公用事业行业研究周报：公用环保公司现金分红行为分析

公用事业 证券研究报告 2024年01月15日 投资评级 公用环保公司现金分红行为分析 本周专题 2023年12月15日，证监会发布《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》，引导上市公司合理分红。我们以上市公司分红为抓手，梳理公用环保行业的分红情况。 核心观点 政策出台引导合理分红，需兼顾投资者回报和公司发展 上市公司现金分红总额屡创新高，积极回报投资者正成为上市公司共识，2022年全体A股上市公司完成现金分红1.87万亿元，同比+10.2%，CAGR4达13.1%。2023年12月证监会发布《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》，指出上市公司制定现金分红政策时，应综合考虑自身盈利水 行业评级强于大市(维持评级) 上次评级强于大市 作者郭丽丽分析师 SAC执业证书编号：S1110520030001 guolili@tfzq.com 裴振华联系人 peizhenhua@tfzq.com 赵阳联系人 zhaoyanga@tfzq.com 王钰舒联系人 wangyushu@tfzq.com 胡冰清联系人 hubingqing@tfzq.com 平、资金支出安排和债务偿还能力，兼顾投资者回报和公司发展需要。 行业走势图 公用环保企业的现金分红，意愿主导？还是能力主导？ 我们统计了公用环保行业269家上市公司2018-2022年归母净利润、企业 自由活动现金流和现金分红行为，在1345次“分红决策”中，有769次进行了现金分红、576次未分红。我们经过分析，得到以下结论：①上市公司现金分红，意愿或比能力更重要；②对比净利润，现金分红与企业自由活动现金流相关性更弱，但“净利润为正”并非上市公司现金分红的充分条 件；③从运营稳定性、分红比例和分红持续性的角度综合考虑，建议优先关注水电、火电、核电、燃气、水务及水治理等行业。 7% 3% -1% -5% -9% -13% -17% -21% 公用事业沪深300 公用事业核心标的股息率展望 从历史分红比例来看，火电及火转绿标的方面，近几年盈利波动较大，分红比率差异较大。水电方面，我们选取的公司中，除了湖北能源和黔源电力，其他公司近两年分红比率均在40%以上，其中长江电力分红比率均在70%以上。核电方面，中国核电和中国广核近几年分红比率均在35%-45%。基于分 红比率预测及盈利预测数据，我们测算了各公司的股息率情况。火电及火 转绿标的方面，华润电力、华能国际、内蒙华电、申能股份、浙能电力等股 息率相对较高；水电方面，国投电力、湖北能源、川投能源、长江电力等股息率相对较高；核电方面，中国核电和中国广核每股派息稳定增长。 投资建议 政策引导上市公司合理分红，从运营稳定性、分红比例和分红持续性的角度综合考虑，我们建议关注火电运营商【国电电力】【内蒙华电】【华电国际】【浙能电力】【华能国际】；水电运营商【长江电力】【华能水电】 【国投电力】【川投能源】；核电双寡头【中国广核（A+H）】【中国核电】。 风险提示：宏观经济下行、政策推行不及预期、用电需求不及预期、现货市场建设进度不及预期等风险 2023-012023-052023-09 资料来源：聚源数据 相关报告 1《公用事业-行业深度研究:核电运营 商ROE如何变动？如何资产定价？》 2024-01-10 2《公用事业-行业专题研究:火电盈利向好，股息吸引力有望提升》2024-01-10 3《公用事业-行业投资策略:绿电行业2024年年度策略：新能源入市专题》2023-12-25 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.公用环保公司现金分红行为分析3 1.1.政策出台引导合理分红，需兼顾投资者回报和公司发展3 1.2.公用环保企业的现金分红，意愿主导？还是能力主导？4 1.3.公用事业核心标的股息率展望6 1.4.