2023年有色金属行业信用回顾与2024年展望

新世纪评级2023年有色金属行业信用回顾与2024年展望 有色金属行业信用展望：稳定 2023年有色金属行业信用回顾与2024年展望 工商企业评级部胡颖阮犇犇包璇 摘要 有色金属行业周期性明显，行业景气度波动较大，且易受全球供需格局及地缘政治经济局势变化的影响。2022年以来，俄乌冲突引发能源危机，美联储持续加息，全球主要经济体经济复苏放缓，对有色金属价格整体影响偏负面；我国经济发展面临需求疲弱、供给冲击、预期弱化等压力，叠加极端天气引发能源紧张，有色金属整体供需均有收紧，未来需求增量主要源自新能源等新兴产业。 近年来有色金属产业政策以提高资源利用效率、节能降耗及智能化转型为主要方向，“十四五”期间产业结构、能源结构等明显优化，能源资源配置更加合理，碳排放强度明显降低，不断推进智能制造标准体系建设。短期内企业运营成本将增加，中长期看将有利于行业发展提质增效，优化行业结构。 受主要有色金属均价变动幅度缩小的影响，2022年以来有色金属样本企业收入增速回落，毛利率下滑则主要受原材料及能源等成本上升的影响；受主业毛利下降影响，2023年样本企业前三季度净利润有所下降。有色金属样本企业近年来项目投资规模较大，后续仍有资本性支出压力及产能释放风险。有色金属样本企业债务期限结构以短期为主，好在经营活动现金流持续呈大额净流入，流动性指标尚可，可为即期债务提供保障。受益于市场利率下行，有色金属样本企业平均融资成本呈下行趋势，且处于较低水平。从细分子行业表现来看，常用有色金属、贵金属类传统细分行业经营收现情况整体好于稀有金属和新能源金属细分行业，后两个细分行业流动性压力相对更大。 2023年前三季度有色金属行业债券市场发行规模较上年同期有所减少，当期发行债券规模1,126.84亿元；发债主体更倾向于超短期融资券品种。随着有色金属行业景气度下行，有色金属行业发行债券利差整体有所走阔，发行主体仍以AAA和AA+为主。2023年以来，有色金属2家发债主体信用等级发生了变动。 展望2024年，有色金属产业发展主基调仍将延续平稳运行，预计主要金属价格将继续呈现震荡格局。行业企业仍面临一定的经营及流动性压力，且节能降碳及智能化转型等政策导向将增加行业企业短期运营成本，未来行业内企业财务表现或将有所分化，但行业信用基本面仍保持稳定。（常用有色金属）矿产资源供应仍较宽松，主要金属加工费仍有望维持相对高位，有助于子行业平稳运行。（贵金属）随着美国通胀率控制达到预期目标，2024年美联储货币政策将转向宽松，同时俄乌冲突、巴以冲突等地缘冲突持续，避险情绪仍对贵金属施加较大影响，预计贵金属价格将继续震荡走高。另外，白银工业属性更强，光伏行业高增长对白银需求和价格形成较强支撑。（稀有金属）品种较多且分化较明显。高端硬质合金进口替代及光伏切割钨丝应用是中短期内钨消费的发展方向，预计2024年钨供需格局预计仍将保持紧平衡，有助于钨价维持在相对合理空间。稀土金属方面，近年来国家加大稀土资源配额供应，供应相对宽松，稀土需求仍有赖于新能源汽车行业的增长，目前大部分稀土氧化物产品处于相对低位，预计2024年稀土价格在需求带动下将呈现震荡上涨。（新能源金属）近两年新能源金属矿端和冶炼端产能扩产较多，产能能否顺利释放取决于新能源汽车及储能行业等增长幅度。国内新能源汽车补贴政策已基本完成退坡，预计2024年国内需求增幅将有所放缓，未来需求增量主要来自海外新能源汽车渗透率的提升，新能源金属中长期内仍有发展空间。其中，锂为新能源电池通用金属，暂无替代品；随着技术发展，新能源汽车动力电池呈低钴高镍趋势，钴需求减少而镍需求增加，预计2024年镍市仍强于钴市。 1.运行状况 有色金属行业周期性明显，景气度波动较大，且易受全球供需格局及地缘政治经济局势的影响。