纯债型基金久期跟踪报告：流动性和市场预期交互扰动，纯债基金久期择机而动

流动性和市场预期交互扰动，纯债基金久期择机而动 纯债型基金久期跟踪报告（2023/12） 2024年01月15日 证券研究报告|公募基金月报 分析师：孙书娜 分析师登记编码：S0890523070001电话：021-20321306 邮箱：sunshuna@cnhbstock.com 分析师：徐丰羽 分析师登记编码：S0890517110001电话：021-20321013 邮箱：xufengyu@cnhbstock.com 研究助理：宋怡雯 邮箱：songyiwen@cnhbstock.com 销售服务电话： 021-20515355 相关研究报告 1、《纯债基金显“吸金”效应，久期环比提升—纯债型基金久期跟踪报告 （2023/11）》2023-12-14 2、《等待政策的指引—基金配置策略报告（2023年12月期）》2023-12-12 3、《积极因素持续积累，左侧布局困境反转成长板块—基金配置策略报告（2023年11月期）》2023-11-10 4、《《商业银行资本管理办法》影响解析纯债型基金调降久期应对债市波动—纯债型基金久期跟踪报告（2023/10）》2023-11-09 5、《积极因素正在积累，等待市场偏弱预期的扭转—基金配置策略报告（2023年四季度）》2023-10-17 投资要点 债券发行与到期方面，2023年12月，债券市场新发行4209只债券，合计规模5.14万亿元。11月新增政府债券融资仍是拉动直接融资的主要项目，融资规模虽然相对10月有所回落，但仍处于高位，12月政府债券发行或将继续支撑社融表现。 债券市场方面，2023年12月债市回暖，中债-总全价(总值)指数上涨0.85%中证转债指数全月上涨0.18%；中债-国债及政策性银行债指数全月上涨0.78%，中债-信用债总指数全月上涨0.81%。 基金市场方面，2023年12月短期纯债型基金中有100.00%的基金获得了正收益，完成了绝对收益目标；2023年12月中长期纯债型基金中有99.90%的基金获得了正收益，实现了绝对收益目标。 基金久期方面，我们利用久期模型对基金市场久期进行高频跟踪。虽然直观上看12月初到月末，短期纯债型基金和中长期纯债型基金的久期整体缩短，市场分歧加剧。但观察市场可以发现，12月上半月阶段，由于资金面偏紧，短期纯债型基金和中长期纯债型基金的久期中位数和平均数有所缩短，而下半月中，随着政策未超预期、存款利率下调等因素，久期整体拉长。 综上，2023年12月，国内经济基本面延续弱复苏态势，仍呈现出结构性亮点。在经济复苏再现波折、寒潮天气制约生产消费、商业银行集中调降存款挂牌利率等多重因素影响下，12月债市走出牛陡行情，短端利率下行幅度大于长端。据高频久期测算模型，本月短端资金和中长端资金均整体调降了久期，但久期分歧度有所上升，且在不同时间和市场阶段、券种风格上都有差异。我们认为，当前政府债供给压力边际降低，短期内债市关注点仍在博弈降息预期。在实体经济偏弱、银行保险配置力量“开门红”的背景下，对于债市不必过度悲观，可适当关注债市调整后的机会。 风险提示：本报告根据历史数据整理，久期模型估算结果并不等同于产品实际久期。 内容目录 1.基础市场回顾3 1.1.市场基本面洞察3 1.1.1.国内部分3 1.1.2.海外部分3 1.2.债券发行与到期3 1.3.债券市场表现4 1.4.纯债型基金表现7 2.久期跟踪8 2.1.短期纯债型久期跟踪8 2.2.中长期纯债型久期跟踪9 2.3.12月久期变动探究10 2.4.重点绩优基金久期跟踪10 3.总结12 4.