12月订单情况有改观，未来将继续关注订单情况

香港股市|医药 药明生物（2269HK） 12月订单情况有改观，未来将继续关注订单情况 2023年四季度新增项目情况优于预期，微升2023-25E收入预测 公司近期再次更新营运情况，管理层表示由于四季度后全球生物技术融资情况改观，来自下游药企的订单有所增加，2023年12月公司新增41个项目，导致2023年全年新增项 目达132个并超越预期。公司新增项目中114个为收费较低的临床前项目，短期内对收入影响不大，如项目推进到后期临床或商业化阶段则会带来更多的收入。我们将公司2023-25E收入预测分别上调0.04%、1.7%、4.0%。 未来将持续关注新增订单的情况 根据我们的了解，由于2023年前11个月获取项目的情况不佳，部分设施产能利用率不 高，反映核心业务盈利的经调整净利润可能略微低于预期。公司12月新增订单较多，未 更新报告 评级：中性 目标价：32.35港元 股票资料（更新至2024年1月11日） 现价30.45港元 总市值129,640.89百万港元 流通股比例85.82% 已发行总股本4,257.50百万 52周价格区间25.85-77.308港元 3个月日均成交额1,122.43百万港元主要股东李革等（占13.75%）来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来我们将持续关注公司新增订单的情况。我们将2023E经调整净利润微降2.2%，不调整2024E经调整净利润预测，微升2025E经调整净利润预测2.4%。 目标价微升至32.35港元，维持“中性”评级 考虑到十年期国债收益率下行，我们温和下调DCF模型中无风险利率假设，并且纳入2033E盈利预测。根据调整后DCF模型，目标价从32.00港元微升至32.35港元，维持“中性”评级。 风险提示：（一）生物药行业融资环境转差导致客户减少研发支出；（二）项目进展中出现问题可能导致中断。 (港元)60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0 17-7-2331-8-2315-10-2329-11-23 成交量(右轴)股价恒生指数 (百万股) 180.0 150.0 120.0 90.0 60.0 30.0 0.0 主要财务数据（百万人民币）（估值更新至2024年1月11日） 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 来源：彭博、中泰国际研究部 年结：12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总收入 10,290 15,269 16,774 19,013 23,533 增长率（%） 83.3 48.4 9.9 13.3 23.8 股东净利润 3,388 4,420 4,261 5,102 6,347 增长率（%） 100.6 30.5 (3.6) 19.7 24.4 每股盈利(人民币) 0.77 1.01 0.97 1.17 1.45 市盈率（倍） 36.3 27.5 28.6 23.8 19.2 每股股息（人民币） 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 股息率（%） 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 每股净资产（人民币） 7.7 8.6 9.7 11.1 12.9 市净率（倍） 3.6 3.2 2.9 2.5 2.2 相关报告 2023年12月5日：药明生物（2269HK）:下调盈利预测与目标价 分析师施佳丽 +85223591854 Scarlett.shi@ztsc.com.hk 图表1：2023年各季度新增项目情况（单位：个） 图表2：2023年公司各临床阶段项目数量（单位：个） 来源：公司资料，中泰国际研究部来源：公司资料，中泰证券研究部 图表3：盈利预测调整（年结：12月31日，百万人民币） 2023E2024E 2025E 2023E2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 旧预测旧预测 旧预测 新预测新预测 新预测 调整幅度（%） 调整幅度(%) 调整幅度(%) 营业收入 16,77419,013 23,533 16,78119,327 24,466 0.04 1.7 4.0 服务成本 (9,754)(10,714) (13,217) (9,868)(10,907) (13,739) 1.2 1.8 4.0 毛利 7,0218,299 10,316 6,9138,421 10,727 (1.5) 1.5 4.0 销售与管理费用 -1,531-1,712 -2,119 (1,531)(1,818) (2,305) 0.0 6.2 8.8 研发开支 (712)(850) -1,052 (712)(864) (1,094) 0.0 1.7 4.0 其他开支 (132)0 0 (132)0 0 不适用 不适用 不适用 经营溢利 4,6465,737 7,145 4,5385,738 7,328 (2.3) 0.0 2.6 其他收入及收益 446392 471 446394 478 0.0 0.7 1.6 财务成本 (155)0 8 (155)0 8 0.0 0.0 0.0 联营合营损益 (7)0 0 (7)0 0 不适用 不适用 不适用 其他 00 0 00 0 不适用 不适用 不适用 除税前利润 4,9306,129 7,623 4,8226,133 7,814 (2.2) 0.1 2.5 所得税开支 (553)(924) (1,149) (537)(925) (1,178) (3.0) 0.1 2.5 年度利润 2,3382,529 2,675 2,3382,482 2,725 0.0 (1.9) 1.9 非控股权益 148175 217 148178 226 0.0 1.7 4.0 股东净利润 