2023年11月工业企业利润数据点评：中下游降价扰动补库存

2023年11月工业企业利润数据点评 中下游降价扰动补库存 宏观 2023年12月27日 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 常艺馨投资咨询资格编号 S1060522080003 CHANGYIXIN050@pingan.com.cn 事项： 2023年1-11月工业企业利润同比为-4.4%，降幅较上月收窄3.4个百分点。11月单月工业企业利润同比增长29.5%，已连续4个月实现正增长。 平安观点： 1.工业企业利润增速进一步回升，受营业收入和营收利润率共同拉动。2023年11月工业企业利润单月同比增长29.5%，较上月的2.7%明显提升；营收单月同比增长6.1%，较上月提升3.6个百分点。拆分来看，1） 量增：11月工业增加值同比增速提升2个百分点至6.6%；2）价跌：11 月PPI同比跌幅扩大0.4个百分点至-3%。3）利润率明显回暖是主要驱动因素：11月企业营业收入利润率为7.15%，达2012年以来同期最高值， 对工业利润增速的拉动较10月提升20个百分点以上。从1-11月累计值看，工业企业每百元营业收入中的成本、其他差额项目均回落，有利于营收利润率的改善；但每百元营收中的费用微升，存在小幅拖累。 2.工业企业资产负债率连续6个月持平。11月工业企业资产负债率为 57.6%，已连续6个月持平；总资产增速持平于6.3%，总负债增速回落 0.2个百分点至6.4%。分所有制看，11月国有、股份制和外资工业企业资产负债率均回落，仅私营企业资产负债率增速持平于上月。2023年下半年以来，工业企业资产负债率呈现筑顶特征。历史上企业资产负债率回落往往伴随着流动资产和制造业投资增速的下行。展望2024年，若企业“去杠杆”进程开启，制造业投资增速的回落压力或逐步显现。 3.工业企业产成品库存增速连续两个月回落，中下游行业降价扰动较大。11月工业企业产成品存货同比回落0.5个百分点至1.7%，连续两个月回落。以已公布的10月数据看，装备制造、消费制造行业对工业总体产成 品库存增速的拉动分别较上月减弱0.8个百分点、0.15个百分点，而原材料制造对工业库存的拖累相对平稳。结合其他维度指标观察成因，消费制造和装备制造行业10至11月工业增加值增速有所提升，但PPI加速下行，价格因素对中下游企业的“补库存”形成较强扰动。 4.从大类行业看，11月工业利润累计同比跌幅收窄以原材料为主要带动。 11月原材料行业带动规上工业利润累计同比降幅收窄1.6个百分点。我们测算，11月原材料行业工业增加值（采用营业收入加权）累计同比增速持平于上月，而PPI跌幅收窄、成本增速回落，助力行业利润跌幅收窄。 其他板块也有不同程度改善，装备制造、消费制造、采掘、水电燃气板块 对工业利润的贡献分别较上月提升0.4个百分点、0.2个百分点、0.3个百分点和0.3个百分点。从41个细分行业看，11月有33个行业利润累计 同比增速较上月提升，利润回升面为80.5%；有24个行业利润累计同比正增长，较上月增加8个行业。 宏观报 告 宏观点 评 证券研究报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2023年1-11月，工业企业经济效益状况主要呈现以下特点： 1、工业企业利润增速进一步回升，受营业收入和营收利润率共同拉动。 2023年11月工业企业利润单月同比增长29.5%，较上月的2.7%明显提升；营收单月同比增长6.1%，较上月提升3.6个百分点。拆分量、价和利润率来看，1）11月工业增加值同比增速提升2个百分点至6.6%；2）PPI同比跌幅扩大0.4个百分点至-3%。3）11月单月企业营业收入利润率为7.15%，达2012年以来同期最高值，对工业利润增速的拉动较10月提升 20个百分点以上，是利润增速提升的主要驱动因素。从1-11月累计值看，工业企业每百元营业收入中的成本、其他差额项目分别较上月回落0.1元、0.07元，均有利于营收利润率的改善；但每百元营收中的费用提升0.02元，存在小幅拖累。 图表12023年11月工业企业营收和利润增速同比提升 价:PPI 量:工业增加值 利润总额 营业收入（估算） %工业企业利润拆分:当月同比 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 12/0113/0114/0115/0116/0117/0118/0119/0120/0121/0122/0123/01 资料来源:Wind，平安证券研究所 图表211月工业企业营收利润率为近十年新高图表31-11月工业企业百元营收中的成本回落 营收利润率:当月值(估算) 21年22年23年 阴影部分:2012-2022 年利润率波动区间 8% 7% 6% 5% 4% 3% 元工业企业:每百元营业收入元 成本(左轴) 其他差额项 费用 8612 8510 8 84 6 83 4 822 810 1-23456789101112 17/1118/1119/1120/1121/1122/1123/11 资料来源:wind，平安证券研究所资料来源:wind，平安证券研究所 2、工业企业资产增速平稳，负债增速回落，资产负债率持平。