顺利跨越百亿，开启后百亿新时代

2024年01月02日今世缘(603369.SH) 顺利跨越百亿，开启后百亿新时代 公司快报 证券研究报告白酒投资评级买入-A维持评级 6个月目标价76元股价(2023-12-29)48.75元 事件：公司发布2023年经营数据公告，预计2023年实现营业总收入100.5亿元左右，同比增长27.41%左右。近期公司在南京召开发展大会。 今世缘 沪深300 25% 15% 5% -5% -15% 2023-012023-042023-082023-12 股价表现 交易数据总市值(百万元) 61,156.88 流通市值(百万元) 61,156.88 总股本(百万股) 1,254.50 流通股本(百万股) 1,254.50 12个月价格区间44.93/66.35元 顺利实现百亿营收，产品多点开花，国缘品牌势能足。公司基本面稳健，11-12月渠道库存消化效果良好，为2024年春节开门红做足准备。2023年产品线多点开花，根据江苏地区渠道反馈，省内四开延续大单品优势，预计增速维持稳健，对开预计增速较快；淡雅、柔雅受益国缘品牌提升、中档价位带需求提升，表现亮眼；V3在南京及淮安市场已形成消费氛围，经前期培育逐步放量，低基数下增长较快。 品牌产品双轮驱动，开启后百亿新时代。公司发展大会上明确未来三阶段发展目标，第一阶段2025年实现150亿，第二阶段 2026-2030年实现省内引领竞争、省外周边化板块化，第三阶段 2035年实现集约高效发展，进入创新型企业前列。同时坚定“十五五”期间加快迈入营收“双百亿时代”不动摇，彰显战略决心。 1）产品端，公司当前已理顺旗下三大品牌定位，国缘聚焦300- 800元价格带，以千元内第一梯队品牌为目标。新发布的第五代国缘四开产品在更新换代的同时有望优化渠道利润。今世缘聚焦100-300元价格带，致力于成为行业中高端优势新锐品牌。高沟聚焦中高线光瓶酒，着力品牌复兴，江苏地区渠道反馈今年高沟有翻倍以上增长。 2）全国化路径方面，公司通过省内高精尖，省外三聚焦跨越后百亿时代。公司省内区域发展不均衡，南京淮安等高占有市场品牌认知度高，消费氛围浓，仍有挤占竞品份额的空间。苏中苏南市场相对薄弱，在省会南京的消费引领下近年来增速较快。未来省内将聚焦V3/四开/对开/淡雅四大尖刀单品，精细化区域运营巩 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益-7.5 绝对收益-9.2 3M -9.9 -16.9 12M 6.8 -4.3 赵国防分析师 SAC执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 王尧分析师 SAC执业证书编号：S1450523110002 wangyao2@essence.com.cn 固提升市占率。省外仍处于导入期，公司将聚焦国缘品牌，引入 相关报告 升级新品六开，主推超级单品四开，带动对开放量，明确“三年 今世缘：站在新的起点 2023-06-02 不盈利，三年30亿”的发展决心，聚焦“10+N”重点板块。 今世缘：22年完美收官，23 2023-03-13 3）组织力方面，公司再次强调“厂商同心、其利断金”，继续深化今世缘良好的厂商合作协同关系优势，提振经销商信心。按“三年再翻番”计划，增补营销人员，加大营销人员培训投入，为后续 年加速向前今世缘：收入利润均超预期，2022-08-31激励改革红利持续释放 999563361 企业发展奠定人才基础。 经营稳中向好，渠道信心较高。江苏渠道反馈近期库存由于春节备货有一定上行，但仍处于合理水平，公司将开门红任务做合理拆解，并 提前帮助经销商消化库存，渠道备货积极性较高，预计开门红任务有望如期完成。我们认为公司业绩确定性仍优秀，产品势能强，终端和经销商认可高，四开已形成消费氛围。2024年宴席场景预计影响有限，公司2023年国缘商务消费和自点聚饮较多，宴席占比下降。当 前位置对应2024年估值仅16倍，已至历史估值低位，强烈建议关注。 投资建议： 全年百亿目标完成，当前春节开门红回款进展顺利，产品动销氛围良好，公司省内产品流行度不断提升，省外扩张逐步推进。我们预计公司23-25年收入为101.0/124.3/150.9亿，同比 +28.1%/+23.0%/+21.4%；净利润为31.6/38.4/46.0亿，同比 +27.2%/+22.4%/+20.1%；对应PE为19X/16X/13X；维持买入-A投资评级，给予6个月目标价为76元，相当于2024年25x的动态市盈率。 风险提示：宏观经济下行，需求不及预期、竞争格局恶化 (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 6,408.5 7,888.0 10,104.5 12,430.8 15,089.0 净利润 2,029.1 2,502.8 3,159.9 3,838.9 4,596.3 每股收益(元) 1.62 2.00 2.52 3.06 3.66 每股净资产(元) 7.41 8.82 10.79 12.78 15.16 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 30.1 24.4 19.4 15.9 13.3 市净率(倍) 6.6 5.5 4.5 3.8 3.2 净利润率 31.7% 31.7% 31.3% 30.9% 30.5% 净资产收益率 21.8% 22.6% 23.3% 24.0% 24.2% 股息收益率 1.2% 0.8% 1.8% 2.2% 2.6% ROIC 23.1% 26.2% 26.9% 28.1% 28.4% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 6,408.5 7,888.0 10,104.5 12,430.8 15,089.0 