纺织服饰行业周报：2023年业绩预告陆续披露，品牌板块业绩亮眼

重点推荐：开润股份&滔搏&申洲国际&报喜鸟&安踏体育&名创优品&锦泓集团 1、运动&户外品牌：滔搏、安踏体育、李宁、特步国际、361度、波司登； 2、男装&休闲品牌：报喜鸟、比音勒芬、海澜之家、锦泓集团、森马服饰； 3、运动代工龙头拐点组合：开润股份、申洲国际、华利集团、健盛集团； 4、性价比主线：名创优品。 重点公司观点更新：运动鞋服链龙头、性价比标的α收益更显著 开润股份：预计2023Q4迎来业绩拐点，2024年箱包代工补库下稳健增长，服装及品牌业务规模及盈利持续双回暖。服装代工受益于新客户规模成长，品牌业务受益于国内市场及跨境增量，2023年天猫渠道旅行箱规模同增49%但未恢复至疫情前，小米受益于生态链改革、90分受益于加大包袋品类及跨境新渠道投入。 滔搏：FY2024Q3流水低双增长，折扣&库销&面积&开店等经营指标全面改善，头部及后进品牌增速差异收窄，受益于国际品牌复苏、新品牌成长，长期结构性效率优化带动盈利稳健提升。申洲国际：由于服装季节性及品牌客户新品需求，下游仍有补库需求，但Nike下调指引加剧市场对补库程度的担心。公司的α来自于新品类下老客户份额提升、新客户逐渐放量，2024Q1进入低基数，2024年订单稳健向好，预计Lulu高增长、优衣库/阿迪达斯双位数增长、Nike单位数增长、国内品牌略有下降-持平，新增客户Lacoste。报喜鸟：2023年归母净利润预告区间为6.88-7.34亿元，同比+50-60%，利润端持续超预期，看好公司多品牌战略的中期成长性。主品牌年轻化转型并向中南市场拓展，2023年控货下加盟收入增长慢于终端流水，预计2024年加盟收入恢复增长；哈吉斯成长性突出，品牌势能提升下稳步扩店，多品类多系列及面积扩张支撑店效提升。安踏体育：11月进入低基数后主品牌及FILA流水增长强劲，α来源于优秀的国际品牌资产相互协同、强零售管理力、全球化运营和资源整合力，安踏品牌2023年控货积蓄能量，FILA一流店效及盈利能力有望延续，其他品牌切入小众细分赛道预计持续高增。名创优品：发布五年战略规划，收入端看好全球开店加速（年净增900-1100家）、渠道结构调整&开大店下单店业绩增长；利润端看好产品组合&业务结构优化带动盈利能力提升。锦泓集团：2023年归母净利润预计同比+299%~330%。品牌：TW短期向上态势确立，长期来看具备成长空间；VGRASS直营店效处于稳步恢复中；云锦未来将保持较快增速。公司：2022年底债务置换，利息费用大幅下降1亿左右；2023年初股权激励提供业绩增长信心。 行业信息更新：2023Q4预计品牌亮眼&制造环比改善，多公司发布业绩预告 （1）四季度前瞻：2023Q4短暂受10月气候偏暖影响，整体受益于线下客流受损及去库的低基数，预计运动户外&男装&性价比流水表现。去库收尾后制造订单环比改善，预计多数细分领域制造龙头收入增长转正、利润率回升。（2）业绩预告：截至2024.1.27，观测样本中15家A+H股发布2023年业绩预告，预告企业以品牌预增为主，男装（报喜鸟、九牧王）、休闲（锦泓集团、太平鸟）、中高端女装（赢家时尚）表现亮眼，多数预告企业业绩好于2021年。 风险提示：消费环境波动、汇率波动、盈利质量修复&门店扩张不及预期。 1、行情回顾与下周推荐 1.1、业交易数据更新：纺织服装本周A+H股均跑输大盘 本周（2024年1月22日-2024年1月26日） A股板块表现：纺织服装板块下跌-1.86%，沪深300上涨1.96%，跑输大盘3.8pct，在31个一级行业中排名27，子行业表现来看，纺织制造下跌3.26%，跑输大盘5.21pct； 服装家纺下跌-1.69%，跑输大盘3.7pct。 H股板块表现：耐用消费品与服装板块上涨3.49%，恒生指数上涨4.2%，跑输大盘0.71pct。 