23年圆满收官，Q4业绩同比改善

买入（维持） 股价（2024年01月26日）50.6元 23年圆满收官，Q4业绩同比改善 公司研究|动态跟踪水井坊600779.SH 目标价格54.00元 52周最高价/最低价87.37/48.01元 总股本/流通A股（万股）48,836/48,836 A股市值（百万元）24,711 公司公布2023年度业绩预告，2023年度预计实现营业收入49.5亿元 （yoy+6.0%），预计实现归母净利润12.7亿元（yoy+4.4%）；23Q4，公司预计实 现营业收入13.6亿元（yoy+51.3%），预计实现归母净利润2.5亿元 （yoy+53.2%），Q4业绩同比大幅改善，预计受益于去年同期疫情影响较大导致基数较低、24年春节前经销商备货时间前移。总体来看，公司完成了年初制定的经营目标，2023年度圆满收官。 臻酿八号延续增势，井台、典藏有望提速。分产品来看，23年下半年以来，臻酿八号渠道库存回到健康水平，产品展现较快销售增速。当前，公司积极推动臻酿八号 促销、扫码送礼等活动，费用向C端倾斜，有望进一步加速动销。预计24年臻酿八号将继续轻装上阵，仍为贡献销售额的主力产品。23年8月18日起，公司对典藏38度500ML*6的经销商结算价格上调15元/瓶，预计主要因公司坚持高端化策略，旨在通过拉升典藏品牌站位以提升品牌形象。23年井台、典藏动销较缓慢，主要因23年团购、商务宴席场景复苏不及预期，以及新版井台价格偏高、消费者接受度较低；预计伴随经济回暖、企业自身储备的白酒库存逐渐消化，24年团购、商务宴席场景将有所恢复，井台、典藏动销有望提速。 公司积极推动开门红实现，政策推动宏观经济回暖。公司当前积极推动节前经销商回款工作，考虑到臻酿八号动销向好、库存良性、经销商信心提升，预计公司有望 实现开门红。宏观经济角度，当前房产新政不断推出，例如广州放开120平方米以上住房限购、多地区普宅认定标准放宽、首付比例下降等，有利于加速经济回暖，利好白酒消费。公司作为次高端上市酒企之一，有望受益于企业、居民购买力回升。 国家/地区中国 行业食品饮料 核心观点 报告发布日期2024年01月27日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -1.56 -10.62 -12.46 -38.24 相对表现% -3.52 -10.89 -7.33 -17.97 沪深300% 1.96 0.27 -5.13 -20.27 叶书怀yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 执业证书编号：S0860519080001 姚晔yaoye@orientsec.com.cn 根据23年度业绩预告，对23-25年下调收入、上调费用率。我们对23-24年上调毛 利率。我们预测公司2023-2025年每股收益分别为2.60、3.00、3.42元（原预测为 2.69、3.17、3.60元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2024 动销向好经营改善，看好水井坊业绩弹性 2023-09-19 年的18倍市盈率，对应目标价为54.00元，维持买入评级。 去库存成效显现，势能边际向上 2023-08-03 风险提示 产品价格波动、消费需求不及预期、食品安全事件风险。 业绩短期承压，关注后续弹性2023-05-07 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,632 4,673 4,955 5,704 6,469 同比增长(%) 54.1% 0.9% 6.0% 15.1% 13.4% 营业利润(百万元) 1,669 1,633 1,703 1,983 2,252 同比增长(%) 73.0% -2.1% 4.3% 16.4% 13.5% 归属母公司净利润(百万元) 1,199 1,216 1,268 1,466 1,671 同比增长(%) 64.0% 1.4% 4.3% 15.6% 14.0% 每股收益（元） 2.46 2.49 2.60 3.00 3.42 毛利率(%) 84.5% 84.5% 84.3% 84.4% 84.6% 净利率(%) 25.9% 26.0% 25.6% 25.7% 25.8% 净资产收益率(%) 50.3% 39.9% 30.3% 27.6% 26.9% 市盈率 20.6 20.3 19.5 16.9 14.8 市净率 9.4 7.1 5.0 4.3 3.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表 投资建议 根据23年度业绩预告，对23-25年下调收入、上调费用率。我们对23-24年上调毛利率。我们预测公司2023-2025年每股收益分别为2.60、3.00、3.42元（原预测为2.69、3.17、3.60元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2024年的18倍市盈率，对应目标价为54.00元，维持买入评级。 公司 代码 最新价格（元） 每股收益（元） 市盈率 2024/1/26 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 酒鬼酒 000799 68.80 3.23 2.22 2.87 3.64 21.31 30.94 23.95 18.92 泸州老窖 000568 155.18 7.04 8.98 11.05 13.42 22.04 17.29 14.04 11.57 古井贡酒 000596 211.74 5.95 8.40 10.80 13.52 35.61 25.21 19.61 15.67 舍得酒业 600702 89.39 5.06 5.47 6.68 8.26 17.67 16.35 13.38 10.83 今世缘 603369 44.26 2.00 2.51 3.11 3.81 22.19 17.63 14.23 11.62 山西汾酒 600809 207.39 6.64 8.60 10.71 13.12 31.25 24.12 19.37 15.81 老白干酒 600559 19.34 0.77 0.71 0.93 1.22 25.00 27.36 20.82 15.91 调整后平均 22 18 14 数据来源：Wind、东方证券研究所 风险提示 产品价格波动风险。