宏观利率图表168：政策依然处在分化状态

期货研究报告|宏观周报2023-12-23 政策依然处在分化状态 ——宏观利率图表168 研究院宏观组 研究员 徐闻宇 021-60827991 xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 12月美联储虽然释放了加息周期接近结束的信号，市场在衰退维持利率压力缓和的带动下进入到狂欢状态。我们需要注意的是，12月日本央行虽然货币政策仍保持不动，但是银行存款利率开始回升；而中国12月LPR利率虽然维持不变，国有大行开始了降存款利率，内外的流动性差异预期依然存在。 核心观点 ■市场分析 国内：存款利率开始下调路径。1）货币政策：本周共开展6720亿元7天期和9100亿元14天期逆回购操作，净投放3060亿元；12月LPR维持不变，国有大行开始下调存款利率。2）宏观政策：国常会指�把有利于全国统一大市场建设的各种制度规则立起来；增发国债首批资金预算2379亿已下达，其中防灾减灾1075亿元，高标准农田1254亿元；住建部指�进一步加大首套住房、二套住房政策落实力度；中央农村工作会议巩固大豆扩种成果，探索建立粮食产销区省际横向利益补偿机制。 海外：继续等待流动性拐点到来。1）货币政策：日本央行决议按兵不动。2）宏观政策：欧盟财长达成协议，让成员国能更宽松地削减债务和财政赤字；日本大型银行将其10年期定存利率从0.002%提高到0.2%。3）经济数据：美国30年期按揭利率降至6.83%，11月成屋销售年化增至382万户，三季度GDP终值下修至4.9%；日本11月CPI同比上涨2.8%，前值3.3%；10月日本增持118亿美债，中国下降85亿美元。4）风险：非洲第二大产油国安哥拉离开OPEC；红海航运安全形势恶化。 ■策略 持有VXM24，做陡收益率曲线（+2×TS-1×T） ■风险 地缘冲突升级，疫情风险升级，欧洲债务风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 一周宏观关注3 全球宏观图表5 总量：经济预期稳定，库存预期回升，产能周期回落5 结构：PMI↓·CPI↓·消费↑·进口↑·出口↓·M2↓6 利率预期图表9 宏观流动图表10 图表 图1:日元TED利差和汇率丨单位：%3 图2:实际经济周期和预期经济周期对比5 图3:预期经济周期和利率周期对比5 图4:美国库存周期企稳，预期值稳定5 图5:中国库存周期反弹，预期值企稳5 图6:美国期限利差（2S10S）短期调整5 图7:中国期限利差（2S10S）短期继续回落5 图8:过去3个月主要央行加减息变化丨净加息次数不变9 图9:十一国利率预期变化丨单位：BP9 图10:主要市场CDS利差变化丨单位：BP10 图11:主要货币1Y-3M利差变化丨单位：BP10 图12:主要市场企业债收益率变化丨单位：BP10 图13:主要货币对美元XCCY基差变化丨单位：BP10 图14:主要货币市场LOIS利差变化丨单位：BP10 图15:中国银行间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图16:中国银存间质押式回购加权利率丨单位：BP11 图17:港元HIBOR利率期限结构丨单位：%11 图18:HKD存款利率期限结构丨单位：%11 图19:3个月港元LIBOR互换期限结构丨单位：%11 图20:港元远期利率协议期限结构丨单位：%11 表1:一周宏观交易日历3 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.16 表3:全球主要经济体通胀横向对比丨基期=2010.16 表4:全球主要经济体消费横向对比丨基期=2010.17 表5:全球主要经济体进口横向对比丨基期=2010.17 表6:全球主要经济体�口横向对比丨基期=2010.18 表7:全球主要经济体货币横向对比丨基期=2010.18 一周宏观关注 一周宏观图表：关注日本央行议息会议。 12月19日周二，日本央行结束年内最后一次货币政策会议，对收益率曲线控制（YCC）及负利率政策维持不变，会议声明指🎧：1）存款利率维持在-0.1%不变；2）10年期日债收益率目标仍然设定为0%附近，上下1%浮动的参考线不变；3）日本央行在必要时购买ETF的上限仍然为12万亿日元。尽管如此，我们注意到一方面，日本CPI同比增速连续20个月高于日本央行2%的通胀目标，11月下降至2.5%；另一方面，包括三菱日联、三井住友和瑞穗等大型银行最近几周都将其10年期定存利率从0.002%提高到了0.2%，背后可能是国民的心态发生了变化。 图1:日元TED利差和汇率丨单位：% YENTED利差美元兑日元(右轴) 0.4150 0.3140 0.2130 0.1120 0110 -0.1100 20202021202220232024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 一周宏观日历：关注市场的流动性。 随着圣诞元旦节日的到来，市场的成交量开始变薄，关注市场层面的流动性波动。。 表1:一周宏观交易日历 日期 时间 地区 数据名称 周期 前值 预期值 货币/财政动态 12/25 13:00 日本 12月领先指标 月 109.3 108.7 圣诞节 7:30 日本 11月求才求职比 月 1.3 - 12/26 21:3022:00 美国 11月芝加哥联储全国活动指数 10月SP/CS房价指数(同比) 月月 -0.493.9% -- 圣诞节 日期 时间 地区 数据名称 周期 前值 预期值 货币/财政动态 9:30 中国 11月工业企业利润(累计同比) 月 -7.8% - 23:00 美国 12月里士满联储制造业指数 月 -5.0 - 7:50 日本 11月工业产出(环比) 月 1.3% - 12/28 21:30 上周首申失业金人数(万) 周 20.5 - - 美国 11月商品贸易(亿美元) 月 -895.6 - 23:00 11月成屋签约销售指数(环比) 月 -1.5% 0.5% 7:00 12/29 22:45 韩国美国 