IMI宏观月报（2023年12月）第12期

宏观金融 月度分析报告 2023年第12期（总第80期） 海外：美欧日维持利率不变，全球贸易需求反弹有限宏观：经济运行延续平稳，供给端恢复向好 机构：《2023年第三季度中国货币政策执行报告》发布市场：11月股市延续震荡，债市稳增长政策预期升温 本期推荐：商业银行贷款损失准备前瞻性研究——基于预期损失模型的新证据 中国人民大学国际货币研究所2023年12月 学术指导（按姓氏音序排列）： 贲圣林曹彤管清友瞿强涂永红张之骧赵锡军 主编：宋科 编委（按姓氏音序排列）： 宋科孙超王剑张斌张瑜朱霜霜 中国人民大学国际货币研究所（IMI） 目录 一、国内外宏观金融形势分析.-1- （一）海外宏观.................................................................................................-1- 1．美欧日央行12月货币政策会议均维持利率不变...........................-1- 2．美元指数延续偏弱态势；主要非美货币兑美元升值；CFETS指数下跌 ......................................................................................................................-3-3．全球贸易：价的因素可能仍偏弱......................................................-4- （二）国内宏观.................................................................................................-6- 1．经济数据追踪：经济运行延续平稳，供给端恢复向好..................-6-2．中央经济工作会议定调明年经济工作..............................................-7-3．财政政策追踪：定调适度加力、提质增效......................................-8-4．货币政策追踪：定调灵活适度、精准有效......................................-8- 5．房地产市场及政策追踪：销售不及预期，一线城市政策再优化-10- （三）商业银行..............................................................................................-11- 1.监管动态：金管局修订发布《银行业金融机构国别风险管理办法》，央行发布《银行间债券市场债券估值业务管理办法》.......................-11- 2.重大事件：LPR维持不变，央行等八部门印发《关于强化金融支持举措助力民营经济发展壮大的通知》，央行发布《2023年第三季度中国货币政策执行报告》，银行业协会发布《远程银行虚拟数字人应用报告》 ...................................................................................................................-12-3．2023年11月货币金融及社会融资数据分析...............................-14- （四）资本市场..............................................................................................-16- 1．股市：权益市场延续震荡，周期行业相对占优...........................-16- 2．债市：稳增长政策预期升温，收益率曲线熊平...........................-18-二、宏观金融研究专题：商业银行贷款损失准备前瞻性研究——基于预期损失模型的新证据............................................................-21- （一）摘要......................................................................................................-21- （二）引言......................................................................................................-21- 中国人民大学国际货币研究所（IMI） 三、主要经济金融数据.-24- 图表目录 图1:近期人民币兑美元震荡偏强，CFETS下跌...........................................-3- 图2:近期美元指数走弱.................................................................................-4- 图3:12月前20天，韩国出口同比大幅回升至13%...................................-5- 图4:12月前26天，RJ/CRB商品价格指数均值环比下降4%至264.9.......-5- 表格目录 表1:11月M2增量的结构...........................................................................