卡度尼利胃癌sNDA获受理，数据读出持续验证管线价值，上调目标价

交银国际研究 公司更新 医药 收盘价 港元43.50 目标价 港元67.00↑ 潜在涨幅 +54.0% 2024年1月5日 康方生物(9926HK) 卡度尼利胃癌sNDA获受理，数据读出持续验证管线价值，上调目标价 卡度尼利联合化疗1L胃癌sNDA获受理：1月5日，卡度尼利（PD-1/CTLA-4）联合化疗用于一线治疗胃癌适应症sNDA获NMPA受理。该上市申请基于III期临床试验（AK104-302），主要研究终点为总生存期，相关数据将在未来的学术会议/学术期刊上发表。此前的II期数据显示，无论PD-L1表达如何，卡度尼利在整体晚期胃癌中展示出高效的肿瘤缓解和生存获益。 个股评级 买入 1年股价表现 卡度尼利联合化疗一线治疗胃癌全人群mOS达17.41个月，mPFS达9.2个9926HK恒生指数 月；PD-L1CPS≥5人群，mOS高达20.24个月；PD-L1CPS＜5人群，mOS高达17.28个月；PD-L1CPS＜1人群，mOS达17.64个月。此外，卡度尼利治疗1L宫颈癌的III期试验也于近期达到PFS主要终点，OS尚未达到时间数但已显示改善趋势。 临床数据密集读出，2024年重点关注依沃西头对头研究结果：公司在近期学术会议上公布了多项临床数据，包括卡度尼利1LHCC/HCC新辅助治疗中的结果、IL-12/IL-23和IL-17的关键临床数据以及CD47治疗AML和MDS的初步数据。进入1H24，国内III期AK102-303试验（依沃西单抗vs.Keytruda治疗1LPD-L1+NSCLC）即将迎来重要数据读出。我们认为，该临床结果将一定程度上影响市场对于产品海外临床研究结果和长期出海前景的预期；根据II期结果（mPFS10.1个月，6mPFS率66.1%，24mOS率61.2%），我们预计303试验的成功可能性较大。 上调目标价：基于近期临床数据更新和NDA提交，我们将卡度尼利的一线胃癌POS上调至90%，产品的经POS调整峰值销售预测相应上调至52亿元。同时，考虑到派安普利单抗的转产安排，我们下调其2023-25E销售收入预测。最终，公司2023/24/25E收入预测下降3%/0.2%/5%，但2027年后的收入预测上升3-11%。根据DCF模型估值，上调目标价至67.00港元（前为57.00港元），对应销售达峰时P/S3.3x，低于海外生物科技公司 3.5-4.0x的平均水平，未来12个月潜在股价升幅高达54%。维持买入评级， 并继续将公司选为我们医药行业的首推标的之一。 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% 1/235/239/231/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)51.00 52周低位(港元)31.25 市值(百万港元)36,510.42 日均成交量(百万)4.23 年初至今变化(%)(6.25) 200天平均价(港元)39.70 资料来源:FactSet 丁政宁 Ethan.Ding@bocomgroup.com (852)37661834 李柳晓,PhD,CFA 财务数据一览 joyce.li@bocomgroup.com(852)37661854 年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万人民币) 226 838 4,427 3,219 5,080 同比增长(%) NA 271.3 428.5 -27.3 57.8 净利润(百万人民币) (1,075) (1,168) 1,917 (60) 751 每股盈利(人民币) (1.32) (1.46) 2.28 (0.07) 0.89 同比增长(%) -20.0 10.4 -256.4 -103.1 -1,347.3 