尿素期货年报：暑往寒来 枯木逢春

尿素期货年报 国元期货研究咨询部2023年12月28日 投资咨询业务资格： 京证监许可【2012】76号 张霄 电话：010-84555193 邮箱zhangxiao@guoyuanqh.com 期货从业资格号F3010320 投资咨询资格号Z0012288 尿素年报：暑往寒来枯木逢春 【策略观点】 展望2024年春季，国内尿素供应承受较大压力，主要是届时有“三座大山”的限制：1、日产居于高位；2、冬储化肥将逐步释放；3、一季度尿素有新增产能。在这样的情况下，我们预计若2024年春需若不达预期，那么尿素库存一旦积累至高于近三年平均水平，对于后市行情的预期是非常差的；若需求能集中跟上，尿素库存没有明显累积，那么尿素的预期能相对好一些，但目前来看若无其他上行驱动力，尿素行情还是难以上涨；但需要注意，若宏观环境超预期转暖，不排除尿素跟涨的可能。而在2024年下半 年，我们预计美联储降息概率增加，宏观环境转暖的预期随之变强，大宗商品整体回暖概率偏大，而若尿素上半年如期供给过剩，下半年尿素行业限制政策或将有松动，多重利好因素兑现下，尿素价格有望适当回暖。 【目录】 一、市场回顾1 二、基本面分析2 2.12024年宏观经济存在好转的预期2 2.2宏观转暖带动用煤需求，尿素成本或将先跌后升2 2.3上半年尿素集中投产，下半年尿素有望回暖4 2.4尿素需求维持旺盛，出口全年或将承压7 2.5尿素仓单达近年新高，明年库存量级或将上升10 三、总结12 一、市场回顾 2023年，尿素主力连续合约走出长尾大V型，细分来看，上半年尿素在消费旺季出现反常大跌，下半年尿素冲高反弹后震荡。 上半年尿素主连在消费旺季出现反常大跌。春节前，尿素现货领涨，期货跟涨，主要是国内疫情进入新阶段，市场对国内需求复苏有较高的期待；此外，基本面偏紧：一方面，晋城地区停车装置重启时间延后、西南地区气头装置进入大面积检修阶段，供应量偏低；另一方面，出口法检放松、下游年前采购对需求端有短时支撑。春节后，尿素价格呈现先跌后升的局面。随着前期检修装置恢复和抛储尿素市场供应逐步宽松，而下游复合肥装置复工不及预期，出现逆季节性下降；随后工农业需求逐步释放，尿素行情略有反弹。但后期随着煤价进入下跌周期、企业开工上升，尿素供应大幅攀升，而下游复合肥厂成品库存高位、出口价格出现倒挂、农需规模增长有限，尿素需求难以消化高供给，多因素叠加下，尿素主力合约呈现下跌趋势。二季度，尿素主力合约继续下滑，主要是受成本坍塌影响，四五月份本是夏季高氮肥生产旺季，但尿素工业需求却延续疲软，叠加冬储抛储、尿素产量居于近三年高位，供应压力较大，价格达到年内低点。 下半年，市场开启了一波上涨行情。三季度尿素主连反弹冲高，四季度受出口及行业政策等消息影响，尿素行情呈现高位震荡。具体来看，受上半年尿素价格大跌影响，尿素下游库存维持低位，步入三季度下游用肥需求集中释放，叠加尿素出口大幅增加，尿素新增供应难以弥补需求缺口，推动尿素主连大幅上涨；8月底，需求步入相对低谷期，尿素涨势间歇，呈现震荡。9至10月的印标大量出口、复合肥冬储分批启动，四季度市场情绪恐慌，尿素期现高位运行。步入11月，国家相关部门管理措施分批施行，旨在尿素保供稳价，尿素价格回调。但此时煤价开始上浮，尿素成本端对价格有一定支撑，前期积累需求也有所释放，因此尿素下跌过程偏向于震荡，并非急转直下。 图1尿素主连走势 数据来源：文华财经、国元期货 图2尿素基差（元/吨） 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 尿素基差CZCE：尿素：主力合约：收盘价（日）尿素：小颗粒：市场主流价：山东（日） 1800 1400 1000 600 200 -200 数据来源：钢联数据、国元期货 二、基本面分析 2.12024年宏观经济存在好转的预期 2023年全球经济复苏坎坷，普遍出现了疫情后的疤痕效应。虽然全球经济在缓慢复苏的周期中展现出韧性，但复苏进程缓慢且并不均衡。各国的经济增速出现了分化，其中发达经济体的经济增速放缓更为明显。而中国仍然是全球经济增长最大引擎，贡献全球增长量的三分之一。国际货币基金组织最新预测，全球经济增速将从2022年的3.5%放缓至2023年的3%和2024年的2.9%。 2023年下半年以来，一系列经济数据显示美国通胀持续降温、经济增长放缓，市场由此加大对美联储本轮加息周期已经结束、2024年中期将会降息的押注，全球主要央行们加息周期已经见顶。高盛最新预测，全球经济将在2024年超过预期，预计将以年均2.6%的速度增长；货币和财政紧缩政策所带来的大部分拖累已经结束；全球制造业活动在2024年将从2023 年的低迷中有所复苏。因此2024年，随着国际经济复苏预期增加，大宗商品价格有望在2024年修复。 不过2023年10月全球制造业PMI环比小幅走弱至48.8，仍在荣枯线之下，显示全球经济目前仍是弱稳状态，而欧洲经济整体仍然比较疲弱且短期没有较强的复苏信号。若后期海外经济衰退的风险、美联储降息程度不及预期的风险，以及黑天鹅等事件对全球经济存在一定的影响，则对宏观好转存在一定的扰动。 2.2宏观转暖带动用煤需求，尿素成本或将先跌后升 2023年，尿素成本端煤炭呈现先跌后升的局面。主要是在7月前煤炭新增产能释放叠 加澳煤放开，蒙煤通关常态化，煤炭供应偏高，需求较差，导致煤价呈现下跌；7-8月夏季用电高峰期间，山西煤矿事故频发，供应收缩，叠加化工行业耗煤量大幅提升，煤价开始反弹；第四季度随着取暖季到来，电力及化工行业用煤需求保持增长，煤价有上涨趋势，对尿 素价格有一定支撑。2023年二季度以来，全社会煤炭库存和进口量始终近四年高位，按此趋势下去，预计2024年煤价整体承压，但是需求高峰、意外供应下降仍对煤价有一定支 持，尤其是目前我们认为下半年宏观转暖有望启动，国内用电需求将有提升预期，煤价旺季可能会提前而至。 