-14- 表2:11月社融结构......................................................................................-15- 表3:经济金融数据一览..............................................................................-24- 中国人民大学国际货币研究所（IMI） 一、国内外宏观金融形势分析 （一）海外宏观1 1.美欧日央行12月货币政策会议均维持利率不变 美联储12月货币政策会议将目标利率区间维持在5.25-5.5%不变，符合市场预期。在货币政策声明中，联储暗示本轮加息周期已经结束：一是，“利率已处于或接近紧缩周期峰值”。二是，“所有与会者认为进一步提高政策利率可能是不合适的”。在经济展望中，认可目前去通胀进展，对明年通胀回落更为乐观。相比9月，对明年Q4PCE同比预测从2.6%下调至2.4%，对核心PCE同比预测从2.5%下调至2.4%。此外，小幅下调明年经济增速，失业率预测并未调整，将明年四季度GDP同比预测从1.5%下调至1.4%，失业率预测持平于4.1%。在点阵图方面，官员预计明年降息三次，政策利率从5.4%降至4.6%；对比9月份，彼时预测明年降息两次，政策利率从5.6%降至5.1%。此次会议最大的变化在新闻发布会，美联储主席鲍威尔表示委员会已开始讨论降息。鲍威尔在11月会议时还表示“降息不在考虑范围之内”，此次则承认降息是此次会议的一个讨论话题。引发市场转向交易大幅升温，对2024年联储降息次数预期由不足5次直 接升至6次以上。 1撰写人：张瑜（IMI研究员） 中国人民大学国际货币研究所（IMI） 欧央行12月14日召开货币政策会议，维持利率不变，公布PEPP缩减计划。利率决议方面，管委会维持主要再融资利率、隔夜贷款利率、存款便利利率分别为4.5%、4.75%、4%不变。资产购买计划方面，管委会决定将PEPP全额再投资持续至明年上半年，下半年开始，平均每月将再投资规模缩减75亿欧元，2024年底时完全停止PEPP再投资。此外，在新闻发布会中，欧央行行长拉加德就市场关注的降息开始时间表示“我们目前根本没有讨论降息”，带来市场宽松预期边际减弱。 在经济展望中，欧央行下调了2023、2024年GDP增速和通胀预测。①经济预测方面，12月，欧央行对2023、2024年实际GDP增速预测分别为0.6%（9月预测为0.7%）、0.8%（9月预测为1%）。下调的原因主要是：“2023年三季度经济数据疲软且经济状况恶化。最近更多的负面结果以及出口前瞻指标显示2023-2025年净出口倾向下行。”②通胀预测方面，12月，欧央行对2023、2024年HICP同比预测分别为5.4%（9月预测值为5.6%）、2.7%（9月预测为3.2%）。下调的原因主要是能源价格意外下行。 日央行在12月19日召开的货币政策会议上选择按兵不动，维持负利率和收益率曲线控制政策不变。在新闻发布会中，日央行长植田和男对于退出负利率的表态较为谨慎：“还需要看看工资-通胀的良性循环是否会加强。”暗示日央行倾向等待更多数据以确认通胀趋势， 中国人民大学国际货币研究所（IMI） 负利率调整的观察窗口可能推后，明年1月调整的概率降低，4月“春斗”工资谈判结果出炉，可能是个重要观察节点。 2.美元指数延续偏弱态势；主要非美货币兑美元升值；CFETS 指数下跌 近期美元指数延续偏弱态势。12月下半月以来，由于FOMC会议整体释放偏鸽信号，市场降息预期明显升温，美元指数走弱，截至12月26日累计下跌1.4%，叠加欧央行表态相对偏鹰，支撑欧元走强，欧元兑美元累计升值1.5%。 7.40 7.30 7.20 7.10 7.00 6.90 6.80 6.70 6.60 103 102 101 100 99 98 97 96 95 在外部美元偏弱运行背景下，人民币兑美元震荡偏强。美元兑人民币中间价下行至7.11以下，7.10附近徘徊，即期汇率也降至7.15以下。但与其他非美货币相比，人民币兑美元升值幅度略低，带来CFETS一篮子汇率微贬。12月以来，截至12月22日，CFETS下跌0.7%至97.88。 中国:中间价:美元兑人民币即期汇率:美元兑人民币CFETS人民币汇率指数（右轴） 图1:近期人民币兑美元震荡偏强，CFETS下跌 中国人民大学国际货币研究所（IMI） 0.0% -0.3 -0.1% -0.1% % -0.2% -0.2% -0.9%-0.8% -1.4% -1.5% -2.1% -2.4% -4.1% 0.0% -0.5% -1.0% -1.5% -2.0% -2.5% -3.0% -3.5% -4.0% -4.5% 2023/12/13-12/26：美元累计变化幅度加权变化幅度 图2:近期美元指数走弱 3.全球贸易：价的因素可能仍偏弱 近期全球贸易需求反弹可能有限，价的因素或仍偏弱。一是，11月全球制造业PMI回升至49.3，仍在荣枯线以下，制造业依然处于萎缩状态，前值48.8。二是，全球贸易价格的跟踪指标RJ/CRB商品价格指数，12月前26天均值较11月大幅下滑4%，同比下降3.1%，价的因素可能构成较大拖累。三是，全球贸易的领先指标韩国出口，12月前20天同比增速有所反弹，较上个月回升10.9个百分点至13%，部分原因在于基数效应，可能也反映全球半导体周期趋向触底反弹。 450 400 350 300 250 200 150 100 图4:12月前26天，RJ/CRB商品价格指数均值环比下降4%至 1994-04 1995-03 1996-02 1997-01 1997-12 1998-11 1999-10 2000-09 2001-08 2002-07 2003-06 2004-05 RJ/CRB商品价格指数:月均值 2005-04 2006-03 264.9 2007-02