2024年度食品饮料策略报告：供需要素重新匹配，大变局中迎价值重估

供需要素重新匹配，大变局中迎价值重估 —2024年度食品饮料策略报告 2024年01月05日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 满静雅食品饮料行业分析师 执业编号：S1500523080004 联系电话：15026413613 邮箱：manjingya@cindasc.com 赵丹晨食品饮料行业分析师 执业编号：S1500523080005 联系电话：13806086406 邮箱：zhaodanchen@cindasc.com 程丽丽食品饮料行业分析师 执业编号：S1500523110003 联系电话：15680937306 邮箱：chenglili@cindasc.com 娄青丰食品饮料行业分析师 执业编号：S1500523080007 联系电话：18811520838 邮箱：louqingfeng@cindasc.com 马铮食品饮料行业首席分析师 执业编号：S1500520110001 邮箱：mazheng@cindasc.com 看好 上次评级 看好 投资评级 证券研究报告 行业研究 行业投资策略 食品饮料行业 供需要素重新匹配，大变局中迎价值重估 2024年01月05日 本期内容提要: 食品饮料服务社会全体，但更多品类或品牌的消费量由更广大人群完成，庞大人口的品质升级红利仍是食品饮料公司最坚实的价值基础。 供给侧生产厂家、渠道商、零售商的稳态经营已经被打破，当下正处在从非稳态到新稳态的建立过程中，可以进一步提高供给和需求匹配效率的公司将迎来更大的发展机遇。 需求是商业的起点，当下需求发生明显变化。供给的滞后或黏性与新的需求形成错配，既为新一代的创业者提供了时代性机遇，也给成功企业带来较大挑战与转型的机会。我们重新定义消费升级为消费者效 用提升，消费升级不应该与消费价格高低画等号。品质升级、选择权 的增加、良好的购物体验都可以提高消费者效用，对应消费升级。 品牌溢价的“价”为“价值”而非“价格”。品牌的目的是为了更高效率的实现销售，而不是涨价。品牌端的投资机会来自“放下”品牌地位，“忘记”品牌溢价，让合作伙伴获利，赢得消费者认可。制造端的投资机会来自价值创造的精准性，针对更广大下沉市场的消费群 体，低价格带研发、低成本定价可以更好的满足基础消费品品质升级的需要。渠道端的价值来自更高效率的传递价值，而形成壁垒的零售需要更多浓缩差异化经营的抓手以此建立消费者信任。 白酒板块： 弱复苏导致周期调整拉长，分化加剧中优选确定性。不可否认，三年疫情影响与酒企业绩持续增长之间的矛盾，导致白酒行业的渠道库存 压力不断增加，核心还是供需关系的不匹配。从2023年的实际情况看，大众宴席率先实现场景修复及回补，高端价位的送礼、社交需求仍然刚性，商务活动恢复不及预期，次高端价位进一步消费升级的动力不足，行业各价位间逐步产生分化，高端酒及地产酒龙头的增长相对稳健，而次高端酒则面临一些压力。 重视消费者培育及渠道工作，延续长期发展势能。行业进入茅台做市场时代，过去靠渠道快速扩张获取市场份额的时代已过，当下更需要精心做好消费者培育工作，考验着各酒企的团队组织力和渠道管理效 率。当行业红利的浪潮退去，各酒企应该重视起核心市场的有效终端网点覆盖度提升，挖掘渠道下沉深度，加快县区市场的精耕，以实现行业周期波动中的平稳过渡。 投资建议：推荐需求刚性、品牌护城河突出、业绩稳定强的高端白酒，如贵州茅台、�粮液、泸州老窖；具有较独立势能、全国化单品路径清晰的山西汾酒；在区域市场组织力、渠道力突出且仍具消费升级逻辑的地产酒龙头，如迎驾贡酒、今世缘、古井贡酒、洋河股份；消费复苏好转下仍具成长弹性的次高端品牌，如舍得酒业、水井坊、酒鬼酒，以及改革融合驱动下的金种子酒。 大众食品板块： 啤酒：长期应当关注啤酒公司内部结构性变化，低端啤酒向上整合的趋势对公司吨酒收入的提升仍有一定贡献。