信用债市场周报：城投境外债怎么看？

城投境外债怎么看？证券研究报告 2024年01月07日 信用债市场周报（2023-01-07） 2023年下半年以来，市场对于境外债券关注度明显提升。一方面，自贸区债作为一个新方向，发行量明显增长。另外，城投境内债券融资持续收缩 （2023年11-12月城投净融资均为负）的背景下，境外债不失为一个补充融资的途径。 近期，哪些城投境外债发行量较高？ 2023年10月以后，江苏、四川、山东等地的城投仍在持续发行美元债， 发行均超过100亿元，以江苏省发行297亿元最多；此外，山东省的城投 主体12月发行最多，融资62亿元。自贸区离岸债中，浙江省发行最多， 为236亿元，其中湖州市、绍兴市发行较多，其次为江苏省、四川省、湖南省、山东省。 需要关注的是，2023年发行期限为364天的城投境外债共有27只，余额 26.33亿美元，主要为2023年10月后发行，票面利率大多数在6%以上。其中以山东省发行最多，共发行12只余额11亿美元，分布在高密市、济南市、泰安市、邹城市、威海市。其次为福建、浙江、天津、贵州等。其中部分区域资金压力可能偏大，发行364天短期限的美元债以缓解资金压力。 后续城投境外债怎么看？ 美债利率仍在较高水平，这就决定了当前境外以美元定价的城投债票息处于高位，对于机构而言，在境内“资产荒”背景下，美元债就具备吸引力。短久期品种，总体来说，底线风险应该可控，但需要关注境内外融资政策的变化带来的压力。中长久期品种，建议优先关注东部地市/区县、中部地市平台。 风险提示：美联储货币政策超预期，信用风险事件超预期，国内增量政策超预期。 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 孟万林分析师 SAC执业证书编号：S1110521060003 mengwanlin@tfzq.com 近期报告 1《固定收益：先交易降息，后关注变化-固定收益专题20240106》2024-01-06 2《固定收益：CD利率回升、短期限波动较大-同业存单周度跟踪 （2024-1-6）》2024-01-06 3《固定收益：2024年，银行二永债怎 么看？-固收信用专题》2024-01-05 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.城投境外债市场如何？3 2.政策如何看待城投境外债？8 3.后续城投境外债怎么看？9 4.小结12 图表目录 图1：2015-2023年城投境外债发行、到期和净融资情况3 图2：2023年各月城投境外债发行、到期和净融资情况3 图3：2023年各月城投境内债发行、到期和净融资情况3 图4：2023年10-12月各区域城投境外债发行规模（亿元）3 图5：存量城投境外债按区域7 图6：存量城投境外债按行政层级7 图7：存量城投境外债按境外主体评级8 图8：存量城投境外债按境内主体评级8 图9：存量城投境外债按票面利率8 图10：存量城投境外债按发行期限8 图11：降息预期和美债走势10 图12：美国与非美经济体强弱对比影响美元10 图13：美元对主要货币汇率10 图14：城投境外债到期压力11 图15：中资美元城投债指数收益率走势（%）11 图16：中资美元城投债指数走势（元）11 图17：中资美元城投债券指数收益率和美债（%）12 图18：中资美元城投债券指数收益率和境内城投债（%）12 图19：各省份城投境外债票息价值分布（截至2024年1月5日）12 表1：部分2023年发行较多标准境外债的城投主体4 表2：部分2023年发行较多自贸区离岸债的城投主体5 表3：发行期限为一年期以下的城投境外债6 表4：关于城投境外债的政策一览8 2023年9月以来，城投境外债发行较多，市场关注票息相对较高的城投海外债，一级市场发行如何？存量市场有何特征？政策导向如何？后续如何选择城投海外债？ 1.城投境外债市场如何？ 首先，从城投境外债市场来看，2016-2019年，城投境外债实现了快速增长，2022年城投境外债发行规模达到历史最高，但2023年供给明显缩量，净融资快速下降。 从城投自贸区离岸债市场来看，2019年11月，第一笔城投自贸区离岸债发行，2022-2023年发行规模迅速增加，但2023年6月以后没有新增发行。 具体来看2023年，受城投融资政策偏紧影响，城投境内债一级发行较少，部分城投选择出海融资。其中，9月为城投境外债的发行高峰，10月，特殊再融资债持续落地发行，一定程度的缓释了城投的偿债压力。 近期，哪些城投境外债发行量较高？ 2023年10月以后，江苏、四川、山东等地的城投仍在持续发行境外债，发行均超过100 亿元，以江苏省发行297亿元最多；此外，山东省的城投主体12月发行最多，融资62亿元。 图1：2015-2023年城投境外债发行、到期和净融资情况图2：2023年各月城投境外债发行、到期和净融资情况 800 发行量(亿美元)到期金额(亿美元) 自贸区离岸债发行规模(亿元)净融资额-右轴(亿美元) 250 发行量(亿美元)到期金额(亿美元)净融资额-右轴(亿美元) 700 600 500 400 300 200 150 100 200 500 100 5 00 201520162017201820192020202120222023 40 25 35 20 30 15 25 10 20 5 15 0 10 -5 5 -1 0 -1 资料来源：Wind，天风证券研究所注：包含标准境外债和自贸区离岸债，发行、到期、净融资均为城投标准境外债。 