风险提示12 图表目录 图1：债券发行情况4 图2：2023年12月债券发行类型数量与规模分布4 图3：政府债券发行与到期情况（亿元）4 图4：2023年12月主要债券指数涨跌幅5 图5：各信用债信用利差走势（bp）7 图6：各信用债期限利差走势（bp）7 图7：2023年12月主要债券指数涨跌幅7 图8：2023年11月短期纯债型久期分布9 图9：2023年12月短期纯债型久期分布9 图10：2023年11月中长期纯债型久期分布9 图11：2023年12月中长期纯债型久期分布9 表1：2023年12月利率债收益率及变动情况5 表2：12月信用债收益率、变动情况、与国开债利差以及利差分位数6 表3：2023年12月纯债型基金收益分布情况8 表4：2023年12月短期纯债型久期变动8 表5：2023年12月中长期纯债型基金久期变动9 表6：纯债型基金久期情况（12月分两个时间阶段）10 表7：纯债型基金久期情况（12月分两个时间阶段、不同券种风格）10 表8：重点绩优纯债型基金久期变动11 1.基础市场回顾 1.1.市场基本面洞察 1.1.1.国内部分 宏观基本面： 2023年12月，国内经济基本面延续弱复苏态势，仍呈现出结构性亮点。11月份的经济数据显示，经济处于弱复苏趋势中。其中，规模以上工业增加值高于预期，部分高技术制造业增加值韧性较强，但考虑到低基数效应，实际工业增长幅度有待商榷；社零数据同比弱于预期，国内需求仍然相对较弱；出口增速同比转正。统计局数据显示，12月制造业PMI数据较上月回落0.4个百分点至49.0%，其中，生产指数和新订单指数分别拖累0.1和0.2个百分点，制造业供需两端再度走弱，但高技术制造业和装备制造业成为结构性亮点；非制造业商务活动指数较上月上升0.2个百分点至50.4%，寒潮影响下与出现消费相关的服务行业景气度减弱，服务业表现持平，建筑业表现较为亮眼，但下阶段进入施工淡季后持续性有待观察。政策端看，12月中央经济工作会议强调高质量发展思路，财政政策“高质量”发力，降息空间打开。本次中央经济工作会议强调高质量发展和改革并重，助力中长期经济企稳向好；“稳预期、稳增长、稳就业”目标中“稳增长”让位于“稳预期”，后续宏观政策更倾向适度发力，出现强刺激的概率不大。稳增长政策方面，12月14日，北京、上海分别从优化购房首付比例、降低新增房贷利率下限等方面进一步优化了房地产政策，与中央经济工作会议中“先立后破”表述相契合；12月22日，国有行年内第三次调降存款挂牌利率，后股份行跟进，“宽货币”预期升温。本轮存款挂牌利率调整时点超出预期，有利于缓解银行净息差压力，降低银行负债成本从而推动实体企业融资成本下降。 债券市场回顾： 12月长短端利率下行幅度可观，债市走出牛陡行情。12月7日之前，资金面整体偏紧，同业存单利率维持高位；随后，在基本面数据偏弱、中央经济工作会议政策未超预期的背景下，债市持续回暖；12月21日~25日期间，国有大行和股份制银行相继下调存款利率，市场宽货币预期再度发酵，利率下行态势延续。 1.1.2.海外部分 2023年12月，美国经济增长动能放缓，FOMC会议释放鸽派信号。12月美国非农数据回暖，失业率维持低位，说明劳动力市场具备较强韧性，但随后公布的非制造业PMI超预期回落显示出需求端在降温，降息时点有望进一步观察。 1.2.债券发行与到期 2023年12月，债券市场新发行4209只债券，环比下降8.34%，合计规模5.14万亿元，环比下降22.03%。其中，同业存单的发行数量最多，占比为59.82%，其次是资产支持证券，占比为13.68%。新发面额规模最大的券种是同业存单，占比为47.97%，其次是国债和金融债，新发规模占比分别为20.88%和7.11%。 图1：债券发行情况图2：2023年12月债券发行类型数量与规模分布 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 2023年12月，政府债券发行总规模为1.27万亿元，环比下降33.51%，同比下降19.09%； 偿还总规模为0.32万亿元，环比下降60.18%，同比下降75.96%。政府债券净融资额为0.95万亿元，环比下降13.84%，同比上升318.70%。