1-11月工业企业资产负债率为57.6%，已连续6个月持平；总资产增速持平于6.3%，总负债增速较上月回落0.2个百分点至6.4%。分所有制看，11月国有、股份制和外资工业企业资产负债率分别较10月回落0.1、0.1和0.2个百分点，仅私营企业资产负债率增速持平于上月。2023年下半年以来，工 业企业资产负债率呈现筑顶特征，历史上企业资产负债率回落往往伴随着流动资产和制造业投资增速的下行。展望2024年，若企业“去杠杆”进程开启，制造业投资增速的回落压力或逐步显现。 图表411月工业企业资产增速平稳，负债增速回落图表5“去杠杆”环境下，制造业投资增速往往回落 工业企业，% 资产:同比负债:同比资产负债率(右轴)1158.0 1057.5 957.0 8 56.5 7 656.0 555.5 455.0 19/1020/0721/0422/0122/1023/07 %40 30 20 10 0 -10 % 制造业投资:累计同比 工业企业:流动资产平均余额:同比 工业企业:资产负债率(右轴) 60 59 58 57 56 55 05070911131517192123 资料来源:wind，平安证券研究所资料来源:wind，平安证券研究所 3、工业企业产成品库存增速连续两个月回落，中下游行业降价扰动较大。11月工业企业产成品存货同比回落0.5个百分点至1.7%，连续两个月回落。将制造业上中下游依次划分为原材料、装备制造、消费制造三个大类行业，考察其加权平均库存增速变化（因2023年11月分行业的产成品库存增速尚未公布，暂以10月数据观察）。我们发现，2023年10月装备制 造、消费制造行业对工业总体产成品库存增速的拉动分别较上月减弱0.8个百分点、0.15个百分点，而原材料制造对工业库存的拖累相对平稳。结合其他维度指标看，消费制造和装备制造行业10至11月工业增加值增速有所提升，但PPI加速下行，价格因素对中下游企业的“补库存”形成较强扰动。 原材料 消费制造 装备制造 工业企业 图表62023年11月工业企业产成品库存增速回落累计同比，%产成品库存加权平均增速 35 30 25 20 15 10 5 0 (5) (10) 000102030405060708091011121314151617181920212223 资料来源:Wind，平安证券研究所 图表7装备制造行业库存增速受价格因素拖累较大图表8消费制造行业库存增速同样受价格拖累 工业增加值 产成品库存 PPI %装备制造:当月同比 30 20 10 0 -10 -20 121314151617181920212223 %4 2 0 (2) (4) %消费制造:当月同比 产成品库存工业增加值 PPI(右轴) 20 10 0 -10 121314151617181920212223 % 4 3 2 1 0 (1) (2) 资料来源:wind，平安证券研究所资料来源:wind，平安证券研究所 4、从大类行业看，11月工业利润累计同比跌幅收窄以原材料为主要带动。据统计局解读，11月原材料制造业利润累计同比降幅较上月收窄8.5个百分点，带动规上工业利润降幅收窄1.6个百分点，是贡献最大的行业板块。我们测算，1-11月原材料制造业工业增加值（采用营业收入加权）增速持平于上月，而PPI跌幅收窄0.3个百分点，百元营收中的成本增速下 行0.2个百分点，二者助力原材料行业利润跌幅收窄。其他板块也有不同程度改善，装备制造、消费制造、采掘、水电燃 气板块对工业利润的贡献分别较上月提升0.4个百分点、提升0.2个百分点、提升0.3个百分点、提升0.3个百分点。 从41个细分行业看，11月有33个行业利润累计同比增速较上月提升，利润回升面为80.5%；有24个行业利润累计同比正增长，较上月增加8个行业。 图表911月原材料制造对工业利润累计同比的拖累趋缓图表10原材料行业价格回升，利润跌幅收窄 累计同比，% 大类行业对工业企业利润增速的拉动 水电燃气消费制造(不含汽车) %原材料制造:累计同比% PPI工业增加值利润(右轴) 20 10 0 (10) (20) 装备制造(含汽车)原材料采掘 30 20 10 0 -10 150 100 50 0 (50) (30) 22/222/522/822/1123/223/523/823/11 -20 121314151617181920212223 (100) 资料来源:wind，平安证券研究所资料来源:wind，平安证券研究所 图表112023年11月原材料制造多数子行业利润增速回温 276 1-10月同比增速 1-11月同比增速 差值 有黑非油煤黑有化橡石非化运电通金汽仪专计木烟酒造食印皮纺文纺家农医色色金气炭色色学胶油金学输气用属车表用算材草饮纸品刷革织娱织具副药金金属开开加加纤塑煤属原设机设制制仪设机加制料加 属属采采采工工维料炭矿料备械备品造器备通工品茶工 制鞋 采采选 选选 采矿 加物 工 原材料 信 用服制食品装造品 业 装备制造 消费制造 规模以上工业企业利润:累计同比(%) 60 40 20 0 (20) (40) (60) 资料来源:Wind，平安证券研究所 风险提示：稳增长政策落地效果不及预期，海外经济衰退程度超预期，经济转型中的结构变化使数据之间的领先滞后关系发生变化等。 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