中信期货晨报：美国上半年降息预期稳定，原料端扰动继续抬升铝价
美国上半年降息预期稳定，原料端扰动继续抬升铝价——中信期货晨报 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 研究员张文从业资格号F3077272投资咨询号Z0018864 刘道钰从业资格号F3061482投资咨询号Z0016422 屈涛从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547 1、宏观精要 ◼国内宏观：上周公布工业企业利润数据。1—11月份，全国规模以上工业企业实现利润总额69822.8亿元，同比下降4.4%，降幅比1—10月份收窄3.4个百分点。规模以上工业企业实现营业收入120.04万亿元，同比增长1.0%。产成品存货6.29万亿元，增长1.7%。利润与收入均延续回暖，从两年复合同比角度看亦有明显改善。但从库存的角度来看，11月的名义库存与实际库存仍均向下运行。PPI与PMI数据显示当前国内经济需求与价格的修复仍存反复，使得库存修复尚不稳固，仍处于去库周期。从量、价、利润率拆分来看，产量与利润率均有所提升，价格也不再是利润的主要拖累项。总体而言，从结构以及库存来看，目前利润的修复更多来自于产量韧性推动营业收入出现较好改善，而需求疲软，内生动能不足或仍是制造业整体面临的一大问题。关注后续拉动内需政策能否推动内生动能进一步改善。 1、宏观精要 ◼海外宏观：美国方面，市场隐含联邦基金利率企稳，银行定期融资计划（BTFP）用量创新高。截至12月29日，市场隐含联邦基金利率显示2024年1月美联储大概率维持当前利率区间，3月大概率降息25bp，6月或累计降息75bp，本周市场隐含利率企稳。12月地方联储平均PMI（+50）为44.09，前值44.24，各地企业普遍对当地商业环境持悲观态度，多数企业报告未完成订单数量继续下降。或暗示12月ISM制造业PMI仍存下行风险，“预告”12月美联储褐皮书对于经济定性：经济活动放缓或延续。由于总需求下行压力犹存，由总需求主导的销售额-新订单-投资-库存经济链条及补库周期上行空间有限。劳动力市场动能方面，堪萨斯联储劳动力市场动能指标显示劳动力市场今年2月以来保持低动能状态，11月劳动力市场活动转冷。从咨商会消费者信心就业细分来看，美国就业机会趋于减少，过剩状态缓解，与劳动力市场供需缺口持续收敛相互印证。预计本周美国12月非农数据或仍难逃下行通道。日本方面，本周植田和男的讲话表明日本央行正越来越接近做出决定，基本上会为全球央行的负利率历史画上句号。当前市场预计日本央行2024年1月维持负利率，最早或于2024年4月结束负利率政策。 2、观点精粹 2、观点精粹 3、板块精要 ◼股指期货：节后震荡，春躁或需降低期待。元旦后首日，指数整体震荡，创业板指大跌。日内交易3条主线：一是节前追涨资金，节后平仓，并随指数下跌，追加对冲力量，IC、IM基差下行；二是节前新能源基金规避风格漂移，调仓回补新能源，节后减仓，伴随外资净卖出，推动食饮、电力设备等外资重仓行业领跌；三是节日效应结束，国内旅游继续收入增长、客单价下降，内需边际无改善。节后进入传统的春躁行情期，本轮指数或收涨，但涨幅偏小，以题材概念为主。对比历史驱动因素，①经济数据真空期、②两会政策预期、③Q1信贷“开门红”、④外资增量资金回流、⑤年初风险偏好改善，而本轮市场变数在于①总量政策预期偏弱，但产业政策提供炒作主题，②宽信用动力不足，但流动性维持宽松，③外资回流不持续，因此或需降低期待。上行非一帆风顺，操作上，继续持有IM。 ◼股指期权：波动率周内走高偏强。昨日标的全线收阴，其中创业板ETF领跌，下跌1.95%；上证50下跌1.46%，整体市场表现偏弱。