11月社融数据显示，当月新增政府债券融资仍是拉动直接融资的主要项目，11月政府债券融资规模虽然相对10月有所回落，但仍处于高位，12月政府债券发行或将继续支撑社融表现。 图3：政府债券发行与到期情况（亿元） 资料来源：华宝证券研究创新部，Wind 注：政府债券包括国债与地方政府债，偿还量包含到期还款、提前还款、赎回和回售的情况 1.3.债券市场表现 债券指数 2023年12月债市回暖，中债-总全价(总值)指数上涨0.85%，中证转债指数全月上涨0.18%；中债-国债及政策性银行债指数全月上涨0.78%，中债-信用债总指数全月上涨0.81%。 图4：2023年12月主要债券指数涨跌幅 资料来源：华宝证券研究创新部，Wind 利率债 国开债：2023年12月末，10年期中债国开债到期收益率为2.68%，全月下行8.61bp，处于2022年以来的1.50%分位数水平（分位数按照升序排列，下同）。12月末，各期限国开债到期收益率均下行，其中，短端下行幅度更大，1年期国开债收益率2.20%，全月下行30.11bp；3年期国开债收益率2.34%，全月下行22.91bp；5年期国开债收益率2.49%，全月下行18.37bp， 10年期国开债收益率2.68%，全月下行8.61bp。整体看来，长端上行幅度相对较小。 地方政府债：2023年12月，各期限地方政府债到期收益率均下行，以1年期的到期收益率下行幅度最大。月末1年期地方政府债到期收益率2.10%，全月下行25.69bp；3年期地方政府债到期收益率2.47%，全月下行12.99bp；5年期地方政府债到期收益率2.61%，全月下行20.04bp。 期限利差方面，2023年12月，国开债期限利差整体走阔，其中5年期与1年期利差走阔 幅度最为明显，从2023年11月末的16.89bp上升至12月末的28.63bp，处于2022年以来的12.10%分位数水平。地产政府债券方面，期限利差多数走阔，5年期与1年期、3年期与1年期期限利差走阔，但5年期与3年期的利差有收窄迹象。 表1：2023年12月利率债收益率及变动情况 国开债收益率地方政府债 收益率% 上月变动bp 收益率% 上月变动bp 1年 2.20 -30.11 2.10 -25.69 3年 2.34 -22.91 2.47 -12.99 5年 2.49 -18.37 2.61 -20.04 10年 2.68 -8.61 2.84 -16.45 利差 利差bp 上月变动bp 2022年以来分位数 利差bp 上月变动bp 2022年以来分位数 期限 3Y-1Y利差 bp 14.2 7.2 10.50% 36.93 12.7 35.30% 5Y-1Y利差 bp 28.63 11.74 12.10% 50.67 5.65 23.90% 5Y-3Y利差 bp 14.43 4.54 39.50% 13.74 -7.05 11.10% 资料来源：华宝证券研究创新部，iFind 信用债 城投债：2023年12月，中债城投债到期收益率整体下行，短端下行幅度更加明显。其中AAA1年期和AA+1年期品种全月下行22.31bp和18.32bp；AAA5年期和AA+5年期品种全月下行18.75bp和18.75bp。 企业债：2023年12月，中债企业债到期收益率呈现下行趋势，其中，AAA1年期品种全月下行23.44bp，AAA5年期品种全月下行16.34bp。 二级资本债：2023年12月，中债商业银行二级资本债到期收益率均下行。12月末，AAA-级1年期品种到期收益率2.65%，全月下行18.76bp；AAA-级5年期品种到期收益率3.00%，全月下行29.49bp。 同业存单：2023年12月，同业存单到期收益率均下行。AAA3个月期品种到期收益率 2.14%，全月下行46.96bp；AAA1年期品种到期收益率2.40%，全月下行22bp。 期限利差方面，除商业银行二级资本债外，各信用债高等级5年期与1年期品种