投资建议8 2.环保公用投资组合8 3.重点公司外资持股变化8 4.行业重点数据跟踪9 5.行业历史估值10 6.上周行情回顾10 图表目录 图1：2018-2022年全体A股现金分红总额3 图2：2018-2022年全体A股平均分红比例3 图3：2018-2022年全体A股营业收入、归母净利润情况3 图4：现金分红示意图4 图5：2021-2022年公用环保细分行业分红比例5 图6：各公司盈利、分红比率历史情况及预测假设7 图7：各公司分红、股息率历史情况及预测（2024-01-12）7 图8：长江电力外资持股情况9 图9：华能水电外资持股情况9 图10：国投电力外资持股情况9 图11：川投能源外资持股情况9 图12：华测检测外资持股情况9 图13：秦皇岛Q5500动力煤价格（元/吨）9 图14：秦皇岛港煤炭库存（单位：万吨）9 图15：电力行业历史估值10 图16：燃气行业历史估值10 图17：上周申万一级行业涨跌幅排名11 图18：上周电力、燃气涨跌幅11 表1：申万行业（2021）公用事业、环保行业上市公司信息4 表2：2018-2022年公用环保上市公司分红行为统计5 表3：公用环保上市公司在2018-2022年5年内分红次数统计（单位：个）6 表4：环保公用投资组合（截至1月12日收盘）8 表5：上周个股涨跌幅排名10 1.公用环保公司现金分红行为分析 2023年12月15日，证监会发布《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》，引导上市公司合理分红。我们以上市公司分红为抓手，梳理公用环保行业的分红情况。 1.1.政策出台引导合理分红，需兼顾投资者回报和公司发展 上市公司现金分红总额屡创新高，积极回报投资者正成为上市公司共识。根据wind统计，伴随经营业绩稳定向上，2022年全体A股上市公司完成现金分红1.87万亿元，同比+10.2%，CAGR4达13.1%。 值得注意的是，在2020年受全球新冠疫情影响的背景下，上市公司经营业绩增长降速，全体A股营业总收入、归母净利润同比增速仅为+5.5%、+6.1%，但同年全体A股平均现金分红比例同比+1.8pct至36.4%，进而使得当年现金分红总额同比增速达到10%以上。 图1：2018-2022年全体A股现金分红总额图2：2018-2022年全体A股平均分红比例 资料来源：wind、天风证券研究所资料来源：wind、天风证券研究所 图3：2018-2022年全体A股营业收入、归母净利润情况 资料来源：wind、天风证券研究所 分红新规出台，引导上市公司合理分红。2023年12月证监会发布《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》，指出上市公司制定现金分红政策时，应综合考虑自身盈利水平、资金支出安排和债务偿还能力，兼顾投资者回报和公司发展需要。 图4：现金分红示意图 资料来源：前瞻经济学人官网、天风证券研究所 1.2.公用环保企业的现金分红，意愿主导？还是能力主导？ 我们将视角聚焦公用事业、环保领域，选取申万行业（2021）中的269家上市公司对其分红进行分析。 表1：申万行业（2021）公用事业、环保行业上市公司信息 板块上市公司数量2022年分红总额（亿元）占所属板块比重 公用事业 133 611.0 100.0% 电力 101 560.6 91.8% 火力发电 31 91.9 15.0% 水力发电 10 288.8 47.3% 核力发电 2 76.0 12.4% 光伏发电 13 11.1 1.8% 风力发电 12 53.2 8.7% 热力服务 17 15.1 2.5% 其他能源发电 1 0.0 0.0% 电能综合服务 15 24.4 4.0% 燃气Ⅱ 32 50.4 8.2% 燃气Ⅲ3250.48.2% 环保 136 105.3 100.0% 环境治理 107 85.3 81.0% 大气治理 8 2.0 1.9% 水务及水治理 53 51.2 48.6% 固废治理 31 28.9 27.4% 综合环境治理 15 3.2 3.0% 环保设备Ⅱ 29 20.0 19.0% 环保设备Ⅲ2920.019.0% 资料来源：wind、天风证券研究所 我们统计了公用环保行业269家上市公司2018-2022年归母净利润、企业自由活动现金流和现金分红行为，在1345次“分红决策”中，有769次进行了现金分红、576次未分红。