碳酸锂年报：供需过剩难缓解 震荡筑底耗时长

供需过剩难缓解震荡筑底耗时长 大宗商品研究所 有色金属研发报告 碳酸锂年报 2023年12月29日 研究员：陈婧 期货从业证号：F03107034 投资咨询从业证号：Z0018401 chenjing_qh1@chinastock.com.cn 摘要 碳酸锂上游投产周期普遍较长。下游快速扩张带来暴利，上游滞后释放形成周期。迫于上游竞争压力，矿山从今年开始主动让利给冶炼厂，无论是矿价持续下跌，还是计价方式的改变，都反映了矿山希望尽早将资源变现的态度。国内冶炼产能充足且不断在新建，常年产能利用率不足70%，意味着中游供应弹性较大。矛盾集中在原料端和消费端，中间环节影响库存周期的节奏，但较难主导趋势。 累库预期下，价格向下寻找矿山成本支撑。从成本曲线来看，2024年价格跌到8万以下，理论上可以抹掉10%以上的供应，供需达到新的平衡；且大量产能集中在7.5-8万之间，价格敏感度较高，下行阻力重，因此8万以下可以开始逐步建立库存。 然而2023-2025年供应过剩持续扩大，价格也较难有向上的强驱动，一旦短线反弹幅度过大，给出冶炼厂套保利润，开工率有充足的提升空间压制价格，因此底部宽幅震荡可能会持续一整年的时间。 逻辑上看，卖方交易的是延续的中长期逻辑，买方交易的是阶段性的冲击；考虑到交割设计有利于卖方，交割规则不变的前提下，预计价格整体偏弱运行。 单边：主流价格运行区间为8-12万。短时冲击可破边界，但也提供中长期低买高卖的入场机会。 期权：期货给出交易机会后，可做备兑期权来增厚盈利。如8万附近买入期货， 卖出12万看涨期权；或12万附近卖出期货，买入8万看跌期权。 风险提示：需求超预期、供应管控政策、环保政策、地缘政治等风险因素。 第一部分2023年行情回顾 2022年四季度新能源汽车“抢装潮”透支2023年一季度消费，碳酸锂年初需求崩塌，产业链进入去库周期。由于碳酸锂行业贸易环节发展不够充分，导致中间商库存不高，起不到蓄水池的作用，因此价格对于库存周期的反应较为剧烈。二季度市场在国家不断出台刺激政策后重新燃起了希望，认为下半年订单会非常强劲，刺激了一波低位补库需求。然而真实的需求不断令市场失望：终端新能源汽车的销售数据亮眼，但电池厂却始终没有动作，正极材料厂订单被砍，产量同比负增长，碳酸锂供应又如期而至，产业链重返去库周期。 碳酸锂价格在此过程中比较遵循基本面逻辑，直至价格下跌至低位，资金博弈的力量才初步显现。交易所及时出台风控措施，多管齐下淡化逼仓炒作，今年最流畅的趋势性下跌行情结束，多空双方借震荡离场。 碳酸锂期货7月21日上市，最高24万，彼时现货价格仍在28-29万附近，基差 达到7万。此后现货走产业逻辑加速下跌，期货走资金博弈逻辑不时拉涨，至年末形成近低远高的结构，反映部分资金认为当前价格已处于低位，未来基本面改善，价格要上涨的预期。 图1：2023年碳酸锂价格走势（元/吨） 图2：碳酸锂月度库存（万吨）图3：碳酸锂基差和2401-2402价差（元/吨） 8 780000 670000 560000 450000 340000 230000 120000 010000 0 -10000 基差月差（R) 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 下游冶炼厂 数据来源：SMM、同花顺iFinD、银河期货 第二部分终端需求竞争加剧，增速放缓 一、新能源汽车竞争加剧，谨慎乐观 各种新车上市以及居民消费刺激政策带来了较强的更新需求。2023年，自主品牌共推出超过30款新车型，绝大多数为纯电和混动。中汽协数据显示，11月新能源汽车产销量均超百万辆，1-11月新能源汽车产量842.6万辆，同比增34.5%，销量830.4万辆，同比增36.7%，渗透率30.8%。预计全年销量可达到940万辆，超过此前900万辆目标。2024年预计外资品牌会加力推出更多新车型，可能会进一步刺激更新需求。