深度报告：车载电源龙头地位稳固，出海+液冷充电模块有望开辟新增长点

车载电源龙头地位稳固，出海+液冷充电模块有望开辟新增长点 —威迈斯（688612）深度报告 2024年1月9日 武浩电力设备与新能源行业首席分析师 陆嘉敏汽车行业首席分析师 孙然电力设备与新能源行业研究助理 S1500520090001 S1500522060001 S1500122070027 010-83326711 13816900611 18721956681 wuhao@cindasc.com lujiamin@cindasc.com sunran@cindasc.com 重要财务指标 单位: 百万元 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 1,695 3,833 5,179 7,127 10,002 同比(%) 157.9% 126.1% 35.1% 37.6% 40.3% 归属母公司净利润 75 295 427 641 862 同比(%) 1261.6% 292.8% 44.7% 50.3% 34.5% 毛利率(%) 21.9% 19.8% 19.2% 18.9% 18.7% ROE(%) 10.3% 28.6% 13.5% 16.8% 18.4% EPS（摊薄）（元） 0.18 0.70 1.01 1.52 2.05 P/E 199.25 50.72 35.05 23.32 17.34 P/B 20.51 14.49 4.73 3.92 3.19 EV/EBITDA -0.24 -0.04 21.89 15.28 10.43 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年1月8日收盘价 目录公司核心聚焦6 一.厚积薄发，第三方车载电源龙头地位稳固7 1.1深耕电源领域近二十年，第三方车载电源龙头地位稳固7 1.2业绩快速增长，规模效应逐步体现10 1.3募投项目：改善产能区域布局与技术创新并举13 二.车载电源：集成化+800V大势所趋，ASP有望进一步提升14 2.1乘新能源东风而起，第三方供应及主机厂自制并行14 2.2集成化+800V大势所趋，第三方供应商有望受益18 三.量价齐升带动持续增长，液冷超充模块有望开拓新增长点22 3.1顺应行业产品高压化趋势，产品不断升级22 3.2集成化成果丰硕，产研深度结合23 3.3液冷充电模块有望开辟新增长点25 四.盈利预测、估值与投资评级28 五.风险因素29 图表目录图表1：公司发展历程7 图表2：公司领导团队背景7 图表3：公司股权结构8 图表4：公司主要产品8 图表5：公司新能源汽车零部件产品配套的主要车型9 图表6：2018-2023Q3公司营业收入及归母净利润变化：万元10 图表7：2018-2023Q3公司主要费用率10 图表8：2018-2023Q3公司净利率及毛利率变化11 图表9：公司主要产品毛利率11 图表10：2020-2022公司主要产品平均售价（单位：元）11 图表11：2020-2023H1公司收入占比12 图表12：2020-2022公司不同电压车载电源销售收入占车载电源产品总收入情况12 图表13：2020-2022公司前五大客户销售收入占比12 图表14：2020-2022公司境内外收入占比情况12 图表15：2020-2022公司境内外毛利率13 图表16：公司募投项目说明13 图表17：中国新能源汽车销量（万辆）和渗透率14 图表18：全球新能源车销量(万辆)和渗透率情况14 图表19：新能源车驱动系统+电源系统介绍14 图表20：电驱动系统拆分15 图表21：电驱动系统各个总成的典型安装位置15 图表22：电动汽车成本构成16 图表23：电驱动系统国际市场的产业格局16 图表24:2020-2022年中国乘用车车载充电机主要厂商市场份额排名17 图表25:2022年第三方一单家客户装机量超5万套情况17 