2024年第一季度大类资产配置：静待花开，聚焦科技成长

证券研究报告 大类资产配置报告 静待花开，聚焦科技成长 2024年一季度大类资产配置 2023年12月28日 投资要点 上证指数-沪深300走势图 上证指数沪深300 15% 5% -5% -15% 2022-122023-032023-062023-092023-12 %1M3M12M 上证指数-2.54-4.91-4.55 沪深300-2.77-7.73-12.17 王与碧分析师 执业证书编号:S0530522120001 wangyubi@hnchasing.com 相关报告 1全球产业链专题报告一：全球产业链重构的驱 动因素和前景展望2023-12-15 2大类资产跟踪周报（12.11-12.15）：美联储首 谈降息，京沪地产政策优化调整2023-12-19 3大类资产跟踪周报（12.04-12.08）：海外降息 预期修正，中央经济工作会议提振信心2023-12- 15 2023年第四季度大类资产配置组合表现：2023年第四季度自2023年9月28 日建仓开始至2023年12月26日，保守型、保守稳健型、稳健型、稳健进取型、进取型组合实现区间收益分别为0.72%、-0.59%、-1.29%、-1.72%和-1.92%，其中保守型组合较沪深300指数高10.87pct。在风险控制上，其中：回撤是指持仓净值的阶段高点到阶段低点的波幅，而亏损是指持仓净值低于1，也就是低于本金起始值时，五种风险偏好的资产配置组合在2023年第四季度年化波动率分别为0.77%、2.67%、4.11%、4.19%和5.56%，最大回撤分别为-0.22%、 -1.24%、-1.89%、-2.17%和-2.66%，最大亏损分别为0%、-0.95%、-1.49%、 -1.89%和-2.09%。 大类资产配置的定性分析：展望2024年一季度，海外方面，随着美国经济边际降温，市场交易主线转向降息交易，当前市场押注美联储最快将于2024年 3月开始降息，但我们认为由于目前美国经济软着落概率仍较大，且美股市场涨幅中已计入较多降息交易，若无黑天鹅事件，短期需警惕回调风险。国内方面，短期在中央经济工作会议政策定调财政政策“适度”发力的背景下，国内经济及市场信心预计将延续温和修复，市场趋势性反转仍需等待，但鉴于市场估值已回调至底部状态，中长线建议积极把握结构性机会。我们建议 仍将以TMT、生物医药板块为代表的科技成长作为重点配置领域，同时将高股息类资产作为基础配置。商品方面：原油：在美国原油累库、中美原油需求偏弱的背景下，原油上行空间有限，地缘冲突风险将是主导其波动性的主要因素。贵金属：欧美央行逐步转向降息周期将为金价提供有力支撑，且2024年多个经济体进入大选年，地缘冲突风险或将上行，黄金有望受益。 量化模型的标的选择和投资组合构建：综合考虑宏观分析、行业基金选择和基金规模等因素，我们选择沪深300ETF、煤炭ETF、电力ETF、传媒ETF、生物医药ETF、电子ETF、通信ETF、汽车ETF、城投债ETF、国开债ETF、 黄金ETF和现金收益A。其中，保守组合，权益类、债券类和商品类配置权重分别为12.82%、68.99%和3.18%；保守稳健型组合，权益、债券和商品类配置权重分别为23.63%、51.17%和10.20%；稳健型组合，权益类、债券类和商品类配置权重分别为29.81%、46.34%和8.85%；稳健进取型组合，权益类、债券类和商品类配置权重分别为33.03%、37.85%和14.12%；进取型组合，权益类、债券类和商品类配置权重分别为36.25%、29.37%和19.39%。组合暂不考虑加杠杆的情况，各组合分别配置15%的货币基金。 风险提示：海外市场风险、地缘政治冲突风险、经济恢复不及预期等。大类资产配置是一种中长期策略，需要投资者对资金的期限进行严格评估，较短或者具有平仓压力的资金不适合进行长期资产配置，请投资者须知！