4,2295,029 6,257 4,1375,030 6,410 (2.2) 0.0 2.4 经调整净利润 4,7795,683 7,070 4,6755,683 7,243 (2.2) 0.0 2.4 来源：中泰国际研究部预测 图表4：DCF模型（年结：12月31日，百万人民币） 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E2033E EBIT 6,132 7,806 9,285 10,839 12,465 14,423 16,537 18,356 19,27420,238 加：折旧与摊销 1,360 1,541 1,737 1,869 1,987 2,110 2,237 2,365 2,4952,628 减：所得税 (925) (1,178) (1,401) (1,636) (1,881) (2,177) (2,496) (2,771) (2,909)(3,055) 资本开支 (5,412) (4,893) (3,670) (2,936) (2,995) (3,144) (3,192) (3,239) (3,288)(3,337) 营运资金变动 (1,372) (943) (1,085) (1,247) (1,434) (1,635) (1,848) (2,051) (2,153)(2,261) 自由现金流 2,528 4,219 7,035 9,384 11,011 12,847 14,934 16,762 17,72618,735 税后债务成本 1.8% 无风险利率 2.6% 风险溢价 9.5% 贝塔系数 1.0 权益成本 12.1% WACC 9.5% 永续增长率 5% 股权价值（百万港币） 136,814 每股内涵价值（港币） 32.35 来源：中泰国际研究部预测^经调整净利润剔除股权激励开支、公允值损益与汇兑损益 图表5：每股股权价格敏感性分析（单位：港元） 永续增长率 4.0% 4.5% 5.0% 5.5% 6.0% 8.6% 36.00 38.54 41.79 46.09 52.03 9.1% 32.29 34.22 36.62 39.70 43.78 WACC 9.5% 29.10 30.56 32.35 34.59 37.46 10.0% 26.45 27.59 28.95 30.62 32.70 10.5% 24.13 25.01 26.06 27.31 28.83 11.0% 22.08 22.77 23.57 24.51 25.65 来源：中泰国际研究部预测 图表6：财务摘要（年结：12月31日；人民币百万元） 损益表 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 10,290 15,269 16,781 19,327 24,466 税前利润 3,993 5,358 4,822 6,133 7,814 服务成本 (5,461) (8,545) (9,868) (10,907) (13,739) 折旧及摊销 482 801 1,181 1,360 1,541 毛利 4,829 6,724 6,913 8,421 10,727 营运资金变动 (963) (974) 773 (1,372) (943) SG&A (1,001) (1,433) (1,531) (1,818) (2,305) 已付利息 39 64 155 (0) (8) 研发开支 (502) (683) (712) (864) (1,094) 已付税款 (350) (586) (537) (925) (1,178) 其他开支 (157) (259) (132) 0 0 其他 230 879 775 177 1,064 经营溢利 3,170 4,350 4,538 5,738 7,328 经营业务现金净额 3,431 5,542 7,170 5,373 8,290 其他收入及收益 862 1,072 446 394 478 购买厂房及设备 (6,508) (5,868) (4,699) (5,412) (4,893) 财务成本 (39) (64) (155) 0 8 其他 (3,094) (40) 117 149 189 联营合营损益 0 0 (7) 0 0 投资活动现金净额 (9,602) (5,908) (4,582) (5,262) (4,704) 其他 0 0 0 0 0 净新增借款 (53) (174) 176 191 206 除税前利润 3,993 5,358 4,822 6,133 7,814 发行股份 10,978 0 0 0 0 所得税开支 (485) (808) (537) (925) (1,178) 股息分派 0 0 0 0 0 年度利润 3,509 4,550 2,338 2,482 2,725 其他 (2,715) (2,418) (100) 70 (0) 非控股权益 120 130 148 178 226 融资活动现金净额 8,209 (2,592) 76 261 206 股东净利润 3,388 4,420 4,137 5,030 6,410 年初现金 7,096 9,003 6,395 9,059 9,431 经调整净利润 3,436 4,925 4,675 5,683 7,243 现金增加净额 2,039 (2,958) 2,664 371 3,792 EBIT 4,032 5,422 4,977 6,132 7,806 汇率变动影响净额 (132) 350 0 0 0 EBITDA 4,514 6,223 6,158 7,493 9,347 年末现金 9,003 6,395 9,059 9,431 13,223 资产负债表存货 1,687 2,281 2,302 2,763 3,617 重要指标 应收账款 4,857 5,610 4,919 7,081 7,863 增长率(%) 现金 9,003 6,395 9,059 9,431 13,223 收入 83.3 48.4 9.9 15.2 26.6 其他 3,982 4,183 4,271 4,287 4,