2024年社服行业投资策略：服务消费需求韧性显著，高性价比布局机会提升

华龙证券研究所|证券研究报告 y 证券研究报告 社会服务 报告日期：2024年1月1日 服务消费需求韧性显著，高性价比布局机会提升 ——2024年社服行业投资策略 华龙证券研究所投资评级：推荐（维持）最近一年走势研究员：姬志麒执业证书编号：S0230521030008邮箱：jizq@hlzqgs.com相关阅读《供需升级重塑增长，景气延续抬升空间》2023.6.26《复苏预期强化，增长重回基本面》2022.12.20《行业景气有望回升，龙头业绩韧性更强》2022.10.12请认真阅读文后免责条款 摘要（核心观点）： 宏观数据积极因素显现，政策加持服务消费景气度仍具恢复空间。在经济弱复苏进程中，投资与出口复苏仍显缓慢，消费持续复苏，需求韧性显著，成为贡献经济增长的关键力量。2024年，我们认为随着消费者信心边际改善，居民消费倾向回暖，消费意愿稳定抬升以及价格因素掣肘缓解等将带动总体消费延续平稳恢复。商品消费或延续温和改善路径，服务性消费有望延续景气恢复，表现相对较强。未来不管是宏观政策层面的低利率政策和公共部门提高支出水平能有效提高信贷增速，进而提高居民可支配收入和居民消费，还是消费刺激政策层面的提振消费信心与激发消费活力等，都将催动国内居民服务消费支出保持增长态势。 服务消费需求韧性显著，业绩确定性与估值低位有望提升配置机会。社服行业整体呈现渐进复苏态势，板块估值已完成从年初较高的增长预期到基本面的收敛，多数公司动态市盈率回落至历史低位水平，公募基金持仓占比及超配比例亦处于近五年来的相对低位，说明市场对出行链恢复后期望更高业绩修复预期而未及的情绪已然反映在价格表现中。2024年，伴随出行链消费补偿性需求释放，全年需求释放有望更加均衡，叠加政策端传导，以及项目升级改造与扩容，降本增效等措施的内生增长驱动因素发挥效应，基本面有望从短期复苏转向长期高质量发展。行业具备较强的业绩确定性与估值低位的性价比，有望呈现出戴维斯双击效应带来的配置机会。 投资建议：（1）景区/旅游：国内旅游市场复苏态势良好，较高景气度有望延续。内生增长逻辑获得强化的景区公司具备一定投资机会。全球跨境游全面复苏，国内出入境游复苏有望提速。重点关注：长白山、宋城演艺、天目湖、众信旅游、丽江股份、祥源文旅。（2）酒店：商旅需求回暖，带动OCC持续改善，供给侧出清、连锁化率进一步提升及中高端赛道持续加码则有望支撑ADR上行，头部酒店集团有望依靠产品及品牌优势获得更高溢价空间。重点关注：君亭酒店、锦江酒店、首旅酒店。（3）餐饮：连锁化步伐加快、品牌加盟积极、市场下沉、中餐品牌出海、餐饮外卖及流量造势等利好餐饮企业中长期发展。产品、运营、品牌综合实力强的公司盈利能力有望提升。重点关注：广州酒家、同庆楼。 （4）医美：供给端驱动需求，渗透率提升驱动行业增长，中长期市场空间广阔。技术升级与扩展适应症主导玻尿酸行业趋势；胶原蛋白市场规模稳步提升，头部企业加码产品开发，市场有望进入应用爆发期。减重减脂需求持续释放，GLP-1市场规模迅速扩容，市场前景广阔。大单品矩阵丰富、有增长势能的品牌，研发实力较强的公司将更具竞争优势。重点关注：华熙生物、华东医药、锦波生物、昊海生科、爱美客。 风险提示：宏观经济下行风险、居民消费意愿下滑风险、项目落地不及预期、市场竞争加剧风险、政策风险、重点关注公司业绩不达预期、引用数据来源发布错误数据风险、其他不可控风险。 内容目录 1.业绩预期兑现，指数表现承压1 1.1.板块指数表现疲软，主因源于估值消化1 1.2.出行链及场景消费强劲复苏，板块业绩预期逐步兑现2 1.3.基金持股市值占比及超配比例位于低位3 2.宏观数据积极因素显现，政策加持服务消费景气度仍具恢复空间3 2.1.社零复苏韧性持续，服务消费表现亮眼3 2.2.消费意愿持续改善，更多约束在收入端5 2.3.政策加持，优化消费环境，激发消费活力，提振消费信心7 2.4.