公司体量较少，属于价格跟随者。公司销售情况较佳也部分源自于高端酒提价带来的性价比提升，如果高端酒提价行情结束，公司可能面临价格天花板及性价比下行风险，可能对公司销售造成不利影响。 消费需求不及预期风险。严控“三公消费”造成了白酒行业一段时期的萎靡，受此影响白酒终端消费的需求逐渐向商务及大众化转变。若消费需求不及预期，可能对公司造成不利影响。 食品安全事件风险。若白酒行业发生食品安全黑天鹅事件，可能对公司营收和利润造成不利影响。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,890 1,912 3,201 3,957 4,801 营业收入 4,632 4,673 4,955 5,704 6,469 应收票据、账款及款项融资 13 3 10 9 9 营业成本 717 725 779 889 998 预付账款 77 16 17 20 23 营业税金及附加 736 735 803 924 1,048 存货 2,197 2,443 2,625 2,998 3,366 营业费用 1,227 1,279 1,309 1,507 1,709 其他 10 36 12 16 14 管理费用及研发费用 325 392 416 479 543 流动资产合计 4,187 4,410 5,865 7,000 8,213 财务费用 (37) (33) (25) (35) (43) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 5 13 11 11 11 固定资产 501 483 1,382 1,864 2,136 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 705 1,620 823 424 224 投资净收益 0 0 0 0 0 无形资产 120 130 117 104 91 其他 11 72 41 54 49 其他 379 404 392 390 384 营业利润 1,669 1,633 1,703 1,983 2,252 非流动资产合计 1,704 2,637 2,714 2,782 2,836 营业外收入 3 2 8 4 5 资产总计 5,891 7,047 8,579 9,782 11,049 营业外支出 36 3 5 15 8 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 1,636 1,632 1,706 1,973 2,248 应付票据及应付账款 1,015 1,166 1,253 1,431 1,606 所得税 437 416 439 507 578 其他 2,218 2,395 2,403 2,595 2,750 净利润 1,199 1,216 1,268 1,466 1,671 流动负债合计 3,233 3,561 3,656 4,026 4,356 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 1,199 1,216 1,268 1,466 1,671 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 2.46 2.49 2.60 3.00 3.42 其他 26 28 24 26 25 非流动负债合计 26 28 24 26 25 主要财务比率 负债合计 3,259 3,589 3,681 4,052 4,381 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 0 0 0 0 0 成长能力 股本 488 488 488 488 488 营业收入 54.1% 0.9% 6.0% 15.1% 13.4% 资本公积 270 246 419 419 419 营业利润 73.0% -2.1% 4.3% 16.4% 13.5% 留存收益 1,873 2,724 3,992 4,823 5,761 归属于母公司净利润 64.0% 1.4% 4.3% 15.6% 14.0% 其他 0 0 0 0 0 获利能力 股东权益合计 2,632 3,458 4,898 5,730 6,668 毛利率 84.5% 84.5% 84.3% 84.4% 84.6% 负债和股东权益总计 5,891 7,047 8,579 9,782 11,049 净利率 25.9% 26.0% 25.6% 25.7% 25.8% ROE 50.3% 39.9% 30.3% 27.6% 26.9% 现金流量表 ROIC 50.1% 39.1% 29.8% 27.2% 26.4% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 1,199 1,216 1,268 1,466 1,671 资产负债率 55.3% 50.9% 42.9% 41.4% 39.7% 折旧摊销 73 85 42 60 69 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (37) (33) (25) (35) (43) 流动比率 1.30 1.24 1.60 1.74 1.89 投资损失 0 0 0 0 0 速动比率 0.61 0.55 0.89 0.99 1.11 营运资金变动 5