图表26：深度系统集成是未来发展趋势18 图表27：从分体到三合一再到多合一18 图表28：比亚迪八合一电动力总成19 图表29：400V电压平台与800V电压平台对比19 图表30：2022-2027中国新能源乘用车800V渗透率趋势预测19 图表31:部分新能源车企800V车型落地计划19 图表32：主要功率器件应用范围20 图表33：不同类型功率模块占比预测21 图表34：公司800V产品介绍22 图表35：公司800V高压平台产品开发技术介绍22 图表36：2020年-2022年公司800V产品销售情况（单位：万元）23 图表37：2022年不同电压等级车载电源销售情况占比23 图表38：威迈斯公司主要客户资源情况23 图表39：2020年-2022年车载电源集成产品收入情况（单位：万元）24 图表40：2020年-2022年车载电源集成产品销量情况24 图表41：公司磁集成控制解耦技术介绍24 图表42：2020年-2022年电驱系统收入情况（单位：万元）25 图表43：2020年-2022年电驱三合一、多合一产品销售收入情况（单位：万元）25 图表44：高倍率+高压趋势下，充电桩需往大功率方向演进25 图表45：高倍率+高压趋势下，充电桩需往大功率方向演进26 图表46：风冷散热与液冷散热对比26 图表47：公司液冷充电桩模块26 图表48：2020年-2022年液冷充电桩模块收入情况（单位：万元）27 图表49：公司收入预测（单位:百万元）28 图表50：可比公司估值情况28 ‘ ’ 公司核心聚焦 公司是第三方车载电源龙头，随着集成化+高压化趋势的发展，同时随着公司海外客户的开拓，公司业务有望保持高速增长，实现量价齐升。此外，市场上较为担心电驱动市场整机自制可能，我们认为随着规模效益、原材料国产化及工艺优化的持续，第三方公司有望保持较高成本优势，整体市场份额有望进一步提升。 一.厚积薄发，第三方车载电源龙头地位稳固 1.1深耕电源领域近二十年，第三方车载电源龙头地位稳固 电源领域深耕近二十年，第三方车载电源龙头地位稳固。公司2005年成立，早期以电梯电 源和通信电源等工业电源为经营重点，2009年公司开始拓展电动汽车领域业务，并于2013年取得突破，成功研发2.2kW车载充电机和1.5kW车载DC/DC变换器，顺利进入奇瑞新能源汽车供应商体系。随后公司逐步专注于发展新能源汽车车载电源产品，于2017年成功量产车载电源集成产品，成为业内最早实现将车载充电机、车载DC/DC变换器等功能集成的厂商之一。2013年-2021年期间，公司先后与广汽，一汽、北汽、奇瑞、理想、小鹏、东风等公司建立合作，于2023年7月26日正式在科创板上市。 图表1：公司发展历程资料来源：公司官网，信达证券研发中心 图表2：公司领导团队背景 姓名 职位 学历及专业 从业履历 万仁 春 董事长 电子设备结构专业本科、工商管理硕士 原华为电气股份有限公司研究开发部常务副总监、中试部总监；艾默生网络能源有限公司市场部总监 电机专业硕士 刘钧 总经理 原华为电气工程师；艾默生研发部工程师、研发部总监、市场部总监； 中级工程师 冯颖 盈 副总经理 电力电子与电力传动专业硕士、工商管理硕士，高级工程师 原艾默生研发高级工程师、汽车电源开发部总工程师； 姚顺 副总经理 仪器科学与技术专业硕士，中级工程师 原艾默生网络能源有限公司工程师、项目经理、部门经理 陈红 升 副总经理 工商管理专业硕士、机械工程专业 硕士，中级工程师、中级经济师 原联想系统集成（深圳）、奥兰若科技（深圳）等公司工业工程及设施经理；广州法雷奥发动机冷却有限公司运营经理、总经理； 韩永 杰 副总经理 动力工程及工程热物理专业硕士 历任上海汽车集团股份有限公司工程师、系统经理、高级经理 资料来源：威迈斯招股说明书，信达证券研发中心 股权结构稳定，管理团队技术背景坚实。截至2023年三季报，万仁春先生直接和间接控制公司38.49%的表决权，是公司实控人。