轻工制造行业2024年投资策略：国货品牌逆势突围，龙头价值有望重估

邮箱：xulf@hx168.com.cn SACNO：S1120519080002 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告|行业深度研究报告 国货品牌逆势突围，龙头价值有望重估 ——轻工制造2024年投资策略 华西证券轻工团队 2023年12月28日 分析师：徐林锋 轻工2024年投资策略：困境与突围，挑战与机遇 展望轻工行业2024年，大环境上仍然有许多挑战，但也为优势龙头酝酿良机，逆势突围： 1）消费需求呈现更加“理性”和“悦己”的特征，但消费仍然多元化，国货品牌迎来发展良机； 2）地产链压力犹在，关注地产政策传导效果，同时存量更新需求的占比不断提升； 3）轻工出口迎来新发展际遇，看好成本领先以及产业链议价能力强的优势公司； 4）成本端预计仍改善，降本增效、提升信息化能力等重要性突显； 5）行业内大的并购整合，预计会持续推进，行业格局将重塑，龙头也有望实现跨域式发展。 三条投资主线： 1、优质国货龙头，逆势崛起。随着当前消费环境的变化，以及本土品牌品质提升、在新渠道上的优势发挥等，国货龙头持续抢占更多市占率。重点推荐：晨光股份、登康口腔、好太太、瑞尔特、珀莱雅、贝泰妮、巨子生物，受益标的：百亚股份、明月镜片；2、价值白马龙头，有望重估。当前诸多轻工白马龙头估值已经到历史低位，左侧配置价值突显，我们看好优势龙头在困境中的突围，通过自身多方面适应市场的变化与内部的效率提升，进而获得更多市场份额，成为行业里的长跑冠军。重点推荐：公牛集团、欧派家居、志邦家居、顾家家居、太阳纸业、山鹰国际、奥瑞金、永新股份、裕同科技。 3、出海机遇，抓住细分景气赛道与议价能力强的个股。在全球通胀压力缓解、美国降息预期增强、零售库存下降、国内跨境电商大力发展等背景下，海外的需求景气向好。轻工企业作为海外出口的主力军之一，有望迎来机遇。我们看好细分景气良好（保温杯、舞台灯光、办公椅、宠物等），以及具备成本优势、品牌议价能力的企业，重点推荐：浩洋股份、依依股份，相关受益标的：匠心家居、嘉益股份、乐歌股份、致欧科技。 风险提示：原材料价格大幅上涨风险；汇率波动风险；下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；国际贸易环境变化风险。2 08风险提示 3 目录 012023年轻工板块回顾：估值历史低位，整体利润改善 02家居：关注政策传导效果以及细分景气赛道 03造纸：底部或至，温和修复 04包装：成本压力缓和，关注金属包装格局变化 05出口：需求回暖，龙头加速出海 06轻工消费：文具、个护、宠物消费展现强韧性 07化妆品：国货崛起 4 012023年轻工板块回顾： 估值历史低位，整体利润改善 1.1轻工板块股市表现：表现优于大盘，估值仍处低位 截至2023年12月21日，轻工制造板块年初至今-7.5%，在A股28个行业中 排名第13，表现优于沪深300（-14%）；其中细分板块中造纸和包装印刷 板块回调较小，家居和文娱用品板块较为承压。 截至2023年12月21日，轻工制造板块PE（TTM）估值28.09X，处于近十年以来45.48%分位点，PB估值约1.82X，处于历史以来的16.76%分位点，估值处于历史较低水平，关注板块龙头企业低位布局机会。 图：轻工制造板块涨幅排名位居13 图：轻工制造相关指数涨跌幅 +6.5pct -7.5% SW轻工制造 较沪深300涨跌幅 年初至今涨跌幅 指数 SW造纸-4.8%+9.2pct SW家居-10.3%+3.7pct SW包装印刷-2.5%+11.5pct SW文娱用品-13.8%+0.2pct 沪深300-14.0%- 资料来源：Wind，华西证券研究所 图：轻工制造板块前10个股涨跌幅 资料来源：Wind，华西证券研究所 公司简称 鸿博股份松炀资源姚记科技匠心家居老凤祥华源控股亚振家居嘉益股份齐峰新材 恒林股份 资料来源：Wind，华西证券研究所 年初至今涨跌幅 324.5% 193.9% 89.7% 68.4% 67.3% 53.9% 53.2% 52.8% 50.9% 49.1% 5 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 6 1.2轻工板块基金持仓变化分析 从细分板块层面来看：2023Q3轻工板块基金持股比例为3.8%，较2023Q2-1.4pct。