华为问界和小米SU7可能将智能手机吸引的人流引入新能源汽车，从而进一步促进新能源汽车的更新需求，渗透率提升至40%以上。 然而与此同时11月新能源乘用车出口9.7万辆，同比增长1.6%，环比下降21.8%，显示欧美市场增速放缓。企业层面，福特汽车、通用汽车等多家欧美汽车巨头近期相继宣布，由于前三季度欧美市场需求不及预期、企业利润下滑，将推迟部分电动汽车产业相关投资计划，部分企业甚至决定延长燃油车销售时间。在这些跨国汽车巨头们看来，当前欧美电动汽车市场正面临巨大挑战，车企选择推迟投资。例如，福特汽车宣布推迟其约120亿美元的新电动汽车及电池生产扩能投资，包括暂停在美国肯塔基州与韩国厂商SKOn合建第二座电池工厂。通用汽车则表示放弃从2022年到2024年中期生产40万辆电动汽车的目标。通用汽车和本田汽车正式宣布，双方于1年 前开始的合作打造低价电动车的计划也正式停止。大众汽车集团董事长近日表示，由于欧洲市场对电动汽车的需求低于预期，大众汽车集团将暂时不会就第四家动力电池工厂的选址作出决定。 政府层面，德国政府因为预算危机，宣布12月17日就提前停止4500欧元的电动 汽车补贴，并且将于2024年停止向电动汽车发放补贴。12月1日，美国政府发布《< 通胀削减法案>外国敏感实体指南》。指南提出，从2024年开始，含有由外国敏感实体制造或组装的任何电池组件的车辆将失去享受《通胀削减法案》提供的税收抵免的资格。到2025年，该项规定还将扩展至电池制造中所需的锂、钴和镍等关键矿物，即车辆不能含有在外国敏感实体提取加工的电池关键原材料，否则将无法享受税收抵 免。 欧美各国贸易保护主义抬头，且有拖延电动车发展的倾向性政策，预计2024年海外电动车市场增速明显放缓，影响我国出口。同时，新能源产品更新迭代周期加速，新能源汽车供给增多，整体市场竞争程度显著加剧，厂商降价扩大市场占有率，价格战持续。2024年新能源汽车增速虽然可能受国内政策刺激，但竞争更为激烈，对降本增效的要求反而更高。预计全球2024年新能源汽车同比增长24%至1735万辆，拉动动力电池产量达到1195GWh。 图4：全球新能源汽车动力电池出货量（GWh）图5：全球新能源汽车销量（万辆，%） 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 中国欧洲美国 其他国家全球渗透率 数据来源：SMM、同花顺、银河期货 二、储能仍将延续高速增长 全球新能源投入加码，叠加生产成本下降以及融资成本下降，2024年储能有望延续高速增长，带动储能电池同比增长40%至280GWh。 据CNESA统计，2023年1-11月新型储能新增装机规模为15.1GW/32.9GWh，同比超过100%的增长。随着今年下半年招投标项目在明年陆续落地，以及今年各省发布文件要求上调新能源配储比例，部分分布式装机大省首次明确要求分布式光伏需配 储，明年新增纯能装机规模有望维持高景气度。碳酸锂价格下跌至10万附近后，储能 电芯成本延续下降，2023年11月国内2小时磷酸铁锂电池储能系统加权平均中标价格 降至0.8元/Wh，较年初均价下降46%。预计2024年电芯价格可能跌至0.4元/Wh以下。 由于储能成本下降和预期美国贷款利率下滑，美国储能需求可能有所增长。据EIA统计，2023年1-10月美国大储装机约4,558MW，同比增长约21%，美国加州地区弃光率较高，储能电站盈利率较好。欧洲在地缘政治背景下加大新能源投入，加快大型储能项目的政策支持，并加大财政支出力度。除英国、意大利和德国等主要市场外，比利时、瑞典、西班牙、希腊等国家在政策支持下有新项目在今年投入规划/在建阶段，预估2024欧洲新增装机同比增长50%。 