我们得到以下结论： 一、上市公司现金分红，意愿或比能力更重要。在经营情况相似条件下，分红决策迥然不同。例如，在归母净利润为正、企业自由活动现金流为正的588个情形中，有388次分红， 而200次未分红。 因此，在意愿优先性高于能力的情况，分红承诺成为衡量上市公司分红意愿的重要表征， 我们已在2023年12月7日的报告《由分红承诺及历史数据展望公用事业标的股息率》中对此做了详细梳理。 二、对比净利润，现金分红与企业自由活动现金流相关性更弱。在769次现金分红中，760 次净利润为正，仅9次净利润为负值；391次企业自由活动现金流为正，而378次现金流 为负。不过，“净利润为正”并非上市公司现金分红的充分条件，在576次未分红的情形 中，仍有407次情形中净利润为正值。 表2：2018-2022年公用环保上市公司分红行为统计 分红 企业自由活动现金流 归母净利润 分红次数 分红情况 + + + 388 利润为正，自由活动现金流为正，正常分红 + + - 3 利润为负，自由活动现金流为正，正常分红 + - + 372 利润为正，自由活动现金流为负，但是分红 + - - 6 利润为负，自由活动现金流为负，但是分红 - + + 200 利润为正，自由活动现金流为正，不分红 - + - 75 利润为负，自由活动现金流为正，不分红 - - + 207 利润为正，自由活动现金流为负，不分红 - - - 94 利润为负，自由活动现金流为负，不分红 资料来源：wind、天风证券研究所 注：①分红所在列“+”表示分红、“-”表示未分红；②企业自由活动现金流、归母净利润所在列的“+”“-”表示正数或负数 三、从分红比例、稳定性和持续性的角度综合考虑，建议优先关注水电、火电、核电、燃气、水务及水治理等行业。 ①从分红比例的角度来看，2022年热力服务、水电、环保设备、核电、燃气、水务及水治理等行业现金分红比例分别为101%、73%、54%、40%、37%、35%，位居公用环保行业前列。 ②从分红稳定性的角度来看，火电行业在连续两年净利润为负的情况下，仍然坚持分红，分红稳定性相对较强。 图5：2021-2022年公用环保细分行业分红比例 资料来源：wind、天风证券研究所 ③从分红持续性的角度来看，在公用环保公司2018-2022年五年分红决策中： 分红超过3次的上市公司数量超过10家的细分行业是水务及水处理（35家）、燃气 （22家）、火电（19家）、固废治理（16家）、环保设备（14家）、电能综合服务（12家）； 分红超过3次的公司占比超过60%的细分行业是核电（100%）、其他能源发电（100%）、水电（90%）、电能综合服务（80%）、燃气（69%）、水务及水治理（66%）、大气治理（63%）、火电行业（61%）。 表3：公用环保上市公司在2018-2022年5年内分红次数统计（单位：个） 行业 公司总数 未分过红 分红1次 分红2次 分红3次 分红4次 分红5次 电力--电能综合服务 15 3 0 0 1 1 10 电力--风力发电 12 2 2 2 0 1 5 电力--光伏发电 13 6 1 2 1 2 1 电力--核力发电 2 0 0 0 0 1 1 电力--火力发电 31 6 3 3 5 7 7 电力--其他能源发电 1 0 0 0 1 0 0 电力--热力服务 17 3 1 6 3 1 3 电力--水力发电 10 1 0 0 0 2 7 燃气Ⅱ--燃气Ⅲ 32 4 3 3 3 6 13 环保设备Ⅱ--环保设备Ⅲ 29 6 3 6 3 5 6 环境治理--大气治理 8 2 0 1 3 1 1