其中造纸/家居用品/文娱用品/包装印刷子板块基金持股比例分别环比-0.1pct/-2.2pct/-1.4pct/-0.8pct。 从公司层面来看：2023Q3持股基金数前十的公司为顾家家居、太阳纸业、欧派家居、华旺科技、公牛集团、索菲亚、志邦家居、嘉益股份、晨光股份、明月镜片，其2023Q3基金持股占公司流通比例较23Q2环比均有所下降，其中嘉益股份环比下降最多，为-16.4pct；公牛集团环比下降最少，为-0.9pct。 公司简称 基金持股占公司流通股比例 环比 持股基金数 顾家家居 5.6% -9.5% 79 太阳纸业 13.5% -4.2% 75 欧派家居 5.1% -4.4% 67 华旺科技 11.9% -6.4% 45 公牛集团 2.1% -0.9% 41 索菲亚 5.7% -9.1% 38 志邦家居 11.6% -13.3% 37 嘉益股份 18.9% -16.4% 26 晨光股份 8.3% -3.8% 24 明月镜片 16.3% -13.2% 17 图：2023Q3轻工持股基金数前十公司 图：轻工制造基金持股比例 资料来源：Wind，华西证券研究所 图：轻工细分板块基金持股比例 资料来源：Wind，华西证券研究所 7 1.3轻工公司北上南下资金流动情况 图：资金偏向业绩较稳定的个股 北上资金持股占比 2021/12/31 2022/12/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/27 年初至今变化 欧派家居7.2% 4.5% 4.3% 3.7% 2.6% -2.0% 顾家家居4.7% 5.5% 6.2% 5.7% 4.9% -0.6% 志邦家居2.3% 3.0% 2.8% 3.5% 1.6% -1.4% 索菲亚14.4% 13.0% 12.3% 14.2% 12.0% -1.1% 公牛集团2.3% 1.5% 1.6% 2.2% 2.1% +0.6% 晨光股份5.2% 7.3% 7.2% 5.6% 4.5% -2.8% 好太太0.0% 0.0% 0.3% 0.2% 0.3% +0.3% 太阳纸业1.1% 1.8% 1.6% 1.5% 2.3% +0.5% 山鹰国际1.4% 1.2% 1.5% 1.0% 1.0% -0.3% 博汇纸业0.4% 2.2% 0.9% 1.1% 1.2% -1.0% 裕同科技7.9% 7.4% 6.8% 6.4% 6.6% -0.9% 永新股份- - 0.9% 2.4% 1.5% +1.5% 奥瑞金3.1% 2.4% 2.6% 3.3% 2.1% -0.3% 珀莱雅23.5% 22.9% 22.8% 19.6% 20.2% -2.8% 贝泰妮0.3% 2.2% 3.4% 2.5% 2.9% +0.7% 南上资金持股占比 2021/12/31 2022/12/31 2023/6/30 2023/9/30 2023/12/27 年初至今变化 敏华控股 23.3% 20.3% 16.2% 16.6% 16.3% -4.0% 玖龙纸业 1.7% 4.2% 6.6% 8.6% 9.2% +5.0% 理文造纸 0.4% 1.6% 4.2% 5.2% 5.7% +4.1% 维达国际 1.7% 1.1% 1.7% 1.5% 0.3% -0.8% 思摩尔国际 8.9% 9.8% 8.5% 8.3% 8.4% -1.4% 1.4家居板块三季度业绩总结 （1）整体表现：家居板块2023年Q1-Q3收入合计为1703.04亿元，同比-3.0%，归母净利润为153.26亿元，同比+15.1%；2023Q3收入合计为638.70亿元，同比+3.5%，归母净利润为60.06亿元，同比 +10.0%。 （2）需求承压，利润修复：23年以来房地产整体较弱、居民消费疲软，一站式家居产品购买需求仍为主流，各定制企业整装及整家业务均呈现较快增长态势。前三季度龙头家居公司整体表现出较强韧性，利润端表现较收入端好主要系原材料成本的回落、公司降本增效及大宗客户优化等所贡献。 （3）具体来看：志邦衣柜、木门业务实现快速增长且毛利率有所提升，大宗业务持续优化结构实现放量增长和盈利提升，优势龙头企业展现较强增长韧性，同时各企业积极布局拎包、旧改等市场。软体公司不断丰富产品矩阵和价格带覆盖更多客群，并积极拓展业务边界，如顾家的软体+定制的融合大店及慕思V6等大家居门店均取得较好成 图：家居板块重点公司Q1-Q3业绩 2023Q32023Q1-Q3 公司简称营收（营收归母净利归母净营收（营收归母净归母净亿元）YOY(%)润（亿元利润亿元）YOY(%)利润（利润 ）YOY(%)亿元）YOY(%) 喜临门 60.69 5.7 3.90 0.3 22.64 6.0 1.68 -0.8 欧派家居165.651.823.1016.067.212.211.7721.1 慕思股份38.05-8.45.1821.414.060.31.6337.4 志邦家居39.2911.73.4910.916.289.91.708.2 索菲亚82.003.49.5218.534.579.64.5315.6 好莱客16.27-23.31.78-53.26.54-9.80.94-63.4 金牌厨柜25.472.41.661.010.41-1.60.9024.8 箭牌家居52.800.32.87-32.018.46-5.81.16-36.9 好太太11.1610.72.3838.33.973.20.8828.4 江山欧派27.0522.22.91842.511.0317.11.49274.5 瑞尔特15.4611.61.7614.15.7318.00.63-11.6 致欧科技41.360.42.8667.114.9213.91.0164.8 效，进一步拉动其定制业务不断扩大客单值。出口公司，Q3利润端 表现较好，主要是受益人民币贬值带来汇兑损益大幅增加以及海运费 等下降，以及海外市场需求逐渐复苏及库存去化持续进行。 共创草坪19.16 -1.9 3.52 -0.5 6.46 1.4 1.26 -13.4 资料来源：Wind，华西证券研究所 8 倍加洁7.661.30.5937.22.830.10.23-7.8 嘉益股份 12.28 46.9 3.14 87.3 5.75 51.8 1.51 85.8 麒盛科技 23.86 13.0 1.87 11.9 8.63 27.2 0.65 -6.2 冠豪高新 53.84 -8.6 -0.69 -127.8 资料来源：Wind，华西证券研究所 9 山鹰国际213.12-16.3-1.16-312.075.64-13.91.55311.4 仙鹤股份62.1312.83.82-32.724.4627.92.01-5.5 19.35-6.7-0.19-119.0 1.5造纸板块三季度业绩总结 造纸板块2023年Q1-Q3收入合计为1192.67亿元，同比-6.7%，归母净利润为29.86亿元，同比-37.2%；2023Q3收入合计为490.09亿元，同比-6.0%，归母净利润为19.45亿元，同比+26.4%。2023年7月以来规模以上的浆系纸企伴随纸浆触底上涨、细分纸种价格表现强势，8月以来产业库存加速去化叠加经营活动环比改善、废纸系也进入上涨通道，匹配龙头纸企的收入增速企稳回升，随着低浆价入库，三季度造纸板块利润端显著改善，业绩如期兑现，我们预期Q4伴随补库和旺季较好需求下，纸价或将震荡轻提，板块景气度有望延续环比向上。 图：造纸板块重点公司Q1-Q3业绩 公司