油脂年报：供需宽松尚未缓解，油脂筑底寻求支撑

2023-12-27 油脂年报： 供需宽松尚未缓解，油脂筑底寻求支撑 产业服务总部 饲料养殖团队 核心观点 2023/24年度全球油脂行业呈现供需双增的格局。供应端，全球棕榈油产量预计同比小幅增加，其中马来受厄尔尼诺影响较小，且2023年下半年产量强势恢复，实际增产可能性较高；而印尼受厄尔尼诺影响更大，有实际增产不及预期可能。在未来南美不发生严重干旱的情况下，巴西大豆产量有望维持1.6亿吨，同时阿根廷增产至5000万吨级，巴拉圭也增产至1000万吨。因此南美丰产抵消美豆减产，全球大豆供应充裕。虽然澳大利亚大幅减产拖累全球菜籽产量，但是减产幅度较前期预估明显缩减。而且全球葵籽全面丰产，会冲击一部分菜籽需求，进一步削弱菜籽减产的影响。因此23/24年度全球油脂供应压力依然庞大。 需求端，全球油脂的工业需求将继续增加，其中印尼棕榈油、巴西和欧盟豆油的生柴需求增量将较为明显，而欧洲会继续减少棕榈油的生柴用量。不过若2024年原油供应压力仍大导致油价萎靡不振，会压制生柴掺混利润，从而减少生柴的生产和掺混需求。食用需求方面，预计印度食用需求维持高速增长，而中国食用需求仅小幅增长，但是两国油脂累库严重，可能会削减2024年的进口量。 整体来看，23/24年度全球油脂供需双增，且需求增幅略高于产量增幅，导致期末库存降至3070万吨，库销比下降0.38%至9.95%。不过该库销比仍处于历史高位，因此油脂供需宽松格局不变。而且2024年全球生柴需求增长可能因为原油供应压力仍大导致的低掺混利润而受限，印度及中国的高库存也打压进口需求。因此在供应压力仍然庞大，需求增长可能不及预期的压制下，2024年国内油脂恐难以走出大幅度上涨的趋势性行情，将继续低位震荡。不过厄尔尼诺环境下23/24年度东南亚棕榈油和南美大豆产量还存在一定的不确定性，如果市场炒作天气，乃至发生超预期减产导致供需收紧幅度加大，则油脂仍有上涨机会。此外2024年美联储预计降息，但原油供应压力仍存且全球经济增长可能放缓，需要警惕宏观风险影响。 品种间价差方面，23/24年度全球棕榈油库销比连续两年下降，且厄尔尼诺影响下产量存不确定性。全球豆油处于产量恢复阶段，目前来看南美丰产预期较强，有望抵消美豆减产影响。菜油虽然供需同比收紧，但减产已被市场消化，而且葵油丰产也会部分抵消菜油减产的影响。综上所述，品种间强弱关系是棕榈油＞豆油＞菜油。 风险提示：宏观风险、厄尔尼诺及主产区天气、全球油脂油料产量、生柴政策、国内油脂消费复苏情况。 公司资质 长江期货股份有限公司交易咨询业务资格：鄂证监期货字[2014]1号 饲料养殖团队研究员 韦蕾 ：(027)65777092 从业证号：F0244258 投资咨询编号：Z0011781 联系人 叶天 ：(027)65777093 从业证号：F03089203 刘汉缘 ：(027)65777094 从业证号：F03101804 姚杨 ：(027)65777095 从业证号：F03113968 目录 一、2023年国内三大油脂行情回顾3 二、基本面分析4 （一）全球宏观：风险仍存4 （二）全球油脂供应：压力仍大5 1、2023/24年度全球植物油供需同比略微收紧，但仍为历史高位5 2、全球棕油供应：厄尔尼诺影响预计有限，东南亚预计小幅增产6 3、全球大豆供应：产量预计强势回升，但南美地区仍存不确定性9 4、全球菜籽供应：产量预计同比下降，但降幅较前期预估缩小12 5、全球葵籽供应：三大主产国全面丰产，葵籽供应大幅好转14 （三）全球油脂需求：稳中有增15 1、生物柴油行业蓬勃发展，油脂工业需求稳中有增15 2、印度油脂消费继续增长，但高库存压力可能抑制进口需求19 3、中国油脂消费增幅有限，且同样面临高库存导致的供应压力20 三、行情展望及策略22 一、2023年国内三大油脂行情回顾 2023年国内三大油脂价格宽幅震荡，大致呈现高位盘整-大幅下跌-强势反弹-再次震荡下跌的 走势。