海外需求向好，边缘+安全双向发力

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2024年01月08日 海外需求向好，边缘+安全双向发力 网宿科技(300017) 评级： 增持 股票代码： 300017 上次评级： 增持 52周最高价/最低价： 9.84/5.52 目标价格： 总市值(亿) 195.71 最新收盘价： 8.03 自由流通市值(亿) 182.64 自由流通股数(百万) 2,274.46 1、东南亚地区互联网渗透率稳定提升，相关数字经济GMV和营收快速增长，直播、电商、短剧等新兴需求拉动海外CDN业务向好 根据世界银行数据，东南亚各国互联网渗透率在2019年后迎来新一轮上涨，主要系居家办公等因素影响下线 上电商、媒体等相关应用推动，其增长速率快于国内，考虑东南亚地区较为年轻的人员结构，互联网渗透率还有望持续提升。 根据谷歌、淡马锡和贝恩等多家公司联手发布的2023年东南亚互联网经济发展报告（e-ConomySEA2023），自2021年以来，东南亚数字经济收入以27%的复合年增长率增长。其中，电商、旅游、交通和媒体为东南亚数字经济贡献了700亿美元的收入。在面临全球宏观经济不及预期背景下，2023年东南亚数字经济商品总价值 （GMV）仍将达到2180亿美元，同比增长11%，预计在2025年达到2950亿美元，较之前3300亿美元预期有所 下降。其中印尼得益于庞大人口基数占据最大份额，2023年达到820亿美元，越南、菲律宾和泰国再2023- 2025年预计复合增速将最大，分别为20%/20%/17%。 图1东南亚及中国互联网用户占总人数比重（%）图2东南亚数字经济GMV和收入（十亿美元） 资料来源：theWorldBank，华西证券研究所资料来源：Bainanalysis，华西证券研究所 根据公司2022年报及2023中报，截至2019年底，公司海外CDN项目已经建设并投入完毕。但由于当时正值国内CDN价格竞争激烈，互联网应用发展趋于平稳，到2021年公司海外CDN业务项目收益一直未达预期。受益于东南亚等地区新一轮的互联网渗透率提升，相关数字经济业务GMV和营收快速增长，2022年公司海外CDN开始起量，实现利润总额0.36亿元，而在2023年上半年就实现0.36亿元，达到2022年全年水平。 根据公司2023年12月11日公众号文章，目前网宿全球节点覆盖70+国家和地区，合作200+海外运营商，在 东南亚、欧美和中东等地区拥有丰富节点线路资源。其中在东南亚节点遍布东南亚10国，建设多线节点，构建快速、稳定、安全的短剧分发加速平台。在目前短剧出海的热门领域，公司的短剧出海行业解决方案也已经在海外成功落地，其中包括东南亚地区。 我们预计，伴随海外互联网经济加速发展，相关流量提升有望拉动CDN市场需求向上抬升，公司海外CDN业务有望加速受益。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 图3公司全球节点资源 整理 2、毛利率大幅改善，国内市场由价格战转向综合服务，海外业务正向拉动毛利率提升 从毛利率角度看，公司2022年中国港澳台地区及海外毛利率27.8%，同比提升1.1pct，2023H1整体毛利率29.8%，同比大幅提升6.6pct。 我们认为，公司作为传统CDN厂商龙头，在经历激烈价格战竞争后价格企稳，行业竞争趋向竞合。伴随5G连接需求爆发，推动CDN向边缘云与安全方向革新，由单一带宽分发扩展至带宽、算力、存储等多维度分布式部署，行业竞争由价格转向服务。结合公司营收规模缩减，我们预计公司强化盈利能力，缩减部分低价业务，转向毛利率更高的综合性服务。此外，海外市场情况相对良好，同时市场空间仍在稳定增长，对公司整体毛利率正向拉动。 3、深入推进“2+3”业务布局，推动新技术革新融合 公司持续推动CDN向“边缘计算”、“云安全”方向革新，积极拓展私有云/混合云、MSP、数据中心也冷解决方案三大新业务方向。 网宿边缘应用推出分布式、轻量存储技术服务“边缘KV”，适用于页面定制、API网关、内容同步等服务场景。2023年8月，推出边缘GPU算力平台，基于全球分布的节点资源，提供高性能GPU算力，可应用于AI推理、图形渲染、视频处理、云游戏、AIGC等多种应用场景。目前公司已陆续推出边缘云主机、边缘云容器、边缘存储、边缘应用等产品，服务于在线教育、视频、游戏和车联网等行业客户。 网宿安全“3+X+AI”体系建设，实现完整SASE能力。2023年1月，公司计划投入2.1亿元建设“云安全平台升级项目”，对网宿云安全平台、产品进行升级。根据公司2022年年报和2023年中报，2022年公司云安全项目实现利润总额0.79亿元，2023上半年实现利润总额0.40亿元，公司持续加大安全领域通入，正处于产品拓展期。 MSP服务中，推出BigOps一体化运维管理平台，获得统信、麒麟兼容性互认证；推出数据可视化大屏BigV，满足风险预警、监控中心等场景可视化需求。 子公司爱捷云面向AI、游戏、测绘、基因测序、渲染及工业仿真等场景提供算力及存储服务。 子公司上海嘉定云计算数据中心于2022年上半年正式交付，目前处于上架率爬坡阶段，子公司绿色云图采用单项冷却液的全浸没式液冷方案，目前处于市场拓展阶段。 投资建议 我们认为行业竞争趋向良性，公司整体经营稳健，考虑公司业务价值结构变化，低毛利业务减少，营收有所缩减，客户结构改善带来毛利率和盈利能力提升，调低营收预测，预计2023-2025年营收分别由52.4/55.0/57.7亿元调整为48.8/51.9/55.2亿元，提升盈利预测，对应EPS分别由0.13/0.15/0.18元调整为0.16/0.19/0.23元，对应2024年1月8日8.03元/股收盘价PE分别为49.8/41.3/34.3倍。维持“增持”评级。 