煤炭、钢铁、有色行业动态报告：高度关注高股息低估值股票

当前高股息资产受到市场青睐，本篇报告梳理了煤炭/钢铁/有色行业的高股息、低估值的相关股票，并从企业自身竞争力、估值、股息率等维度构建了煤炭/钢铁/有色行业“高股息低估值组合”。 估值：普钢PB处于2013年以来绝对低位，煤炭/铜处相对低位。截至2024年1月5日，煤炭、普钢、工业金属板块PB分别为1.45/0.72/1.8，分位数分别处于自2013年以来38.7%/3.3%/18.4%的分位数。煤炭、普钢、铜板块PE（ TTM ）分别为9.3/21.7/15.7，分别处于2013年以来18%/18%/2.5%分位数。 分红：煤炭/钢铁/有色行业2022年静态股息率居于行业第1/8/15位。截至2024年1月5日，煤炭、钢铁、有色行业2022年的静态股息率分别为8.9%、2.6%和1.8%，分别居于申万一级行业排名的第1、8和15位。 煤炭：供需紧平衡延续，长协政策支撑煤炭企业盈利。当前多数煤炭企业资本开支以延续现有产能为主，在产能不明显扩张的情况下，煤价仍将维持高位。且煤炭上市公司多以长协销售为主，当前现货价格较长协有明显溢价，为煤炭企业盈利提供安全垫。在煤炭行业盈利基本稳定的预期下，看好山西地区（资源禀赋优）、股息率较高的上市公司，推荐山西焦煤，关注潞安环能。 钢铁：估值处于绝对低位，有望迎来修复。2024年行业将维持供需两弱的低利润状态运行，但景气度会优于上一轮地产新开工回落的周期；截至2024年1月5日，普钢板块PB估值已跌至绝对低位（处于2013年以来PB的3.3%分位数），我们认为在工业用钢、特钢整体需求还处于增长态势的背景下，2024年行业估值有望迎来修复。推荐普钢转特钢的华菱钢铁，估值较低的行业龙头宝钢股份，关注股息率较高的南钢股份。 有色：资本开支增长乏力叠加铜矿品位下降，铜价中枢有望上行。铜板块面临长周期的资本开支增长乏力和铜矿品位下行，未来供给增量有限；同时，受干扰率的影响会导致铜矿供给释放大概率不及预期，2024年铜价中枢有望上移。关注铜行业高股息的西部矿业和资本开支有望大幅下降、估值较低的洛阳钼业。 投资建议（维持煤炭/钢铁/有色“增持”评级）：未来金属煤炭行业的供给增长受限，行业内多数上市公司资本开支进入稳定期，有望保持或增加分红比例。建议重点关注估值低或分红较高的行业龙头公司，构建山西焦煤、潞安环能、华菱钢铁、宝钢股份、南钢股份、西部矿业、洛阳钼业为“高股息低估值组合”。 风险分析：经济复苏力度不及预期风险；地产新开工、竣工超预期下行风险。 1、煤炭/钢铁/有色板块具备高股息、低估值特性 1.1、高股息：煤炭/钢铁/有色板块2022年股息率居行业的第1/8/15位 煤炭、钢铁、有色行业整体的静态股息率（2022年）分别为8.9%、2.6%和1.8%，分别居于申万一级行业排名的第1、8和15位。 图1：煤炭/钢铁/有色静态股息率（2022年）居SW一级行业的第1/8/15位 （1）煤炭：多数公司的股息率在2021-2022年较2020年都有明显增长，主要源于煤价强势带来的上市公司盈利能力增加。2022年股息率大于10%的煤炭上市公司有潞安环能、冀中能源、山煤国际、恒源煤电、陕西煤业、山西焦煤，2022年静态股息率分别为16.9%、15.7%、15.5%、14.0%、11.7%和10.3%。 若当前按照2023年各公司的Wind一致预测归母净利润和2022年分红比例计算2023年股息率，则冀中能源（13.4%）、山煤国际（9.8%）、潞安环能（8.5%）、山西焦煤（8.1%）股息率仍较高。 表1：历史股息率排名靠前煤炭公司及其2023年股息率预测 （2）钢铁：2022年股息率大于3%的股票有南钢股份、华菱钢铁、宝钢股份、中信特钢，2022年静态股息率分别为7.9%、5.1%、5.0%、4.1%，以上公司近三年的分红均较高。 