截至12月22日当周，棕榈油主力05合约收于7126元/吨，较年初下跌13.94%；豆油主 力05合约收于7576元/吨，较年初下跌14.82%；菜油主力05合约收于8067元/吨，较年初下跌 24.77%。整体来看，2023年油脂行情主要经历了以下四个阶段： 1、1月-3月初，国内三大油脂高位盘整：马来棕榈油出口疲软，抵消因洪水影响导致产量偏低的利多影响。虽然22/23年度阿根廷大豆预计将严重减产，但巴西大豆丰产预期较强，使得国际大豆供应仍相对稳定。再加上22/23年度加澳菜籽丰产并大量上市，菜籽供应宽松。因此美豆油及马棕油期价较为稳定，而加菜油期价震荡下跌。国内棕油累库明显，而豆油及菜油库存偏低，整体油脂库存处于历史中位。此外国内油脂消费情况不佳，也难以提振供应偏少的豆菜油的价格。因此这段时间国内外油脂基本面多空交织，期价高位震荡。 2、3月初-5月末，国内三大油脂大幅下跌：宏观方面，美国硅谷银行倒闭、瑞信信贷问题等诸多金融暴雷事件爆发叠加美联储加息对抗通胀，导致市场避险情绪浓烈，迫使油脂在内的大宗商品价格下行。基本面方面，随着印度开斋节及洪水影响退去，东南亚棕榈油产量上升而出口较差，出现累库。巴西22/23年度大豆丰产并大量上市，且23/24年度美豆预计扩种，播种进度偏快，均压制美豆期价。欧洲大量进口乌克兰油籽和废油制生柴，导致菜油报价大幅下滑，拖累其他油脂价格。国内豆油库存仍处于低位且增长缓慢，棕油库存逐渐去化但仍为历史高位，且菜油大量累库，整体油脂库存震荡下降但仍处于历年中位，供应不缺。因此在宏观环境及基本面供应改善的双重压制下，国内三大油脂走出了大幅下跌的行情。 3、6月初-8月末，国内三大油脂强势反弹之后维持高位盘整：6月初到7月初国内油脂走出了一波强势上涨行情，主要得益于天气炒作以及宏观环境改善的影响：宏观方面，美联储宣布暂停加息，宏观环境改善；叠加俄罗斯多次威胁退出黑海协议，乌克兰农产品出口前景存不确定性，均利好油脂反弹。基本面方面，23/24年度美豆主产区6-8月异常干旱，且播种面积同比超预期下降400万英亩，导致前期增产预估转变为减产。同时加拿大菜籽主产区受厄尔尼诺影响也遭遇了严重干旱，减产预期强烈。因此全球大豆及菜籽供需预计收紧。宏观与基本面利多发生共振，国内三大油脂强势上涨，其中菜油更是回吐了3-6月的大部分跌幅。不过进入8月后美豆及加拿大菜籽主产区迎来降雨改善，天气炒作减弱；东南亚棕榈油进入季节性增产期，产量逐月增长；虽然黑海协议终止但乌克兰开辟了别的出口通道，市场对其农产品出口受阻的担忧减弱。因此盘面利多因素部分减弱，国内三大油脂走势高位盘整。 4、9月初-12月，国内三大油脂呈现震荡下跌的走势：国外方面，2023年下半年马来棕榈油月度产量恢复超预期，导致该国棕榈油快速累库，库存涨至近五年第二高位，产地供应压力庞大。美国23/24年度大豆收割上市，同时出口受南美豆竞争影响一直偏慢。加拿大及澳大利亚23/24年度菜籽收割上市，产量逐步向上修正，并受到大量上市的葵籽的冲击。共同拖累国外油籽价格。国内方面，棕油从8月开始，大豆和菜籽从10月开始大量到港，与此同时油脂消费虽有增加却始终不 及市场预期，因此三大油脂库存持续增加。截至12月15日国内三大油脂库存233.09万吨，较去年同期增加21.44%，累库严重。因此国内外油脂供应压力庞大，消费不振的影响下国内三大油脂缓慢下跌。虽然市场暂时炒作巴西天气干旱，豆油一度带领其他油脂止跌反弹，但随着该国降雨转好，天气炒作偃旗息鼓，未能扭转国内油脂的跌势。 图1：棕榈油主力合约期货、现货价格及基差（元/吨）图2：豆油主力合约期货、现货价格及基差（元/吨） 数据来源：同花顺、长江期货数据来源：同花顺、长江期货图3：菜油主力合约期货、现货价格及基差（元/吨） 数据来源：同花顺、长江期货 二、基本面分析 （一）全球宏观：风险仍存 自2022年3月美联储开始加息对抗通胀以来，本轮加息周期美联储已累计加息11次，累计加息幅度达525BP，联邦基金利率区间由0%-0.25%升至5.25%-5.50%，是近20年来的最高水平。