资规模（亿元）3 图5：2016-2023年产业债各行业净融资规模（亿元）4 图6：2023年10月以来提前偿还城投债规模明显提升（亿元，只）5 图7：特殊再融资债发行规模与提前兑付规模对比（亿元）5 图8：各区域单季度净融资规模（亿元）6 图9：不同主体评级的城投债净融资规模（亿元）6 图10：不同行政层级的城投债净融资规模（亿元）6 图11：城投债加权平均发行利率走势（%）7 图12：城投债加权平均发行期限走势（年）7 图13：城投债投标上限-发行利率（%）7 图14：城投债1倍以上投标量占比7 图15：2023年9-12月全国地市级及区县级（含开发区）城投平台发行债券募集资金用途 （只）8 图16：2021-2023年交易所和交易商协会债券审批情况8 图17：2023年四季度部分债券余额净偿还的省份（亿元）8 图18：2023年四季度部分债券余额增加的省份8 图19：市场化经营主体桉行政层级分布（个）9 图20：市场化经营主体桉区域分布（个）9 表1：2023年四季度部分债券余额变动较大的主体（亿元）8 2023年四季度化债以来，信用债一级市场有何变化？城投债一级发行化债前后有何变化？如何看待？ 1.从总量上看有何变化？ 近期信用债一级市场出现了一些变化： 首先，从总量上来看，2023年信用债整体发行及净融资规模相比2022年同期有所增加， 2023年四季度信用债发行规模相比2022年同期增加1250亿元，净融资规模相比去年同 期增加4018亿元。 分类别来看，城投债一级市场，2023年9月以来，发行和净融资量持续下降，11月净融资由正转负，12月净缩量1052亿元，为2019年以来季节性最低水平。综合2023年四季 度，城投债发行规模相比去年同期增加1457亿元，但由于偿还增加，净融资同比减少825 亿元。 产业债一级市场，2023年全年发行和净融资规模均有所下降，但2023年四季度，产业债净融资同比大幅增加5168亿元。 金融债一级市场，2023年全年发行规模增加，2023年四季度，金融债发行规模同比增加，净融资同比大幅增加4359亿元。 综合来看，2023年信用债一级市场发行和净融资相比2022年均有所增加，但净融资增加主要是由于金融债供给增加。2023年，城投债净融资从2022年的1.28万亿收缩至1.24万亿，非金融债产业债从-2525亿元进一步下滑至-5407亿元，而金融债（含二永债、券商债、银行普通债等，不含政金债）则从1.15万亿扩张至1.64万亿。 图1：信用债发行、偿还及净融资规模（亿元）图2：城投债发行、偿还及净融资规模（亿元） 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 -01 2 0 发行偿还净融资 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 发行偿还净融资 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 -500 -1,000 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 -1,500 资料来源：Wind，天风证券研究所注：净融资为右轴数据。资料来源：Wind，天风证券研究所注：净融资为右轴数据。 图3：产业债发行、偿还及净融资规模（亿元）图4：金融债发行、偿还及净融资规模（亿元） 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 发行偿还净融资 3,000 2,000 1,000 0 -1,000 -2,000 -3,000 -4,000 -5,000 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 -6,000 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 发行偿还净融资 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 -500 资料来源：Wind，天风证券研究所注：净融资为右轴数据。资料来源：Wind，天风证券研究所注：净融资为右轴数据。金融债不包含政 金债。 具体到产业债各个行业来看，2023年非银金融、建筑装饰、综合、通信、休闲服务、建筑材料行业净融资为正，其余行业净融资均为负；其中，公用事业、采掘、化工、交运、房地产等行业净融资负值较大，行业处于净偿还的水平。 图5：2016-2023年产业债各行业净融资规模（亿元） 累计净融资 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 非银金融 2836 2849 4451 4758 5381 4374 (1560) 4530 建筑装饰 241 (254) 658 384 1153 126 681 1282 综合 1172 (90) 1505 422 508 (233) 652 626 通信 278 (547) (54) (113) (48) (237) (35) 100 休闲服务 74 21 (43) 66 13 125 31 22 建筑材料 (324) (92) 179 (183) (149) (49) (234) 7 家用电器 (54) 31 (23) (3) 60 (55) (42) (5) 轻工制造 (68) (37) (185) (165) (64) (80) (43) (13) 电气设备 52 (41) 44 (88) (30) (53) (16) (51) 纺织服装 97 (75) (115) (98) (39) (46) (67) (60) 农林牧渔 21 (14) (53) (45) 85 (25) 41 (89) 传媒 113 (83) (101) (11) 101 (58) (27) (93) 国防军工 116 (475) (22) 58 (88) (64) (232) (170) 电子 546 147 (33) (302) (181) (289) (24) (171) 机械设备 (174) (360) 68 (51) (58) (349) (325) (181) 医药生物 495 54 318 (377) (218) (280) (204) (194) 计算机 324 (20) 144 (120) (35) (149) (152) (218) 钢铁 (537) (307) 272 832 324 (895) (458) (267) 食品饮料 12 (286) (6) (29) 18 (140) (8) (291) 汽车 266 (189) 208 280 24 (343) (472) (318) 商业贸易 339 (228) (338) 12 (416) (757) (209) (329) 房地产 6581 1113 1265 (265) 247 (1601) 488 (363) 有色金属 255 (601) 51 51 (288) (598) (517) (434) 交通运输 1186 (1569) 101 106 611 (1) (102) (502) 化工 (143) (559) (467) (301) 83 (117) 13 (798) 采掘 (379) (460) 1002 1405 132 (1206) (899) (938) 公用事业 1172 (2583) 772 2072 1971 2045 (217) (2315) 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.聚焦城投债一级市场有何变化？ 我们进一步聚焦到城投