2022年以来，俄乌冲突引发能源危机叠加美联储持续加息，全球主要经济体经济复苏放缓，对有色金属价格整体影响偏负面；我国经济发展面临需求疲弱、供给冲击、预期弱化等压力，叠加极端天气影响下的能源供给偏紧，有色金属整体供需均有所收紧，需求增量主要源自新能源等新兴产业。 有色金属，是指除铁、锰、铬之外的所有金属的总称。在我国，列入有色金属范围共64种金属，国家统计局常用统计口径为十种有色金属。2023年起国家统计局十种有色金属产量统计口径发生变更，增列工业硅，取消汞，十种有色金属（本报告也称常用有色金属）口径变更为铜、铝、铅、锌、镍、锡、锑、镁、钛、硅。有色金属是国民经济必不可少的基础材料和重要战略物资，广泛应用于航空、航天、汽车、机械制造、电力、通讯、建筑、家电及新能源设备等领域。 图表1.有色金属行业细分子行业定义 子行业 主要金属品种 下游需求 常用有色金属 铜、铝、铅、锌、镍、锡、锑、镁、钛、硅 建筑（房地产）、电力、家电、汽车、光伏 贵金属 金、银、铂族金属 汽车、电子、新能源（汽车、光伏等）、石油化工、生物医药、环保等 稀有金属 钨钼、稀土金属、其他稀有金属 机械工业、冶金、电子、军事、石油化工、陶瓷玻璃、农业、新材料 新能源金属 镍、钴、锂 新能源汽车、储能材料、消费电子、陶瓷玻璃、化工、航空等 资料来源：新世纪评级根据公开资料整理。 有色金属产业分为上游矿山采选、中游冶炼和下游加工三大部分。我国有色金属行业已形成集采选（包括采矿和选矿）→粗加工→精冶炼→加工→消费于一体的完整产业链。但由于我国多数大宗有色金属矿产自给率低、缺乏矿产资源的定价权，国内企业主要集中于冶炼和加工环节，而国际大型矿业公司更加侧重采选环节。 我国主要有色金属品种储量差异较大，其中铅、锌、锡、钼、钨、稀土、钛铁矿、钒和锑储量较有优势，铜、铝、镍、钴等金属资源匮乏且进口依赖度高。我国是全球最主要的有色金属生产和消费大国，矿产资源消耗度高，2022年铅锌锡钛矿等金属储量下降较为明显。 根据美国地质调查局数据，截至2022年末，我国黄金、白银、铜、铅、锌、镍、锡、钛（钛铁矿）、钨、稀土、钴及锂1资源储量（折金属量）分别为1,900美吨、7.1万吨、2,700万美吨、1,200万美吨、3,100万美吨、210万美吨、72万美吨、1.90亿吨、180万吨、4,400万吨、14万吨和200万吨2。从储量变动来看，我国为全球最主要的有色金属生产和消费大国，矿产资源消耗度高，2022年铅锌锡钛矿等金属储量下降较为明显；但随着探矿推进，银和锂矿金属储量较上年末有所增长。从资源分布来看，主要有色金属品种中铅、锌、锡、钼、钨、稀土、钛铁矿、钒和锑储量较有优势，铜、铝、镍、钴等金属资源匮乏，进口依赖度高。根据海关总署数据，2022年我国铜矿、铝土矿、铅矿、锌矿、镍矿、锡矿、银矿进口量（实物量）分别为2,527.06万吨、1.25亿吨、101.30万吨、412.79万吨、4,001.82万吨、24.37万吨和143.17万吨，国内黄金产量的约25%金矿原料也来自进口。 1未获取铝土矿资源储量数据。 2公吨与美吨的差别：公吨是公制的单位，1公吨等于1,000公斤，吨原本是英制单位，英国1吨等于1,016公斤，为长吨，美国1吨等于907公斤，为短吨。中国采用公吨制计量，没有特别说明，本报告中的吨单位均为公吨。 图表2.截至2022年末我国主要金属储量情况 金属名称 单位 储量：全球 储量：中国 中国储量占比 储量较上年末变动 备注 黄金 美吨 52,000.00 1,900.00 3.65% -100.00 银矿 万吨 55.00 7.10 12.91% 4.50 铜 万美吨 89,000.00 2,700.00 3.03% 100.00 铅 万美吨 8,500.00 1,200.00 14.12% -600.00 全球第二 锌 万美吨 21,000.00 3,100.00 14.76% -1,300.00 全球第二 镍 万美吨 10,207.00 210.00 2.06% -70.00 锡 万美吨 460.00 72.00 