服务消费趋于理性而非降级，五大趋势重塑中国消费市场8 3.景区：业绩复苏预期兑现，行业回归内生增长11 3.1.补偿性需求支撑出行强劲复苏，客流量与客单价均现改善11 3.2.高客流带动营收增长，升级扩容景区业绩领先12 3.3.旅游消费需求旺盛，供需两端发力驱动景气延续13 4.酒店：OCC与ADR驱动RevPAR修复，高景气度延续15 4.1.出行链需求持续释放，酒店经营业绩复苏显著15 4.2.连锁化率与中高端占比持续提升，龙头酒店成长可期16 5.餐饮：线下场景消费活力回升，餐饮市场加速复苏19 5.1.餐饮市场基本恢复正常水平，公司收入端增长转正19 5.2.连锁化与数字化进程加快，供应链优势及品牌能力强者恒强20 6.医美：供给端驱动需求，中长期市场空间广阔23 6.1.需求持续释放，渗透率提升驱动行业增长23 6.2.技术突破贡献增量，三大赛道具备超额预期24 7.投资建议31 8.风险提示33 图目录 图1：2023年初至今社服板块走势（%）1 图2：2023年初至今社服板块涨跌幅情况（%）1 图3：社会服务行业2023Q1-3营收及增速（亿元，%）2 图4：社会服务行业2023Q1-3归母净利润及增速（亿元，%）2 图5：社会服务行业2023Q1-3毛利率及净利率情况（%）3 图6：社会服务行业2023Q1-3各子板块净利率情况（%）3 图7：2023Q3主动偏股型基金重仓中社服配置比例排名(%)3 图8：截至2023Q3社服行业重仓持股市值与超配比例3 图9：2023Q3最终消费支出对GDP同比拉动（%）4 图10：社零及其分项当月同比走势(%)4 图11：最终消费支出中服务消费占比（%）5 图12：最终消费支出对GDP增长贡献率(%)5 图13：2023年三季度消费倾向边际大幅改善（%）5 图14：2023年三季度居民消费倾向明显强于季节性5 图15：2018-2023年国内个所税与消费税年度累计同比（%）6 图16：消费者信心指数6 图17：全国城镇调查失业率（%）7 图17：倾向于更多消费比例（%）7 图19：1980-2022年美日居民服务消费支出占比变化情况（%）9 图20：日本CPI指数（%,2015年=100）9 图21：消费者认同的消费理念10 图22：消费者为了理性消费采取的措施10 图23：美国、日本（2022）与中国（2023H1）服务消费占比10 图24：中国人均GDP情况（美元）10 图25：中国家庭年可支配收入11 图26：中国各收入群体实际支出变化11 图27：节假日国内旅游人次和收入较2019年恢复情况12 图28：节假日国内旅游人均消费水平较2019年恢复情况12 图29：门票经济收入稳定性较强，需求恢复释放高业绩弹性12 图30：2023Q1全球出境游人数相比2019年恢复率14 图31：2023年中国恢复团队出境游国家数量趋势(家)14 图32：2024年国内出境游市场有望实现全面复苏14 图33：2023年10月中国OTA平台出境游市场份额占比14 图34：冰雪旅游人次及收入均呈现高速增长15 图35：2022年中国全域旅游不同年龄分布情况15 图36：酒店各季度OCC较2019年同期恢复表现（pct）16 图37：酒店各季度ADR较2019年同期恢复表现16 图38：酒店各季度RevPAR较2019年同期恢复表现16 图39：中国内地酒店三大指数较2019年恢复情况（%）16 图40：2015-2022年中国酒店连锁化率（%）17 图41：中国酒店连锁化率仍低于世界平均水平（%）17 图42：酒店行业中高端化升级趋势显著（万间，按客房数）18 图43：2023Q3全国星级饭店三大经营指标变化情况18 图44：2018-2022年三大酒店中高端酒店数量（家）18 图45：2022年中国TOP10酒店集团市场占有率情况18 图46：2023Q1-3餐饮收入及恢复至2019年情况19 图47：限额以上餐饮收入及增速19 