若当前按照2023年各公司的Wind一致预测归母净利润和2022年分红比例计算2023年股息率，南钢股份（6.8%）、中信特钢（4.5%）、宝钢股份（4.3%）、华菱钢铁（3.9%）等股息率仍较高。 表2：历史股息率排名靠前钢铁公司及其2023年股息率预测 （3）有色金属：有色金属行业整体股息率居中游水平，2022年股息率较高的板块主要包括盈利提升明显的铜铝和锂板块，如铜行业的西部矿业（13.7%）、锂板块的藏格矿业（11.0%）、永兴材料（5.4%）、天齐锂业（3.8%），铝板块的神火股份（6.7%）、亚太科技（4.9%）、海星股份（4.8%）、新疆众和（4.3%）。 若当前按照2023年各公司的Wind一致预测归母净利润和2022年分红比例计算2023年股息率，西部矿业（8.8%）、藏格矿业（7.6%）、永兴材料（4.5%）、神火股份（4.4%）等股息率仍较高。 表3：历史股息率排名靠前有色公司及其2023年股息率预测 1.2、估值低：普钢PB处于绝对低位，铜/煤估值相对偏低 绝对PB：截至2024年1月5日，煤炭、普钢、工业金属板块的PB分别为1.45、0.72、1.8，分位数分别处于自2013年以来的38.7%、3.3%、18.4%的分位数。其中，普钢板块的估值已经处于2013年以来的绝对底部。 相对PB：截至2024年1月5日，煤炭、普钢、工业金属板块PB相对沪深两市的PB的比值分位数（2013年以来）分别为78.7%、31.3%、79.8%。 表4：2013年以来主要周期板块PB和相对PB 其中，普钢板块PB估值已经处于绝对底部，当前估值仅高于2022/9/26-2022/11/09，2020/4/27-2020/6/29，2014/3/10-2014/6/26、2014/1/9 -2014/1/30，2013/6/26-2013/8/29（仅考虑持续区间，未考虑出现单日估值较低的情况）。从市盈率来看，当前煤炭、普钢、铜板块PE（ TTM ）分别为9.3/21.7/15.7，分别处于2013年以来18%/18%/2.5%的分位数。 图2：2013年以来煤炭PB及煤炭PB/沪深两市PB 图3：2013年以来普钢PB及普钢PB/沪深两市PB 图4：2013年以来铜PB及铜PB/沪深两市PB 图5：2013年以来煤炭/普钢/铜板块市盈率（ TTM ） 2、资本开支难有增长，分红有望延续 2.1、构建煤/钢/铜高股息低估值组合 未来煤炭/钢铁/有色金属行业的供给增长受限，行业内多数上市公司的资本开支进入稳定期，有望保持或增加分红比例。 （1）煤炭：供需紧平衡延续，长协政策支撑煤炭企业盈利 当前煤炭行业资本开支仍维持较低水平，且多数煤炭企业资本开支以延续现有产能为主，新建产能方面的投入较少，未来煤炭行业产能难以大幅上升。在产能不明显扩张的情况下，煤炭价格仍将维持高位。且煤炭上市公司多以长协销售为主，当前现货价格（港口5500大卡928元/吨，2024年1月5日），较长协（港口5500大卡710元/吨，2024年1月5日）有明显溢价，为煤炭企业盈利提供安全垫。在煤炭行业盈利基本稳定的预期下，看好山西地区（资源禀赋优）、股息率较高的上市公司，推荐山西焦煤，关注潞安环能。 表5：主要煤炭行业上市公司估值指标及预测PE、股息率 计算，2024年预测PE为2024年Wind一致性预期归母净利润对应当前市值PE，时间为2024/1/5） （2）钢铁行业：估值处于历史低位，2024年有望迎来修复 2024年行业将维持供需两弱的低利润状态运行，但景气度会优于上一轮地产新开工回落的周期；目前板块PB估值已跌至2013年以来的绝对低位，我们认为在工业用钢、特钢整体需求还处于增长的态势的背景下，2024年钢铁板块估值有望迎来修复。推荐普钢转特钢的华菱钢铁和估值较低的行业龙头宝钢股份，关注股息率最高的南钢股份。 