前EPS预测值(人民币) 2.32 (0.07) 1.11 调整幅度(%) -1.7 4.9 -19.2 市盈率(倍) NA NA 17.5 NA 44.6 每股账面净值(人民币) 3.87 3.13 5.63 5.77 6.88 市账率(倍) 10.29 12.72 7.08 6.91 5.79 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:康方生物近期临床数据读出–卡度尼利单抗 候选药物 靶点 试验分期 适应症 试验结果 卡度尼利+化疗 PD-1/CLTA-4 III期（vs.安慰剂+化疗） 一线GC/GEJC 卡度尼利治疗组显著延长了全人群（无论PD-L1表达）患者的OS，达到预设的优效性标准，安全性特征与既往报道的卡度尼利相关临床研究结果一致，无新的安全性信号。在各PD-L1表达水平上，试验组和对照组间的HR优于PD-1+化疗的已披露数据。 卡度尼利+含铂化疗+/-贝伐珠 PD-1/CLTA-4 III期（vs.安慰剂） 一线宫颈癌 在ITT人群中，本研究PD-L1CPS<1的患者占比约26%（vs.KEYNOTE-826研究：11%）。与安慰剂联合含铂化疗＋/-贝伐珠单抗相比，卡度尼利治疗组在PFS有统计学显著改善（全人群，即无论PD-L1表达，包含PD-L1CPS≥1人群以及PD-L1CPS<1人群）。截至本次分析，本研究另一主要研究终点OS尚未达到事件数，未做正式的统计分析，但已显示OS改善趋势。 卡度尼利+紫杉醇+顺铂 PD-1/CLTA-4 II期 一线ESCC 截至2023年9月21日，共纳入22例患者。在15例可评估疗效的人群中，ORR为86.7%，DCR为100.0%，中位PFS和OS还未达到。在PD-L1CPS≥10和PD-L1CPS<10的可评估患者中，ORR分别为83.3%（5/6）和88.9%（8/9）。7例（31.8%）患者出现3-4级治疗相关不良事件（TRAE），主要包括中性粒细胞减少症（22.7%）、白细胞减少症（9.1%）和低钠血症（9.1%），其中3例（13.6%）出现免疫相关不良事件，无5级TRAE发生。 卡度尼利+仑伐替尼 PD-1/CLTA-4 Ib/II期 一线HCC 卡度尼利@6mg/kgQ2W：ORR为35.5%，mDoR为13.6个月，mPFS为8.61个月，mOS为27.1个月；卡度尼利@15mg/kgQ3W：ORR为35.7%，mDoR为13.7个月，mPFS为9.82个月，mOS尚未达到；mPFS高于已获批的疗法数据。各剂量卡度尼利与仑伐替尼的联合疗法的不良反应易于管理；未见新的安全性信号，未发生卡度尼利相关死亡事件。 卡度尼利 PD-1/CLTA-4 Ib/IIa期 HCC新辅助治疗 所有接受治疗患者的DCR达100%。在FOLFOX-HAIC治疗后接受2次卡度尼利治疗的所有患者均达到主要病理学缓解（MPR）。与单纯FOLFOX-HAIC组相比，肿瘤坏死面积显著增加，有1/3达到PR。卡度尼利作为HCC新辅助治疗显示出良好的安全性。 卡度尼利+经肝动脉灌注化疗术（HAIC） PD-1/CLTA-4 Ib/IIa期 多结节HCC新辅助治疗 入组18位患者中16位接受了计划性肝切除术（A组5位患者接受两个周期的卡度尼利，B组9位患者接受一次HAIC+FOLFOX和两个周期的卡度尼利，C组2位患者接受一次HAIC+FOLFOX）。B组中几乎所有（8/9）患者都达到了MPR，A组和C组无明显肿瘤坏死，但部分HCC病灶的炎性浸润和纤维化区似乎增加。B组有3位患者实现了PR，DCR为100%。B组和C组最常见的TRAE为ALT、AST（1-3级）和胆红素（1级）升高，主要由HAIC引起，可通过常规保肝治疗改善。在A组中观察到的主要TRAE是AST增加（3级）。 卡度尼利 PD-1/CLTA-4 I期（澳洲） 晚期实体瘤 卡度尼利具有良好的安全性和耐受性。