红利策略专题&ETF产品周观察第17期：2024年，红利高股息指数投资预期收益空间几何？

2024年01月13日 证券研究报告•金融工程动态报告 红利策略专题&ETF研究系列 2024年，红利高股息指数投资预期收益空间几何？ ——红利策略专题&ETF产品周观察第17期 摘要 红利高股息收益主要源于何？ 以中证红利指数为例。红利指数投资收益中股息收益占比较大：2009年到2023年底，中证红利指数总共获得190.45%的收益（2023年收益为0.89%），而中证红利全收益指数总共获得392.17%的收益（2023年收益为6.34%），远超中证红利指数，红利策略中股息收益远大于股票本身的涨跌。将红利投资长期收益率进行拆解，红利投资长期收益率=股息率+期间盈利年化增长率+市盈率变化贡献。经测算，2009年以来，中证红利全收益年化11.21%的回报中，3.84%来自股息率的贡献，10.86%来自盈利增长的贡献，而市盈率的变化是-3.15%。 红利投资收益2024能否延续？ 中证红利指数估值仍处于低位。从估值价差、因子波动率、配对相关性和累计收益率四个角度计算红利因子的拥挤度。其中红利因子的估值价差和配对相关性都处于历史相对低位；因子波动率处于劣势相对高位；红利因子的累计收益率处于 历史的中间点位。综合来看红利因子并未出现明显的交易拥挤现象。 A股上市公司分红水平还可以持续么？ 股息收益逐渐递增：使用中证红利全收益指数每年收益减中证红利指数每年收益得到每年的股息及其再投资的收益，发现投资红利指数所能获得的股息及其再投资收益在不断的提升。根据统计，截至2023年底，中证全指样本空间中连续5 年现金分红的公司数量进一步上升至1501家，占比45.25%；而连续3年分红增长的公司占比也超过10%，分红质量持续改善。 红利策略仅适合熊市行情么？ 红利策略不仅是熊市策略：统计中证全指和中证红利每年表现，发现在2009、2012、2014和2021年这些市场整体收益为正的年份红利指数同样能够获得超 额收益。 红利投资收益预期几何？ 红利相对于成长风格，红利投资具有继续强势的理由，但是超额收益贡献有限。从历史角度预估中证红利的盈利年化收益增长：2016年-2020年，中证红利指数股息年化收益4.95%，价格指数年化收益仅0.99%，但每股盈利增速有5.16%。基于此当前保守测算每股盈利和市盈率。假设未来盈利增速与GDP持平；市盈率当前处于低位，假设未来走平；当前股息率平均水平6%，保守估计红利投资预期有年化约10%收益。 风险提示：本报告结论完全基于公开的历史数据进行统计、测算，文中部分数据有一定滞后性，同时存在第三方数据提供不准确风险；产品的表现受宏观环境、行业基本面超预期变动、市场波动、风格转换等多重因素影响，存在一定波动风险， 投资者需充分认知自身风险偏好以及风险承受能力，基金有风险，投资需谨慎。 西南证券研究发展中心 分析师：郑琳琳 执业证号：S1250522110001电话：13127711820 邮箱：zhengll@swsc.com.cn 联系人：缪金瑾 电话：13761362288 邮箱：mjj@swsc.com.cn 相关研究 1.立足全球资产，注重组合策略对抗不确定性——2024年金融工程投资策略(2024-01-08) 2.中邮基金吴尚：关注企业出海，聚焦高端制造(2023-12-28) 3.中金沪深300指数增强A：基本面与数据双轮驱动，300量化增强行稳致远(2023-12-24) 4.中金MSCIA股质量：聚焦龙头企业，质量风格纯粹鲜明(2023-12-21) 5.工银瑞信李昱2023运作跟踪报告：今年以来持仓分散程度提升、重仓股业绩仍旧优秀(2023-12-20) 6.新华基金赵强：重视高质量因子，逆向思维追求高赔率(2023-12-20) 7.建信智能汽车张湘龙：相信周期，注重产业趋势大逻辑(2023-12-20) 8.