表6：主要钢铁行业上市公司估值指标及预测PE、股息率 计算，2024年预测PE为2024年Wind一致性预期归母净利润对应当前市值PE，时间为2024/1/5） （3）有色金属：资本开支增长乏力叠加铜矿品位下降，铜价中枢有望上行 我们认为铜行业面临长周期的资本开支增长乏力和铜矿品位不断下行等因素影响，未来铜精矿供给增量有限；同时，我们认为矿端干扰率的影响会导致铜矿供给释放大概率不及预期，2024年铜价中枢有望上移。建议关注：1）股息率最高的西部矿业；2）KFM/TFM铜矿投产完成铜矿有增量、分红有提升潜力（资本开支有望大幅下降）、估值较低的洛阳钼业。 表7：主要铜行业上市公司估值指标及预测PE、股息率 计算，2024年预测PE为2024年Wind一致性预期归母净利润对应当前市值PE，时间为2024/1/5） 综上，我们选取山西焦煤、潞安环能、华菱钢铁、宝钢股份、南钢股份、西部矿业、洛阳钼业为煤炭/钢铁/有色行业的“高股息低估值组合”。 表8：煤炭/钢铁/有色“高股息低估值组合”相关指标 2.2、山西焦煤：长协调涨提升盈利，资产注入值得期待 2023年前三季度公司实现营业收入407.0亿元，同比-16.0%（按可比口径），归母净利润56.4亿元，同比-39.7%（按可比口径），扣非归母净利润56.7亿元，同比-31.5%。2023Q3单季度实现营业收入131.4亿元，同比下降-16.7%（按可比口径）；归母净利润11.2亿元，同比下降61.9%，扣非归母净利润11.25亿元，同比下降56.8%。 2024年Q1焦煤长协价格继续抬升。焦煤长协指数的下调发生在2023年6月初，中价新华焦煤长协指数（CCP）由5月30日的1758元/吨下降至6月13日的1374元/吨，此后基本维持该水平，2023Q3该值的季度平均值为1338.77元/吨。在10月10日，该值上调至1468元/吨，四季度焦煤长协价格均价为1480元/吨，较三季度约有11%的提升。2024年一季度山西地区焦煤长协价格再次调涨8-11%，公司盈利有望继续改善。 公司资产负债率持续降低，2023Q3自由现金流为历史次高值。2021年以来，公司资产负债率总体呈下滑趋势，由2021Q1的67.53%下降至2023Q3的 49.66%，带息负债由2021Q1的177.9亿元下降至2023Q3的116.9亿元，货币资金由2021Q1的50.2亿元上升至2023Q3的180.3亿元。2023Q3公司自由现金流41.2亿元，为历史次高值，仅次于2022Q4（76.5亿元）。 资产注入实现产量外延增长仍然值得期待。公司2020年完成焦煤集团水峪煤业、腾晖煤业的收购，2022年底完成华晋焦煤的收购，两次收购完成后公司权益产能由2796万吨提升至3770万吨；焦煤集团规划产能2.48亿吨，除山煤国际（3660万吨）、山西焦煤股份公司（4890万吨）外有超1.6亿吨产能存在注入可能，截至2023年Q1，焦煤集团资产证券化率仅31%（按相关上市公司总资产/集团总资产计算），而山西省对省属国企资产证券化率的目标是80%，我们认为公司通过收购集团资产进行外延扩张概率较大。 盈利预测、估值与评级：我们维持前期预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为73.0、84.7、85.6亿元，对应EPS分别为1.29、1.49、1.51元，对应ROE分别为17.8%、18.6%、17.2%，公司未来仍有资产注入的预期，维持“增持”评级。 风险提示：钢材需求大幅回落；焦煤进口超预期增长。 表9：山西焦煤盈利预测与估值简表 2.3、潞安环能：高股息、高弹性的喷吹煤龙头 公司业务较为纯粹，2022年煤炭板块收入占91%。公司是较为纯粹的煤炭企业，煤炭板块贡献主要收入来源。2022年煤炭业务板块收入492.7亿元，占总收入的91%，焦炭收入47.6亿元，占比9%；煤炭业务毛利302.4亿，占总毛利的99.9%。 2023年前三季度公司实现营业收入330.1亿元，同比-17.4%，归母净利润72.7亿元，同比-21.6%，扣非归母净利润72.4亿元，同