成长性 减:营业成本 1,626.4 1,845.5 2,300.8 2,510.7 2,982.5 营业收入增长率 25.1% 23.1% 28.1% 23.0% 21.4% 营业税费 1,104.9 1,277.4 1,636.4 2,013.1 2,443.6 营业利润增长率 29.6% 23.2% 26.1% 21.5% 19.7% 销售费用 967.5 1,390.1 1,811.9 2,444.7 3,010.0 净利润增长率 29.5% 23.3% 26.3% 21.5% 19.7% 管理费用 258.0 322.9 429.5 572.3 765.9 EBITDA增长率 26.8% 21.9% 29.7% 21.5% 20.3% 研发费用 30.4 37.6 48.9 63.5 82.6 EBIT增长率 27.7% 22.0% 29.4% 21.6% 19.7% 财务费用 -65.1 -100.0 -46.8 -56.2 -74.7 NOPLAT增长率 27.6% 22.5% 28.5% 21.5% 19.5% 资产减值损失 - - - - - 投资资本增长率 7.7% 25.5% 16.0% 18.4% 18.6% 加:公允价值变动收益 97.6 84.0 90.8 87.4 89.1 净资产增长率 12.5% 19.0% 22.3% 18.4% 18.6% 投资和汇兑收益 121.3 122.2 198.1 147.2 155.8 营业利润 2,712.3 3,341.4 4,212.9 5,117.3 6,124.0 利润率 加:营业外净收支 -12.9 -13.7 -11.7 -12.2 -12.6 毛利率 74.6% 76.6% 77.2% 79.8% 80.2% 利润总额 2,699.4 3,327.7 4,201.2 5,105.1 6,111.4 营业利润率 42.3% 42.4% 41.7% 41.2% 40.6% 减:所得税 670.3 824.9 1,041.3 1,266.2 1,515.2 净利润率 31.7% 31.7% 31.3% 30.9% 30.5% 净利润 2,029.1 2,502.8 3,159.9 3,838.9 4,596.3 EBITDA/营业收入 43.5% 43.1% 43.6% 43.0% 42.7% EBIT/营业收入 41.7% 41.3% 41.7% 41.2% 40.6% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 65 57 48 45 45 货币资金 3,957.8 5,381.3 6,375.2 10,104.2 11,279.6 流动营业资本周转天数 -60 -91 -77 -87 -83 交易性金融资产 2,683.9 2,256.0 2,481.6 2,729.8 3,002.8 流动资产周转天数 515 493 429 418 412 应收帐款 56.6 76.0 148.6 127.7 207.7 应收帐款周转天数 3 3 4 4 4 应收票据 - - - - - 存货周转天数 163 162 129 98 83 预付帐款 5.5 5.2 20.5 10.2 14.8 总资产周转天数 738 744 667 623 593 存货 3,194.2 3,909.7 3,349.7 3,411.5 3,536.3 投资资本周转天数 504 478 449 428 418 其他流动资产 35.5 34.2 43.9 54.0 65.5 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 21.8% 22.6% 23.3% 24.0% 24.2% 长期股权投资 24.3 28.8 28.8 28.8 28.8 ROA 14.1% 13.8% 16.4% 16.1% 17.7% 投资性房地产 - - - - - ROIC 23.1% 26.2% 26.9% 28.1% 28.4% 固定资产 1,293.7 1,218.9 1,476.2 1,648.5 2,151.8 费用率 在建工程 726.4 1,760.6 1,528.5 1,342.8 746.4 销售费用率 15.1% 17.6% 17.9% 19.7% 19.9% 无形资产 169.9 342.7 329.3 315.9 302.5 管理费用率 4.0% 4.1% 4.3% 4.6% 5.1% 其他非流动资产 2,272.9 3,163.4 3,476.6 3,998.0 4,597.8 研发费用率 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 资产总额 14,433.7 18,183.7 19,271.0 23,782.1 25,943.8 财务费用率 -1.0% -1.3% -0.5% -0.5% -0.5% 短期债务 - 600.0 - - - 三费/营业收入 18.6% 20.9% 22.2% 24.3% 25.1% 应付帐款 1,599.2 2,818.3 1,262.4 2,505.9 1,545.7 偿债能力 应付票据 136.0 270.0 136.8 334.3 246.7 资产负债率 35.6% 39.2% 29.8% 32.6% 26.7% 其他流动负债 3,244.5 3,252.4 4,189.1 4,751.6 4,972.1 负债权益比 55.2% 64.3% 42.4% 48.4% 36.4% 长期借款 - - - - - 流动比率 1.99 1.68 2.22 2.17 2.68 其他非流动负债 156.9 178.3 149.4 161.5 163.1 速动比率 1.35 1.12 1.62 1.72 2.15 负债总额 5,136.6 7,119.0 5,737