2023年11月，美联储继9月后连续第二次会议暂停加息，同时12月美联储主席鲍威尔称当 前利率已经接近峰值。因此市场预计降息周期即将开启，点阵图预测美联储2024年将降息3次， 每次25个基点，共计降息75个基点。降息会减少投资者存入银行的存款收益，增加进入期货市场的流动资金。降息导致的美元贬值，人民币升值也会提高国内对以美元计价的国际商品购买力，均有望刺激油脂等大宗商品上涨。 虽然美联储大概率在2024年开启降息进程，利于油脂等大宗商品走出上涨行情，但是未来的 宏观环境仍存不确定性。首先是2024年原油供应端预计会保持高弹性。第36届OPEC+部长级会 议上各成员国宣布2024年一季度“自愿”减产，而非协议约束下的统一行为，因此对各国约束力较差。再加上非洲第二大产油国安哥拉因为未能如愿提高产量目标而退出OPEC+组织，以及2023年下半年美国原油产量创下历史新高，都令市场担心2024年国际原油供应仍宽松，会导致原油价格中心进一步下移并拖累油脂价格。除了原油供应可能仍然充裕之外，2024年欧美经济面临衰退的风险，导致全球经济增速可能放缓，也不利于油脂消费的增长。 总而言之，2024年美联储将进入降息阶段，利好大宗商品；但是国际原油供应压力仍存，叠加全球经济增速可能放缓及爆发新的地缘政治事件的风险，因此宏观环境仍难言乐观。未来仍需要关注海外经济衰退压力、金融风险和地缘政治事件等宏观风险。 （二）全球油脂供应：压力仍大 1、2023/24年度全球植物油供需同比略微收紧，但仍为历史高位 供应端，USDA12月报告预估23/24年度全球植物油产量同比增2.94%至2.24亿吨，连续3年增长。主要品种中，葵油因为俄乌欧盟三国全面丰产而增幅最大，达8.44%。豆油因为南美大豆预计丰产抵消美豆减产的影响，增幅也达4.92%。而棕油及菜油因为厄尔尼诺限制东南亚增产以及23年澳菜籽大减产的影响，增幅分别仅有2.45%和1.11%。需求端，受生物柴油行业蓬勃发展及全球食用消费增加的提振，植物油总需求同比增加3.17%至3.09亿吨。整体来看，23/24年度全球油脂供需双增，需求增幅高于产量增幅，导致期末库存降至3070万吨，库销比下降0.38%至9.95%。但是该库销比仍处于历史高位，因此油脂供需宽松格局不变。 表1：全球植物油供需平衡表（千吨） 年份 期初库存 产量 进口量 国内消费量 出口量 期末库存 库销比 23/24 30,890 223,595 84,775 218,745 89,820 30,695 9.95% 22/23 29,128 217,212 83,636 210,939 88,147 30,890 10.33% 21/22 28,774 207,828 74,545 202,459 79,563 29,128 10.33% 数据来源：USDA长江期货 图4：全球植物油供需平衡表（百万吨）图5：全球豆棕菜油期末库存与库销比（千吨） 数据来源：USDA长江期货数据来源：USDA长江期货 2、全球棕油供应：厄尔尼诺影响预计有限，东南亚预计小幅增产 供应端，USDA12月预估23/24年度全球棕油产量同比增2.45%至7946.4万吨，其中马来增产3.33%至1900万吨，印尼增产2.17%至4700万吨。目前东南亚棕榈油已进入传统减产季，市场重点关注2023年的厄尔尼诺事件是否会干扰2024年的两国棕油产量。根据NOAA预测，始于今年6月的厄尔尼诺将在冬季达到峰值，并持续至2024年7月，强度达到中-强级别。当厄尔尼诺发生时东南亚降雨较正常值下降，虽然有利于事件期间的鲜果串收割并提振产量，但干旱也会导致油棕花序性别失调和死亡率上升，导致事件后出现减产。据我们统计，降水减少导致的鲜果串单产下降一般在10个月之