图3榆林动力煤坑口价（元/吨） 2500 2000 1500 1000 500 01-03 01-14 01-26 02-06 02-18 03-01 03-12 03-23 04-03 04-15 04-26 05-10 05-21 06-01 06-12 06-23 07-04 07-15 07-26 08-06 08-17 08-28 09-08 09-19 09-30 10-17 10-28 11-08 11-19 11-30 12-11 12-22 0 2023年度2022年度2021年度 图4煤制尿素（固定床工艺）生产成本及毛利（元/吨） 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 2020-12-04 2021-01-04 2021-02-04 2021-03-04 2021-04-04 2021-05-04 2021-06-04 2021-07-04 2021-08-04 2021-09-04 2021-10-04 2021-11-04 2021-12-04 2022-01-04 2022-02-04 2022-03-04 2022-04-04 2022-05-04 2022-06-04 2022-07-04 2022-08-04 2022-09-04 2022-10-04 2022-11-04 2022-12-04 2023-01-04 2023-02-04 2023-03-04 2023-04-04 2023-05-04 2023-06-04 2023-07-04 2023-08-04 2023-09-04 2023-10-04 2023-11-04 0 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 尿素：固定床：生产毛利：中国（周）尿素：固定床：生产成本：中国（周） 数据来源：钢联数据、国元期货 图5天然气制尿素生产成本及毛利（元/吨） 3000 2500 2000 1500 1000 500 2020-12-04 2021-01-04 2021-02-04 2021-03-04 2021-04-04 2021-05-04 2021-06-04 2021-07-04 2021-08-04 2021-09-04 2021-10-04 2021-11-04 2021-12-04 2022-01-04 2022-02-04 2022-03-04 2022-04-04 2022-05-04 2022-06-04 2022-07-04 2022-08-04 2022-09-04 2022-10-04 2022-11-04 2022-12-04 2023-01-04 2023-02-04 2023-03-04 2023-04-04 2023-05-04 2023-06-04 2023-07-04 2023-08-04 2023-09-04 2023-10-04 2023-11-04 0 2000 1500 1000 500 0 尿素：天然气制：生产毛利：中国（周）尿素：天然气制：生产成本：中国（周） 2.3上半年尿素集中投产，下半年尿素有望回暖 数据来源：钢联数据、国元期货 2024年尿素产能有提升预期。目前全球产能最大的国家是中国，据统计2023年全国尿 素设计产能7,278万吨，而实际上，截至目前，尿素有效产能达到6900万吨。根据中国氮肥工业协会，2024年计划有590万吨合成氨、826万吨尿素新建或置换产能建成投产，其中新增产能包括合成氨产能280万吨/年，尿素产能364万吨/年。根据已披露信息，产能投放主要在第一季度，对尿素投产压力较大，但实际投放时间节点可能依情况调整。 2023年12月，尿素产量将季节性回落。2023年1-11月，尿素供应在保供稳价下呈现提升趋势，根据历史数据，尿素一般在8月、10月-1月达到装置检修损失的高峰，主要是8月为农需空档期；9-10月农业上秋肥有需求，但工业需求逐渐转弱；11-12月的主要是冬季备肥的底部需求。考虑到尿素将步入检修期，气头尿素和山西限产逐渐落地，2023年12 月尿素日产将缩减2万吨左右。 预计2024年上半年尿素供应承压，下半年或有好转趋势。截至2023年11月23日， 2023年尿素累计产量达到5490万吨，而2022年同期尿素累计产量达到5109.16万吨，截 至目前尿素产量比2022年提高了380.84万吨，同比增长7.45%。按下目前趋势计算，我们 预计乐观情况下2023年尿素产量能达到6130万吨左右，比2022年的5635.5万吨提升约8.8%。根据中国氮肥协会测算，若今冬明春国内需求和上年持平，在不出口的情况下，尿素供应过剩约300万吨。因此我们预计在2024年第一季度上半年可能产生供给过剩，下半年尿素行业限制政策或将有松动，叠加宏观可能好转，制造业向好，尿素有望适当回暖。 图6尿素年度设计产能及产能利用率（万吨、%） 76% 78%78% 737672787642 10000 8000 6000 100% 80% 60% 400040% 200020% 00% 尿素设计产能（年）产能预测尿素产能利用率（年）产能利用率预测 图7尿素分原料产能利用率图 尿素：产能利用率：中国：新口径（周）尿素：煤制尿素：产能利用率：中国（周）尿素：天然气制：产能利用率：中国（周） 100.0 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 2020-12-04 2021-01-04 2021-02-04 2021-03-04 2021-04-04 2021-05-04 2021-06-04 2021-07-04 2021-08-04 2021-09-04 2021-10-04 2021-11-04 2021-12-04 2022-01-04 2022-02-04 2022-03-04 2022-04-04 2022-05-04 2022-06-04 2022-07-0