固定收益跟踪报告：社融支撑仍强，信贷投放将注重节奏

固收研究|固定收益跟踪报告 2024年01月16日 社融支撑仍强，信贷投放将注重节奏 ——固定收益跟踪报告 固收研 究 固定收益跟踪报告 证券研究报 告 事件：12月社融存量同比增速9.5%，前值9.4%。新增人民币贷款1.17万亿元，同比少增2300亿元。M2同比增速继续下行 0.3个百分点至9.7%，M1同比持平于上月的1.3%。 全年信贷投放节奏“前高后低”，央行更加注重信贷均衡投放，平滑波动。整体来看全年信贷需求不弱，上半年信贷投放节奏积极，同比保持多增，三季度明显走弱，四季度依然相对疲 弱。2023年11月央行、金监局、证监会联合召开的金融机构座谈会提出“着力加强信贷均衡投放，统筹考虑今年后两个月和明年开年的信贷投放”，信贷投放节奏上注重平滑波动。 3407 企业、居民长端贷款同比减少，年底票据冲量现象仍存。7月以来，企业中长期贷款同比持续少增，上半年大幅投放带来一定透支。当前需求不足的问题依然存在，企业投产意愿受到约束，信贷需求有待改善。元旦假期带动下，部分信贷需求释放，叠加疫情带来的低基数效应，短贷同比多增。中长期贷款同比回落，当前居民购房意愿依然不足，融资需求偏弱。 政府债发行支撑社融，非标形成一定拖累，直接融资表现偏弱。年底特别国债发行提速，国债发行保持高位，政府债对社 融支撑作用仍强。表内信贷同比回落，非标同比减少，信托贷款为主要支撑，表外票据为主要拖累，表内票据贴现形成一定挤压，年末票据集中到其也带来一定削弱。直接融资依然偏弱，IPO阶段性放缓，股票融资需求增速回落。受低基数影响，债券融资同比增加，化债进程下，信用债融资规模一定程度上被压降。 M1增速持平，资金活化程度依然不足，年底财政支出保持发力。M2增速回落，M1持平，企业现金流动速度依然偏慢。财政年底支出力度较大，财政存款读数为负。居民存款同比大幅减少，去年同期居民理财大幅赎回，高基数作用下同比减少，年 末企业→居民、非银→居民的存款迁移季节性走强也有一定扰动。 社融支撑力度仍强，关注政策节奏和力度。1月已启动地方债提前批发行工作，“三大工程”相关领域有望带动部分信贷需求，PSL等一季度有望保持投放，社融增速仍有较强支撑。一季度信贷“开门红”力度预期依然不弱，对资金面影响整体可控。降准降息预期下，债市交易部分前置，债市利率窄幅震荡，政策落地可能带来部分扰动。 风险因素：海外政策调整节奏和幅度超预期，地产政策提振效果不及预期，企业投产力度持续低迷。 分析师:于天旭 执业证书编号：S0270522110001 电话：17717422697 邮箱：yutx@wlzq.com.cn 相关研究 PSL重启，有望助力“三大工程”建设踏浪而行 从容布局，静待转机 正文目录 事件3 1中长端信贷需求不足，信贷同比少增3 2社融保持上行，政府债支撑作用仍强4 3M1增速持平，资金活化程度不足5 4市场展望6 5风险提示6 图表1：票据融资为主要支撑项（亿元）3 图表2：居民新增存款（MA12）仍处高位（%，亿元）3 图表3：社融存量同比保持上行（%）4 图表4：政府债分项占比持续走高（%）4 图表5：企业债券融资、股权融资走势（亿元）5 图表6：信托贷款支撑加强，委托贷款回落（亿元）5 图表7：M1、M2剪刀差小幅下探（％）5 图表8：M1同比持续回落，资金活化力度不足（%）5 图表9：新增存款同比减少（亿元）6 图表10：居民新增存款同比少增（亿元）6 图表11：广义流动性缺口剪刀差走阔（%）6 图表12：M1-PPI同比回落，权益估值下行放缓（%）6 事件 2023年12月新增社融1.94万亿元，同比多增6342亿元，前值2.45万亿元，社融存量同比增速9.5%（市场预期增速9.6%），前值9.4%。新增人民币贷款1.17万亿元（市场预期1.17万亿元），同比少增2300亿元，上月为1.09万亿。M2同比增速继续下行0.3个百分点至9.7%，M1同比持平于上月的1.3%。 1中长端信贷需求不足，信贷同比少增 全年信贷投放节奏“前高后低”，央行更加注重信贷均衡投放，平滑波动。2023年12月新增人民币贷款1.17万亿元，与市场预期基本一致，同比少增2300亿元，上月为1.09万亿。2023年全年新增信贷规模为22.74万亿元，同比多增1.43万亿元，整体来 看全年信贷需求不弱，上半年信贷投放节奏积极，同比保持多增，三季度明显走弱，四季度依然相对疲弱。2023年11月央行、金监局、证监会联合召开的金融机构座谈会提出“着力加强信贷均衡投放，统筹考虑今年后两个月和明年开年的信贷投放”，信贷投放节奏上注重平滑波动。 企业新增长短端贷款同比减少，票据同比多增。从企业端来看，12月企业部门贷款新增8916亿元，同比少增3721亿元。其中，新增中长期贷款8612亿元，同比少增3498亿元；短期贷款-635亿元，同比回落219亿元，上月值为1705亿元。12月企业表内票据融资有所上行，企业表内票据融资新增1497亿元，同比增长351亿元。7月以来，企业中长期贷款同比持续少增，上半年大幅投放带来一定透支。当前需求不足的问题依然存在，企业投产意愿受到约束，信贷需求有待改善。 居民短贷同比增长为主要拉动，长端贷款同比回落。从居民端来看，12月居民部门贷款新增2221亿元，同比多增468亿元。其中，中长期贷款新增1462亿元，同比少增403亿元，短期贷款新增759亿元，同比多增872亿元。元旦假期带动下，部分信贷需求释放，叠加疫情带来的低基数效应，短贷同比多增。中长期贷款同比回落，当前居民购房意愿依然不足。整体而言，居民融资需求依然偏弱，内需的修复缓慢。 