通过对历史元旦前后波动率环境回溯，我们认为本周内波动率走高的概率偏强同时或有短暂的流动性改善，可以考虑偏短线的买跨策略。期权端情绪指标相对平稳，单边交易偏少，持续看跌力量在短期仍然有限。基本面端，12月PMI数据显示制造业继续走弱，服务业仍然偏弱但是建筑业显著改善。在万亿国债的支持下，2024年一季度建筑业有望持续改善，进而带动制造业与服务业修复。故期权端仍然可考虑续持偏长线的牛市价差策略。 ◼国债期货：短期或仍由宽货币预期主导。昨日国债期货全线下跌。截至收盘，T、TF、TS和TL主力合约分别变化-0.12%、-0.12%、-0.09%和-0.09%。尽管昨日央行逆回购净回笼8690亿元，但资金面仍相对平稳，国债期货下跌或由于前期降息交易的短期调整。基本面方面，财新制造业PMI与官方制造业PMI继续分化，或表明经济修复仍需巩固。从短期来看，近期央行释放了货币政策继续发力的信号，市场可能仍由宽货币预期主导。从中长期来看，经济基本面仍有待进一步修复。建议交易性需求谨慎偏多；关注空头套保；适当关注2403合约基差做阔；适当关注曲线做陡。 风险因子：1）外资流出；2）期权流动性不及预期；3）货币宽松不及预期。 3、板块精要 ◼贵金属：贵金属价格震荡，当前市场交易上半年降息预期不变。主要受到美国个人消费物价指数回落、美国三季度GDP下修，以及地缘冲突溢价的影响，继续上行。从地缘风险看，红海封锁，以及伊朗增兵，都显示巴以冲突预计持续，核心矛盾仍未有解除迹象。根据我们前期判断，未来巴以冲突将与俄乌冲突一同，成为较持久事件，使得地缘端风险持续对贵金属提供溢价，此时贵金属价格中枢进一步抬升。 ◼能源：（1）原油：红海危机暂未进一步升级，马士基表示将逐步恢复红海航线，而油品贸易受到的实际冲击较小，地缘溢价有所回落。短期来看，宏观情绪回暖，基本面暂时缺乏指引，短期或仍以震荡为主，后期关注OPEC+供应进展及国内采购需求状况；（2）天然气：1）节后需求预期修复，叠加短时性降温欧气下方支撑增强：未来两周气温同比偏低，节后非居消费预期略有修复，欧气下方支撑力度增强，地缘风险未完全落地，气价预期宽幅震荡运行。2）美气宽幅震荡：西南沿海或迎来低温天气提振消费预期，然高库存及中长期暖冬预期持续压制上行空间，美气价宽幅震荡。 ◼有色：联储上半年降息预期稳定，近期美元指数低位企稳，有色高位震荡。1）铜：市场降息预期、叠加国内利好政策释放的背景下，铜价维持高位；但近期美元指数低位反弹、下游消费走弱、叠加国内社库小幅回升，铜价上行略显乏力。然而当前全球铜显性库存仍然偏低限制价格回落空间。2）铝：海内外宏观面均对价格有所支撑，尽管近期下游淡季氛围浓厚，开工下滑，但是国内铝土矿和氧化铝受天气和环保因素减停产明显增加，上游原料端的扰动对电解铝的支撑明显，叠加当前仍维持低位去库，铝价走势偏强。3）锌：矿端供应逐渐收紧，国产进口加工费同时下降，冶炼利润被挤压，未来锌锭产量下降的风险增加，再加上宏观利好，对锌价形成托底。但是当前消费表现不佳叠加环保限产扰动，下游开工再度大幅回落，补库意愿有限，锌社库回升，限制锌价上方空间，锌价走势震荡。 3、板块精要 ◼黑色：昨日黑色板块震荡运行，原料相对偏强。成材端，尽管建材钢厂密集检修，但依然阻挡不住螺纹加速累库的步伐，从农历同期看库存已快速升至近年来高位，基本面承压。相对而言，热卷需求韧性较强，尽管华南钢厂有复产但社会库存保持较快去化速度。铁矿端，天气扰动趋于结束，虽然矿石发货将迎来季节性回落，但国内到港水平在未来2-3周仍大概率保持高位，矿石供给压力不减。在高供给与需求改善背景下，矿石价格预计震荡运行，同时视钢企的补库节奏，阶段性矿价存在支撑。双焦端，供需双弱延续，线上竞拍价格多有下移，叠加宏观情绪回落，盘面承压。然后续铁水下行空间有限，焦煤供应短期难以回到前期高位，刚需以及冬储补库支撑仍存，叠加两会前宏观预期仍值期待，盘面仍有较强支撑。 ◼建材：昨日玻璃纯碱震荡下行。1）玻璃：深加工订单淡季坚挺，库存天数下行，同比来看订单和库存均高于往年。需求短期韧性仍存，且下游库存水平偏低，年前年后或仍有补库。供应端利润高位使得复产预期仍强，且当下产量已经同比去年转正。远月供需预期受宏观摆动影响较大，基本面来看日熔较高，但需求仍有较大分歧。地产政策消息冲击，宏观预期回暖，但宏观交易已经告一段落。关注后续产销，若产销持续偏强，则价格震荡偏强，反之价格震荡走弱。2）纯碱：当前纯碱产量仍有短期事件冲击，重碱基本平衡略有过剩，下游库存量环比上行较多，当前观望心态较浓。当前轻碱需求环比仍旧偏强，产量环比走弱，基本面仍旧有韧性，且重碱补库仍在进行，短期现货价格下跌幅度或有限。但轻碱下游补库或告一段落，本周或有进口到港，基本面驱动重新向下，预计本周震荡偏弱。盘面仍有较大基差，注意波动风险。 3、板块精要 集运：开盘涨停成交量大幅下行，缺乏流动性风险提升。受假期红海事态升级影响，情绪端及现货端支撑各月合约走强，涨停封板。04合约收于1924.8点，06合约收于1641.3点，涨幅均为20%；其余各月合约涨幅18%。交易量方面，今日主力合约成交1.64万手，持仓量5.7万手，06合约成交0.3万手，持仓2.1万手；流动性进一步下行合约风险提升。现货方面，订舱运价SCFI欧线收于2694美元/TEU，环比大幅上涨80%；而期货标的，即SCFIS欧线结算点位，上涨1.9%至1228.16点，对应12月下旬真实结算价格水平。市场走势方面：1）红海事件推动市场情绪偏向乐观。近期受到胡塞武装袭击商船影响，部分船舶绕航苏伊士运河，马士基船舶复航遇袭后再度暂停通行红海提振情绪。2）1月航司现货运价趋于见顶，4月淡季合约仍将回落。订舱运价SCFI出现较快上行至2694美元/TEU，但结算运价SCFIS仅为1228点。需要注意的是，EC2404结算运价为2024年4月最后3期SCFIS欧线，短期受到红海事件影响剧烈波动，当前航司1月实际收取的运价约为3000美元/TEU或6000美元/FEU左右且接近见顶，当前运价并不能代表4月淡季运力加快交付背景下的水平。3）交易所加强监管，建议轻仓观望注重风险防范。当前交易所密切关注集运市场，超限查处、保证金比例调整等政策有力防控了市场风险，后续仍有充足的工具。当前主力合约持仓量已从峰值的13.4万手下降至5.7万手，参与风险加大，切不可盲目追高，建议轻仓观望。展望：当前现货端运价体系较多样，部分渠道存在加价情况。需关注地缘事件进展、春节前出货转淡、航司表态及管控力度。市场流动性较差，建议注重风险防范和仓位控制。风险因素：极端天气、地缘政治事件扰动、供应链突发事件扰动 ◼化工：聚酯链品种昨日震荡为主。(1)PTA/PX：昨日PX亚洲CFR中国收于1031.67美元/吨，涨12.34美元/吨，近期PX检修等令供应有所收紧，PTA负荷持续恢复下，可阶段关注多PX空TA套利；(2）乙二醇：昨日明显上行，一方面近期开工低位回落，港口发运量改善导致库存持续去化，压力边际改善；另一方面，红海危机有加剧迹象，乙二醇进口扰动担忧亦提供一定风险溢价。(3）短纤：昨日直纺涤纶短纤样本企业产销率50.84%，环比上升18.09%；涤纶长丝样本企业产销率41.1%，环比大致持平。当前下游纺织企业订单旺季结束，需求走弱拖累聚酯产业链开工率逐步回落。但油价再度企稳回升，结构性机会仍值得关注，短期可考虑多PX空TA套利。 3、板块精要 ◼农产品：（1）油脂：节前国内三大油脂价跌仓减，市场避险情绪升温，昨日国内三大油脂继续震荡偏弱运行，其中菜油跌幅相对较大，棕油相对抗跌，美盘豆类周一休市。宏观方面，节前美元小幅走强，目前市场对美联储降息预期维持，美元反弹高度或受限；原油市场仍围绕红海海运情况进行交易，受
