发布新一期股权激励，持续完善激励体系

英维克（002837.SZ） 发布新一期股权激励，持续完善激励体系 增持 公司研究·公司快评通信·通信设备投资评级：增持（维持评级） 证券分析师： 马成龙 021-60933150 machenglong@guosen.com.cn 执证编码：S0980518100002 联系人： 钱嘉隆 021-60375445 qianjialong@guosen.com.cn 事项： 公司发布2024年股票期权激励计划(草案)公告。本激励计划拟向激励对象授予的股票期权数量总计为916万份，激励对象为公告本激励计划草案时在公司（含下属子公司、分公司）任职的核心管理人员、核心技术（业务）人员等共305人，股票期权行权价格为19.61元/股。公司层面业绩考核目标为以2023年净利润为基数，2024-2026年净利润增长率分别不低于15%/32%/52%，对应净利润复合增速为15%。 国信通信观点：考虑到股权激励费用影响，下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别由4.0/5.9/7.4亿元下调至3.9/5.2/6.8亿元，对应EPS分别为0.68/0.92/1.20元，当前股价对应PE 37/27/21x。公司持续完善机房温控、储能温控和电子散热领域布局，液冷技术布局领先，此次股权激励加强公司员工团队凝聚力，持续看好公司长期成长性，维持“增持”评级。 评论： 发布股权激励计划，增强团队积极性 公司发布2024年股票期权激励计划(草案)。本次激励计划主要面向核心管理人员、核心技术（业务）人 员等共305人。本次激励计划拟授予激励对象916万份股票期权，占本激励计划草案公告时公司股本总额 的1.61%。股票期权的行权价格为19.61元/股。继2022年股票期权激励计划后，公司发布新一期股权激励，持续完善核心管理人员及核心技术（业务）人员的激励体系。 表1：激励对象名单及拟授予限制性股票分配情况 姓名职务获授的股票期权数量（万份）占本计划授予总数的比例占目前总股本的比例 核心管理人员、核心技术（业务）人员（305人） 916 100.00% 1.61% 合计 916 100.00% 1.61% 资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理 本次激励计划授予的股票期权行权对应的考核年度为2024年-2026年三个会计年度，业绩考核目标分别为以2023年净利润为基数，2024-2026年净利润增长率分别不低于15%/32%/52%，对应复合增长率约15%。公司激励计划业绩考核目标设置合理，授予目标有望充分获得激励，进一步调动团队积极性。 表2：行权期对应考核年度业绩目标 行权期 行权比例 业绩考核目标 第一个行权期 10% 以2023年净利润为基数，2024年净利润增长率不低于15%； 第二个行权期 50% 以2023年净利润为基数，2025年净利润增长率不低于32%； 第三个行权期 40% 以2023年净利润为基数，2026年净利润增长率不低于52%。 资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理 股权激励费用方面，假设公司2024年2月初授予激励对象股票期权，本次股权激励需摊销的总费用为 6424.8万元，对应2024-2027年摊销费用分别为2761.7万元/2522.4万元/1062.9万元/77.9万元。 表3：股权激励费用摊销情况（万元） 授予的股票期权数量（万份） 2024 2025 2026 2027 需摊销的总费用（万元） 916 2761.66 2522.36 1062.94 77.86 6424.82 资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理 液冷有望成为算力中心标配，国产算力率先推进 液冷技术有望成为智算中心主流。随着AI计算、HPC计算等高性能计算需求不断提升，CPU、GPU等计算芯片朝高算力、高集成方向演进，同时也导致单颗计算芯片功耗的大幅提升。当前，Intel的多款CPU芯片的TDP已突破350W，Nvidia的H100系列GPU芯片的TDP更高达700W。CPU/GPU等计算芯片在通用服务器功耗中占比约为50%左右，而在AI服务器中，计算芯片的功耗占比高达80%以上，因此计算芯片高功耗造成单服务器功耗显著提高。 图1：CPU/GPUTDP变化趋势图2：单机柜功率密度与冷却方式演变 资料来源：Intel、Nvidia官网，国信证券经济研究所整理资料来源：Vertiv官网，国信证券经济研究所整理 2024年国内液冷应用有望加速：一方面，运营商白皮书加速液冷应用，2024年开展规模测试。此前，三大运营商联合发布《电信运营商液冷技术白皮书》，加速液冷应用。根据《白皮书》规划，2023年运营商开展技术验证，充分验证液冷技术性能，降低PUE，储备规划、建设与维护等技术能力；2024年开展规模测试（新建数据中心项目10%规模试点应用液冷技术；至2025年，开展规模应用，50%以上数据中心项目应用液冷技术。 图3：运营商液冷应用规划 资料来源：三大运营商《电信运营商液冷技术白皮书》，国信证券经济研究所整理 另一方面，国产算力中，昇腾系液冷应用有望加速。英伟达GPU目前仍不需要标配液冷散热，目前风冷、液冷应用共存；而华为昇腾系旗舰产品由于制程等因素限制，服务器热密度更高，为满足PUE要求，昇腾 服务器采用液冷更有必要性。考虑到英伟达加速卡禁运等外部环境，华为昇腾作为国产方案的选择应用有望加速，带动液冷需求提升。 综合来看，国内液冷数据中心应用加速。据科智咨询报告，2023年中国液冷数据中心市场将迎来53.2%的高速增长，市场规模将增长至154亿元。展望未来五年，中国液冷数据中心市场将以59%的复合增长率持续蓬勃发展。预计到2027年，随着AI系列应用的规模化落地以及液冷生态的日趋成熟，市场规模将突破千亿大关。 