2024年互联网投资方向：强个股、价格力、AIGC

交银国际研究行业更新 互联网行业 行业评级领先 2024年1月5日 2024年互联网投资方向-强个股、价格力、AIGC 2023年互联网指数跌幅11%（KWEB），恒生科技-8.8%。子行业表现来看，教育教培+91%/电商4.3%/广告3.8%/游戏-3.2%/OTA-3.8%/文娱-22%/2B服务-26%/本地生活-53%。综合个股涨幅情况，业绩稳健、行业竞争格局清晰且创新业务增长及投入回报可见性强的公司股价表现好，各子行业的优秀公司在该逻辑下，均具备投资机会，个股的选择逻辑或强于行业选择。 2023年互联网持仓回顾：1）港股通：2023年4季度较2022年同期配置权重降至17.7%（-3.4ppts），受本地生活服务行业跌幅影响较大，但港股通投资者持股比例较去年同期增长3.2个百分点至14.8%，其中软件/IT （+8.1ppts）和生活服务持股比例增幅最大，其余互联网子行业也仍呈提 升趋势。2）国际机构：持股比例较去年同期下降0.6个百分点，平均持股比例24.1%，增持较大的包括生活服务（+5.3ppts）及广告（+1.3ppts）拉动，如美团（+9.1ppts）、携程（+6.8ppts）、百度（+3.8ppts）。 2024年上半年，我们维持展望报告中的观点，看好刚需消费及具备价格力的线上消费平台，同时，我们认为，受出境游供给恢复拉动，旅游出行需求仍将持续，娱乐内容线上消费将受优质内容拉动，并建议关注AIGC+应用的落地，尤其是教育、广告等能率先落地的商业化变现潜力： 1）教培：青少年教育消费支出意愿大于成人，将带动行业健康持续增长；AI学习机新机陆续发布，推动AI大模型+教育解决方案落地，相比于AI+软件的订阅制变现，硬件+AI软件、品牌及丰富内容的模式更有助于提升用户粘性。看好新东方/好未来； 2）OTA：出境游将继续受益于供给恢复及需求端结构性变化，如年轻群体、亲子、银发群体等需求增长，将带动整体旅游行业增长；境内游恢复常态化稳定增长，仍有望保持高于GDP增长。看好携程； 3）游戏：看好本土新游布局，以及小游戏场景渗透对泛游戏用户渗透。 《网络游戏管理办法(草案征求意见稿)》意在规范行业健康发展，将持续观察法案推进情况。看好腾讯/网易； 4）本地生活：到店竞争压力有缓释，非餐即时零售受益于多品类消费拉动，行业增长确定性高，长期UE仍有改善空间。长期看好美团，短期新业务投资回报低、竞争拖低利润率影响仍需时间消化； 5）电商：跨境电商受益于內地供应链优势、叠加平台出海带动流量红利，TEMU或有持续超预期表现。货架电商价格力竞争持续，直播电商用户渗透率及消费品类扩充仍有提升空间。看好拼多多； 6）广告/文娱：短视频内循环广告受电商驱动维持增势，腾讯视频号、哔哩等逐步释放新广告位，AI催化创新广告形式及营销效果升级。看好腾讯 /百度/快手。 行业与大盘一年趋势图 行业表现 10% MSCI中国指数 5%0% -5% -10%-15%-20% 1/23 5/23 9/231/24 资料来源:FactSet 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 估值概要 公司名称 股票代码 评级 目标价 收盘价 ------每股盈利------ ----市盈率---- ----市销率---- 股息率 FY23E FY24E FY23E FY24E FY23E FY24E FY23E (当地货币) (当地货币) (报表货币) (报表货币) (倍) (倍) (倍) (倍) (%) 腾讯控股 700HK 买入 401.0 298.8 16.8 19.8 16.3 13.9 4.1 3.8 0.6 拼多多 PDDUS 买入 161.0 147.7 39.2 47.9 27.0 22.1 5.9 4.5 NA 阿里巴巴 BABAUS 买入 117.0 74.7 64.7 64.7 8.3 8.3 1.4 1.3 NA 网易 NTESUS 买入 135.0 95.9 53.2 53.3 12.9 12.9 4.2 3.7 2.1 美团 3690HK 买入 173.0 77.5 3.5 5.6 20.2 12.6 1.6 1.4 NA 百度 BIDUUS 买入 166.0 118.3 74.3 77.3 11.4 11.0 2.2 2.0 NA 快手 1024HK 买入 90.0 51.2 2.1 3.0 22.7 15.5 1.8 1.6 NA 携程 9961HK 买入 365.0 287.0 16.3 15.7 16.2 16.8 3.9 3.4 NA 腾讯音乐 TMEUS 买入 9.0 9.0 3.5 3.8 18.4 16.8 4.0 4.0 NA 新东方 9901HK 买入 70.0 58.7 2.7 3.5 21.7 16.9 3.4 2.8 NA 好未来 TALUS 买入 14.4 12.6 0.0 0.4 NA 30.6 5.6 4.5 NA 京东物流 2618HK 买入 14.6 9.5 0.3 0.6 26.3 14.6 0.3 0.3 NA 哔哩哔哩 BILIUS 买入 15.0 11.7 -8.2 -1.3 NA NA 1.5 1.3 NA 爱奇艺 IQUS 买入 6.9 4.7 3.2 3.7 10.7 9.1 1.0 1.0 NA 同程旅行 780HK 买入 22.0 14.3 1.0 1.1 13.5 11.7 2.7 2.3 NA 途虎 9690HK 买入 43.0 25.9 0.4 1.4 59.8 17.3 1.5 1.2 NA 云音乐 9899HK 