固定收益周报：跨年周资金或收紧，长端利率向下动力不足

证跨年周资金或收紧，长端利率向下动力不足 研 券——固定收益周报（20231218-20231224） 究主要观点 报日期: 告 2023年12月25日 本周利率债小幅上涨，收益率曲线“外凸”。 分析师:张河生 Tel:021-53686158 E-mail:zhanghesheng@shzq.comSAC编号:S0870523100004 相关报告： 《利率债继续看多，城投活跃度提升》 ——2023年12月18日 《经济回升向好，基础仍需巩固》 ——2023年12月17日 《政治局会议更强调“进”，降息预期提升》 ——2023年12月12日 固定收益周报 本周（2023.12.18-2023.12.22）国债期货小幅上涨，10年期国债期货活跃合约较上周提升0.14%。现券来看，10年国债活跃券本周收益率下降3.50BP。从收益率曲线看，1年及以内期限品种降幅最大，在5BP以上；5年、7年与10年降幅相当，在3-4BP；20年及以上降幅稍大，在4BP以上；短端与超长端收益率降幅更大，收益率曲线更加“外凸”。 高评级城投债收益率曲线平行下移，低评级城投债牛平。 本周城投债收益率大多下滑。高评级的AAA城投债中，各期限品种降幅相当，在4-6BP之间，曲线平行下移。低评级的AA（2）城投债中，长期限品种降幅更大，收益率曲线平坦化：2年及以上品种降幅5BP以上，短期限品种如9个月以内的降幅只有1BP。 二永债短端收益率多数调整，长端收益率下行。 本周二永债收益率多数提升，尤其是1年及以内的二级资本债与永续债，收益率均有所调整。其中永续债短期限品种调整幅度更大，1个月与3个月品种调整幅度分别达到16BP与9BP；二级资本债不同 评级的3个月品种调整幅度也达到8-9BP。2-3年的长期限的永续债收益率全部下降，而二级资本债收益率绝大多数也下降。 成交方面，城投与二永债保持较高活跃度。 城投成交活跃度依旧较高，但是较上周略微下滑。本周所有省市加海外的城投成交3298笔，略低于上周的3558笔。二永债成交同样 较为活跃，本周成交3858笔，较上周的3863笔相当，远高于前一周 的2971笔。 资金面偏宽松，杠杆稳定。 资金面维持偏宽松态势，资金价格微降，DR007本周五较上周五下降1.12BP，达到1.78%，略低于政策利率（7天逆回购）。公开市场操作方面，央行本周净投放逆回购3060亿元。另外，债市杠杆本周变化 不明显，银行间质押式回购余额5日均值在7.3-7.6万亿区间波动，隔夜占比也稳定87%-90%之间。 新一轮存款利率下调或启动，1月降息或落地。 12月22日工行等多家银行下调存款利率，我们认为新一轮存款利率下调或启动。存款利率降低后商业银行净息差扩大，创造了资产端利率下降的空间。目前商业银行净息差持续收窄，我们认为央行想降息必须先把存款利率降下来。我们预估12月下旬和1月上旬完成第四轮存款利率调降后，1月份央行就可能降低逆回购、MLF与LPR利率。 短端利率或因资金面跨年收紧而调整，长端利率向下动力不足。展望后市，下周是跨月同时也是跨年周，我们认为资金面可能有 固定收益周报所收紧，短端利率出现调整的概率不低。长端利率方面，存款利率调降属于对“降息”的预确认，1月份即使落地也很难形成超预期的影 响，利好的超预期因素很难寻找。另外，月底会公布12月份PMI数据，我们判断表现不会太好，但也难以对长端利率产生向下推力。风险因素方面，稳增长的政策扰动依然存在。综合判断长端利率向下动力不足，向上调整风险存在。 投资建议 加杠杆性价比降低，适当降低杠杆。 1、3、5年国债收益率与DR007差额本周不同程度收窄，资产收益率与资金成本的差额在收敛，加杠杆性价比在下降。同时，跨年周资金面偏紧，资金成本可能进一步提升，适当的降杠杆是不错的选择。 利率债配置优选中长期限品种。 短端利率短期可能因为资金面收紧而调整，长端利率向下动力不足。而且期限利差普遍处于较低历史分位数，不过10-5Y处于25.7%历史分位数，明显高于3-1Y、5-3Y、10-1Y的历史分位数，因此购买5-10年品种性价比更高。 城投债集中在成交活跃区域，下沉也选择活跃度相对较高省市。城投债投资还是选择成交活跃的省市，如沿海的江苏、浙江、山 东、广东与福建省，中部的湖北、湖南、江西、安徽、河南五省，四个直辖市北京、天津、上海与重庆，以及西部的四川省。如果需要下沉可选择中部的河北、陕西、山西以及西南的广西、云南，并挑选省级城投以及省会级别的市级城投。 风险提示 跨年资金面收紧超预期；经济复苏进程不及预期；稳增长政策超预期。 固定收益周报 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入股价表现将强于基准指数20%以上增持股价表现将强于基准指数5-20%中性股价表现将介于基准指数±5%之间减持股价表现将弱于基准指数5%以上 无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事 件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业投资评级：分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。 增持行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数中性行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平减持行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；美股市场以标普500 或纳斯达克综合指数为基准。投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责声明 本报告仅供上海证券有限责任公司(以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。如经过本公司同意引用、刊发的，须注明出处为上海证券有限责任公司研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 在法律许可的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券或期权并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供多种金融服务。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见和推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值或投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见或推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负责，投资者据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，也不应当认为本报告可以取代自己的判断。