图1：近1月A股纺服板块跑输大盘 图2：纺服板块本周下跌1.86%，跌幅居前 个股表现，慕尚集团控股、超盈国际控股、达芙妮国际涨幅居前三，涨幅分别为30%、14.9%、9.9%；华升股份、华生科技、华孚时尚跌幅居前三，跌幅分别为21.3%、18.4%、11.7%。 图3：慕尚集团控股、超盈国际控股、达芙妮国际涨幅居前三 图4：华升股份、华生科技、华孚时尚跌幅居前三 1.2、重点推荐：开润股份&滔搏&申洲国际&报喜鸟&安踏体育&名创优品&锦泓集团 1.2.1、滔搏：FY2024Q3经营指标全面向好，看好国际品牌复苏及盈利能力提升 FY2024Q3经营指标全面向好。FY2024Q3流水实现低双增长，其中零售流水由同店驱动录得高双增长，主力和非主力品牌、线上及线下同比均有双位数增长。 FY2024Q3新品销售占比持续提升驱动折扣同比持续改善，库存金额同比双位数下降，库销比略低于4，库存金额及库销比环比FY2024H1基本持平。FY2024Q3直营门店面积同比环比改善：2023H2毛开店加速，因此截至11月底环比8月底增长0.5%（FY2024Q2环比基本持平），同比下降1.7%（FY2024Q1同比下降3.5%）。 头部及后进品牌之间增速差异逐渐缩窄。FY2024Q3滔搏流水低双增长（FY2024H1为7.3%），以低双增长为切线，增速为低双以上的品牌加权平均增速为高双（FY2024H1为中双），切线以下的品牌加权平均增速为低单（FY2024H1为中单下降），剔除负面因素后为低双增长（FY2024H1为略微增长）。 预计业绩端由国际品牌复苏、新品牌合作、经营效率进一步提升带动。中长期看好公司大店资源、私域运营的核心竞争力，深化现有品牌合作的同时加大HokaOneone、凯乐石等新品牌及新领域的合作，强劲的现金创收能力预计高派息持续。 收入端受益于国际品牌复苏：（1）Nike：剔除汇率下大中华区连续四个季度正增长，新品售罄率表现较好，预计势头延续。（2）阿迪达斯：中国库存结构和总量状况持续向好、全期货模式增加30%快反订单、产品创新能力提升、营销资源改善后品牌市场声量开始逐步放大、2023年渠道调整接近尾声，预计阿迪达斯在FY2025的销售改善。 大店资源之下货品及营销丰富，精准单店&全域新零售提升单店辐射能力：（1）大店资源：FY2024H1单店销售面积同比+7.7%，其中主力和非主力品牌及不同面积类型门店的单店面积均增长，凭借丰富的高级别大店资源，滔搏新品供应、营销资源丰富，有望持续抢占市场份额。（2）全域零售：FY2024H1传统平台维持增长、私域增速持续亮眼，包含单店小程序、旗舰店及私域的离店销售占比预计10%+。滔搏以品牌以及品牌的用户属性做单店的细化划分，未来单店辐射能力的提升有望进一步增厚单店产出。 长期结构性效率优化带动费用率下降：（1）渠道改扩优化带动租售比下降，预计新开店的平均店效是关店店效的3倍，改店的店效平均提升大于30，FY2024H1渠道的优化带动估测租金费用率同比-0.5pct至13.3%%。（2）数字化赋能带动人效提升，员工费用率-1.3pct至10.0%。 1.2.2、开润股份：基本面拐点，看好2024年蓄力向上 箱包代工补库下稳健增长，服装进一步成长。全球PC出货量按季改善，且下游运动休闲客户迪卡侬、Nike及VF去库接近尾声，预计2024年随IT客户走出低谷、高毛利率新客户占比提升下，箱包有望实现双位数增长；服装代下单随新客户阿迪达斯、优衣库、Muji等放量有望实现30-50%增长。同时利润端，预计箱包代工利润率随数字化推进，生产效率提高而稳中有升，预计上海嘉乐服装代工利润率随新客户订单规模化后明显改善。 品牌业务规模及盈利持续双回暖。 90分：国内重视推新控费，把握箱包品类出海机会，利润率改善空间充分。国内：2023年箱包市场增长亮眼，天猫渠道旅行箱同比增长49%但尚未恢复至疫情前，90分所在的中等价格带占比提升，预计2024年90分通过加大新品及包袋投入，提升市场份额。