公司的控股股东、实际控制人万仁春先生直接持有公司约8,093.43万股，且作为执行事务合伙人控制倍特尔、特浦斯、森特尔三个员工持股平台，间接控制公司19.26%的表决权。持有公司5%以上股份的自然人股东为刘钧、蔡友良、胡锦桥，其中刘钧任职公司总经理与董事。核心子公司有深圳威迈斯软件、上海威迈斯、芜湖威迈斯等，分别从事公司车载电源产品相关软件开发，同时争取双软企业优 惠；利用上海和芜湖地区的区位优势、汽车产业链优势和人才优势，设立研发与销售主体等。公司控制权、管理团队和核心技术人员稳定，近2年内均没有发生重大不利变化；管理团队技术背景坚实，多数成员具备电子、电力、机械等专业背景，其中万仁春、刘钧、冯颖盈、姚顺均曾担任艾默生网络能源有限公司技术骨干。 图表3：公司股权结构资料来源：wind，信达证券研发中心备注：截至2023年三季报 图表4：公司主要产品 公司主营新能源汽车电源产品。公司的主要产品包括车载电源的车载充电机（OBC）、车载DC/DC变换器、车载电源集成产品，电驱系统的电机控制器、电驱总成，以及液冷充电桩模块等。新能源汽车通过车载电源对动力电池进行充电作为动力来源，由电驱系统驱动行进。燃油车的油箱、发动机、变速箱等被新能源汽车的电源、电池、电驱等所取代。目前公司新能源汽车零部件适配的车型主要有小鹏G9、理想L9、零跑C11、长安奔奔、奇瑞EQ1。 新能源汽车零部件 图例 简介 独立式车载电源 车载充电机(OBC) 输出功率达3.3kW、6.6kW等；采用全DSP数字控制，软件可在线升级 车载DC/DC变换 器 输出功率达2.5kW；采用高频开关控制，软件可在线升级 单相集成产品 3.3kWOBC+ 支持400V动力电池电压平台，将车载充电机和DC/DC的功能进行集成，采用全DSP数 字控制，软件可FOTA在线升级 2.5kWDC/DC 单相集成产品 车载电源集成产品 6.6kWOBC+2.5kWDC/DC 支持400V&800V动力电池电压平台，将车载充电机和DC/DC的功能进行集成，采用全 DSP数字控制，软件可FOTA在线升级；支持逆变输出，可应用于V2X对外供电场景 单相集成产品 6.6kWOBC+1.5kWDC/DC 支持144V动力电池电压平台，具备专利保护的磁集成方案，主要面向A00级车市场； 采用全DSP数字控制，软件可FOTA在线升级 三相集成产品 11kWOBC+ 支持400V&800V动力电池电压平台，采用全DSP数字控制，软件可FOTA在线升级；支 持逆变输出，可应用于V2X对外供电场景；兼容单相220V、三相380V充电 3kWDC/DC三相集成产品 22kWOBC+ 具备专利保护的无电解电容设计算法，大幅提升产品寿命；支持400V动力电池电压平 台，采用全DSP数字控制，软件可FOTA在线升级；可应用于V2X对外供电场景；兼容单相220V、三相380V充电 3.5kWDC/DC 电机控制器 （144V) 适用整车144V低压电气架构；开关频率高，可优化系统噪声，提高NVH水平；装配灵 活，可与电机和减速器进行集成装配 双电机控制器 应用于增程式电动车和双电机混动车型；采用双面水冷设计散热，体积较小，可灵活与 电机、变速箱集成；功率扩展灵活，可以实现60kW~150kW的电机功率配置 电机控制器 （在研） 低压电机控制器 适用整车48V低压电气架构；开关频率高，可优化系统噪声，提高NVH水平；支持轮 毂系统电机控制 （48V在研） 电驱三合一总成产品 将电机控制器、驱动电机和减速器进行高度集成，大幅降低产品的体积、重量和成本 电驱多合一总成产品 将车载电源和电驱系统高度集成，大幅降低产品的体积、重量和成本 资料来源：威迈斯招股说明书，信达证券研发中心 图表5：公司新能源汽车零部件产品配套的主要车型 品牌车型公司配套产品 G9 车载电源集成产品 小鹏汽车 P5 车载电源集成产品 理想汽车 L9车载电源集成产品 ONE车载电源集成产品 合众新能源 哪吒V 车载电源集成产品 零