风险提示 CDN行业竞争进一步恶化导致毛利率下降风险；海外业务推广不及预期；IDC上架率不及预期；液冷等方案推广不及预期；系统性风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,575 5,084 4,880 5,188 5,518 YoY（%） -19.5% 11.1% -4.0% 6.3% 6.3% 归母净利润(百万元) 165 191 393 474 571 YoY（%） -24.9% 15.3% 106.3% 20.4% 20.7% 毛利率（%） 25.3% 26.2% 30.9% 31.3% 31.9% 每股收益（元） 0.07 0.08 0.16 0.19 0.23 ROE 1.9% 2.1% 4.2% 4.9% 5.5% 市盈率 114.71 100.38 49.77 41.33 34.25 分析师：马军 分析师：宋辉 分析师：柳珏廷 邮箱：majun@hx168.com.cn 邮箱：songhui@hx168.com.cn 邮箱：liujt@hx168.com.cn SACNO：S1120523090003 SACNO：S1120519080003 SACNO：S1120520040002 联系电话： 联系电话： 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 5,084 4,880 5,188 5,518 净利润 184 383 460 556 YoY(%) 11.1% -4.0% 6.3% 6.3% 折旧和摊销 435 296 298 300 营业成本 3,752 3,374 3,562 3,760 营运资金变动 318 -481 422 -561 营业税金及附加 14 13 14 15 经营活动现金流 932 190 1,189 299 销售费用 370 395 394 414 资本开支 -178 -127 -122 -127 管理费用 288 303 311 320 投资 120 -74 -68 -62 财务费用 -74 0 0 0 投资活动现金流 224 -184 -186 -180 研发费用 504 488 498 519 股权募资 73 -6 0 0 资产减值损失 -7 -1 -1 -3 债务募资 -358 5 10 1 投资收益 -21 17 5 10 筹资活动现金流 -545 -122 10 1 营业利润 255 372 459 550 现金净流量 604 -115 1,013 121 营业外收支 -61 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 194 372 459 550 成长能力 所得税 10 -11 -1 -6 营业收入增长率 11.1% -4.0% 6.3% 6.3% 净利润 184 383 460 556 净利润增长率 15.3% 106.3% 20.4% 20.7% 归属于母公司净利润 191 393 474 571 盈利能力 YoY(%) 15.3% 106.3% 20.4% 20.7% 毛利率 26.2% 30.9% 31.3% 31.9% 每股收益 0.08 0.16 0.19 0.23 净利润率 3.7% 8.1% 9.1% 10.4% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 1.8% 3.7% 4.2% 4.9% 货币资金 2,470 2,354 3,368 3,488 净资产收益率ROE 2.1% 4.2% 4.9% 5.5% 预付款项 23 27 26 29 偿债能力 存货 31 1 27 3 流动比率 4.81 5.73 5.27 6.17 其他流动资产 3,949 4,238 4,011 4,449 速动比率 4.42 5.31 4.90 5.78 流动资产合计 6,473 6,620 7,432 7,969 现金比率 1.83 2.04 2.39 2.70 长期股权投资 205 208 200 189 资产负债率 13.6% 11.7% 13.2% 11.7% 固定资产 1,083 933 780 637 经营效率 无形资产 80 80 80 78 总资产周转率 0.48 0.46 0.47 0.48 非流动资产合计 4,030 3,947 3,851 3,752 每股指标（元） 资产合计 10,503 10,567 11,283 11,721 每股收益 0.08 0.16 0.19 0.23 短期借款 145 150 160 161 每股净资产 3.70 3.81 4.00 4.24 应付账款及票据 748 589 812 670 每股经营现金流 0.38 0.08 0.49 0.12 其他流动负债 453 416 438 462 每股股利 0.05 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 1,347 1,154 1,410 1,293 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 100.38 49.77 41.33 34.25 其他长期负债 83 83 83 83 PB 1.51 2.11 2.01 1.89 非流动负债合计 83 83 83 83 负债合计 1,429 1,237 1,493 1,375 股本 2,437 2,436 2,436 2,436 少数股东权益 54 44 31 15 股东权益合计 9,073 9,330 9,790 10,345 负债和股东权益合计 10,503 10,567 11,283 11,721 分析师与研究助理简介 马军：华西证券通信行业首席分析师。西安交大硕士，曾就职于工信部电信研究院、华创证券、方正证券，担任过副所长，通信互联网首席分析师等职位。20年通信互联网产业政策趋势研究经验，12年证券研究经验，前瞻性与脉动性行业趋势把握到位，连续多年荣获各种行业研究奖项，2017年获得包括新财富、水晶球、金牛奖、第一财