基于趋势确定性的量价行业轮动研究 (2023-11-27) 9.摩根中小盘郭晨：聚焦于优质成长赛道，追求长期确定性增长 (2023-11-24) 10.中银基金范锐：稳健投资，控制风险追求长期胜率(2023-11-14) 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录 前言1 12024年，红利高股息指数投资预期收益空间几何？1 1.1红利高股息投资收益主要源于何？1 1.2红利投资收益2024能否延续？2 1.3A股上市公司分红水平是否可持续？5 1.4红利策略仅适合熊市行情么？7 1.5红利投资收益预期几何？8 2近期ETF有何关注热点？9 2.1ETF与指数产品关注热点9 2.2最新一周市场表现回顾9 2.3估值情况11 2.4ETF规模变动与成交情况12 2.5ETF业绩表现15 2.6ETF融资融券情况16 2.7当前ETF市场规模17 2.8ETF上市与发行情况18 3风险提示19 图目录 图1：中证红利指数市场表现1 图2：中证红利指数PE分位数2 图3：中证红利与中证全指相对估值2 图4：红利因子的估值价差（PE）3 图5：红利因子的估值价差（PB）3 图6：红利因子的因子波动率3 图7：红利因子的因子波动率4 图8：红利因子累计多空收益5 图9：红利因子累计多空收益6 图10：现金分红公司6 图11：中证红利相对强弱与美国10年国债到期收益率7 图12：中证红利指数每年表现（2009-2023）7 图13：中证红利/国证成长估值（PE）分位数（2010.1-2023.12.31）8 图14：主要大类资产指数上周表现10 图15：申万一级行业上周表现10 图16：主要宽基指数估值情况11 图17：主要宽基指数估值变化情况11 图18：申万一级行业估值情况12 图19：申万一级行业估值变化情况12 图20：非货币ETF规模变化、资金净流入（一级分类）13 图21：境内外主要权益类宽基ETF规模、资金变化13 图22：境内外主要行业板块ETF规模、资金变化13 图23：境内外细分主题资金变动前后5名13 图24：连续两周净流入、净流出总量前五A股主题14 图25：一级分类下非货币ETF规模（亿元）17 图26：股票型ETF细分类别规模（亿元）17 图27：不同板块ETF规模（亿元）17 图28：不同主题ETF规模（亿元）17 图29：非货币ETF管理规模前十的基金公司18 图30：近三年每月ETF发行规模和产品个数19 表目录 表1：中证红利投资收益拆解2 表2：中证红利收益拆解（2016-2020）8 表3：非货币ETF资金净流入前十名、后十名14 表4：非货币ETF日均成交额变动前三名（一级分类）15 表5：非货币ETF各板块涨幅前五（一级分类）16 表6：近一周融资融券成交量前五的ETF16 表7：上周新上市ETF与指数产品18 表8：上周新成立ETF与指数产品18 前言 近期市场对红利高股息投资收益能否持续产生质疑。展望2024年，我们认为投资者需要重点管理对红利投资的收益预期，明确红利投资的收益来源，再制定资产配置的战略布局。我们认为红利投资作为确定性较高的资产，该策略的收益应当对标固收+策略。从相对收益角度出发，红利相对于成长风格，考虑近三年成长风格的回调幅度，红利投资具有业绩延续的理由，但是超额收益贡献有限。因此，投资红利的目标并不是博取收益弹性，而是争取长期稳健性。经本文测算，红利高股息策略比部分以权益投资追求“固收+”增强收益的投资策略更具有可预测性和稳定性，并且我们通过四个维度评价红利因子结果显示当前并不拥挤，在选股策略中依旧保持有效。2024年红利投资可能存在子行业结构行情，红利因子预期波 动率加剧。但基于长期资产配置逻辑，我们对中证红利指数收益来源进行拆解预测，预计2024年红利高股息策略指数可录得10%左右收益，并且建议以子行业均衡、一揽子股票或者指数产品形式参与布局，分散风险，追求稳健收益。 