且大麦价格24年有望低双位数下降，啤酒成本或改善，推荐青岛啤酒、重庆啤酒。 饮料：23年饮料行业变化主要有两大趋势：1）消费者口味变淡，健康化趋势明显。2）价格优势突出，大包装饮料受消费者青睐。推荐能量饮料高增、通过新品补水啦+乌龙上茶持续构建“能量+”的品类 矩阵的东鹏特饮；推荐在健康化趋势下，包装饮用水和无糖茶有望持续增长的农夫山泉。 乳制品：伴随经济在疫情后的持续恢复，乳制品人均消费量有望持续增长。考虑到原奶周期的长度，我们预计24年奶价有望呈现筑底态 势，毛利率有望抬升。推荐24年业绩出现反转后，估值有望迎来修复，形成戴维斯双击的伊利股份。 食品添加剂：尽管23年国内下游消费品市场复苏偏弱，但营养健康相关的添加剂公司业绩却不乏增长，这一方面来自于国内消费者对营养健康相关产品的旺盛需求，另一方面也来自海外经济稳定所带来的 订单。推荐新产能即将投产，24年业绩有望高增的百龙创园。 休闲食品：国内零售渠道变革、消费者更加理性和成熟的大背景下，国内消费由供给驱动切换到需求主导的时代，关注渠道效率提升的投资机会以及积极拥抱新渠道、供应链效率高及产品有创新能力的厂商 投资机会。渠道端推荐渠道效率提升的量贩零食行业头部品牌万辰集团，关注提出高端性价比策略、推出社区零食店的三只松鼠及降价积极变革的良品铺子。厂商端推荐积极拥抱量贩零食新渠道的盐津铺子、甘源食品，以及通过大包装持续提升渗透率具备品类整合红利的劲仔食品；关注积极拥抱零食量贩渠道的洽洽食品、好想你。关注原材料价格回落、市占率有望进一步提升的绝味食品、周黑鸭。 调味品：2023年调味品企业的成本端压力仍存，大豆、白糖和糖蜜等价格仍在高位。考虑到部分原材料价格有下跌的走势，我们预计相 关调味品企业有望享受成本红利，推荐海天味业、千禾味业、安琪酵母。调味料由单一向复合发展的趋势明显，复合调味料品类增长领先，随规模效应提升，净利率同比仍有望延续提升趋势，推荐天味食品。 速冻品：餐饮连锁化趋势明显，未来餐饮端对于速冻半成品的需求将日益旺盛。预制菜行业高速发展，在服务消费者的同时很好地为商家降本增效。高效的大B客户有望带动供应链企业发展。立高食品积极 变革，提升管理运营效率，同时推出创新烘焙单品，已初见成效。推荐安井食品、千味央厨、立高食品。 风险因素：宏观经济不确定风险；食品安全风险；行业竞争加剧风险；成本上行风险。 目录 1.供需要素重新匹配，大变局中迎价值重估6 1.1供需重新匹配，迎未有之大变局6 1.2需求特征调整带来新发展机遇6 1.3重新定义消费升级为消费者效用提升6 1.4食品饮料的服务群体是更广大的人民群众6 1.5品牌溢价的“价”为“价值”而非“价格”7 1.6产品力是匹配消费人群潜在需求的供给能力7 1.7渠道效率提升实现精准的价值传递7 1.8竞争优势需要多维度的建立8 1.9重视“人”的价值8 2.白酒：分化中优选确定性，尊重市场方得始终8 2.1周期波动中，行业集中度进一步提升8 2.2波动中分化加剧，腰部价位阻力增加9 2.3行业进入做市场时代，尊重市场方得始终10 2.4重点公司12 3.啤酒：场景恢复，成本有望改善15 3.1高端化短期略有承压，大麦价格有望下降15 3.2重点公司17 4.饮料：口味健康化，性价比趋势明显17 4.1无糖茶行业扩容，大包装受青睐17 4.2重点公司19 5.乳制品：莫为浮云遮望眼，风物长宜放眼量19 5.1长期：空间广阔，成长依旧19 5.2中期：需求平稳，奶价回落20 5.3重点公司21 6.食品添加剂：健康风潮已至，天然营养为基22 6.1健康风潮已至，原料市场可期22 6.2重点公司23 7.休闲食品：需求主导时代开启，量贩零食兴起24 7.1渠道变革：效率提升，量贩零食兴起26 7.2品类红利：行业具备品类整合红利，厂商拥抱新渠道周转率提升明显28 7.3渠道变革+品类红利：厂商拥抱渠道变革，周转率提升明显29 7.4重点公司29 8.