铝专题报告：略强的预期和较弱的现实 短期震荡易上行

格林大华研究所 研究员：王华 联系电话：010-56711762 投资咨询：Z0012780日期 2024年1月11日 铝：略强的预期和较弱的现实短期震荡易上行 ：2021年7月8日 摘要：近期由红海地缘政治因素导致的供应紧缺和成本上行的预期推动盘面上行，但是兑现偏缓高位回落。宏观上，库存周期带来的需求增长预期方向不变，待社融提振。基本面上，供给弱恢复，需求季节性偏弱，去库料收窄。废铝紧缺，原铝替代易发生，铝价难有连续下行趋势。低库存对盘面的强支撑延续。短期内的变化集中在供给端的预期上，主要是海外的地缘政治因素，预计2024年不会消停。 政策上，美国通胀、就业等数据左右降息预期，构成短期干扰，路径曲折。国内政策对冲经济的态度和决心未变。 操作策略与建议：故在大方向上，我们认为向上的概率大，现实偏弱属于短期现象，向下的空间较小，且有废铝紧缺和低库存的支撑。操作上，单边和多单均以逢低增加多头期货头寸为主，期权上做多波动率为主。 风险因素：地缘政治危机缓和 一、近期由红海地缘政治因素导致的供应紧缺和成本上行的预期推动盘面上行，但是兑现偏缓高位回落。 近期推动铝价上行的因素主要来自于成本端铝土矿。一方面，红海危机导致多家国际航运公司最终选择改道好望角，行程将延长10天，导致海运运输成本上升；另一方面，几内亚首都发生爆炸，为保障民生用电，抽掉了铝土矿矿山用量，且部分矿山为了维持现有长单及未来保供暂缓对外现货销售，导致市场流通的进口贸易量明显缩减。从铝土矿的价格和到港量来看，至1月10日，较12月底，几内亚进口三水型铝土矿车板日照港车板价格增加（以人民币计较）13元/吨至593元/吨，涨幅仅2.24%；而已经上市成交的氧化铝价格同期上涨6.72%，较11月底上涨10.11%。这表明预期因素较早的体现到了可公开竞价的上市期货品种里。从事件对现实的影响结果来看，几内亚铝土矿企业长单供应及国内氧化铝企业原料库存储备暂时并未对生产端造成影响。1月9日一艘邮轮道道几内亚科纳克里港口，据称该邮轮会缓解几内亚柴油供给短缺的情况。据最新的消息来看，1月9日也门胡塞武装在红海发动攻击，目标是数十艘商船经过的国际航道，英美联合击落了24枚胡塞武装从也门发射的导弹和无人机。该事件爆发以来， 100多艘集装箱船只放弃经过红海和苏伊士运河，选择绕行非洲好望角，导致航 程增加约6000海里，航行时间延长1到2周。从集运（欧线）指数来看，在胡 塞武装声明只要不去以色列就允许通过红海后，高位回落，而1月9日局势再度升级，目前红海复航陷入僵局，集装箱运力短缺，集运指数止跌回升迹象明显。根据钢联空间数据的持续监测，自23年12月中下旬以来，苏伊士运河南北向船 只通行数量持续下降。24年1月1日-24年1月10日，苏伊士运河的总通行船只数为455艘，环比下降35%。其中，红海-地中海方向的通行量减少了30%，而地中海-红海方向下降了36%。从铝土矿发运量来看，几内亚港口发运量周度数据显示，12月总量为387.27万吨，较2022年同期下降17.48%；1月发运量为 110.55万吨，较2023年同期下降40.99%；较11月底，几内亚海峡型船海运费上涨6美元/吨至23美元/吨，涨幅35.29%。铝土矿供给的减少，海运费的上移 均有所体现。 前景方面，企业可考虑空海混运、中欧班、北极航线等方式疏散运输。截至 2023年9月底，中欧班列已经通达欧洲25个国家217个城市，累计开行超过7.8 万列，运送货物超过740万标箱。以中国最大集装箱岗上海港到欧洲最大海港鹿 特丹的航距计算，走北极航线较传统航线缩短4055海里。随着气候变暖和破冰船技术提升，北方航道有望成为现实。而铝土矿方面，如果中短期问题得不到彻底解决，氧化铝厂可以外购土耳其、马来西亚、牙买加等国家的铝土矿弥补缺口。近距离来看，运费上涨和铝土矿短缺的窗口依然存在，长期需寻求替代。 二、宏观上，库存周期性导致的需求增长预期方向不变，待社融提振。 中国11工业企业利润总额当月同比29.5%，延续回升态势；2023年11月中国工业企业产成品库存累积同比增速1.48%。在利润的拉动下，库存周期正从被动去库向主动补库转化，利多有色金属需求。目前工业产成品库存转入主动补库仍需社融数据的配合，究其原因是市场主体的信心仍然左右预期，导致阶段性出现强弱反复的现象，但是整体复苏的趋势不变。 图1：中国工业品产成品库存累积同比延续增速。 