买入 99.0 85.5 3.0 4.2 26.3 18.5 2.2 2.0 NA 汇通达 9878HK 买入 38.0 30.5 1.0 1.3 27.5 22.1 0.2 0.1 NA 顺丰同城 9699HK 买入 11.7 10.6 0.1 0.2 NA 49.7 0.7 0.6 NA 高途 GOTUUS 买入 3.1 3.8 0.0 0.5 NA 53.4 2.4 1.9 NA 达达 DADAUS 买入 7.0 3.2 -0.1 2.4 NA 9.6 0.5 0.5 NA 网龙网络 777HK 买入 19.9 12.5 2.1 2.5 5.3 4.5 0.8 0.8 3.7 移卡 9923HK 买入 21.0 14.2 0.4 1.3 31.9 9.7 1.3 1.1 NA 有道 DAOUS 买入 6.3 3.9 -4.2 0.0 NA NA 0.6 0.5 NA 京东 JDUS 中性 30.0 27.2 20.6 22.3 9.4 8.7 0.3 0.3 2.2 金山软件 3888HK 中性 31.0 22.7 1.4 1.5 15.0 14.1 3.2 2.6 1.4 阅文集团 772HK 中性 36.0 28.2 1.5 1.7 17.6 15.4 3.4 3.1 NA 欢聚时代 YYUS 中性 39.0 33.5 4.1 4.4 8.2 7.5 0.9 0.9 2.1 挚文集团 MOMOUS 中性 8.3 6.7 11.0 10.9 4.4 4.4 0.9 0.9 9.7 平均 18.7 16.6 2.2 1.9 3.1 资料来源：彭博、交银国际预测、每股盈利基于Non-GAAP基础*截至2024年1月4日收盘价 2023年互联网行业表现回顾 120% 80% 91% 2023年行业股价表现 40% 4.3% 3.8% 0% -40% -8.8% -11% -3.2% -3.8% -22% -26% -80% -53% 互联网行业 子行业 图表1:2023年互联网行业股价表现 恒生科技 KWEB 教育 电商 搜索及广告 游戏 OTA 文娱 2B服务 本地生活 资料来源:彭博，交银国际 120% 80% 40% 0% -40% -80% 94% 79% 79% 2023年公司股价表现 53% 28% 38% 1.5% 4.1% 16%8.8% 26% 0.4% -7.4%-7.7% -21% -12% -7.9% -4.1% -27% -23% -25% -15% -25%-30% -53% -49% -49% -35% -52% 短视 频 音乐 视频阅读直播汽修商户服务物流 教育 OTA 游戏 本地 生活 电商 广告 文娱 2B服务 新东方 好未来 高途 有道 携程 同程 网易 腾讯 金山软件 网龙网络 美团 拼多多 阿里巴巴 京东 百度 快手 云音乐 腾讯音乐 爱奇艺 哔哩哔哩 阅文 欢聚 挚文 途虎 汇通达 移卡 顺丰同城 京东物流 达达 图表2:2023年覆盖公司股价表现 资料来源:彭博，交银国际 覆盖公司重点指标对比 图表3:各子行业覆盖公司重点指标 主业行业规模 业绩稳健 创新业务增长及 调整后运营利润 自由现金 股东回报 行业子行业公司 竞争壁垒 增长潜力 增长趋势 投入回报可见性 CY2024E/FY2025E 流增速 （股息率+回购）市盈率 教培 游戏 新东方 好未来高途有道携程同程腾讯网易 金山软件网龙 美团拼多多 阿里巴巴 京东 1.5% 0.4% 0.3% NA NA 1.1% 16.9 30.6 53.4 OTA 10% 2.0% 13.9 本地生活 电商 2 广告 文娱 中短视频快手 哔哩哔哩音乐付费腾讯音乐 云音乐视频付费爱奇艺 阅读付费阅文 10%45% -2.8% 22% NA 14% 0.1% 1.1% 0.7% 直播 15.5 -16.8 18.5 9.1 15.4 7.5 4.4 2B服务汽修 欢聚 挚文途虎 -0.3% 390% -0.7% 23%24%-5.5% 6.3%16.4%-16% 22%3%16% 23.8% 12.8% 商户服务汇通达24.4%-13%22.1 移卡1013%9.7 物流京东物流-25%14.6 达达 9.6 - NA 4.0% 220.6% 2.2% 126% 14% 1.2% 17.3 - 296.8% 7.6% 8.3%109.3% 13%23% 80% 0.8%11.0 90% 10% 1% 2 百度 8.7 4.8% 8% 1 19% 0.5% 22% 3.7% 22.1 13.7%8.3 33% 26% 30% 23% 12.6 78% 11%94% 4.5 7.7% 97% 26% 1% 2 0.7%14.1 0% 2 % 26 2.9%12.9 -0.5% 32% 6% 14% 11% 34% 11.7 -2.7% 28% 9% 1 16.8 6% 1 8% % 26 - 3.8% - NA 0.9% 473% 67% 30% 26% 13% 0.6%49.7 -28% 1.1%463.3% 顺丰同城 利润率增速2024E20232024E 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测*阿里巴巴/新东方/好未来为FY2024/2025 覆盖子行业增长逻辑及竞争格局 图表4:覆盖行业增长逻辑及竞争格局汇总 行业排序子行业排序行业增长逻辑市场空间 (人民币) 供给端需求端 ARPU人数 潜在生源基础1.6亿+； 素质教育长期或达8000 市占率 （元/年） （百万） 教培素质教育 培养意识提升、课程多样，催化参培、扩科及复购