出海：2021年以90分配件及非90分品牌的健身器材品类出海，截至2023年预计跨境业务收入收缩至10%，2024年以拥有竞争优势的箱包品类出海，在箱包线上渗透率高的国家依托亚马逊拓展，在线上渗透率低的国家依托线下分销拓展。90分推新控费下2023年前三季度均盈利，新品毛利率高于老品约4-6pct，预计全年实现微利，目前新品销售占比不足10%，看好2024年盈利进一步改善。 小米：2024年积极把握生态链变革机会。预计2024年推新节奏加快、营销自由度提升、利益分配由毛利分成向毛保模式切换，新品占比预计进一步提升并有望开出独立箱包旗舰店。 图5：全球PC出货量按季改善 图6：2023年天猫渠道旅行箱高增但尚未恢复至疫情前 图7：天猫渠道旅行箱品类中，中等价格带占比提升 1.2.3、申洲国际：订单稳步向好，2024Q1进入低基数，看好盈利改善后估值回升 由于服装季节性及品牌客户对新品的需求较为刚性，下游存在补库存需求，但由于Nike下调指引，加剧了市场对于补库需求程度的担心。我们认为，公司积极拓展梭织、经编等新品类，除2024Q1低基数外，公司的α来自于老客户份额提升以及新客户逐渐放量，同时盈利能力改善。 9月订单转正，国内产能利用率修复至90%，订单需求稳步向好。下游库存逐渐恢复正常，耐克（收入占比30%）截至11/30报表存货79.79亿美元，同比-14%/环比-8%，库存周转天数101天（同比-5天，环比-6天）。预计随着服装季节性及品牌客户对新品的需求提升，下游客户根据去库节奏逐步进入补库阶段。截至2023年11月，Nike大中华区连续五个季度剔除汇率下收入正增长，受益于本地化供应链需求，国内产能利用率预计已经恢复至90%。 基于产品多元化发展战略，老客户份额有望提升。棉类/非棉产品结构过去75:25，目前约为6:4，发展功能性化纤、经编、梭织产品。同时，受益于阿迪达斯精简供应链战略，公司份额有望进一步自20%显著提升。 新客户成长性好，Lulu订单亮眼，一体化推进后有望提升盈利能力。Lulu柬埔寨供应商主要供给高档小量产品，公司凭借规模化+垂直一体化优势份额有望快速提升，目前自产面料~50%，未来有望提升至100%。 预计估值随盈利能力压制因素消除而回升：（1）2024Q1进入低基数；（2）补库提升国内产能利用率后毛利率将逐季修复；（3）原材料预计维持低位震荡阶段。 图8：季度收入增速：2024Q1进入低基数 图9：季度毛利率：盈利能力连续多个季度受压制 1.2.4、报喜鸟：多品牌战略的成功典范，主品牌年轻化、哈吉斯品牌势能上升期 公司披露2023年业绩预告，归母净利润预告区间为6.88-7.34亿元，同比+50-60%，其中2023Q4归母净利润预告区间1.33-1.79亿元，同比+78.8-140.7%，利润端持续超预期，预计公司所有品牌均实现增长，其中报喜鸟品牌双位数增长、哈吉斯20-30%增长，同时终端控折扣及直营占比提升带动下毛利率有所提高。我们认为2024年业绩确定性部分来自于2023年哈吉斯品牌开店兑现度高且2024年预计仍保持10-15%净开店的积极拓店计划。 报喜鸟：积极实行年轻化革新，短期控货后加盟发货增速有望恢复 报喜鸟顺应消费者着装休闲化、时尚化、年轻化的需求积极革新，在商务、婚庆西服基础上不断推出轻正装及运动西服等新品类，启用全新品牌代言人、升级第十代终端形象、加强进驻购物中心和百货。预计2023年运动西服增长快于传统西服、VIP中30岁以下占比提升。渠道拓张：截止2023H1，报喜鸟直营/加盟门店数分别为219/566家，较2022年末分别-2/-17家，预计全年新开约10%，未来每年保持新开10%+门店。预计2023年短期控货下流水增长快于发货，库存消化后加盟商信心有望增强，加盟发货增速有望恢复。 成功打造旗下第二品牌哈吉斯，品牌势能提升下扩店&单店成长： （1）扩店：2022年门店为417家，2023年新开店数（不含闭店）约为15%，净开