资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：2023年各月城投境内债发行、到期和净融资情况图4：2023年10-12月各区域城投境外债发行规模（亿元） 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额-右轴(亿元) 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 -500 -1,000 350 300 250 200 150 100 50 2023-102023-112023-12 0-1,5000 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 穿透信用主体后，2023年江苏省发行标准城投境外债总额最多，为608亿元，其中镇江市、 扬州市、连云港市发行较多，其次为山东省、四川省、浙江省，分别发行325、287、234 亿元。 自贸区离岸债中，浙江省发行最多，为236亿元，其中湖州市、绍兴市发行较多，其次为江苏省、四川省、湖南省、山东省，分别发行86、47、46、40亿元。 表1：部分2023年发行较多标准境外债的城投主体 穿透信用主体主体评级省份城市债券代码 票面 利率 (%) 实际发行金额(亿元) 江苏瀚瑞投资控股有限公司 AA+ 江苏省 镇江市 MOXTB23046.MOX 1.70% 167.20 内江投资控股集团有限公司 AA+ 四川省 内江市 5822.HKg23042108.00g23051502.00g23062903.00 1.40%6.00%7.68%7.80% 105.003.003.502.97 成都温江兴蓉西城市运营集团有限公司 AA+ 四川省 成都市 5932.HK 1.40% 106.00 山东滨达实业集团有限公司 山东省 滨州市 g23090802.00 2.30% 71.00 日照市城市建设投资集团有限公司 AA 山东省 日照市 MOXTB23052.MOXMOXTB23099.MOXMOXTB23100.MOX 2.30%3.90%4.70% 56.601.923.00 连云港市赣榆城市建设发展集团有限公司 江苏省 连云港市 MOXLB2380G.MOX 1.80% 58.00 宝应县开发投资有限公司 AA 江苏省 扬州市 g23102502.MOXMOXTB2325.MOX 1.65%3.63% 45.003.35 临沂市兰山区财金投资集团有限公司 AA 山东省 临沂市 g23062807.00MOXTB23041.MOXMOXTB23051.MOXMOXTB23080.MOX 7.00%4.00%4.70%2.30% 0.390.912.1839.00 福建漳州城投集团有限公司 AA+ 福建省 漳州市 84469.HK 4.30% 38.58 漳州市九龙江集团有限公司 AAA 福建省 漳州市 MOXLB2377.MOXMOXTB23062E.MOX 4.28%4.20% 13.7021.30 绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司 AA+ 浙江省 绍兴市 MOXLB2318.MOXMOXLB2369.MOX 4.95%4.35% 11.3013.60 绍兴市上虞杭州湾经开区控股集团有限公司 AA+ 浙江省 绍兴市 MOXLB2306.MOXMOXLB2355.MOX 4.95%4.50% 14.2510.25 湖州吴兴城市投资发展集团有限公司 AA+ 浙江省 湖州市 MOXLB2303.MOXMOXTB2302.MOXMOXTB2315.MOXMOXTB2316.MOX 5.40%4.95%4.80%4.95% 9.207.053.872.20 银川通联资本投资运营集团有限公司 AA+ 宁夏回族自治区 银川市 MOXTB2319.MOX 3.90% 21.20 铁岭公共资产投资运营集团有限公司 AA 辽宁省 铁岭市 g23030719.00g23091104.00 7.80%7.50% 10.5010.30 太原市龙城发展投资集团有限公司 AAA 山西省 太原市 MOXLB2387.MOX 4.30% 20.40 济南城市建设集团有限公司 AAA 山东省 济南市 MOXTB23105.MOX 4.00% 20.00 温州市名城建设投资集团有限公司 AA+ 浙江省 温州市 MOXLB2309.MOX 4.20% 20.00 西安航天高技术产业发展集团有限公司 AA+ 陕西省 西安市 5690.HKMOXLB2301.MOX 6.50%5.10% 0.506.00 镇江国有投资控股集团有限公司AA+江苏省镇江市MOXTB23094.MOX1.29%223.00 MOXLB2332.MOX 4.60% 11.00 MOXTB23069.MOX 7.10% 1.16 甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司 AAA 甘肃省 兰州市 84454.HK 3.90% 18.60 嘉兴市城市投资发展集团有限公司 AAA 浙江省 嘉兴市 84460.HK 4.00% 17.75 海宁市城市发展投资集团有限公司 AA+ 浙江省 海宁市 MOXLB2337.MOX 4.30% 17.00 MOXLB2280.MOX 4.20% 3.35 如皋市经济贸易开发有限公司 AA+ 江苏省 如皋市 MOXLB2281.MOX 4.20% 6.75 MOXTB2318.MOX 3.90% 6.25 资料来源：Wind，天风证券研究所表2：部分2023年发行较多自贸区离岸债的城投主体穿透信用主体 主体评级 省份 城市 行政层级 发行规模(亿元) 平均票面利率(%) 重庆市涪陵实业发展集团有限公司 AA+ 重庆 重庆市 地级市/直辖市区 27.40 4.90 绍兴市上虞区国有资本投资运营有限公司 AA+ 浙江 绍兴市 区县级 24.90 4.65 绍兴市上虞杭州湾经开区控股集团有限公司 AA+ 浙江 绍兴市 国家级园区 24.50 4.73 银川通联资本投资运营集团有限公司 AA+ 宁夏 银川市 地级市/直辖市区 21.20 3.90 太原市龙城发展投资集团有限公司 AAA 山西 太原市 地级市/直辖市区 20.40 4.30 湖州吴兴城市投资发展集团有限公司 AA+ 浙江 湖州市 区县级 20.12 5.05 温州市名城建设投资集团有限公司 AA+ 浙江 温州市