数据来源:wind,格林大华期货有限公司 图2：中国工业企业利润处于回升态势。 数据来源:wind,格林大华期货有限公司 三、供给弱恢复，需求季节性偏弱，去库料收窄。 国内电解铝供给无进一步减少的预期，需求季节性走弱，去库收窄。截至 2023年11月电解铝运行产能为4209.75万吨，月减少99万吨；至1月5日运行 产能为4214.75万吨，增长甚微；需求方面，元旦过后各铝材表现平淡，整体走弱。铝棒铝型材方面，由于型材企业下游接货一般，型材企业陆续进入不同阶段的停产放假，部分地区环保停产，铝棒库存有所累积；铝杆方面，整体供给维持宽松，终端逢低采购为主；再生棒下游需求减淡；铝板带企业开工率下滑，由于河南地区实行天气红色预警管控，大部分铝板带企业被迫限产；临近年底，铝箔新增订单未见好转。 12月氧化铝运行产能为7205万吨，环比减少445万吨，由于采暖季设备检修计划集中所致，与电解铝理论需求存在缺口。同时由于国产矿供应紧缺，进口矿依存度增加，氧化铝生产线向进口矿技改趋势明显。所以，在海外地缘政治事件对铝土矿构成成本上涨和供给短缺预期时，在国内氧化铝理论缺口扩大的情况下，虽然电解铝运行产能边际慢修复，但是原料紧缺加剧，导致供应紧缺预期，电解铝上行。 海外电解铝产能边际小幅增加，可以看到的新投均在2024年较后时期，海外地缘政治因素削弱外需。短期内，LME库存累积，注销仓单占比下滑，现货 贴水维持高位，表明需求偏弱的情况。 图3：电解铝产能短期可修复的空间有限 数据来源：wind，格林大华期货有限公司 图4：云南进一步碱产的预期暂无 数据来源：上海钢联，格林大华期货有限公司 四、废铝紧缺，原铝替代易发生，铝价难有连续下行趋势。 在双碳背景下，在废铝回收标准越规范、生产工艺及设备不断进步的同时，铝棒及铝板带箔企业使用废铝的占比在逐渐增加。而近些年，废铝供给的主基调是紧缺。疫情后，铝材加工企业订单不佳，工业废铝产出减少，同时国内暂无完善的回收体系，如遇极端天气，拆解、运输受影响，导致废铝供给紧缺加剧。废铝供紧需强的结构，导致当铝价下跌时，废铝捂货惜售，激发原铝替代，加速铝 库存去化，对盘面迅速形成支撑。图5：精废差低位运行利于原铝替代 数据来源：上海钢联，格林大华期货有限公司 五、低库存对盘面的强支撑延续。 截至2024年1月11日，中国社会库存44万吨，较去年同期减少32.62%； 2024年1月社库增加3.1万吨，去年同期累库16.3万吨。LME铝库存全球合计为56.1825万吨，较去年同期增加34.13%。可以看到目前，内外供需结构有所偏差，进口是境外对境内构成压力的主要渠道。国内社库低位对盘面支撑亦较强。图6：社库显著低于历年同期低位 数据来源：上海钢联，格林大华期货有限公司 图7：社库变量表明库存压力较小 六、行情预判及操作建议 短期内的变化集中在铝土矿供应的预期上，主要是海外的地缘政治因素。需求方面，库存周期支撑宏观需求增量偏强。从预期层面供弱需强，但是供给收紧预期已阶段性体现，目前处于现实兑现偏慢，高位回落。 基本面来看，云南没有进一步减产的预期，运行产能小幅边际恢复，但是受限于原料端，源头上还是地缘政治问题，短期需求季节性走弱，且在双碳背景和新型能源相关终端的带动下，铝终端需求季节性走弱的程度不够显著。 政策上，美国通胀、就业等数据左右降息预期，构成短期干扰，路径比较曲折。国内政策对冲经济的态度和决心未变。 核心问题，也是风险因素，还是海外的地缘政治，预计2024年不会消停。故在大方向上，我们认为向上的概率大，基本面偏弱属于短期现象，向下的 空间较小，且有废铝紧缺和低库存的支撑。风险因素：地缘政治危机缓和 重要声明 本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证报告信息已做最新变更，也不保证分析师作出的任何建议不会发生任何变更。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述期货品种买卖的出价或询价。在任何情况下，我公司不就本报告中的任何内容对任何投资作出任何形式的担保，投资者据此投资，投资风险自我承担。我公司可能发出与本报告意见不一致的其它报告，本报告反映公司分析师本人的意见与结论，并不代表我公司的立场。未经我公司同意，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制或对本报告进行有悖原意的删节和修改。