12024年，红利高股息指数投资预期收益空间几何？ 1.1红利高股息投资收益主要源于何？ 以中证红利指数为例。红利指数投资收益中股息收益占比较大：2009年到2023年底，中证红利指数总共获得190.45%的收益（2023年收益为0.89%），而中证红利全收益指数 总共获得392.17%的收益（2023年收益为6.34%），远超中证红利指数，红利策略中股息收益远大于股票本身的涨跌。 图1：中证红利指数市场表现 6 5 4 3 2 1 0 200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023 中证红利中证红利全收益 数据来源：万得，西南证券整理，数据截至2023/12/31 对红利投资的收益进行拆分，红利投资长期收益率=期初股息率+期间盈利年化增长率+市盈率变化贡献。根据收益拆解，2009年以来，中证红利全收益年化11.21%的回报中，3.84%来自股息率的贡献，10.86%来自盈利增长的贡献，而市盈率的变化是-3.15%。 更高的股利再投资收益是关键。高股息股票组合能够长期跑赢市场的关键在于拥有更高的股利再投资收益。投资者收到股利分红后会将其再度投入股市以增加其持股数量，这会带 来股价上涨和持续分红两方面相互促进的长期收益。短期来看，股价波动是影响收益率的主要因素，高股息策略长期优势明显。 表1：中证红利投资收益拆解 中证红利收盘价 中证红利全收益收盘价 中证红利股息率 中证红利EPS 中证红利PE 2008年末点位 1711.02 1899.96 4.41 180.16 9.50 2023年末点位 4969.67 9351.11 6.20 845.27 5.88 年化变动 7.37% 11.21% 2.30% 10.86% -3.15% 数据来源：万得，西南证券整理，数据截至2023/12/31 1.2红利投资收益2024能否延续？ 由于2023年市场的不景气，导致投资者们将投资方向转向相对保守的高股息策略。高 股息策略在2023年也没有让投资者失望，逆势取得了优异的表现。站在当前时点，红利投资是否存在泡沫？本节我们探究中证红利指数的估值风险与拥挤度风险。 1.2.1红利投资上涨不少后股票组合估值处于什么位置？ 中证红利指数估值仍处于低位：从绝对估值角度来看，2009年以来中证红利指数的估值排名分位数虽然相比于2023年初有所提升，但是整体来看其估值处于历史8.56%分位数，仍处于估值底部。2021年以来中证红利的市盈率从7.48倍跌倒了5.88倍。从相对估值角度 来看，比较了中证红利指数PE的与中证全指指数PE之比所处的排名分位数处于16.52%分位数，同样处于相对低位。 图2：中证红利指数PE分位数图3：中证红利与中证全指相对估值 11 0.90.9 0.80.8 0.70.7 0.60.6 0.50.5 0.40.4 0.30.3 0.20.2 0.10.1 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 00 数据来源：万得，西南证券整理，数据截至2023/12/31数据来源：万得，西南证券整理，数据截至2023/12/31 1.2.2如何刻画红利因子拥挤度？ 为了探究红利策略在当前时间点是否还值得投资，我们根据股票的股息率构造了5分组投资组合，做多股息率最高的一组，做空股息率最低的一组，并从估值价差、因子波动率、配对相关性和累计收益率四个角度计算因子拥挤度。 估值价差：通常情况下大部分投资者如果都在使用高股息策略进行投资的话，多头组的估值会出现显著的提高，而空头组的估值会显著减少。通过计算多头组估值中位数与空头组 估值中位数的比值可以得到估值价差，估值价差越高证明当前该因子的拥挤度越高。我们分别从PE和PB两个角度来计算了2009年-2023年红