爬坡至25mg/kgQ3W未达到最大耐受剂量（MTD）。≥3级免疫相关不良事件（irAE）发生率仅为6.7%。研究确定了6mg/kgQ2W的研究推荐量。卡度尼利在多种类型肿瘤中显示出持久的抗肿瘤反应，在PD-L1阳性和阴性实体瘤中均观察到肿瘤响应。 卡度尼利+化疗 PD-1/CLTA-4 真实世界研究 一线PD-L1CPS≤5GC/GEJ 共纳入22例患者，其中14例（63.6%）接受卡度尼利（10mg/kgQ3W）+SOX，4例（18.2%）接受卡度尼利（10mg/kgQ3W）+XELOX，3例（13.6%）接受卡度尼利（6mg/kgQ2W）+FOLFOX。PD-L1CPS≤114例（63.6%），肝转移6例（27.3%）。在所有患者中，ORR为68.2%，DCR为100.0%。mPFS为7.50个月，mOS不成熟。在86.4%的患者中观察到TRAE，其中13.6%为3级TRAE。常见的3级TRAE为中性粒细胞减少症（9.1%，2/22）、血小板减少症（4.5%，1/22）和糖尿病（4.5%，1/22）。无4/5级毒性。 资料来源:公司资料，ESMOAsia2023，ESMOI/O2023，ASH2023，学术期刊总结，交银国际 图表2:康方生物近期临床数据读出–其他候选药物 候选药物 靶点 试验分期 适应症 试验结果 依沃西单抗 PD-1/VEGF Ib期 非小细胞肺癌 68.5%的患者PD-1TPS≥1%，32.4%的患者TPS≥50%，中位随访时间为10.4个月。所有患者的ORR和DCR分别为39.8%和86.1%。TPS<1%、≥1%、≥50%患者的ORR分别为14.7%、51.4%和57.1%。 依若奇单抗 IL-12/IL-23 III期（vs.安慰剂） 中重度银屑病 依若奇和安慰剂给药，患者的PASI-75应答率分别为79.4%和16.5%，两组间达到sPGA0/1的受试者百分比分别为64%和11.7%，组间差异均具有显著的统计学意义（P<0.0001）。依若奇单抗治疗中重度斑块型银屑病患者安全性良好，与同靶点药物相当；依若奇单抗用药产生抗药抗体（ADA）的发生率与同靶点药物同样低。 古莫奇单抗 IL-17 III期（vs.安慰剂） 重度斑块型银屑病 与对照组相比，古莫奇单抗各剂量组均明显缓解银屑病患者病情，显著提高达到PASI-75，sPGA0/1，PASI-90以及PASI-100的患者比例，且安全性良好。 莱法利单抗+阿扎胞苷 CD47 Ib期 高危骨髓增生异常综合征（HR-MDS） 截至2023年8月25日，共有86例患者的安全性可评估，仅有29.1%的患者发生贫血。在最初需要依赖红细胞输注的患者中，有61.5%经治后不再依赖红细胞输注。在27例疗效可评估的患者中，CR率为48.1%，ORR为85.2%。当患者接受至少3个周期治疗时，CR率达到52%；当患者接受至少6个周期治疗时，CR率高达68.4%。中位至缓解时间（mTTR）仅为0.97个月，中位至完全缓解时间（mTTCR）为2.92个月。 莱法利单抗+阿扎胞苷 CD47 Ib期 初治急性骨髓性白血病（AML） 截至2023年6月9日，共招募了40名患者。中位随访6.7个月后，32.5%（13/40）的患者发生贫血。最常报告的≥3级TEAE是白细胞计数降低（52.5%）、血小板计数降低（47.5%）、中性粒细胞计数降低（45.0%）、淋巴细胞计数降低（25.0%）和贫血（25.0%）。1例患者（2.5%）因TEAE而停止治疗。最终选择30mg/kgQ2W作为RP2D。截至2023年8月25日，在20例可评估疗效的患者中，复合完全缓解率（CCR）达55%，其中50.0%患者达到CR。中位缓解时间（TTR）为1.31个月，而CR的中位时间（TTCR）为1.84个月。mDoR和中位CR持续时间（DoCR）尚未达到。 资料来源:公司资料，ESMOAsia2023，ESMOI/O2023，ASH