图48：同庆楼、广州酒家收入及增速情况（百万元、%）19 图49：同庆楼、广州酒家净利润及增速情况（百万元、%）19 图50：2011-2023年1-8月全国餐饮领域融资情况20 图51：2023年1-8月餐饮相关领域披露融资金额分布20 图52：2023年1-8月各餐饮品类融资事件数占比分布21 图53：2023年1-8月餐饮各领域融资事件数及融资额占比21 图54：2018-2022年全国餐饮连锁化率22 图55：2022-2023年全国餐饮品牌门店数区间占比分布情况22 图56：2016年-2023年网上外卖用户规模及使用率22 图57：2017年-2022年中国在线外卖市场规模及占比22 图58：中国医美市场规模及增速（亿元，%，按服务收入计)23 图59：2017-2023年中国医美用户规模及增速23 图60：医美高端消费人群年龄分布情况24 图61：医美渗透率较发达国家存在较大提升空间（次/千人）24 图62：2022H1不同年龄段付费用户占比24 图63：2021年一/二/三线城市医美渗透率情况24 图64：2017-2026E全球透明质酸市场规模（吨，按销量）25 图65：2017-2027E中国透明质酸原料市场规模及增速25 图66：中国透明质酸终端产品市场规模及增速26 图67：2020年全球透明质酸原料市场份额情况（按销量）26 图68：中国胶原蛋白产品市场规模及增速（亿元，%）28 图69：中国胶原蛋白产品分类型市场规模占比（%）28 图70：2020-2035E年全球超重/肥胖总人数情况30 图71：2022年中国各年龄段超重率和肥胖率30 图72：2022年中国减重市场规模预测及占比情况30 图73：.2016-2030E年全球减重物市场规模(亿元，%)30 图74：2030年GLP-1类药物在减重领域的市场规模预测31 表目录 表1：国内医美玻尿酸待获批产品27 表2：国内医美胶原蛋白待获批产品29 表3：重点公司盈利预测估值表33 1.业绩预期兑现，指数表现承压 1.1.板块指数表现疲软，主因源于估值消化 社服板块指数回调明显，整体跑输沪深300指数。2023年前三季度居民出行意愿强劲，驱动服务消费增长领先社零，但板块走势与基本面复苏出现明显背离。截至2023年12月29日A股社服板块累计下跌22.01%，跑输沪深300指数10.63pct。我们认为社服板块回调，除整体经济受到疤痕效应影响呈现弱复苏格局，消费能力与消费意愿需要渐进复苏等β因素影响外，主要在于：一是2023年初出行链政策放开之前市场已有较强预期，板块已然在强修复预期驱动下，估值运行至历史高位中枢。在业绩恢复过程中，预期释放，估值存在消化需求。目前板块估值已消化至位于3年历史分为的3.58%，显著低于3年中位数水平。二是从基本面来看，小市值标的受需求弹性影响，表现相对较优。更多业绩复苏源于出行流量贡献，价格层面仍存在抑制性效应影响，整体业绩兑现与出行链及线下场景恢复后服务消费复苏的预期仍存在一定偏差，同时在补偿性需求释放后，市场对业绩回归内生增长轨道后的动能可否持续存在一定担忧情绪。三是从市场整体资金偏好来看，在经济整体弱复苏时期，对于出行链消费复苏预期已然完成了较为充分的资金博弈，资金风格明显更加偏向科技主题间的切换。 图1：2023年初至今社服板块走势（%）图2：2023年初至今社服板块涨跌幅情况（%） 数据来源：iFinD,华龙证券研究所数据来源：iFinD，华龙证券研究所 1.2.出行链及场景消费强劲复苏，板块业绩预期逐步兑现 年内出行持续向好，商务出行、休闲旅游需求持续释放带动旅游产业复苏，以及三季度暑期、国庆假期等传统旅游旺季推动出行链加快修复，行业整体营收和净利润首次超过2019年同期水平，营收端恢复快于 利润端。2023Q1-3社会服务行业（申万）实现营收979.74亿元，较2022 年同比增长33.62%；实现归母净利润58.81亿元，较2022年同比增长679.58%。 图