15.65% -38.00 全球第二 锑矿石 万吨 180.00 35.00 19.44% -13.00 全球第一 菱镁矿 亿美吨 72.00 5.80 8.06% -4.20 全球第二 钛铁矿 万吨 65,000.00 19,000.00 29.23% -4,000.00 全球第一 金红石 万吨 4,900.00 - - - 钴矿 万吨 830.00 14.00 1.69% 6.00 锂矿 万吨 2,600.00 200.00 7.69% 50.00 钨矿 万吨 380.00 180.00 47.37% -10.00 全球第一 钼矿 万吨 1,200.00 370.00 30.83% -460.00 全球第一 稀土矿 万吨 13,000.00 4,400.00 33.85% - 全球第一 锆矿 万美吨 6,800.00 50.00 0.74% - 钒矿石 万美吨 2,600.00 950.00 36.54% - 全球第一 注：美国地质调查局。 近年来国内大型有色金属企业主要通过境内外收购及境内探矿扩大资源储量，以增强自身的经营优势。但海外矿山资产与业务较易受到矿产资源所在国政策变动影响，尤其在地缘政治不稳定的背景下。 我国部分主要有色金属矿产资源匮乏，尤其是铜、铝、镍等品种。国内大型有色金属企业为增强资源保障能力以维系自身经营稳定性，主要采取海内外矿山或矿业资产收购以及境内探矿等方式扩大资源储量。 2022年，紫金矿业完成了对南美洲最大的在产露天金矿苏里南罗斯贝尔金矿、中国最大单体金矿海域金矿 30%权益及该金矿控制实体招金矿业20%权益、蒙古哈马戈泰铜金矿45.7%权益收购，共增加黄金权益资源储量682吨，铜权益资源储量134万吨。此外，紫金矿业还在推进对全球储量最大单体钼矿的收购工作， 该项目钼资源储量为184万吨。探矿增储方面，2022年紫金矿业共投入权益地勘资金4.61亿元，新增权 益资源量黄金128.4吨、铜246万吨，锌（铅）77.12万吨、银1,260吨。截至2022年末，紫金矿业保有黄 金资源量3,117.39吨，铜资源量7,371.86万吨，锌（铅）资源量1,118.33万吨，银资源量14,611.80吨，新并购获得锂资源量（碳酸锂）1,215.21万吨，整体资源量雄厚。 2021年山东黄金分别收购了恒兴黄金3和卡帝诺4；2023年山东黄金公告将通过协议转让方式收购银泰黄金 20.93%股份，转让对价127.60亿元。卡帝诺核心资产为位于加纳的三个黄金项目，其中Namdini项目拥有探明加控制资源量约203.1吨黄金，平均品位1.12克/吨；推断资源量约14.3吨黄金，平均品位1.20克/吨； 根据可研报告，若该项目建成投产，可年产黄金8.9吨。2020年6月，山东黄金香港与该公司签署《要约 32021年2月，山东黄金完成对香港上市公司恒兴黄金控股有限公司（简称“恒兴黄金”）100%股份的换股收购，恒兴黄金成为山东黄金的全资子公司，同时在香港联合交易所退市。恒兴黄金拥有新疆维吾尔自治区的金山金矿采矿权，截至2021年末黄金资源量为46.10吨，黄金储量为22.71吨。山东黄金本次收购新增发行不超过1.59亿股H股股份，根据收购协议前最后交易日H股收盘价格19.08港元计算，此次换股交易价值为30.43亿港元。 42021年3月末，山东黄金完成对澳大利亚、加拿大两地上市公司卡帝诺资源有限公司（CardinalResourcesLimited，简称“卡帝诺”）的要约收购，卡蒂诺成为山东黄金全资孙公司，同时在澳、加两地分别退市。 实施协议》，拟以每股0.60澳元的价格，要约收购卡帝诺全部已发行股份，交易对价约3.00亿澳元。如卡 帝诺期权全部转换为普通股股份，则股权总对价为3.09亿澳元。同时拟以每股0.46澳元的价格认购卡帝 诺新增发的2,600万股普通股，认购总价为1,200万澳元；总交易对价约3.21亿澳元，约合15.65亿元人 民币。最终经过