事件点评：土耳其合资厂已实现量产，丰富产品矩阵构筑壁垒

孚能科技（688567.SH）事件点评 土耳其合资厂已实现量产，丰富产品矩阵构筑壁垒2023年12月26日 土耳其合资厂已实现量产，持续深化海外布局。2023年12月21日，土耳其工业和技术部部长等一行访问公司镇江基地，加强双方在新能源汽车领域合作深入交流。公司很早就抢滩土耳其市场，2020年6月被土耳其Togg集团选定为其研发、生产动力电池的供应商；2021年9月，双方成立合资公司Siro，负责Togg全系车型及其他客户动力电池研发、生产和供应，后续将面向欧洲、中东、非洲市场逐步推进动力电池技术输出及储能整体解决方案。目前，Siro已建成投产6GWh的模组和电池包产线。2026年，Siro生产基地将成为生产高镍电池模块和封装（包括电池电芯）的主要工厂；2031年，Siro年产能将达20GWh。 受益土耳其电动化转型加速，公司海外订单有望提升。23年1-10月，土耳其汽车销量达74.95万辆，混动汽车销量78387辆，同比增长66.5%，电动汽车销量48883辆，同比增长889.7%。BMI预计，2032年土耳其电动车年均销售量将增长60.8%，电动汽车渗透率将升至30.4%。Togg首款车型自2023年4月交付以来累计销售近万辆，成为当地畅销电动车型，远期产能规划将达100万辆，并计划在2025年向欧洲出口。公司海外收入占比大幅提升，伴随土耳其电动车销量增长，Togg在公司海外订单中地位日益重要。公司海外客户包括奔驰、Togg以及ZeroMotocycles等领军企业，还将为印度马恒达（Mahindra）首款纯电SUVXUV400提供动力电池。2021-2023H1，公司实现海外销售收入4.06/43.94/41.95亿元，分别占总营收11.6%/37.91%/60.06%，海外营收规模持续高增长。 公司丰富产品矩阵，技术先行抢滩海外市场。目前，公司在软包动力电池解决方案、钠离子电池、储能及多款商用车锂电池产品等领域已取得重大阶段性研发成果。广州工控拟通过定向增发等方式推进广州工控集团谋求孚能科技实控人地位，得益于该事项，公司有望借势广汽迅速推进SPS大软包方案落地。大软包 （SPS）产品支持整车充电10min续航400km，获得包含吉利和东风的定点；钠离子动力电池研发即将在赣州基地投产；公司磷酸铁锂电池将于云南24GWh基地实现产业化；长循环寿命动力电池开发已进入产业化状态，满足整车600km续航；高性能LMFP电池处于开发阶段。随着技术的不断优化升级，公司产品逐渐获得更多海外客户认可。 投资建议：预计公司2023-2025年实现营收157.02、202.99、267.86亿元，同比增速为35.5%、29.3%、32.0%，归母净利-11.85、1.39、6.93亿元，同比增速为-27.8%、111.7%、398.2%，对应12月25日股价，24-25年PE值为138X/28X。考虑到公司产品矩阵丰富，客户指引稳定，维持“推荐”评级。 风险提示：持续经营业绩亏损，产品技术迭代的风险，需求不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 11,588 15,702 20,299 26,786 增长率（%） 231.1 35.5 29.3 32.0 归属母公司股东净利润（百万元） -927 -1,185 139 693 增长率（%） 2.7 -27.8 111.7 398.2 每股收益（元） -0.76 -0.97 0.11 0.57 PE \ \ 138 28 PB 1.6 1.8 1.7 1.6 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年12月25日收盘价） 推荐维持评级 当前价格：15.72元 分析师邓永康 执业证书：S0100521100006 电话：021-60876734 邮箱：dengyongkang@mszq.com 研究助理李孝鹏 执业证书：S0100122010020 电话：021-60876734 邮箱：lixiaopeng@mszq.com 研究助理席子屹 执业证书：S0100122060007 电话：021-60876734 邮箱：xiziyi@mszq.com 研究助理赵丹 执业证书：S0100122120021 电话：021-60876734 邮箱：zhaodan@mszq.com 相关研究 1.孚能科技（688567.SH）2023年半年报点评：短期业绩承压，多项举措有望提振长期业绩-2023/09/04 2.孚能科技（688567.SH）2022年年报及2 023年一季报点评：营收高速增长，产品矩阵日益丰富-2023/05/04 3.孚能科技（688567.SH）2022年半年度业绩预告点评：二季度实现盈利，软包龙头产能释放节奏稳定-2022/08/15 4.孚能科技（688567.SH）2021年年报及2 2年一季报点评：产能快速释放，22年或成为营收盈利双拐点-2022/05/02 5.