另外，本报告仅供投资者参考，投资方向及标的选择，需要投资者综合考虑估值及估值以外各项因素，进行审慎分析与决策。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 12023年第四季度资产配置组合业绩表现和归因分析4 1.12023年第四季度大类资产表现回顾4 1.22023年第四季度大类资产配置组合表现5 1.32023年第四季度大类资产配置组合归因分析7 22023年第四季度宏观分析10 2.1海外经济：欧美经济动能降温，市场降息预期提前10 2.1.1美国：经济开始降温，美联储首谈开始讨论降息事宜10 2.1.2欧洲：通胀水平显著回落，但经济硬着陆风险提升13 2.2国内经济：“稳增长”政策持续加码，经济数据有望触底15 2.2.1投资端15 2.2.2消费端19 2.2.3进出口端21 32024年第一季度大类资产定性分析23 3.1权益资产23 3.2债券资产24 3.3大宗商品24 3.4现金24 4基于量化模型的资产组合构建及验证24 4.12024年第一季度资产组合配置建议24 4.2基金标的选择25 5风险提示28 图表目录 图1：财信证券大类资产配置组合2023Q4净值变化曲线（20230928-20231226）6 图2：CPI及核心CPI同比（%）12 图3：美国CPI同比增速及分项拉动率（%）12 图4：CPI及核心CPI环比（%）12 图5：CPI二手车分项及其领先指标（%）12 图6：CPI食品分项及其领先指标（%）12 图7：美国制造业及非制造业PMI12 图8：美国新增非农就业人数（千人）13 图9：美国失业率（%）13 图10：美国劳动力参与率（%）13 图11：美国零售环比增速（%）13 图12：12月美联储议息会议点阵图13 图13：欧元区20国工业生产指数同比（%）14 图14：欧元区PMI14 图15：欧元区20国失业率情况（%）15 图16：欧元区Sentix投资信心指数15 图17：欧元区及德国薪资增速（%）15 图18：欧元区CPI及核心CPI（%）15 图19：固定资产投资累计同比（%）16 图20：基建投资分项增速（%）16 图21：2023年财政支出较为克制（%）17 图22：基建开工节奏尚未显著提升（%）17 图23：高技术制造业增速持续高于整体（%）17 图24：2023年1-11月按行业分制造业累计同比（%）17 图25：工业企业利润增速领先制造业投资（%）17 图26：地产仅竣工端表现良好（%）17 图27：居民对未来收入及房价上涨预期低迷（%）18 图28：100大中城市住宅类土地成交数量（宗）18 图29：商品房库存仍偏高（万平米）19 图30：居民加杠杆意愿不足（%）19 图31：日本少子化背景下房屋开工走低（单元、人）19 图32：2022年人口增长率首次转负（%）19 图33：社零及各分项同比增速（%）20 图34：社零两年复合增速（%）20 图35：“双十一”销售额同比大幅放缓（%、亿元）20 图36：按品类分限额以上批发零售累计同比（%）20 图37：居民消费倾向（%）21 图38：失业率与居民人均可支配收入（%）21 图39：社零距离长期趋势仍有修复空间（亿元）21 图40：房地产挤出效应对消费的影响（%）21 图41：出口金额当月值（亿美元）22 图42：欧美PMI与我国出口增速（%）22 图43：价格因素对出口的拖累有望触底22 图44：实际库存增速与工业产能利用率（%）22 图45：机电产品增速与半导体周期（%）23 图46：预计美国库存周期一季度仍需磨底23 图47：标的基金的相关系数表25 表1：2023Q4大类资产收益及波动率（%，数据截至20231226）5 表2：2023Q4大类资产配置组合风险收益分析（一）（20230928-20231226）6 表3：2023Q4大类资产配置组合风险收益分析（二）（20230928-20231226）6 