图表1：票据融资为主要支撑项（亿元）图表2：居民新增存款（MA12）仍处高位（%，亿元） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 2社融保持上行，政府债支撑作用仍强 社融同比保持上行，政府债支撑作用仍强。12月新增社会融资规模1.94万亿元，同比多增6342亿元，社融存量同比增速9.5%，较上月继续上行0.1个百分点，市场预期增速9.6%。扣除政府债券之后，社融增速回落0.04个百分点至8.69%。具体来看： 图表3：社融存量同比保持上行（%）图表4：政府债分项占比持续走高（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 特别国债发行提速，政府债支撑作用持续。12月新增政府债券9279亿元，同比多增6470亿元，前值1.15万亿元，在社融占比中持续上行。万亿特别国债发行提速，年底国债发行旺盛，政府债对社融走势支撑作用仍强。 表内信贷同比回落，非标同比减少，表外票据为主要拖累。12月新增人民币贷款1.11万亿元，同比减少3351亿元，规模上给社融带来一定托举。12月非标融资-1564亿元，同比回落145亿元，表外票据为主要拖累，信托贷款为主要拉动。其中，表外票据融资-1869亿元，同比回落1315亿，表内票据贴现形成一定挤压，年末票据集中到期也带来一定削弱；信托贷款融资348亿元，同比上行1112亿；委托贷款-43亿元，同比上行58亿。 直接融资依然偏弱，股权融资同比回落，债券融资同比增加，部分受低基数作用影响。12月，企业债券融资-2625亿元，同比增加2262亿元，部分受低基数影响，前值1330亿元。地方政府化债进程下，信用债融资规模一定程度上被压降。非金融企业境内股 票融资508亿元，同比减少935亿元，前值359亿元。政策调整下，IPO阶段性放缓，股票融资需求增速回落。 图表5：企业债券融资、股权融资走势（亿元）图表6：信托贷款支撑加强，委托贷款回落（亿元） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 3M1增速持平，资金活化程度不足 M2增速回落，M1增速持平，资金活化程度依然不足。12月M2同比增速回落0.3个百分点至9.7%，市场预期为10.1%，M1同比增速持平于上月的1.3%。企业现金流动速度依然偏慢，资金活化程度不足，企业活力有待提振。社融与M2剪刀差由上月的-0.6%上行为-0.2%，M1与M2剪刀差由上月的-8.7%上行为-8.4%。 图表7：M1、M2剪刀差小幅下探（％）图表8：M1同比持续回落，资金活化力度不足（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 年末企业→居民、非银→居民的存款迁移季节性走强，财政年底支出力度较大，财政存款读数为负。12月，新增人民币存款868亿元，前值25,300亿元，同比减少6374亿元。其中，居民户存款19,780亿元，同比减少9123亿元，去年同期居民理财大幅赎回，高基数作用下同比减少；非金融企3业16存5亿款元，同比增加2341亿元；财政存款- 9221亿元，同比增加1636亿元。万亿国债发行提速，政府债供给财政存款带来支撑，年末财政支出增加，财政存款延续负值。 图表9：新增存款同比减少（亿元）图表10：居民新增存款同比少增（亿元） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 4市场展望 社融支撑力度仍强，关注政策节奏和力度。1月已启动地方债提前批发行工作，“三大工程”相关领域有望带动部分信贷需求，PSL等一季度有望保持投放，社融增速仍有较强支撑。一季度信贷“开门红”力度预期依然不弱，对资金面影响整体可控。降准降息预期下，债市交易部分前置，债市利率窄幅震荡，政策落地可能带来部分扰动。 图表11：广义流动性缺口剪刀差走阔（%）图表12：M1-PPI同比回落，权益估值下行放缓（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 5风险提示 海外政策调整节奏和幅度超预期，地产政策提振效果不及预期，企业投产力度持续低迷。 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％；观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％；卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。基准指数：沪深300指数 风险提示 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资 的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 证券分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的执业态度，独立、客观 地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 万联证券股份有限公司（以下简称“本公司”）是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项 业务的全国性综合类证券公司。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息撰写，本公司力求但不保证这些信息的准确性及完整性，也不保证文中的观点或陈