调味品：品类分化，挤压增长31 8.1调味品百强企业增长稳健，品类复合化趋势明显31 8.2原材料成本下行释放业绩弹性32 8.3重点公司33 9.速冻食品：提质增效，效率为先33 9.1品类创新带动行业扩容33 9.2高效的大B客户带动供应链增长34 9.3重点公司35 10.投资策略36 10.1白酒板块36 10.2大众品板块36 11.风险因素37 表目录 表1：牛奶中含有丰富蛋白质和钙20 表2：消费市场由供给驱动转向需求导向25 表3：相比湖南发展相对成熟区域，次成熟市场/发展市场人均保有量仍有较大提升空间27 表4：行业23年整合进度超预期28 表5：2022年酱油品类高价带占比提升32 表6：糖蜜价格对毛利率的敏感性分析32 图目录 图1：建国以来中国新出生人口数量变化情况9 图2：2016年后白酒行业产量逐年下降9 图3：2016年后上市酒企营收占比逐年攀升9 图4：2023年前三季度上市酒企收入利润表现10 图5：次高端主要上市酒企收入增速表现10 图6：2021年以来茅台所做的市场工作梳理11 图7：酒企数字化扫码红包活动11 图8：酒企演唱会营销活动12 图9：截止2023年10月全国规模以上啤酒企业产量同比+2.3%15 图10：2023Q3啤酒个股基本面走势有所分化15 图11：2023Q1-Q3青岛啤酒主品牌销量增速高于副品牌15 图12：2023Q1-Q3重庆啤酒主流酒收入增速高于低端酒15 图13：2023Q3青岛啤酒吨酒收入增速高于同期重庆啤酒15 图14：2023H1华润啤酒吨酒收入增速略低于青岛啤酒15 图15：青岛啤酒股份公司啤酒制造成本拆解16 图16：2023年上半年啤酒吨成本保持在低个位数增长16 图17：进口大麦均价从6月开始回落，10月同比-23.3%16 图18：打包易拉罐价格在7月后同比上涨10%左右16 图19：瓦楞纸价格持续下跌、三季度跌幅均在10-15%左右17 图20：玻璃价格在5月后有所上扬，三季度涨幅扩大17 图21：饮料细分品类中即饮茶、能量饮料增长迅速18 图22：农夫山泉推出东方树叶900ml规格包装18 图23：无糖茶的消费人群并不是局限于传统爱茶人士，而是渗透到年轻人中18 图24：2023年无糖茶品牌密集上新19 图25：世界各国人均乳制品消费量与人均GDP水平存在较强的正相关性20 图26：2023年乳制品需求整体平稳21 图27：2023年奶价持续回调21 图28：全球营养健康风潮已至23 图29：原料品类丰富多彩23 图30：折扣业态以价格杀手呈现，背后是渠道效率的提升25 图31：折扣业态表现为提供有性价比的产品，背后是渠道+供应链全供给环节效率的提升26 图32：零食量贩实现经销零售一体化，提升渠道效率26 图33：量贩零食实现更高效率，迭代其他零食零售渠道26 图34：零食量贩业态当前处于快速跑马圈地阶段27 图35：行业当前竞争格局为两超多强27 图36：盐津铺子/甘源食品/劲仔食品品类市占率提升逻辑下体量快速提升28 图37：休闲食品行业较多品类仍具市占率提升红利29 图38：拥抱零食量贩渠道后，厂商周转率显著提升29 图39：拥抱零食量贩渠道后，厂商ROE提升明显29 图40：调味品零售市场规模增速下滑31 图41：调味品百强企业收入保持稳健增长31 图42：复合调味料收入增速领先31 图43：复合调味料产量增速领先31 图44：22年黄豆和豆粕价格仍有上涨32 图45：22年白糖价格小幅提升，糖蜜价格大幅反弹32 图46：速冻食品行业保持高单位数增速34 图47：预制菜行业规模快速扩张34 图48：餐饮连锁化率加速提升34 图49：国内餐饮连锁化程度有提高空间34 图50：近年来肯德基收入增速提升35 图51：肯德基门店数量逆势增长35 图52：肯德基数字化订单持续提升35 图53：2022年包装食品销售额同比增长超过50%35 1.供需要素重新匹配，大变局中迎价