图4：中国液冷数据中心市场规模预测（亿元） 资料来源：科智咨询，国信证券经济研究所整理 公司液冷技术领先，持续完善机房、储能和电子散热三大领域布局 公司在数据中心和储能均具备全链条液冷解决方案能力，产品和技术布局领先。数据中心领域，公司已推出针对算力设备和数据中心的Coolinside全链条液冷解决方案，与超聚变联合创新落地xLAB液冷集群。 储能领域，公司已布局BattCool储能全链条液冷解决方案，今年以来，公司陆续发布储能专用SoluKing液冷工质2.0产品、BattcoolEMW系列抽屉式液冷机组等新品布局。 电子散热领域，公司已发布3D-TVC零功耗相变液冷方案，重点面向5G基站设备散热应用。 图5：英维克Coolinside全链条液冷解决方案图6：英维克BattCool储能全链条液冷解决方案2.0 资料来源：英维克，国信证券经济研究所整理资料来源：英维克，国信证券经济研究所整理 图7：英维克3D-TVC零功耗相变液冷方案 资料来源：英维克，国信证券经济研究所整理 盈利预测 机房温控产品： 考虑到后续AI等应用加速发展，液冷技术应用有望加速。例如据科智咨询报告，2023年中国液冷数据中心市场将迎来53.2%的高速增长，未来五年复合增速达到59%，基于此，维持此前收入增速假设，即2023-2025年收入增速分别为13%/25%/15%。 毛利率方面，维持此前2023-2025年29%/29%/29%的假设。机柜温控产品： 由于整体储能市场实际落地进度以及部分价格竞争因素，下调此前公司机柜温控产品业绩预测，假设2023-2025年公司机柜温控产品收入增速由72%/59%/45%下调至65%/50%/45%。 毛利率方面维持此前2023-2025年33%/33%/32%的假设。客车空调和轨道交通列车空调及服务： 维持此前判断趋势，预计公司业务后续略有衰退或持平，毛利率假设维持平稳。 费用率方面，由于公司推出新一期股权激励计划，2024-2025年预估新增费用2761.7万元和2522.4万元，基于此，上调2024-2025年管理费用率假设，由4.4%/4.3%提升至4.8%/4.5%，维持此前销售费用率和研发费用率假设。 表4：英维克业务拆分 2021 2022 2023E 2024E 2025E 机房温控节能产品收入（亿元） 1,198 1,441 1,628 2,035 2,341 增速 38% 20% 13% 25% 15% 毛利率 23% 26% 29% 29% 29% 机柜温控节能产品收入（亿元） 663 1,102 1,817 2,734 3,956 增速 75% 66% 65% 50% 45% 毛利率 33% 32% 33% 33% 32% 轨道交通列车空调及服务收入（亿元） 184 142 130 129 128 增速 -36% -23% -8% -1% -1% 毛利率 39% 35% 35% 35% 35% 客车空调收入（亿元） 85 68 63 62 61 增速 -10% -20% -8% -1% -1% 毛利率 38% 36% 35% 32% 32% 其他收入（亿元） 97 171 172.60 174.33 176.07 增速 26% 75% 1% 1% 1% 毛利率 51% 60% 60% 60% 60% 总营收（亿元） 2,228 2,923 3,811 5,135 6,662 增速 31% 31% 30% 35% 30% 毛利率 29% 31% 32% 32% 31% 资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理和预测 综上所述，预计未来3年营收分别为38/51/67亿元，同比+30%/35%/30%；实现归母净利润3.9/5.2/6.8亿元，同比+38%/35%/30%。 投资建议 考虑到股权激励费用影响，下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别由4.0/5.9/7.4亿元下调至3.9/5.2/6.8亿元，对应EPS分别为0.68/0.92/1.20元，当前股价对应PE37/27/21x。公司持续完善机房温控、储能温控和电子散热领域布局，液冷技术布局领先，此次股权激励加强公司员工团队凝聚力，持续看好公司长期成长性，维持“增持”评级。 表5：同类公司估值比较 证券代码 证券简称 投资评级 股价（1月15日） 2023E EPS（元）2024E 2025E 2023E PE2024E 2025E PB2023E 总市值 （亿元） 002837.SZ 英维克 增持 25.11 0.68 0.92 1.20 36.7 27.2 21.0 5.9 142 301018.SZ 申菱环境 买入 23.57 0.86 1.19 1.55 27.4 19.8 15.2 2.8 63 300990.SZ 同飞股份 无评级 41.26 1.31 1.97 2.78 31.4 21.0 14.8 4.0 70 300499.SZ 高澜股份 无评级 13.19 0.12 0.58 1.02 107.3 22.9 12.9 2.7 40 平均 55.4 21.2 14.3 3.2 资料来源:Wind，国信证券经济研究所整理和预测；申菱环境、同飞股份、高澜股份采用Wind一致预期数据 风险提示 数据中心液冷应用不及预期；电子散热布局不及预期；市场竞争加剧风险。 相关研究报告： 《英维克（002837.SZ）-三季度净利润增长83%，盈利能力提升》——2023-10-22 《英维克（002837.SZ）-盈利能力提升，液冷技术加速导入》——2023-08-23 《英维克（002837.SZ）-一季度业绩较快增长，毛利率持续改善》——2023-04-28 《英维克（002837.SZ）-22年经营业绩亮眼，算力及储能散热高速增长》——2023-04-11 《英维克（002837.SZ）-发布专用液冷工质，深化液冷全链条布局》——2023-04-04 ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 202