图6：全球储能电池�货量（GWh）图7：中国新增投运新型储能项目规模（GW/GWh） 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 数据来源：CNESA、SMM、银河期货 功率规模GW能量规模GWh 三、全球锂消费测算 锂电池行业集中度非常高，CR3可以达到80%以上，CR10接近98%。碳酸锂下游行业普遍以前两家马首是瞻，正极、电芯、电池厂补库和去库动作趋于一致，其间交易以长协为主，因此中间环节缺乏独立性和话语权。我们以终端倒推的方式计算碳酸锂消费量。动力电池以磷酸铁锂和三元电池7:3的比例，储能电池全部用磷酸铁锂电 池，考虑库存等环节，得出2024年全球锂消费量同比增长23%至127.1万吨。 表1：全球锂消费量（万吨LCE/年） 数据来源：SMM、IEA、BNEF、CNESA、银河期货 第三部分供应集中投放，矿山让利出货 碳酸锂上游投产周期普遍较长。下游快速扩张带来暴利，上游滞后释放形成周期。锂矿资源多点开花，叠加2023年的项目爬产，2024年供应投放速度预计加快，迫于上游竞争压力，矿山从今年开始主动让利给冶炼厂，无论是矿价持续下跌，还是计价方式的改变，都反映了矿山希望尽早将资源变现的态度。国内冶炼产能充足，且不断在新建，常年产能利用率不足80%，意味着有原料有利润就可以开工，供应弹性较大。矿价和需求不变的前提下，盐厂给利润就会生产，也可以在盘面套保赚取稳定加工费，因此矛盾集中在原料端和消费端，中间环节影响库存周期的节奏，但较难主导趋势。 一、锂矿供应增长预期一致 2021-2022年暴利催生的锂矿产能已经开始在2023年建成落地，并逐步转化为锂盐投放市场。低成本南美盐湖和澳洲锂辉石持续扩产抢占市场份额，中间新增非洲和美洲锂辉石增强原料保障，而边际产能如中国低品位云母矿和非洲手抓矿则考验抗压 能力，面临去留的选择。 1、盐湖产能基本不会主动减产 盐湖站在锂资源链的顶端。由于采矿权证审批难度大、时间长以及投资额巨大、技术选型困难、受自然条件影响等条件限制，盐湖产能建设相对缓慢，约为5-8年的 周期，但建成后位于成本曲线的最左端，其中南美盐湖成本2-3万，中国盐湖成本3-6万。2023年盐湖锂产量约占全球锂盐的40%，扩张以智利的Atacama和阿根廷的Olaroz为主。2024年预计盐湖产量同比增长20%至48.1万吨，占比降至33%，增量主要来自阿根廷盐湖多点开花，包括Rincon、3Q、HombreMuerto等地。 2、澳大利亚锂辉石经营策略分化 澳洲锂辉石产量碾压其他国家并仍在扩产，2023年产量占全球35%，同比增长23%。虽然澳矿总体成本位于硬岩提锂的左侧，约4.3-6.4万，但企业成本有差异，经营策略也不同，其中Greenbushes和Finniss分别因累库和亏损进行了减产预告，但没有定量也未必执行，其余矿山仍在努力提高产量。分矿山来看： Greenbushes是全球最大锂辉石矿山，2023年精矿产量149.1万吨，超过当年产量指引135-145万吨的上限。尽管意识到2024年上半年可能会因天齐减少采购而 减产，Greenbushes2024财年的产量指引仍保持在140-150万吨不变，同比增加5万吨。 MtMarion加工厂扩建工程已于6月完工，三季度随着选矿厂的投入使用，锂辉石精矿产量继续爬坡。2023年三季度开始，MtMarion与赣锋不再签订长协。Wodgina从去年二季度才复产，股东MineralResources和美国雅宝重组，从2023年三季度开始，MinRes将报告其在Wodgina50%的所有权权益，并销售其在Wodgina锂辉石精矿和锂盐中的份额。 Pilbara的P680扩产项目主要采矿工厂于10月成功投产，并生产出第一批矿石，预计将于年底达产，并于明年上半年贡献增量。P1000项目正在按计划进行，将把Pilgangoora运营公司的铭牌年产量提高到约100万吨/年，第一批矿石预计在2025年一季度产出。 MtCattlin随着采矿进入主矿体的中心地带，矿石品位和矿化度都很高，产量大幅超出预期。2024财年产量指引21-23万吨，和2