表4：2023Q4保守型组合风险收益分析（20230928-20231226）8 表5：2023Q4保守稳健型组合风险收益分析（20230928-20231226）8 表6：2023Q4稳健型组合风险收益分析（20230928-20231226）9 表7：2023Q4稳健进取型组合风险收益分析（20230928-20231226）9 表8：2023Q4进取型组合风险收益分析（20230928-20231226）10 表9：各类组合资产配置权重26 表10：2024年第一季度保守型组合大类资产配置组合26 表11：2024年第一季度保守稳健型组合大类资产配置组合26 表12：2024年第一季度稳健型组合大类资产配置组合27 表13：2024年第一季度稳健进取型组合大类资产配置组合27 表14：2024年第一季度进取型组合大类资产配置组合28 12023年第四季度资产配置组合业绩表现和归因分析 1.12023年第四季度大类资产表现回顾 回顾2023年第四季度大类资产表现，全球资产市场剧烈波动。其中，受益于美联储加息见顶，降息预期的催化，美股整体表现亮眼，明显强于其他类资产。纳斯达克指数第四季度上涨13.4%，道琼斯工业指数上涨11.6%，标普500指数上涨10.9%；债市方面，受美债供给侧发行压力高峰期已过、美国经济降温信号初显等因素影响，美债长端收益率自10月月底起快速下行，10年期美债期货最终收涨2.7%；国内方面，第四季度以来央行持续投放流动性呵护资金面，宏观经济弱复苏，叠加股债跷跷板效应下，债市走强，最终10年期国债期货收涨1%；权益类资产方面，受益于美联储紧缩周期接近尾声，海外各大主要股指多数收涨，国内股市表现相对不佳。其中：圣保罗IBOVESPA指数、德国DAX和印度SENSEX30表现靠前，分别收涨13.9%、8.6%和8.4%，沪深300、恒生指数和富时新加坡STI指数领跌，分别收跌-9.9%、-8.2%和-2.4%；美元指数方面，在第四季度美国降息预期开启环境下，美元指数在11月初迅速转入下跌区间，最终收跌-4.2%。大宗商品方面，原油在巴以冲突冲击淡化后，定价回归基本面，受全球需求走弱影响，第四季度ICEWTI原油整体先上后下，最终收跌-16.8%。伦敦金现则受益于地缘冲突及宽松预期催化，继续走高，最终收涨11.1%。总体来看，2023年第四季度全球大类资产表现为权益>债券>大宗商品。 表1：2023Q4大类资产收益及波动率（%，数据截至20231226） 类别名称 近一季度收益 年初至今 今年以来年化波动率 2016年以来年化波动率 权益类道琼斯工业指数 11.6 12.8 22.5 18.3 权益类纳斯达克指数 13.4 43.2 27.0 22.1 权益类标普500 10.9 23.8 23.0 18.6 权益类富时100 1.2 3.3 18.8 16.1 权益类法国CAC40 6.1 16.9 21.9 18.8 权益类德国DAX 8.6 20.0 22.3 19.3 权益类日经225 4.5 27.6 20.5 19.7 权益类（新兴市场）印度SENSEX30 8.4 17.2 20.5 17.0 权益类（新兴市场）富时新加坡STI -2.4 -3.4 15.1 13.5 权益类（新兴市场）圣保罗IBOVESPA指数 13.9 21.0 28.1 25.1 权益类（新兴市场）沪深300 -9.9 -14.1 19.0 19.0 权益类恒生指数 -8.2 -17.4 25.0 21.3 债券类美国10年期国债 2.7 0.4 6.6 5.5 债券类中国10年期国债 1.0 2.6 3.3 3.8 债券类美国高收益债 4.1 4.4 10.1 7.9 债券类中国5年期国债 0.6 1.6 2.4 2.6 商品类伦敦金现 11.1 12.6 15.2 13.6 商品类伦敦银现 9.1 1.0 31.6 26.2 商品类ICEWTI原油 -16.8 -8.1 57.1 46.5 商品类南华商品指数 -