孚能科技（688567）业绩预告点评:21年业绩承压，22年营收业绩双拐点-2022/02/07 公司财务报表数据预测汇总 孚能科技(688567)/电力设备及新能源 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 11,588 15,702 20,299 26,786 成长能力（%） 营业成本 10,718 14,970 17,884 23,125 营业收入增长率231.08 35.50 29.28 31.96 营业税金及附加 32 47 61 80 EBIT增长率28.86 6.41 156.89 82.27 销售费用 486 550 650 884 净利润增长率2.70 -27.84 111.73 398.16 管理费用 565 534 609 884 盈利能力（%） 研发费用 598 550 650 1,071 毛利率7.51 4.66 11.90 13.67 EBIT -998 -934 531 968 净利润率-8.00 -7.55 0.68 2.59 财务费用 99 26 31 41 总资产收益率ROA-2.89 -3.50 0.41 1.97 资产减值损失 -311 -230 -162 -127 净资产收益率ROE-7.71 -10.91 1.26 5.92 投资收益 9 -314 -203 -27 偿债能力 营业利润 -1,150 -1,488 156 800 流动比率1.26 1.25 1.25 1.27 营业外收支 1 7 6 5 速动比率0.78 0.89 0.90 0.88 利润总额 -1,149 -1,481 162 805 现金比率0.66 0.67 0.64 0.60 所得税 -222 -296 23 113 资产负债率（%）62.60 67.89 67.36 66.80 净利润 -927 -1,185 139 693 经营效率 归属于母公司净利润 -927 -1,185 139 693 应收账款周转天数47.81 75.00 65.00 55.00 EBITDA -330 -196 1,396 1,948 存货周转天数247.91 140.00 110.00 100.00 总资产周转率0.44 0.48 0.60 0.78 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 11,315 12,161 11,492 11,203 每股收益-0.76 -0.97 0.11 0.57 应收账款及票据 1,910 3,452 3,912 4,436 每股净资产9.86 8.92 9.03 9.60 预付款项 380 299 358 463 每股经营现金流-1.43 0.41 0.64 0.77 存货 7,279 5,512 5,228 6,209 每股股利0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 824 1,153 1,262 1,416 估值分析 流动资产合计 21,709 22,578 22,252 23,726 PE\ \ 138 28 长期股权投资 222 222 222 222 PB1.6 1.8 1.7 1.6 固定资产 7,618 8,038 8,242 8,437 EV/EBITDA-40.64 -68.40 9.59 6.88 无形资产 334 508 615 659 股息收益率（%）0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 10,418 11,253 11,450 11,492 资产合计 32,127 33,831 33,702 35,218 短期借款 2,132 3,132 3,132 3,132 现金流量表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 11,603 11,894 11,269 11,404 净利润-927 -1,185 139 693 其他流动负债 3,443 3,101 3,458 4,140 折旧和摊销668 738 865 980 流动负债合计 17,177 18,127 17,859 18,676 营运资金变动-1,829 495 -808 -1,113 长期借款 1,892 1,892 1,892 1,892 经营活动现金流-1,747 497 784 935 其他长期负债 1,041 2,950 2,949 2,956 资本开支-1,737 -1,298 -1,036 -990 非流动负债合计 2,933 4,842 4,841 4,848 投资259 0 0 0 负债合计 20,111 22,969 22,701 23,524 投资活动现金流-963 -1,591 -1,239 -1,017 股本 1,218 1,218 1,218 1,218 股权募资3,379 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资1,995 1,732 -1 6 股东权益合计 12,017 10,862 11,001 11,694 筹资活动现金流5,157 1,940 -214 -207 负债和股东权益合计 32,127 33,831 33,702 35,218 现金净流量2,461 845 -669 -289 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测