12月CPI(同比) 12月芝加哥PMI 月月 3.3% 55.8 - 新年 51.0 12/27- 资料来源：investing华泰期货研究所 全球宏观图表 总量：经济预期稳定，库存预期回升，产能周期回落 图2:实际经济周期和预期经济周期对比图3:预期经济周期和利率周期对比 全球景气周期经济预期波动周期全球利率周期经济预期波动周期 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 2018201920202021202220232024 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 20182019202020212022202320242025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图4:美国库存周期企稳，预期值稳定图5:中国库存周期反弹，预期值企稳 标普500同比威尔希尔5000同比库存(右轴)沪深300同比中证500同比产成品库存(右轴) 100 80 60 40 20 0 -20 -40 25 20 15 10 5 0 2018201920202021202220232024 60 40 20 0 -20 -40 -60 25 20 15 10 5 0 -5 2018201920202021202220232024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图6:美国期限利差（2s10s）短期调整图7:中国期限利差（2s10s）短期继续回落 150 100 50 0 -50 -100 美债期限利差(左轴，BP)美国产能利用率(%) 64 69 74 79 84 140 120 100 80 60 40 20 0 中债期限利差(左轴,BP)中国产能利用率(%) 66 68 70 72 74 76 78 20182019202020212022202320242018201920202021202220232024 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 结构：PMI↓·CPI↓·消费↑·进口↑·出口↓·M2↓ 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.1 2022 2023 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 全球 -1.2 -1.2 -1.1 -0.7 -0.9 -0.9 -0.9 -1.2 -1.3 -1.1 -1.0 -1.2 -1.0 - 美国 -1.2 -1.3 -1.6 -1.5 -1.8 -1.6 -1.7 -1.9 -1.8 -1.5 -1.2 -1.7 -1.7 - 中国 -1.5 -2.0 -0.3 1.1 0.7 -0.8 -1.0 -0.9 -0.8 -0.5 -0.3 -0.7 -0.7 - 欧元区 -0.9 -0.8 -0.6 -0.7 -0.9 -1.2 -1.4 -1.7 -1.8 -1.7 -1.7 -1.7 -1.5 -1.5 日本 -0.7 -0.7 -0.7 -1.1 -0.6 -0.5 -0.1 -0.4 -0.4 -0.4 -0.8 -0.8 -0.9 - 德国 -1.0 -0.8 -0.8 -0.9 -1.2 -1.2 -1.4 -1.8 -2.1 -2.1 -2.0 -1.8 -1.5 -1.4 法国 -0.5 -0.3 0.0 -0.7 -0.8 -1.2 -1.1 -1.1 -1.3 -1.1 -1.5 -1.8 -1.8 -2.0 英国 -1.4 -1.7 -1.3 -0.8 -1.1 -1.1 -1.3 -1.4 -1.7 -2.2 -1.9 -1.8 -1.2 -1.4 加拿大 -0.7 -2.1 -0.2 -0.7 1.1 -0.1 0.5 -0.4 -1.5 0.0 -0.3 -0.6 -0.4 - 韩国 -0.4 -0.7 -0.6 -0.6 -0.9 -0.7 -0.6 -0.8 -0.2 -0.4 0.0 0.0 0.1 - 巴西 -1.4 -1.5 -0.7 -0.3 -0.8 -1.4 -0.8 -0.9 -0.6 -0.1 -0.3 -0.4 -0.2 - 俄罗斯 1.0 1.0 0.8 1.2 1.0 0.8 1.1 0.8 0.6 0.8 1.5 1.3 1.3 - 越南 -1.0 -1.3 -1.0 0.1 -0.9 -1.2 -1.7 -1.4 -0.6 -0.1 -0.3 -0.4 -1.1 - Ave -0.8 -1.0 -0.6 -0.4 -0.5 -0.9 -0.8 -1.0 -1.0 -0.8 -0.7 -0.9 -0.8 -1.6 资料来源：Wind华泰期货研究院 表3:全球主要经济体通胀横向对比丨基期=2010.1 10月 11月 2022 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 2023 11月 美国 2.5 2.2 1.9 1.9 1.7 1.2 1.2 0.7 0.2 0.3 0.6 0.6 0.3 0.3 中国 -0.1 -0.5 -0.3 -0.1 -0.9 -1.1 -1.6 -1.5 -1.6 -1.8 -1.6 -1.6 -1.8 -2.0 欧元区 3.6 3.4 3.0 2.7 2.7 2.0 2.1 1.7 1.4 1.3 1.3 0.9 0.3 0.1 日本 2.2 2.3 2.5 2.7 1.9 1.9 2.1 1.9 1.9 1.9 1.9 1.7 1.9 1.6 德国 3.2 3.2 2.9 3.2 3.2 2.6 2.5 1.9 2.1 2.0 1.9 1.2 0.8 0.5 法国 2.8 2.8 2.6 2.7 2.9 2.5 2.6 2.1 1.8 1.6 2.0 2.0 1.5 1.1 英国 3.1 3.0 2.9 2.7 2.8 2.7 2.2 2.2 1.9 1.5 1.4 1.